Факторы риска при оценке стоимости месторождений золота тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Факторы риска при оценке стоимости месторождений золота"

на правах рукописи

ОРЛОВ ЕВГЕНИЙ ПЕТРОВИЧ

ФАКТОРЫ РИСКА ПРИ ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ МЕСТОРОЖДЕНИЙ ЗОЛОТА

Специальность: 08.00.05 - «Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями и отраслями, комплексами промышленности)»

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2006

Работа выполнена во Всероссийском научно-исследовательском институте экономики минерального сырья и недропользования (ВИЭМС) МПР РФ и РАН

Научный руководитель: доктор геолого-минералогических

наук, профессор, Денисов Михаил Николаевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук

Максимцов Михаил Михайлович,

Ведущая организация:

кандидат экономических наук Лазарев Валерий Николаевич Российский Государственный

Геологораз вед очный Университет имени Серго Орджоникидзе

Защита состоится «30» ноября 2006 года в 13-00 часов на заседании диссертационного совета Д.216.007.01 во Всероссийском научно-исследовательском институте экономики минерального сырья и недропользования (ВИЭМС) МПР РФ и РАН по адресу: 123007, Москва, ул. 3-я Магистральная, д.38.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Всероссийского научно-исследовательского института экономики минерального сырья и недропользования (ВИЭМС) МПР РФ и РАН.

Автореферат разослан «27» октября 2006 г.

Ученый секретарь Диссертационного совета, кандидат

геолого-минералогических наук

Л.М.Прокофьева

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В настоящее время золото не только сохранило функции «квазиденежного» платежного средства и промышленного металла, но так же и резко увеличило свою роль в качестве инвестиционного инструмента. Это обусловило резкий рост цены на золото и ее волатильности в последние 5 лет, В результате во всем мире в разработку стали вовлекаться более сложные месторождения, как следствие, повысились ценовые и геологические риски в отрасли. Рост цены на золото привел к повышению инвестиционной привлекательности отрасли, вследствие чего повысилась конкуренция за месторождения в отрасли и, соответственно, стоимость приобретения месторождений.

В связи с повысившимися рисками возросли и требования к их учету в процессе оценки стоимости месторождений. При высоких ценах на золото у недропользователей возросли стимулы приобретать не только разведанные месторождения, но также месторождения и проявления, на которых необходимо проводить поисково-оценочные и геологоразведочные работы. Соответственно актуально проследить динамику и структуру рисков на разных стадиях изученности месторождения и взаимосвязь рисков и нормы прибыли недропользователя.

Целью диссертации является разработка методического подхода к учету факторов риска при проведении оценки стоимости месторождений золота.

Для достижения поставленной цели были поставлены и решены следующие задачи:

1. Определение основных рисков и механизма их воздействия на состояние золотодобывающей отрасли в целом. Выявление особенностей золотодобывающей отрасли России, факторов ее инвестиционной привлекательности и специфических рисков, влияющих на ее развитие. Выявление особенностей геологического строения месторождений, определяющих величину риска.

2. Проведение сравнительного анализа методов оценки стоимости месторождений, определение приоритетности их использования. Определение взаимосвязи рисков, нормы прибыли недропользователя и оценки стоимости месторождения. Использование геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений для эффективного распределения природной ренты между государством и недропользователем.

3. Построение классификации рисков на разных стадиях геологического изучения месторождения по видам и степени значимости для не-

дропользователя. Разработка системы выявления рисков, возникающих в ходе разведки и разработки месторождений золота. Систематизация инструментов оценки рисков, применительно к золотодобывающим предприятиям.

Объектом исследования диссертационной работы являются риски, возникающие при оценке экономических показателей разведки и разработки месторождений золота в России.

Предметом исследования является учет факторов риска в процессе оценки стоимости месторождения.

Теоретико-методологической основой исследования являются работы следующих российских и зарубежных авторов: Банин Б.А., Белов Ю.П., Беневольский Б.И., Борисович В., Боярко Г.Ю., Брайко В.Н., Галиц-кая К.В., Грязнова А. Г., Дамодаран А., Денисов М.Н., Дергачев А.Л., Кожо-гулов Б.К., Коллер Т., Колмогоров Н.К., Комаров М.А., Коупленд Т., Кривцов А.И., Мигачев И.Ф., Муррин Д., Найт Ф.Х., Орлов В.П., Рогов М., Сме-танкин A.B., Шумилин М.В., Ягольницер М.А.

Использованы нормативные акты, регламентирующие отношения недропользования в РФ, аналитические исследования инвестиционных компаний.

Информационная база исследования имеет:

- официальные документы федеральных органов Российской Федерации;

- статистические отраслевые данные, опубликованные в отраслевом журнале «Минеральные ресурсы России»;

- информация о результатах биржевых торгов акциями золотодобывающих компаний;

- информация о сделках купли-продажи акций компаний, владеющих лицензиями на право пользования недрами.

- годовые отчеты золотодобывающих компаний;

- статистические данные специализированных Интернет-сайтов.

Автором в работе обосновываются и выносятся на защиту следующие основные положения:

1. В условиях современного состояния рынка золота резко возрастает влияние фактора риска на состояние золотодобывающей отрасли. Он, в первую очередь, определяется волатильностью цены золота и вовлечением в разработку бедных месторождений со сложным геологическим строением.

Особенностью отрасли в России, одного из крупнейших производителей золота в мире, является наличие большого количества мелких не-

дропользователей, отрабатывающих россыпные месторождения, что предопределяет высокую чувствительность объема производства к колебаниям цены на золото.

Высокие геологические риски характерны для месторождений жильного типа в связи со сложным геологическим строением, небольшим размером, высокими погрешностями при определении среднего содержания, неравномерностью распределения золота в рудных телах. На практике высокие геологические риски компенсируются за счет более высоких содержаний золота.

2. Чем выше изученность месторождения и, соответственно, ниже неопределенность и риски при его разведке и разработке, тем выше точность результатов оценки стоимости. Это предопределяет требования недропользователей к доходности. Для оценки стоимости месторождений золота приемлемы различные способы и методы оценки, тем не менее, в качестве основного метода должен использоваться метод дисконтированных денежных потоков, который трансформируется в зависимости от степени изученности месторождения. В качестве вспомогательного метода может использоваться метод сравнительной оценки.

3. Для каждой стадии изученности месторождения основное значение имеют различные риски. На стадии поисково-оценочных и геологоразведочных работ основное влияние на оценку промышленной значимости месторождения могут оказать риски, связанные с его геологической изученностью, изменчивостью содержания полезного компонента. На стадии эксплуатации месторождения существенное значение приобретают технологические, финансовые, операционные и экологические риски. Суммарное воздействие рисков на месторождение данной стадии меньше, чем на стадиях геологического изучения.

Достоверность и обоснованность результатов исследования основана на:

• теоретических и практических подходах к экономической оценке месторождений золота;

• применении общеметодологических принципов и объективных методов научного исследования: финансового анализа, риск-анализа, классификации, моделирования, системного анализа;

• надежности и полноте информационной базы;

• использовании современных технических средств для проведения расчетов.

