Анализ доходности деятельности открытых акционерных обществ тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Самсонов, Игорь Владимирович

Введение. 3

1. Содержание и экономическая природа доходности акционерного капитала.

1.1 Характеристика акционерного капитала как объекта исследования и его роль в экономическом развитии.10

1.2 Современное состояние и тенденции развития акционерного капитала в России.34

1.3 Методологические особенности анализа доходности финансовых вложений в обыкновенные акции предприятий.43

2. Анализ доходности деятельности открытых акционерных обществ.

2.1 Порядок формирования и раскрытия информации о прибыли на акцию.60

2.2 Методика анализа прибыли предприятия в расчете на одну акцию.81

2.3 Анализ влияния структуры капитала акционерного общества на уровень доходности его деятельности.101

3. Прогнозирование доходности деятельности открытых акционерных обществ.

3.1 Прогнозирование доходности инвестированного капитала открытого акционерного общества.112

3.2 Оценка ожидаемой цены акционерного капитала предприятия. 120

3.3 Возможности применения экономико-математических методов в анализе доходности деятельности открытых акционерных обществ. 130

Диссертация: введение по экономике, на тему "Анализ доходности деятельности открытых акционерных обществ"

Устойчивый рост российской экономики в немалой степени определяется успешностью функционирования крупных открытых акционерных обществ и темпами расширения их производственно-технологического и финансового потенциала. Вместе с тем, необходимым условием динамичного развития корпоративного сектора является создание действенного финансового механизма, ориентированного не только на банковское кредитование экономического роста, но и широкое использование инструментов фондового рынка.

Реформирование системы корпоративного управления, развитие корпоративной этики и культуры, создание эффективного механизма судебно-правовой защиты интересов акционеров, достижение политической и макроэкономической стабилизации будет способствовать созданию условий, необходимых для формирования развитого рынка акций, призванного обеспечивать перераспределение финансовых потоков в экономике и стать источником привлечения и расширения акционерного капитала российских предприятий.

Принятие управленческих решений, связанных с размещением капиталов на рынке акций, должно опираться на научно обоснованный подход к оценке инвестиционной привлекательности финансовых вложений в корпоративные акции, главными критериями которой признаются уровень доходности и риска вложений. На этом основании методологически обоснованным является выделение анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ в самостоятельное направление научного исследования. Всесторонний и детальный анализ доходности корпоративной деятельности позволяет судить об ожидаемой доходности акционерного капитала и, как следствие, степени заинтересованности инвесторов в размещении денежных средств в акциях конкретного предприятия.

Возможность использования концептуальных подходов к анализу доходности деятельности зарубежных корпораций на современном этапе развития акционерного капитала в России вызывает небезосновательные сомнения в связи с продолжающимися процессами передела собственности, информационной закрытостью многих отечественных предприятий, неразвитостью рынка акций. Отсутствует целостная методология анализа доходности деятельности отечественных открытых акционерных обществ: многочисленные публикации последних лет в основном сосредоточены на анализе отдельных финансовых показателей и их систематизации в виде конкретных методик. При этом существующий методический аппарат анализа доходности отечественных открытых акционерных обществ характеризуется недостаточной теоретической разработанностью, фрагментарностью и ограниченной практической полезностью. Эти обстоятельства предопределили объективную необходимость в исследовании методологии анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ, принятой в международной практике финансового анализа, обосновании условий ее практической применимости в России и последующей разработке методики анализа доходности, адаптированной к специфике деятельности отечественных открытых акционерных обществ.

Представленные в специальной литературе различные подходы к пониманию акционерного капитала и аналитической интерпретации прибыли на акционерный капитал приводят к неоднозначной оценке доходности деятельности акционерного общества и его перспектив, что на практике влечет за собой значительные затруднения и субъективизм в интерпретации результатов анализа. В связи с этим исключительную важность приобретает теоретическое осмысление акционерного капитала не только с позиции общепринятых учетных концепций, но, прежде всего, с точки зрения его экономической сущности и принципов поддержания финансового капитала.