Научная новизна. В результате исследования:

• Выявлено значение рисков для состояния золотодобывающей промышленности в целом;

• Предложена классификация рисков, присущих проектам по разведке и разработке месторождений золота;

• Разработана методика анализа и учета рисков в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений на разных стадиях изученности;

• Риски и их изменение проанализированы в динамике в процессе повышения степени изученности месторождения и во взаимосвязи с нормой доходности недропользователей.

Практическая значимость диссертации заключается в том, что в рамках исследования предложена методика выявления, оценки и управления рисками в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений золота.

Апробация работы. Основные положения диссертации докладывались на заседании круглого стола Российско-канадского Горнорудного Консультационного Совета (г. Москва, 2005 г.), семинаре на тему: «Возможности и риски промышленной разработки месторождений золота на Камчатке», организованном компанией «УралПлатина» (г. Москва, 2006 г.).

Разработанный методический подход ориентирован на применение в российской практике оценки стоимости месторождений золота, использовался автором в ходе работы в проекте «УралПлатина»1 (2004 - 2006 гг.), апробирован при проведении геолого-экономической и стоимостной оценки более 30 месторождений золота на Дальнем Востоке, в Сибири, на Урале, в Казахстане, Киргизии и Таджикистане.

Публикации. По теме диссертации опубликовано и подготовлено к печати 5 научных статей общим объемом 30 п.л.

Структура диссертации. Работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников. Основной текст работы содержит 143 страницы, включая 21 таблицу, 14 диаграмм, :5 рисунков. Библиографический список включает 91 источник.

1 Проект «УралПлатина» инвестирует в разведку и разработку месторождений золота и платиноидов на Камчатке, Кольском полуострове и Урале, в том числе, таких месторождений как Агинское, Аметистовое, Бараньевское, Кумроч, Малая Пана.

II. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИИ

В первой главе «Значение фактора риска в оценке состояния и развития золотодобывающей промышленности» рассмотрены специфические для золотодобывающей промышленности риски, а именно ценовой и геологический.

Конъюнктура рынка золота и ценовые риски. С момента отмены золотого обеспечения доллара США в 1971 году ценообразование на рынке золота стало осуществляться на основе принципов свободной конкуренции. В результате волатильносгь цен на рынке резко возросла, и золотодобывающие компании оказались вынужденными вести свою деятельность в условиях возросшей неопределенности. Как следствие, финансовые результаты, состояние и перспективы золотодобывающей отрасли в значительной степени стали определяться колебаниями конъюнктуры на рынке золота. Фактор ценового риска стал одним из определяющих в золотодобывающей отрасли.

В настоящий момент конъюнктура благоприятна для недропользователей, что способствует динамичному развитию золотодобывающей отрасли. Начиная с 2001 года, когда цена на золото достигла минимума в 260 долларов за унцию, на рынке сохраняется устойчивая тенденция к росту. Среднегодовой темп роста за последние 5 лет составил 20%, причем за последний год цена выросла на 50%, достигнув к концу 2006 года 600 долларов за унцию.

В периоды высоких цен месторождения, которые ранее были оценены как нерентабельные для промышленной отработки, становятся привлекательными для недропользователей. В разработку вовлекаются бедные, мелкие и сложные месторождения, возобновляется добыча на законсервированных месторождениях. Об этом свидетельствует активность на рынке месторождений золота, в частности в последние 5 лет были совершены сделки купли-продажи с такими месторождениями как

Рисунок Nal. Динамика цены золота в 2000 - 2006 гг.

Вернинское, Чертово Корыто, Наталкинское, Каральвеем, Бамское, Сопка, Кварцевая, Тасеевское, Новоширокинское, Нежданинское, Тарданское и прочими. При высоких ценах на золото высоки и ценовые риски, так как цена может существенно упасть, и месторождения снова станут нерентабельными для отработки. Особенно рискованными являются месторождения с высокими удельными капитальными затратами и/или операционными расходами, что характерно для мелких и сложных по геологическому строению месторождений.

В России 5-летний рост цены оказал положительный эффект на золотодобывающую отрасль, так как спровоцировал приход стратегических инвесторов и ее консолидацию: в отрасль пришли такие инвесторы как ГМК «Норильский никель», Ренова, УГМК, Bema Gold, Highland Gold Mining, Peter Hambro Mining, High River Gold Mines, Tran-Siberian Gold. Эти компании обладают большими финансовыми ресурсами и передовыми технологиями разведки и разработки месторождений. Эффект в виде интенсификации добычи золота должен сказаться с временным лагом в 3 -5 лет после того, как в эксплуатацию будут введены крупные разведанные месторождения, приобретенные стратегическими инвесторами в процессе

консолидации, и месторождения, на которых сейчас ведется геологическая разведка.

Устойчива ли существующая тенденция к росту цены на золото? Для ответа на этот вопрос необходимо определить причины ее роста. В качестве основных факторов, предопределивших рост цены в 2001 - 2006 гг., можно выделить:

• Заключение 26 сентября 1999 года центральными банками европейских государств 5-летнего моратория на ограничение продажи золота из государственных запасов (WAG2) - в сумме не более 400 тонн золота в год. Суммарно участники WAG владели 47% мировых государственных запасов золота. В 2004 году мораторий был продлен на 5 лет, при этом лимит на продажу был увеличен до 500 тонн.

- Рост инвестиционного спроса на золото. Рост цены на золото происходил на фоне геополитической нестабильности в мире и тенденции к снижению на мировых рынках капитала. Как результат, золото стало активно использоваться в качестве альтернативы акциям и облигациям.

■ Снижение объемов хеджирования цены на золото добывающими компаниями. Устойчивый рост цены на золото в 2001 - 2006 гг. снизил стимулы для хеджирования добывающими компаниями.

• Отсутствие существенного роста добычи золота.

- Тенденция к снижению курса американского доллара.

Воздействие вышеперечисленных факторов является цикличным: рост инвестиционного спроса на золото может прекратиться, как только на рынке появятся предпосылки для стабилизации и падения цены, а именно, появление более привлекательных инвестиционных инструментов чем золото или рост добычи золота. Прекращение роста цены золота и тем более ее падение приведут к продажам золота инвесторами, возобновлению операций хеджирования добывающими компаниями, что, в свою, очередь создаст еще большие предпосылки для падения цен.

2 Tha Washington Agreement on Gold (WAG)

9

Динамика цен на золото определяется не только закономерностями, но и подвержена случайным колебаниям и отклонениям от тенденции. Рост цен на золото, произошедший в начале 2006 года, является результатом воздействия случайных факторов, а не закономерной тенденцией, и цены должны вернуться к равновесному уровню.

Можно заключить, что сложившая«! в текущий момент времени конъюнктура на рынке золота благоприятна для недропользователей, которые пришли в отрасль 3-5 лет назад, однако несет высокие ценовые риски для недропользователей, которые намерены начать разведку и разработку месторождений в текущий момент времени. Основные причины высоких ценовых рисков таковы:

* Произошедший в конце 2005 - начале 2006 года резкий рост цены на золото является кратковременным, так как не подкреплен фундаментально, а вызван краткосрочными спекулятивными факторами. Исторически фаза роста цены на золото продолжается не более 5-6 лет, за чем следует стадия продолжительной стабилизации и падения цены. Первый наиболее интенсивный этап снижения цены с 720 до 560 долларов за унцию произошел в середине 2006 года. В краткосрочной перспективе можно прогнозировать падение цены на золото до 500 долларов за унцию, в долгосрочной - до 400 долларов за унцию.

^ Резкий рост цены на золото в конце 2005 - начале 2006 года может повлиять на принятие инвестиционных решений недропользователями, в основе которых будут заложены завышенные ценовые ожидания.

Уменьшить риски падения цены на золото недропользователи могут вовлекая в разработку месторождения с высокими содержаниями золота и начиная разведку на потенциально богатых месторождениях.

Влияние структуры золотодобывающей отрасли России на риски. Для России традиционно характерна высокая доля добычи из россыпных месторождений. Разработка мелких россыпных месторождений не требует больших капитальных вложений и времени на организацию производства. Недропользователи, разрабатывающие такие месторождения, наиболее чувствительны к колебаниям цены на золото. Рост цены на золото стимулирует недропользователей вовлекать в эксплуатацию мелкие месторождения золота, которые могут быть быстро и без существенных затрат законсервированы в случае падения цены. Для крупных месторождений характерна более стабильная динамика объема добычи. В целом динамика добычи золота в России чувствительна к цене на золото из-за высокой доли россыпных месторождений в структуре добычи - около 50% в текущий момент. Однако структура добычи постоянно меняется в сторону снижения доли россыпных месторождений и увеличения доли коренных, что ведет к снижению чувствительности отрасли к колебаниям ценовой конъюнктуры.

Рисунок №2. Соотношение добычи золота в России из россыпных и рудных месторождений

100% Т

80%

60% -

40% -

20%

1999 2004

□ Россыпные месторождения

2009-прогноз I Рудные месторождения

Вследствие высокой доли россыпных месторождений в структуре добычи для России характерно большое количество мелких недропользователей. Предприятия, которые разрабатывают мелкие месторождения, имеют меньше ресурсов и возможностей для преодоления периодов неблагоприятной конъюнктуры, например, не могут перейти на отработку более богатых блоков месторождений, ограничены в привлечении финансовых ресурсов на рынке. В периоды низких цен финансовые ресурсы мелких предприятий сокращаются, как следствие, предприятия в первую очередь вынуждены уменьшать инвестиции в геологоразведочные работы, за счет чего падает обеспеченность запасами как у отдельных предприятий, так и в целом по отрасли.

Средние и крупные предприятия могут более гибко осуществлять операционное управление в периоды неблагоприятной конъюнктуры, поскольку, отрабатывая средние и крупные месторождения, могут уменьшать добычу на бедных месторождениях или блоках и, в свою очередь, наращивать на богатых. Финансовый результат средних и крупных предприятий менее зависим от рисков, чем результат мелких предприятий. Кроме того, средние и крупные предприятия имеют больше возможностей привлекать финансовые ресурсы на рынке, за счет чего могут осуществлять инвестиции в геологоразведочные работы даже при неблагоприятной рыночной конъюнктуре.

Анализ структуры добычи золота в России показывает, что более половины добычи из коренных месторождений приходится на месторождения, относящиеся к классу минерализованных зон, около четверти добычи - на штокверковые месторождения и небольшая доля на жильные месторождения. В цепом такая структура способствует стабильному развитию отрасли, относительно низким геологическим рискам и соответственно относительно низкой требуемой доходности.

Таблица №1. Примерное распределение прогнозных ресурсов, запасов и добычи золота по типам коренных месторождений России, %

Тип месторождений Прогнозные ресурсы категорий Рч+Рг+Рз Запасы категорий А+В+С1+С2 Добыча

Россия - всего в том числе: 100,0 100,0 100,0

-жилы 46,7 16.2 13.7

- жильные и минерализованные зоны 51,7 46,2 58,1

- штокверки 1,6 37,6 28,2

Структура разведанных запасов в основном соответствует структуре добычи, в связи с чем в ближайшие годы структура добычи золота в России не претерпит существенных изменений. Однако потенциал дальнейшего прироста запасов приходится в большей степени на жильные месторождения и минерализованные зоны. В условиях возрастающей нестабильности цен можно ожидать повышения требований к среднему содержанию золота в жильных месторождениях. Наименее богатые из них и мелкие будут находиться в резерве до момента очередного повышения цен. В условиях закономерного снижения цен на золото в будущем и учитывая случайные ценовые колебания, в долгосрочной перспективе можно ожидать повышения рискованности и нестабильности всей российской золотодобывающей отрасли.

Геологические риски. К основным факторам, определяющим геологические риски разведки и освоения месторождений золота, относятся сложность геологического строения местороэадения и степень его изученности.

Месторождения в зависимости от геологического строения подразделяются на три типа: жильные, минерализованные зоны и штокверки. Наиболее рискованными являются месторождения жильного типа, для которых характерно сложное геологическое строение, высокие погрешности при определении среднего содержания и неравномерность распределения золота в рудных телах. Эти особенности предопределяют большие затраты на геологоразведочные работы, связанные с необходимостью выполнения большего объема работ, в том числе проходки подземных

разведочных выработок. Однако высокие геологические риски должны компенсироваться высокими содержаниями золота, что характерно для жильных месторождений.

Геологические оценки опираются на выборочные данные и соответственно обладают погрешностями определения конечных геологических параметров, таких как среднее содержание, величина запасов. Погрешности наиболее высоки для жильных месторождений, ниже для минерализованных зон и самые низкие для штокверков. Для всех типов месторождений погрешности уменьшаются по мере получения большего объема выборочных данных, т.е. сгущения сети разведочных выработок. Наибольшие погрешности при определении содержания золота характерны для жильных месторождений на стадии поисково-оценочных работ, когда объем выборочных данных небольшой и на геологические оценки могут повлиять отдельные «ураганные» результаты опробования. Соответственно для жильного типа на ранних стадиях геологического изучения риски неправильной оценки масштаба и геологических перспектив месторождения крайне высоки. Для штокверков характерно равномерное распределение золота, погрешности при определении содержаний относительно небольшие даже на ранних стадиях геологического изучения. Опыты разрежения сети скважин, проведенные для оценки погрешностей определения среднего содержания в штокверках, показали, что при сети 400x400 метров средние погрешности не превышают 35%. Погрешности определения содержаний для минерализованных зон высокие на стадии поисково-оценочных работ, существенно снижаются на стадии разведки и эксплуатации.