Методология анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ в настоящее время претерпевает значительные изменения, связанные с отходом от узкой трактовки доходности, ограничивающейся двумя традиционными группами показателей - прибыли и рентабельности, и ориентированностью на исследование доходности акционерного капитала, отражающей прирост благосостояния акционеров за счет роста рыночной капитализации предприятия-эмитента и дивидендных выплат. Востребованность такого концептуального подхода предопределяется тем, что увеличение рыночной капитализации предприятия постепенно приобретает значение стратегической цели бизнеса в России. Однако до настоящего времени он не получил должного отражения в методическом аппарате анализа доходности деятельности отечественных открытых акционерных обществ, что делает необходимым теоретическую и методическую проработку данного вопроса.

Использование указанного принципиального подхода неминуемо сталкивается с серьезными проблемами, в частности, связанными с прогнозированием корпоративных прибылей, оценкой ожидаемой доходности акционерного капитала и, наконец, определением степени оцененности акций на фондовом рынке. В России эти вопросы стоят особенно остро в связи с отсутствием устоявшейся позиции по ним в академических кругах, ограниченной полезностью существующего аналитического инструментария, а также дефицитом навыков его практического применения. Между тем, успешное разрешение этих проблем во многом предопределяет направления поиска наилучших инвестиционных возможностей размещения капитала в корпоративных акциях.

В практике функционирования развитых фондовых рынков наибольшую распространенность получил методологический подход к анализу доходности деятельности открытых акционерных обществ, предполагающий существование функциональной зависимости доходности акционерного капитала от способности предприятия приносить прибыль, индикативно выраженной в показателе прибыли на акцию как главном «носителе» стоимости акционерного капитала. Широкое использование сведений о прибыли на акцию в практике финансового анализа обусловило важность исследования аналитической ценности этих данных, оценки адекватности принципов их формирования и представления информационным потребностям заинтересованных пользователей финансовой отчетности, в особенности участников фондового рынка.

В свете неустоявшейся практики формирования и использования информации о прибыли на акцию в России, особую актуальность приобретает исследование практической значимости для инвесторов и разработка методического аппарата анализа информации о прибыли на акцию, раскрываемой российскими акционерными обществами. При этом несомненный научный и практический интерес представляет оценка степени аналитической полезности этой информации для прогнозирования доходности акционерного капитала, что является предметом эмпирического исследования закономерностей влияния доходности деятельности отечественных предприятий на курсовую стоимость их обыкновенных акций.

Необходимость отражения современных тенденций корпоративного развития в методическом аппарате анализа доходности деятельности российских открытых акционерных обществ, настоятельная потребность его научного обоснования и успешного практического применения обусловили актуальность настоящего исследования и выбор его тематики.

Основная цель диссертационной работы заключается в исследовании методологических принципов анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ и разработке методического аппарата анализа доходности, отражающего специфику деятельности отечественных предприятий.

Выбранная тематика исследования предполагает решение следующих принципиальных задач:

1. Оценить возможности применения в России методологических принципов анализа доходности деятельности зарубежных корпораций, основываясь на результатах исследования международной практики финансового анализа, а также современного состояния и тенденций развития отечественного акционерного капитала.

2. Предложить систему показателей доходности деятельности открытых акционерных обществ и исследовать механизм их интерпретации применительно к особенностям деятельности российских промышленных предприятий.

3. Выявить закономерности направления и тесноты связей между результатами финансово-хозяйственной деятельности российских открытых акционерных обществ и курсовой стоимостью обыкновенных акций на основе применения экономико-математических методов анализа.

4. Разработать методику расчета требуемой цены акционерного капитала отечественных промышленных предприятий.

5. Раскрыть экономическое содержание показателей прибыли на акцию (базовой и разводненной) и порядок их использования заинтересованными инвесторами; дать сравнительную характеристику подходов к формированию информации о прибыли в расчете на одну акцию, применяемых в международной и российской практике составления финансовой отчетности; сформулировать предложения по совершенствованию оценки доходности акционерного капитала; оценить практическую полезность информации о прибыли на акцию, раскрываемой отечественными открытыми акционерными обществами, в частности степень ее соответствия принципам сохранения финансового капитала.

Предметом исследования является методический аппарат анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ, в частности оценка и прогнозирование доходности акционерного капитала.