Такие особенности различных типов месторождений как масштаб, мощность рудных тел, равномерность распределения золота, погрешности при определении среднего содержания предопределяют характерные для каждого типа геологические риски. Наиболее высокие геологические риски характерны для жильных месторождений, меньшие - для минерализованных зон и штокверков.

Таблица №2. Геологические параметры, определяющие риски, возникающие в процессе разработки месторождений золота

Параметры Жильные месторождения Минерализованные зоны Штокверки

Масштаб Мелкий и средний Средний и крупный Крупный

Мощность рудных тел Менее 3 м 3 — 20 м Более 20 м

Среднее содержание Высокое (10 - 20 г/т и более) Среднее и низкое (до 10 г/т) Низкое

Распределение золота в рудном теле по различным пересечениям Крайне неравномерное Неравномерное Равномерное

Наличие четких геологических границ Есть Есть Нет

По мере повышения степени изученности месторождения геологические риски снижаются. Для месторождений на оценочной стадии основным риском является неверная оценка промышленного значения месторождения. На стадии разведки месторождения данный риск практически отсутствует, главными становятся риски отклонения по результатам разведки основных параметров месторождений от ожидаемых величин. На стадии освоения влияние геологического риска падает, он может проявляться в неподтверждении результатов определения среднего содержания и величины запасов отдельных блоков. На первый план помимо геологических выходят финансовые, технологические и экологические риски.

Уменьшить геологические риски можно путем проведения большего объема геологоразведочных работ, однако при этом необходимо находить баланс между снижением рисков за счет повышения изученности месторождения и экономической эффективностью его разведки и разработки. Иногда с экономической точки зрения целесообразно совмещать разведку и разработку месторождения, например, совмещая горные выработки для разведки и эксплуатации месторождения.

Во второй главе «Геолого-экономическая и стоимостная оценка и фактор риска как определяющий норму прибыли недропользователя» проведен сравнительный анализ методов геолого-экономической и стои-

15

мостной оценки месторождений - метода дисконтированных денежных потоков, метода сравнительной оценки и метода реальных опционов, определена приоритетность использования методов, установлена взаимосвязь между рисками и нормой прибыли недропользователя.

Основным методом, который должен использоваться для оценки^ стоимости месторождений золота, является метод дисконтированных денежных потоков. Метод позволяет в процессе оценки стоимости всесторонне учесть факторы, влияющие на стоимость месторождения. Точность полученной оценки будет определяться степенью изученности месторождения. Чем более изучено месторождение и соответственно ниже неопределенность и риски, возникающие в процессе его разведки и разработки, тем выше точность результатов оценки стоимости. Как следствие, недропользователи будут требовать меньшую доходность, чтобы компенсировать риски.

На практике для хорошоизученных месторождений требуемая доходность составляет 10 - 15%, для слабоизученных месторождений недропользователи будут требовать повышенную доходность — не менее 30 — 35%. Поскольку компании обычно не раскрывают доходность, полученную при разработке отдельных месторождений, для анализа можно использовать требуемую доходность акций золотодобывающих компаний, портфель активов которых состоит преимущественно из хорошо изученных месторождений в стадии разработки.

Таблица №3. Требуемая доходность акций компаний, осуществляющих разведку и разработку месторождений золота в России и СНГ

Bema Gold 11,5%

Highland Gold 12,6%

Peter Hambro Mining 12,5%

Centerra Gold 12,0%

High River Gold 12,8%

Celtic Resources 13,1%

Источник: Атон, ноябрь 2005 г.

Метод сравнительной оценки может использоваться как вспомогательный. В качестве основных коэффициентов для оценки стоимости месторождений золота следует использовать коэффициенты «Стоимость/Запасы», «Стоимость/Ресурсы», «Стоимость/Объем добычи». При этом должны быть сделаны корректирующие поправки, чтобы учесть разницу в степени изученности месторождений, качестве запасов, наличии инфраструктуры и основных средств. Не всегда можно получить информацию о рыночной стоимости сопоставимых месторождений, в качестве альтернативного варианта для расчета коэффициентов можно использовать информацию о рыночной капитализации сопоставимых золотодобывающих компаний. Пример расчета сравнительного коэффициента «Стоимость/Запасы» приведен в таблице №4.

Таблица №4. Сравнительные коэффициенты «Стоимость/Запасы» для публичных компаний, осуществляющих разведку и разработку месторождений золота в России и СНГ

Компания Рыночная капитализация, млн дол. Запасы, тонн Коэффициент «Стоимость/Запасы», дол./унц.

Highland Gold Mining 598 293 65,6

Peter Hambro Mining 1 093 232,5 151,1

Oxus Gold 109 51,2 68,1

High River Gold 333 78,5 136,4

Bern a Gold 1 327 440 97,0

Среднее значение. 103,6

Применение метода реальных опционов в России невозможно вследствие наличия ряда законодательных норм, таких как установление в лицензионных соглашениях жестких сроков разведки, проектирования, строительства и эксплуатации месторождений. Данные ограничения по срокам противоречат одному из основных предположений, лежащих в основе метода реальных опционов - возможности отсрочки реализации проекта в случае неблагоприятной конъюнктуры рынка. Недропользова-

17

тели в России не могут откладывать сроки разработки месторождений, поскольку обязаны выполнять условия лицензионных соглашений.

В третьей главе «Факторы риска, их классификация, значимость в процессе стоимостной оценки, способы учета на разных стадиях геолого-; разведочных работ и освоения месторождений золота» рассмотрены различные подходы к классификации рисков, разработана классификация рисков для проектов по разведке и разработке месторождений золота по видам и степени значимости. В главе рассмотрены риски, характерные для каждой стадии изученности месторождения, тенденции их изменения в процессе реализации проекта, подходы к учету рисков в геолого-экономической модели месторождения.

Системный подход к анализу и управлению рисками в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождения позволяет выявить и учесть при построении геолого-экономической модели максимальное количество присущих месторождению рисков и их значение при оценке месторождения. Первым этапом процесса управления рисками является идентификация основных факторов риска, далее осуществляется анализ рисков, непосредственно управление рисками и мониторинг рисков.

Чтобы проследить взаимосвязь между степенью изученности месторождений, требованиями недропользователей к доходности и рисками инвестиций в их разведку и разработку, необходимо классифицировать месторождения по степени изученности. Для каждой стадии изученности месторождений характерны различные риски и их величина. В зависимости от степени изученности месторождения ранжируются следующим образом:

> Месторождения на стадии поисково-оценочных и геологоразведочных работ.

> Месторождения, на которых проведена геологическая разведка, разработан технологический проект и технико-экономическое обоснование.

> Месторождения на стадии эксплуатации.

Наивысший риск присутствует при реализации инвестиционных проектов, связанных с проведением поисково-оценочных и геологоразведочных работ на малоизученных месторождениях. Основным риском на данной стадии является геологический, который заключается в возможности неверной оценки промышленного значения месторождения. Поэтому инвестор вправе рассчитывать на повышенную норму рентабельности в случае успешного завершения поисково-оценочных и геологоразведочных работ. При этом инвестор имеет возможность уменьшить свои потери за счет стадийного проведения работ по изучению месторождения.