Объектом настоящего исследования послужили данные о финансово-хозяйственной деятельности крупнейших российских открытых акционерных обществ, акции которых обращаются на рынке ценных бумаг, в том числе как входивших на момент проведения исследования в состав интегрированных корпоративных структур (в частности, ОАО «Сибнефть», РАО «Норильский никель», ОАО «ТНК»), так и неаффилированных компаний (например, ОАО «ГАЗ», ОАО «НЛМК», ОАО «Аэрофлот»),

Методология диссертационного исследования базируется на принципах фундаментального анализа, предполагающего существование функциональной зависимости динамики биржевых курсов акций от доходности деятельности предприятия-эмитента, экономической и социально-политической конъюнктуры.

В исследовательской работе использовался научный аппарат теории экономического анализа: как традиционные его способы и приемы (в частности, методы абсолютных, относительных и средних величин, сравнения, группировки, индексный метод; метод цепных подстановок; балансовый метод), так и экономико-математические методы. В частности, метод корреляционно-регрессионного анализа использовался для исследования закономерностей влияния результатов финансово-хозяйственной деятельности отечественных открытых акционерных обществ на курсовую стоимость их обыкновенных акций.

Теоретической основой исследования явились научные труды в области теории финансового анализа, бухгалтерского учета, корпоративных финансов, а также стандарты оценки и финансовой отчетности. При подготовке диссертационной работы были изучены монографии и статьи по проблемам финансового анализа и корпоративных финансов таких западных ученых, как Г. Александер, Б. Грэм, Д. Додд, С. Коттл, Р. Мюррей, Ф. Модильяни, М. Миллер, Э. Перотти, У.

Шарп, и др. Наряду с зарубежными информационными источниками при проведении исследования широко использовались научные труды отечественных экономистов - О.В. Ефимовой, В.В. Ковалева, М.А. Лимитовского, А.Н. Хорина, А.Д. Шеремета и др., а также практический опыт проведения финансового анализа, накопленный международными и российскими инвестиционными институтами.

Научная новизна настоящего исследования определяется:

1. Разработкой и научным обоснованием методики анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ, основанной на адаптации аналитических подходов, используемых в международной практике финансового анализа, к специфике деятельности отечественных предприятий, в частности:

1.1. Обоснованием принципиальных условий практической применимости в России признанных в международной практике финансового анализа концептуальных подходов к анализу доходности деятельности открытых акционерных обществ.

1.2. Формированием системы показателей доходности деятельности открытых акционерных обществ, раскрытием их содержания и взаимосвязи, интерпретацией экономического содержания и аналитической ценности этих показателей.

1.3. Выявлением закономерностей влияния показателей доходности деятельности предприятий на курсовую стоимость акций на основе построения кросс-секционной множественной регрессионной модели и формированием структуры экономических показателей, на которые ориентируются инвесторы при принятии финансовых решений.

1.4. Разработкой методического аппарата, позволяющего использовать модель оценки доходности капитальных активов (САРМ) и моделировать поведение глобального инвестора на российском рынке акций, для оценки цены акционерного капитала отечественных предприятий.

2. Результатами исследования степени соответствия применяемых в российской и международной практике составления финансовой отчетности подходов к формированию и раскрытию информации о прибыли на акцию требованиям стратегических и портфельных инвесторов, в частности:

2.1. Результатами сравнительного анализа методик расчета показателей прибыли на акцию и презентации этой информации заинтересованным пользователям в соответствии с международными стандартами финансовой отчетности (МСФО) и российскими стандартами бухгалтерского учета (РСБУ).

2.2. Оценкой степени практической полезности и значимости для инвесторов информации о прибыли на акцию, раскрываемой российскими акционерными обществами, и ее соответствия концепции сохранения финансового капитала.

2.3. Научным обоснованием рекомендаций по совершенствованию методики расчета и аналитического раскрытия информации о прибыли на акцию в финансовой отчетности, составленной в соответствии с РСБУ.

Практическая значимость работы заключается в том, что разработанные в результате проведенного исследования методические рекомендации ориентированы на использование участниками российского фондового рынка в практике организации инвестиционного процесса, а также корпоративным менеджментом для управления доходностью деятельности вверенных им акционерных обществ. В частности, практическую значимость имеет предлагаемый в работе методический аппарат анализа и прогнозирования доходности деятельности отечественных предприятий, а также методика расчета цены их акционерного капитала.

К числу основных результатов исследования, имеющих самостоятельное значение, относятся разработанные автором рекомендации по совершенствованию методического порядка раскрытия информации о прибыли на акцию российскими предприятиями, представляющие практический интерес как для органов, занятых разработкой методологии бухгалтерского учета, так и представителей руководства акционерных обществ, ответственных за раскрытие соответствующей информации в бухгалтерской отчетности, а также широкого круга заинтересованных пользователей финансовой отчетности российских предприятий, прежде всего инвесторов.

Рекомендации и предложения, представленные в диссертационном исследовании, опробованы и внедрены в практической деятельности ООО «БДО Биндер Аудит и Консалтинг» в процессе оказания консультационных услуг, связанных с анализом доходности деятельности предприятий и оценкой инвестиционной привлекательности финансовых вложений в корпоративные акции, а также в ходе проведения аудиторских проверок и подтверждения прогнозной финансовой информации. Методика анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ применяется ООО «Московский областной банк» в процессе анализа инвестиционной привлекательности финансовых вложений на российском рынке акций.

Важнейшие положения работы были изложены в 6 публикациях общим объемом 6.2 п.л., в том числе 5.7 п.л. автора.

Специфика изучаемых вопросов, характер и направленность исследования предопределили структуру диссертации и логику изложения научных фактов.

В первой главе диссертационной работы исследуется понятие акционерного капитала с позиции трех принципиальных аспектов: экономического, учетного и правового; анализируется роль акционерного капитала в экономическом развитии национальной и мировой экономики; дается понятие доходности применительно к деятельности открытого акционерного общества; приводится система показателей доходности, раскрывается их содержание и взаимосвязь. Кроме того, с целью обоснования методологического подхода к анализу доходности деятельности отечественных предприятий в первой главе рассмотрены принципы анализа доходности вложений в обыкновенные акции, принятые в международной практике финансового анализа, а также проведено исследование современного состояния и тенденций развития акционерного капитала в России.

Во второй главе работы рассматриваются принятые в международной и российской практике составления финансовой отчетности принципы формирования и раскрытия информации о прибыли в расчете на одну акцию; исследуется их соответствие требованиям широкого круга заинтересованных пользователей финансовой отчетности, прежде всего инвесторов; проводится анализ основных отличий в формировании данных о прибыли на акцию в соответствии с МСФО и РСБУ; исследуется степень практической полезности для инвесторов информации о прибыли на акцию, раскрываемой российскими открытыми акционерными обществами, в частности, ее соответствие принципам сохранения финансового капитала. Во второй главе также разработана методика ретроспективного анализа, позволяющая провести комплексную диагностику доходности деятельности акционерного общества. В частности, исследуется зависимость доходности корпоративной деятельности от структуры капитала акционерного общества, эффект влияния которой на уровень прибыли на акцию и, как следствие, рыночной капитализации предприятия рассмотрен в завершающей части второй главы.

Для большинства инвесторов ретроспективный анализ доходности деятельности предприятий-эмитентов не является достаточным, но имеет решающее значение для прогнозирования доходности акционерного капитала. Поэтому прогнозирование корпоративных прибылей и темпов их роста, рассматриваемое в третьей главе работы, относится к наиболее важным задачам финансового анализа и является одним из этапов оценки ожидаемого уровня доходности акционерного капитала. Наряду с прогнозированием доходности инвестированного капитала открытого акционерного общества в третьей главе рекомендована методика расчета требуемой цены акционерного капитала, основанная на адаптации методологического подхода модели САРМ к российской инвестиционной среде. На заключительном этапе разработки методики анализа доходности проводится исследование закономерностей влияния доходности деятельности предприятий-эмитентов на курсовую стоимость корпоративных акций на основе применения техники корреляционно-регрессионного анализа. Количественное описание связи доходности акционерного капитала и экономических показателей деятельности предприятий-эмитентов, включенных в регрессионную модель, ориентировано на определение условий и границ применимости в России методов анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ, принятых в международной практике финансового анализа.