Инвестиционные проекты, связанные с освоением хорошо изученных месторождений, на которых проведена геологическая разведка, разработана технологическая документация и обоснована экономическая рентабельность отработки, несут в себе существенно меньшие риски по сравнению с предыдущим типом проектов. При этом важное значение имеют уже большее число рисков:

V Геологические;

V Технологические;

V Ценовые;

Экологические.

Для таких месторождений риски ниже, вероятность успешной реализации проекта разработки месторождения выше, соответственно, и потенциальная норма рентабельности будет ниже, чем для проектов, связанных с проведением поисково-оценочных и геологоразведочных работ.

Самыми низкими будут риски при реализации проектов, связанных с приобретением месторождений на стадии эксплуатации. В этом случае степень неопределенности будет относительно низкой и точность оценок высокой в связи с наличием информации, полученной в процессе разработки месторождения в предыдущие периоды, такой как подтверждение величины запасов и среднего содержания, коэффициент извлечения, объем добычи. Потенциальные выгоды от приобретения месторождения

на стадии эксплуатации хорошо прогнозируемы, а потенциальная норма рентабельности, соответственно, низкая.

Для эксплуатационной стадии характерны следующие основные риски:

S Ценовые; s Геологические; v Технологические; s Экологические; У Стихийных бедствий.

Поскольку в существенной мере риски недропользователей определяются типом месторождения, недропользователи могут рассчитывать на более высокую норму доходности при инвестировании в более рискованные проекты, например, связанные с геологическим изучением, разведкой и разработкой месторождений жильного типа.

Независимо от стадии изученности месторождения инвестиционные решения должны приниматься на основании результатов геолого-экономической и стоимостной оценки месторождения. Геолого-экономическая модель месторождения должна разрабатываться в соответствии с методом дисконтированных денежных потоков. Результаты стоимостной оценки зависят от того, были ли учтены риски в процессе разработки геолого-экономической модели месторождения.

Существует два способа учета рисков в модели - через ставку дисконтирования или денежные потоки. Повышение ставки дисконтирования целесообразно применять в процессе оценки месторождений на стадии поисковых и геолого-разведочных работ, когда нет достаточного количества информации для достоверной оценки основных параметров модели, таких как объем запасов, среднее содержание, коэффициент извлечения. Для разведанных месторождений риски можно отражать через денежные потоки, принимая для оценки консервативные значения параметров, которые используются при разработке геолого-экономической модели месторождения.

При определении ставки дисконтирования чаще всего используется модель САРМ (Capital Asset Pricing Model), основанная на анализе информации фондового рынка относительно изменений доходности свободно оборачивающихся акций различных компаний:

г - Rf + р* (Rn, — Rf) + С

где: г - ставка дисконтирования;

Rf - безрисковая ставка дохода;

Rm - общая доходность рынка (среднерыночного портфеля ценных

бумаг);

р - коэффициент систематического риска (определяется макроэкономическими факторами);

С - страновой риск.

На практике инвесторы не всегда руководствуются теоретическими моделями при определении ставки дисконтирования. Ставки часто устанавливаются директивным способом, при этом за основу берется отраслевая доходность инвестиций и альтернативные возможности для вложения денежных средств. Например, в нефтяных компаниях ЮКОС и ЛУКОЙЛ в последние 2-3 года использовалась ставка дисконтирования 15%, в компаниях СУАЛ и Ренова - 20%, одна из крупнейших добывающих компаний Barrier Gold применяет ставку дисконтирования 10%.

Чистый денежный поток, под которым понимается объём денежных средств, остающихся в распоряжении недропользователя после осуществления текущих расходов, уплаты налогов и покрытия потребностей в реинвестировании определяется по формуле:

FCF « Nl + А - СарЕх - AWC - L,

где: FCF - чистый денежный поток;

NI - чистая прибыль;

А- амортизация;

СарЕх- капитальные вложения;

AWC - изменение оборотного капитала;

L - затраты на ликвидацию предприятия после отработки месторождения

Моделирование денежных потоков осуществляется на основании исходных геологических, горных, технических, технологических и экономических данных с учётом действующей налоговой и бухгалтерской системы.

Определить устойчивость проекта с неблагоприятным изменением факторов риска можно с помощью инструментов количественного анализа рисков. Наиболее перспективными для практического использования являются методы анализа сценариев (табл. 5) и имитационного моделирования (Монте-Карло), так как именно они позволяют комплексно оценить риски, присущие инвестиционным проектам по разведке и разработке месторождений.

Таблица № 5. Пример анализа сценариев для инвестиционного проекта ■ , _______ ^ разработки месторождения

Параметры Сценарии

Пессимистический Базовый Оптимистический

Факторы неопределенности

Запасы золота С1+С2, т 42 52 62

Коэффициент извлечения, % 85 90 92

Капитальные затраты, млн.усл.ед. 100 80 75

Себестоимость добычи и переработки руды, усл.ед.'г 9 7 6

Срок выхода на проектную мощность 12 8 6

Цена на золото, усл.ед./г 12 14 16

Результирующие показатели проекта

МРУ, млн.усл.ед. 30 52 62

% 15 23 28

Период окупаемости, лет 7,2 4,9 4,0

III. ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Проведенное исследование позволило автору сделать следующие основные выводы:

1. Основными факторами риска для золотодобывающей отрасли являются ценовой и геологический, которые связаны с колебаниями цены на золото и сложностью геологического строения месторождений.

По мере роста цены на золото недропользователи вовлекают в разработку бедные, мелкие и сложные по геологическому строению месторождения . Как результат, растут риски, что месторождения, вовлеченные в разработку при высоких ценах, станут нерентабельными. Их можно уменьшить, если принимать решения, основываясь не на текущей конъюнктуре рынка, а на долгосрочной тенденции рынка золота с учетом его цикличности. Исторически фаза роста цены на золото продолжается не более 5-6 лет, за чем следует стадия продолжительной стабилизации и падения цены. После стабильного роста цены на золото, начавшегося в 2001 году, в середине 2006 года произошел первый наиболее интенсивный этап снижения цены с 720 до 560 долларов за унцию. В краткосрочной перспективе можно прогнозировать падение цены на золото до 500 долларов за унцию, в долгосрочной — до 400 долларов за унцию.

Для России традиционно свойственна высокая доля добычи из россыпных месторождений. Разработка мелких россыпных месторождений не требует больших капитальных вложений и затрат времени на организацию производства. Недропользователи, разрабатывающие такие месторождения, наиболее чувствительны к колебаниям цены на золото. Повышение цены на золото позволило в короткие сроки вовлечь в эксплуатацию множество мелких россыпных месторождений золота, которые могут быть быстро и без существенных затрат законсервированы в случае падения цены. Для крупных месторождений характерен более стабильный объем добычи. В целом динамика добычи золота в России более чувствительна к цене на золото вследствие высокой доли россыпных месторождений в структуре добычи.

Геологические риски определяются, в основном, степенью изученности месторождения и геолого-промышленным типом, к которому относится месторождение. Наибольшие геологические риски характерны для месторождений жильного типа в связи со сложным геологическим строением, небольшим размером, высокими погрешностями при определении среднего содержания, неравномерностью распределения золота в рудных телах, а также для месторождений на ранних стадиях геологической изученности. Высокие геологические риски можно компенсировать в случае высоких содержаний золота.

2. Основным методом, который должен использоваться для оценки стоимости месторождений золота, является метод дисконтированных денежных потоков. Чем более изучено месторождение, чем менее сложное геологическое строение оно имеет, соответственно, чем ниже неопределенность и риски, возникающие в процессе разведки и разработки место-роздения, тем выше точность результатов оценки стоимости. Как следствие, инвесторы для более простых и изученных месторождений будут требовать меньшую доходность, чтобы компенсировать риски.

В качестве вспомогательного для оценки стоимости месторождений золота должен использоваться метод сравнительной оценки. Основными коэффициентами для оценки стоимости месторождений золота являются коэффициенты «Стоимость/Запасы», «Стоимость/Ресурсы», «Стоимость/Объем добычи». При этом, должны быть сделаны поправки, чтобы учесть разницу в степени изученности месторождений, качестве запасов, наличии инфраструктуры и основных средств.

Применение метода реальных опционов в России невозможно вследствие наличия ряда законодательных норм, таких как установление в лицензионных соглашениях сроков разведки, проектирования, строительства и эксплуатации месторождений. Данные ограничения по срокам противоречат ряду предположений, лежащих в основе метода реальных опционов.

3. Для каждой стадии изученности месторождения основное значение имеют различные риски. Для месторождений на стадиях поисково-оценочных и геологоразведочных работ основными являются геологические риски, заключающиеся в высокой вероятности необнаружения про-мышленно значимого месторождения. Высокие риски, связанные с высокой изменчивостью содержания золота, можно компенсировать за счет проведения большого объема работ по геологическому изучению месторождения. Таким образом, снижаются риски того, что месторождение окажется нерентабельным в будущем в связи с неподтверждением запасов, так и риски пропустить потенциально рентабельное месторождение.

Проводить большой объем геологоразведочных работ для мелких и средних месторождений золота не всегда экономически эффективно, в связи с этим недропользователи могут совмещать разведку и эксплуатацию месторождений, принимая на себя большие риски, однако и повышая рентабельность месторождения.

На стадии разработки месторождения геологические риски ниже, чем на предыдущих стадиях, при этом существенное значение приобретают технологические, финансовые, операционные и экологические риски. Суммарное воздействие рисков на месторождение данной стадии меньше, чем на более ранних стадиях геологического изучения.

Системный подход к выявлению рисков на основе построенной классификации позволяет учесть в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки все основные риски, присущие месторождению и получить оценку стоимости месторождения с учетом рисков. Способ учета рисков в геолого-экономической модели - через ставку дисконтирования или денежные потоки - должен применяться в зависимости от стадии изученности месторождения. Повышение ставки дисконтирования целесообразно применять в процессе оценки месторождений на стадии поисковых и геологоразведочных работ, когда недропользователи требуют большую доходность, и нет достаточного количества информации для достоверной оценки основных параметров месторождения, таких как ве-

личина запасов, среднее содержание, коэффициент извлечения. Для разведанных месторождений риски можно отражать через денежные потоки, принимая для оценки консервативные значения параметров, которые используются при разработке геолого-экономической модели месторождения.

Основные публикации по теме диссертационной работы:

1. Орлов Е.П. Распределение природной ренты мехеду государством и недропользователем в золотодобывающей отрасли России // Экономика и финансы, №20, 2005, 65 - 67 с.

2. Орлов Е.П. Рынок золота, ценовая конъюнктура и развитие золотодобывающей промышленности И Экономика и финансы, №24, 2005, 52 - 55 с.

3. Орлов Е.П. Ценообразование на рынке золота и его влияние на золотодобывающую промышленность // Использование и охрана природных ресурсов России, №5, 2006, 28 - 42 с.

4. Орлов Е.П. Методология построения геолого-экономической модели месторождений золота с учетом основных факторов риска. Всероссийский НИИ экономики минерального сырья и недропользования.-М.:2005 - 12 с. Деп, в ВИЭМС №1223 - мг05.

5. Орлов Е.П. Анализ состояния мирового рынка, золота и влияния ценового риска на золотодобывающую промышленность. Всероссийский НИИ экономики минерального сырья и недропользования.-М.:2005 - 9 с. Деп. в ВИЭМС №1226 - мЮ5.

Подписано в печать 25.10.06 Формат 60 x 04/16

Усл. печ. л. 1,2

Тираж 100 экз. Заказ 143

Отпечатано в ВИЭМС 123007, г. Москва, ул. 3-я Магжгтралькая, 36

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Орлов, Евгений Петрович

Введение.

1. Значение фактора риска в оценке состояния и развития золотодобывающей промышленности.

1.1. Мировой рынок золота и цена на золото как фактор риска в мировой золотодобывающей промышленности.

1.2. Анализ состояния золотодобывающей промышленности России, основные факторы и риски, определяющие ее развитие.

1.3. Взаимосвязь геолого-промышленных типов месторождений и геологических рисков их разведки и освоения.

1.4. Выводы.

2. Геолого-экономическая и стоимостная оценка и фактор риска как определяющий норму прибыли недропользователя.

2.1. Фундаментальные основы методов оценки стоимости.

2.2. Выбор методов оценки стоимости месторождений золота.

2.3. Оценка стоимости месторождений золота как инструмент государственной политики управления недрами.

2.4. Выводы.

3. Факторы риска, их классификация, значимость в процессе стоимостной оценки, способы учета на разных стадиях геологоразведочных работ и освоения месторождений золота.

3.1. Риски на разных стадиях геологического изучения и освоения месторождений золота.

3.2. Стоимостная оценка месторождений золота как инструмент принятия инвестиционных решений.

3.3. Выводы.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Факторы риска при оценке стоимости месторождений золота"

Актуальность темы исследования. В настоящее время золото не только сохранило функции «квазиденежного» платежного средства и промышленного металла, но так же и резко увеличило свою роль в качестве инвестиционного инструмента. Это обусловило резкий рост цены на золото и ее волатильности в последние 5 лет. В результате во всем мире в разработку стали вовлекаться более сложные месторождения, как следствие, повысились ценовые и геологические риски в отрасли. Рост цены на золото привел к повышению инвестиционной привлекательности отрасли, вследствие чего повысилась конкуренция за месторождения в отрасли и, соответственно, стоимость приобретения месторождений.

В связи с повысившимися рисками возросли и требования к их учету в процессе оценки стоимости месторождений. При высоких ценах на золото у недропользователей возросли стимулы приобретать не только разведанные месторождения, но также месторождения и проявления, на которых необходимо проводить поисково-оценочные и геологоразведочные работы. Соответственно актуально проследить динамику и структуру рисков на разных стадиях изученности месторождения и взаимосвязь рисков и нормы прибыли недропользователя.