Диссертация: заключение по теме "Бухгалтерский учет, статистика", Самсонов, Игорь Владимирович

Результаты исследования фондового мультипликатора «market to book ratio» (отношения рыночной и балансовой стоимости обыкновенных акций) показали, что интерпретация показателя соотношения рыночной и балансовой стоимости обыкновенных акций отечественных эмитентов как среднего изменения рыночной капитализации акционерного общества на дополнительный рубль корпоративных инвестиций является некорректной. Несмотря на это, аналитическая ценность данного мультипликатора для анализа доходности деятельности российских акционерных обществ была подтверждена результатами регрессионного анализа, свидетельствующими о наличии тесной корреляции уровня инвестиционной активности эмитентов и степени оцененности инвесторами балансовой стоимости акционерного капитала (market to book ratio) для всей совокупности исследуемых предприятий. Следовательно, оценка участников отечественного рынка акций доходности деятельности предприятий-эмитентов тесным образом связана с инвестиционной политикой последних. Причем, уровень рыночной оцененности акционерного капитала (market to book ratio) предприятий, входящих в ФПГ, более чувствителен к объему корпоративных инвестиций в сравнении с неаффилированными предприятиями. Это наблюдение может быть интерпретировано более эффективным размещением капитала и действенным контролем за перераспределением денежных потоков внутри финансово-промышленных групп. Инвестиционные же решения предприятий, не входящих в состав ФПГ и характеризующихся контролем со стороны инсайдеров, основываются, прежде всего, на доступности внутренних финансовых источников и в меньшей степени ориентированы на уровень ожидаемой доходности инвестиционных проектов.

Представленные факты дают основания утверждать, что инвесторы осуществляют мониторинг инвестиционной привлекательности российских предприятий, отдавая предпочтение портфельным вложениям в корпоративные акции динамично развивающихся компаний, наращивающих свою производственную базу и обладающих пакетом выгодных инвестиционных проектов. С одной стороны, это свидетельствует о том, что российский рынок корпоративных акций начинает играть позитивную роль в перераспределении инвестиционных потоков в экономике страны. Однако нельзя исключать вероятность того, что инвесторы осуществляют портфельные вложения преимущественно в те промышленные предприятия, которые обладают внутренними источниками финансирования выгодных инвестиционных программ. С этой точки зрения, роль корпоративного рынка ценных бумаг сводится к индикативному выявлению акционерных обществ с благоприятными перспективами развития.

Результаты проведенного исследования показали, что российский фондовый рынок начинает играть позитивную информационную роль в объективном отражении качества портфельных вложений в корпоративные акции. При этом автор акцентирует внимание на информационной значимости курсовой стоимости корпоративных акций лишь в контексте сравнительной характеристики вложений в акционерный капитал различных российских предприятий.

Прогнозы доходности деятельности открытых акционерных обществ могут служить основой объективной оценки вероятного тренда изменения курсовой стоимости корпоративных акций неаффилированных промышленных предприятий. Вместе с тем, прогнозирование курсовой стоимости акций предприятий, входящих в состав финансовых групп, на основе экономических показателей их деятельности может оказаться менее эффективным в связи с интенсивным перераспределением денежных потоков внутри ФПГ и жестким контролем над деятельностью промышленных предприятий со стороны управляющих компаний группы, подчас в ущерб интересам держателей неконтрольных пакетов акций. Таким образом, прогнозирование доходности акционерного капитала с использованием методов экономико-математического моделирования может быть признано обоснованным лишь в отношении промышленных предприятий, не входящих в финансово-промышленные группы и характеризующихся распыленной структурой акционерного капитала. Кроме того, результаты исследования позволили выделить дополнительные критерии отбора акционерных обществ, при которых изучение зависимости курсовой стоимости корпоративных акций от экономических показателей деятельности акционерных обществ может иметь практическое значение, в частности: значительная активность операций с корпоративными акциями; высокая оцененность корпоративных акций по финансовым показателям; отсутствие существенного государственного участия в акционерном капитале промышленного предприятия; прибыльность деятельности акционерного общества на протяжении последних нескольких лет.