Целью диссертации является разработка методического подхода к учету факторов риска при проведении оценки стоимости месторождений золота.

Для достижения поставленной цели были поставлены и решены следующие задачи:

1. Определение основных рисков и механизма их воздействия на состояние золотодобывающей отрасли в целом. Выявление особенностей золотодобывающей отрасли России, факторов ее инвестиционной привлекательности и специфических рисков, влияющих на ее развитие. Выявление особенностей геологического строения месторождений, определяющих величину риска.

2. Проведение сравнительного анализа методов оценки стоимости месторождений, определение приоритетности их использования. Определение взаимосвязи рисков, нормы прибыли недропользователя и оценки стоимости месторождения. Использование геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений для эффективного распределения природной ренты между государством и недропользователем.

3. Построение классификации рисков на разных стадиях геологического изучения месторождения по видам и степени значимости для недропользователя. Разработка системы выявления рисков, возникающих в ходе разведки и разработки месторождений золота. Систематизация инструментов оценки рисков, применительно к золотодобывающим предприятиям.

Объектом исследования диссертационной работы являются риски, возникающие при оценке экономических показателей разведки и разработки месторождений золота в России.

Предметом исследования является учет факторов риска в процессе оценки стоимости месторождения.

Теоретико-методологической основой исследования являются работы следующих российских и зарубежных авторов: Банин Б.А., Белов Ю.П., Беневольский Б.И., Борисович В., Боярко Г.Ю., Брайко В.Н., Галицкая К.В., Грязнова А. Г., Дамодаран А., Денисов М.Н., Дергачев АЛ., Кожогулов Б.К., Коллер Т., Колмогоров Н.К., Комаров М.А., Коупленд Т., Кривцов А.И., Мигачев И.Ф., Муррин Д., Найт Ф.Х., Орлов В.П., Рогов М., Сметанкин А.В., Шумилин М.В., Ягольницер М.А.

Использованы нормативные акты, регламентирующие отношения недропользования в РФ, аналитические исследования инвестиционных компаний.

Информационная база исследования имеет:

- официальные документы федеральных органов Российской Федерации;

- статистические отраслевые данные, опубликованные в отраслевом журнале «Минеральные ресурсы России»; информация о результатах биржевых торгов акциями золотодобывающих компаний;

- информация о сделках купли-продажи акций компаний, владеющих лицензиями на право пользования недрами.

- годовые отчеты золотодобывающих компаний;

- статистические данные специализированных Интернет-сайтов.

Автором в работе обосновываются и выносятся на защиту следующие основные положения:

1. В условиях современного состояния рынка золота резко возрастает влияние фактора риска на состояние золотодобывающей отрасли. Он, в первую очередь, определяется волатильностыо цены золота и вовлечением в разработку бедных месторождений со сложным геологическим строением.

Особенностью отрасли в России, одного из крупнейших производителей золота в мире, является наличие большого количества мелких недропользователей, отрабатывающих россыпные месторождения, что предопределяет высокую чувствительность объема производства к колебаниям цены на золото.

Высокие геологические риски характерны для месторождений жильного типа в связи со сложным геологическим строением, небольшим размером, высокими погрешностями при определении среднего содержания, неравномерностью распределения золота в рудных телах. На практике высокие геологические риски компенсируются за счет более высоких содержаний золота.

2. Чем выше изученность месторождения и, соответственно, ниже неопределенность и риски при его разведке и разработке, тем выше точность результатов оценки стоимости. Это предопределяет требования недропользователей к доходности. Для оценки стоимости месторождений золота приемлемы различные способы и методы оценки, тем не менее, в качестве основного метода должен использоваться метод дисконтированных денежных потоков, который трансформируется в зависимости от степени изученности месторождения. В качестве вспомогательного метода может использоваться метод сравнительной оценки.

3. Для каждой стадии изученности месторождения основное значение имеют различные риски. На стадии поисково-оценочных и геологоразведочных работ основное влияние на оценку промышленной значимости месторождения могут оказать риски, связанные с его геологической изученностью, изменчивостью содержания полезного компонента. На стадии эксплуатации месторождения существенное значение приобретают технологические, финансовые, операционные и экологические риски. Суммарное воздействие рисков на месторождение данной стадии меньше, чем на стадиях геологического изучения.

Достоверность и обоснованность результатов исследования основана на:

• теоретических и практических подходах к экономической оценке месторождений золота;

• применении общеметодологических принципов и объективных методов научного исследования: финансового анализа, риск-анализа, классификации, моделирования, системного анализа;

• надежности и полноте информационной базы;

• использовании современных технических средств для проведения расчетов.

Научная новизна. В результате исследования:

• Выявлено значение рисков для состояния золотодобывающей промышленности в целом;

• Предложена классификация рисков, присущих проектам по разведке и разработке месторождений золота;

• Разработана методика анализа и учета рисков в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений на разных стадиях изученности;

• Риски и их изменение проанализированы в динамике в процессе повышения степени изученности месторождения и во взаимосвязи с нормой доходности недропользователей.

Практическая значимость диссертации заключается в том, что в рамках исследования предложена методика выявления, оценки и управления рисками в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождений золота.

Апробация работы. Основные положения диссертации докладывались на заседании круглого стола Российско-канадского Горнорудного Консультационного Совета (г. Москва, 2005 г.), семинаре на тему: «Возможности и риски промышленной разработки месторождений золота на Камчатке», организованном компанией «УралПлатина» (г. Москва, 2006 г.).

Разработанный методический подход ориентирован на применение в российской практике оценки стоимости месторождений золота, использовался автором в ходе работы в проекте «УралПлатина»1 (2004 -2006 гг.), апробирован при проведении геолого-экономической и стоимостной оценки более 30 месторождений золота на Дальнем Востоке, в Сибири, на Урале, в Казахстане, Киргизии и Таджикистане. Проект «УралПлатина» инвестирует в разведку и разработку месторождений золота и платиноидов на Камчатке, Кольском полуострове и Урале, в том числе, таких месторождений как Агинское, Аметистовое, Бараньевское, Кумроч, Малая Пана.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Орлов, Евгений Петрович

3.3. Выводы

Системный подход к анализу и управлению рисками в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки месторождения позволяет выявить и учесть при построении геолого-экономической модели максимальное количество рисков, присущих месторождению. Первым этапом процесса управления рисками является идентификация основных факторов риска.

Для каждой стадии изученности месторождения основное значение имеют различные риски. Для месторождений на стадии геологического изучения основную роль играют геологические риски, заключающиеся в высокой вероятности необнаружения промышленно значимого месторождения. При этом риски могут принимать критические значения, т.е. вести к полной потере вложенных средств.