При этом прогнозирование стоимости акционерного капитала на основе применения методов экономико-математического моделирования, в частности техники регрессионного анализа, может иметь практический смысл для определения возможного тренда изменения курсовой стоимости корпоративных акций на краткосрочную перспективу в процессе управлении портфельными вложениями в обыкновенные акции. Курсы акций являются результирующим параметром воздействия многих факторов, в том числе не поддающихся количественной оценке. В лучшем случае на основе их анализа можно установить лишь тенденции в динамике цен на корпоративные акции.

Результаты проведенного исследования демонстрируют, что оценка стоимости предприятия методом дисконтирования прогнозных значений прибыли на акцию и последующее сравнение расчетной «истинной» стоимости с рыночной капитализацией едва ли может иметь самостоятельное значение для окончательного вывода об инвестиционной привлекательности вложений в обыкновенные акции российских предприятий. Вместе с тем, такие фондовые мультипликаторы, как соотношение рыночной и балансовой стоимости обыкновенных акций и «цена-прибыль» могут использоваться как инструмент сравнительного анализа оцененности российских акционерных обществ на фондовом рынке, причем последний рекомендуется к применению только для оценки «фундаментальной» стоимости финансовых вложений в обыкновенные акции предприятий, не входящих в корпоративные интегрированные структуры.

Безусловное принятие признанных в международной практике финансового анализа концептуальных подходов к анализу доходности деятельности открытых акционерных обществ на современном этапе развития корпоративного управления в России едва ли возможно. Как считает автор, проникновение методологического подхода к анализу доходности деятельности корпораций развитых стран в российскую экономико-правовую среду будет носить эволюционный и поэтапный характер. Его успешность будет зависеть от восприимчивости экономическим сообществом принципиального подхода к капитализации акционерного общества как критерию оценки эффективности бизнеса в России. Полноценное использование принятых в зарубежной практике методов анализа доходности деятельности акционерных обществ будет возможно в России по мере выполнения следующих условий: формирования достоверной информации о доходности деятельности акционерных обществ в формате, отвечающем целям инвесторов; создания надежной судебно-правовой защиты интересов акционеров; стабилизации отношений собственности; развития системы корпоративного управления и становления корпоративной культуры; стабилизации экономического развития страны и создания стимулов и условий для накопления сбережений населения и притока иностранных инвестиций.

Заключение.

Проведенное диссертационное исследование позволило получить следующие результаты. Понятие акционерный капитал раскрыто в диссертации в трех принципиальных методологических аспектах: экономическом, учетном и правовом. С экономической точки зрения акционерный капитал можно интерпретировать как запас благосостояния акционеров, олицетворяющий приток экономических выгод в будущем в форме дивидендов, прироста курсовой стоимости акций, а также преимуществ, которые дает нераспыленное владение капиталом компании, в частности связанных с контролем над ее деятельностью. С целью измерения прибыли на акционерный капитал следует выделить два метода оценки стоимости капитала акционеров, которые теоретически могут претендовать на объективность отражения доходности акционерного капитала: метод, основанный на рыночной стоимости выпущенных в обращение корпоративных акций, и дисконтированной стоимости чистых потоков денежных средств, поступающих в распоряжение акционеров.

Указанные принципиальные подходы к измерению прибыли акционеров являются наиболее удачными и обоснованными, однако, не пригодными в учетной практике. В этой связи главным назначением публичной финансовой отчетности представляется обеспечение заинтересованных пользователей (прежде всего, инвесторов и кредиторов) информацией, позволяющей делать индивидуальные прогнозы сумм, времени и вероятностного распределения предстоящей прибыли и денежных потоков для адекватной оценки рыночной стоимости акционерного общества как действующего предприятия.

Экономическая интерпретация акционерного капитала нашла свое отражение, хотя и частичное, в принципах бухгалтерского учета. В теории и практике бухгалтерского учета методологической основой оценки первоначально вложенного акционерами капитала и последующих изменений его величины призвана стать концепция поддержания финансового капитала, наиболее объективно отражающая содержание и экономическую природу воспроизводства акционерного капитала. Согласно концепции поддержания финансового капитала прибыль считается полученной, если финансовая (денежная) сумма чистых активов в конце периода превышает финансовую (денежную) сумму чистых активов в начале периода после вычета всех распределений и взносов акционеров в течение периода. Указанный подход ориентирован на главных пользователей финансовой отчетности открытых акционерных обществ - инвесторов, заинтересованных в сохранении и приросте стоимости своих финансовых вложений в корпоративные ценные бумаги.

Правовой аспект понятия акционерный капитал необходимо учитывать в процессе инвестирования в корпоративные акции как фактор финансового риска. В частности, проблемный характер состояния защиты законных интересов акционеров является ключевым фактором низкой капитализации российского рынка акций.

Одним из решающих аспектов принятия управленческих решений, связанных с финансовыми вложениями в корпоративные акции, является анализ доходности деятельности предприятия-эмитента. Термин «доходность» как характеристика результативности функционирования открытого акционерного общества является многогранным понятием, отражающим его способность приносить прибыль и агрегирующим в себе существо критериев, лежащих в основе оценки эффективности деятельности предприятия-эмитента.

В международной практике анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ широкое распространение получил методологический подход, предполагающий наличие функциональной связи между динамикой курса акций предприятия и его способностью приносить прибыль в прошлом, настоящем и особенно перспективе. Вместе с тем, методы оценки обыкновенных акций, основанные на прибыли как главном критерии стоимости акционерного капитала, не лишены недостатков. Хотя они отчасти ориентированы в будущее, поскольку учитывают фактор роста производственно-финансового потенциала акционерного общества и позволяют достаточно точно прогнозировать поступления по акциям, тем не менее, могут дезориентировать инвестора.

Прежде всего, такой риск вызван тем, что доходный подход к оценке стоимости акций основан на допущении, что в течение всего срока прогнозирования руководство будет механически действовать в соответствии с разработанным на дату оценки прогнозом прибыли, как бы ни сложились реальные условия бизнеса. Кроме того, мировая экономика переживает новую индустриальную революцию, движимую современными компьютерными и информационными технологиями, поэтому вполне допустимо предположение о росте корпоративных прибылей в течение некоторого времени выше исторически сложившихся стандартов. Если акционерное общество будет расти в будущем быстрее, чем в прошлом по причинам, не связанным с наращиванием производственного потенциала за счет капитализации прибыли, тогда реальная прибыль может иметь более высокие темпы роста и ретроспективный анализ индикатора «цена-прибыль» не будет отражать перспектив роста бизнеса и окажется плохим ориентиром на будущее.

Представленная в работе методика анализа доходности деятельности открытых акционерных обществ предполагает следующую последовательность проведения аналитических процедур: анализ показателей, характеризующих финансовые результаты деятельности акционерного общества (доходов и расходов, прибыли), а также показателей рентабельности; анализ показателей, отражающих доходы акционеров (прибыли на акцию, размера дивидендов, показателя дивидендной доходности, изменения курсовой стоимости акций за определенный промежуток времени, мультипликатора обогащения акционеров, доходности вложений в корпоративные акции); анализ показателей оцененности корпоративных акций на фондовом рынке (коэффициента «цена-прибыль», соотношения рыночной и балансовой стоимости обыкновенных акций предприятия); анализ показателей, отражающих взаимосвязь доходности акций конкретного эмитента и рынка акций в целом (коэффициентов «альфа» и «бета»).

Такой методический подход является залогом достижения объективной оценки и составления надежных аналитических прогнозов потенциальной способности компании генерировать прибыль с целью формирования управленческих решений по поводу финансовых вложений в обыкновенные акции.

Прогнозирование корпоративной прибыли строится либо на экстраполяции тех значений прибыли, которые считаются наиболее характерными для способности компании приносить прибыль, либо на расчете величины прибыли исходя из оценки будущих производственных и рыночных перспектив. Прогнозные оценки уровня прибыли для большинства корпоративных акций связаны с темпами роста экономики в целом, отрасли и региона, в котором осуществляет свою деятельность исследуемая компания. Поэтому прогнозирование доходности деятельности открытых акционерных обществ заключается в последовательном анализе экономической конъюнктуры, перспектив региона, отрасли, конкретного предприятия и составлении надежных и внутренне согласованных прогнозов: макроэкономических тенденций; динамики фондового индекса; состояния отрасли и региона; доходности отдельных компаний.

Такая последовательность прогнозов основана на структурировании внутренних зависимостей финансовых результатов акционерного общества от многообразия факторов, воздействующих на объем продаж и размер корпоративной прибыли, и учитывающих как макроэкономические и отраслевые тенденции, так и аспекты, важные для исследуемого предприятия.

В процессе оценки стоимости обыкновенных акций наряду с прогнозированием корпоративной прибыли возникает и другая дилемма, связанная с определением ожидаемого уровня доходности финансовых вложений в корпоративные акции, разрешение которой требует проведения анализа оцененности акций относительно друг друга, относительно других финансовых инструментов и, наконец, корректности оцененности рынка акций в целом.

В диссертации разработана методика оценки риска акционерного капитала отечественных эмитентов, основанная на адаптации методологического подхода модели оценки доходности капитальных активов (САРМ) к российскому инвестиционному климату и моделировании поведения глобального инвестора на фондовом рынке России. Основная проблема заключается в измерении степени риска, а также оценке адекватности отражения моделью САРМ связи между риском и доходностью финансовых вложений в обыкновенные акции. Любые оценки риска основываются на ретроспективных данных и их экстраполяции в будущее, то есть на прогнозах, предполагающих некоторую степень аппроксимации. Но существует и другая сложность, связанная с тем, что модель САРМ предусматривает сбалансированность краткосрочных рисков владения акциями исключительно внутри портфеля, а также предоставляет ориентиры оцененности акций относительно других финансовых инструментов. Однако она игнорирует возможность изменения уровня колебаний рынка акций в целом. Используемый в модели показатель степени неустойчивости курса акции «бета» является просто переменной, выбранной экономистами для измерения риска. Для краткосрочных инвесторов, часто совершающих сделки на рынке акций, это прекрасный ориентир. Но для долгосрочных инвесторов имеет значение не столько оценка краткосрочных рисков по акции, сколько доходность финансовых вложений в корпоративные акции на ближайшие десятилетия. И здесь спектр рисков претерпит кардинальные изменения. Инвестор будет скорее ориентироваться на уровень роста производительности труда, технологические инновации, демографические и политические перспективы и т.п.

Помимо вышеобозначенных недостатков модели САРМ существуют сложности практического применения этой модели в России, поскольку оценка каждого из параметров модели в условиях развивающегося рынка акций представляет собой серьезную проблему. Основным фактором, определяющим динамику российского рынка акций, остается степень заинтересованности глобальных инвесторов к вложениям в ценные бумаги с высоким уровнем риска. Поэтому для определения параметров модели САРМ нельзя ограничиваться статистическими данными исключительно национального рынка акций, поскольку достаточно надежные оценки этих параметров можно получить лишь на основе анализа статистической зависимости динамики развивающегося рынка акций России от состояния международных фондовых рынков, и прежде всего рынка США. Результаты проведенного исследования свидетельствуют о том, что при осуществлении портфельных вложений в обыкновенные акции на развивающихся рынках должен учитываться как систематический риск развивающегося рынка, отражающий его колебания относительно материнского, так и систематический риск акций конкретной компании, определяемый коэффициентом регрессии уравнения связи между доходностью ее акций и доходностью развивающегося рынка в целом. Однако, принимая во внимание низкую степень ликвидности акций большинства отечественных предприятий, использование коэффициента «бета» в качестве единственной меры инвестиционного риска приведет к занижению ставки дисконта для собственного капитала конкретного акционерного общества и чрезвычайно оптимистичной оценке стоимости его обыкновенных акций. В связи с этим рекомендуется заменить коэффициент «бета» на меру совокупного риска вложений в акции конкретного эмитента, учитывающую как систематический риск, так и специфический риск объекта инвестиций.

Наиболее объективным и решающим критерием эффективности деятельности акционерного общества является, как считают зарубежные финансовые аналитики, показатель прибыли в расчете на одну акцию. На основе данных о прибыли на акцию возможны как прогнозирование уровня доходности акций и их курсовой стоимости, так и оценка эффективности управления акционерным обществом и его дивидендной политики. Акционерные общества раскрывают в финансовой отчетности информацию о прибыли, приходящейся на одну акцию, в двух величинах: базовой прибыли на акцию, причитающейся держателям обыкновенных акций, и разводненной прибыли на акцию.