Высокие риски, связанные с высокой изменчивостью содержания золота, можно компенсировать за счет проведения большого объема работ по геологическому изучению месторождения. Таким образом, снижаются риски того, что месторождение окажется нерентабельным в будущем в связи с неподтверждением запасов, так и риски пропустить потенциально рентабельное месторождение.

Проводить большой объем геологоразведочных работ для мелких и средних месторождений золота не всегда экономически эффективно, в связи с этим недропользователи могут совмещать разведку и эксплуатацию месторождений, принимая на себя большие риски, однако и повышая рентабельность месторождения.

На стадии разработки месторождения геологические риски ниже, чем на предыдущих стадиях, при этом существенное значение приобретают технологические, финансовые, операционные и экологические риски. Суммарное воздействие рисков на месторождение данной стадии меньше, чем на более ранних стадиях геологического изучения.

Таким образом, по мере повышения степени изученности месторождения риски снижаются, вместе с тем, уменьшается и норма прибыли, на которую может рассчитывать недропользователь и, соответственно, возможности для извлечения сверхприбыли.

Процесс идентификации рисков в процессе оценки стоимости месторождения золота должен проходить с участием специалистов во всех сферах, связанных с разведкой и разработкой месторождения. Результатом процесса идентификации и качественного анализа рисков является карта рисков месторождения, которая позволяет наглядно отразить полную картину рисков, расположить их в зависимости от существенности и степени воздействия на стоимость месторождения.

Инвестиционные решения должны приниматься на основании результатов геолого-экономической и стоимостной оценки месторождения. Геолого-экономическая модель месторождения разрабатывается в соответствии с методом дисконтированных денежных потоков. Результаты стоимостной оценки зависят от того, были ли учтены риски в процессе разработки геолого-экономической модели месторождения. Способ учета рисков в геолого-экономической модели - через ставку дисконтирования или денежные потоки - должен применяться в зависимости от стадии изученности месторождения. Повышение ставки дисконтирования целесообразно применять в процессе оценки месторождений на стадии поисковых и геологоразведочных работ, когда нет достаточного количества информации для достоверной оценки основных параметров модели, таких как объем запасов, среднее содержание, коэффициент извлечения. Для разведанных месторождений риски можно отражать через денежные потоки, принимая для оценки консервативные значения параметров, которые используются при разработке геолого-экономической модели месторождения.

Определить устойчивость проекта к неблагоприятным изменения факторов риска можно с помощью инструментов количественного анализа рисков. Наиболее удобными инструментами, которые позволяют комплексно охватить все риски, присущие месторождению, являются анализ сценариев и имитационное моделирование (метод Монте-Карло).

Заключение

1. В результате проведенного исследования определены основные факторы риска для золотодобывающей отрасли - колебания цены на золото и особенности геологического строения месторождений.

По мере роста цены на золото недропользователи вовлекают в разработку бедные, мелкие и сложные по геологическому строению месторождения. Как результат, растут риски, что месторождения, вовлеченные в разработку при высоких ценах, станут нерентабельными. Их можно уменьшить, если принимать решения, основываясь не на текущей конъюнктуре рынка, а на долгосрочной тенденции рынка золота с учетом его цикличности. Стабильный рост цены на золото продолжается в течение последних 5 лет, принимая во внимание длину цикла в 15 - 20 лет, можно сделать вывод, что фаза роста цены завершается и существует высокая вероятность стабилизации и падения цены на золото в течение ближайших 2-3 лет.

Для России традиционно свойственна высокая доля добычи из россыпных месторождений. Разработка мелких россыпных месторождений не требует больших капитальных вложений и затрат времени на организацию производства. Недропользователи, разрабатывающие такие месторождения, наиболее чувствительны к колебаниям цены на золото. Повышение цены на золото позволило в короткие сроки вовлечь в эксплуатацию множество мелких россыпных месторождений золота, которые могут быть быстро и без существенных затрат законсервированы в случае падения цены. Для крупных месторождений характерен более стабильный объем добычи. В целом динамика добычи золота в России более чувствительна к цене на золото вследствие высокой доли россыпных месторождений в структуре добычи.

В ходе исследования установлено, что геологические риски определяются, в основном, степенью изученности месторождения и геолого-промышленным типом, к которому относится месторождение. Наибольшие геологические риски характерны для месторождений жильного типа в связи со сложным геологическим строением, небольшим размером, высокими погрешностями при определении среднего содержания, неравномерностью распределения золота в рудных телах, а также для месторождений на ранних стадиях геологической изученности. Высокие геологические риски можно компенсировать за счет высоких содержаний золота.

2. Основным методом, который должен использоваться для оценки стоимости месторождений золота, является метод дисконтированных денежных потоков. Чем более изучено месторождение, чем менее сложное геологическое строение оно имеет, соответственно, чем ниже неопределенность и риски, возникающие в процессе разведки и разработки месторождения, тем выше точность результатов оценки стоимости. Как следствие, инвесторы для более простых и изученных месторождений будут требовать меньшую доходность, чтобы компенсировать риски.

В качестве вспомогательного для оценки стоимости месторождений золота должен использоваться метод сравнительной оценки. Основными коэффициентами для оценки стоимости месторождений золота являются коэффициенты «Стоимость/Запасы», «Стоимость/Ресурсы»,

Стоимость/Объем добычи». При этом, должны быть сделаны поправки, чтобы учесть разницу в степени изученности месторождений, качестве запасов, наличии инфраструктуры и основных средств.

Применение метода реальных опционов в России невозможно вследствие наличия ряда законодательных норм, таких как установление в лицензионных соглашениях сроков разведки, проектироваЕшя, строительства и эксплуатации месторождений. Данные ограничения по срокам противоречат ряду предположений, лежащих в основе метода реальных опционов.

3. Для каждой стадии изученности месторождения основное значение имеют различные риски. Для месторождений на стадиях поисково-оценочных и геологоразведочных работ основными являются геологические риски, заключающиеся в высокой вероятности необнаружения промышленно значимого месторождения. Высокие риски, связанные с высокой изменчивостью содержания золота, можно компенсировать за счет проведения большого объема работ по геологическому изучению месторождения. Таким образом, снижаются риски того, что месторождение окажется нерентабельным в будущем в связи с неподтверждением запасов, так и риски пропустить потенциально рентабельное месторождение.

Проводить большой объем геологоразведочных работ для мелких и средних месторождений золота не всегда экономически эффективно, в связи с этим недропользователи могут совмещать разведку и эксплуатацию месторождений, принимая на себя большие риски, однако и повышая рентабельность месторождения.

На стадии разработки месторождения геологические риски ниже, чем на предыдущих стадиях, при этом существенное значение приобретают технологические, финансовые, операционные и экологические риски. Суммарное воздействие рисков на месторождение данной стадии меньше, чем на более ранних стадиях геологического изучения.

Системный подход к выявлению рисков на основе построенной классификации позволяет учесть в процессе геолого-экономической и стоимостной оценки все основные риски, присущие месторождению и получить оценку стоимости месторождения с учетом рисков. Способ учета рисков в геолого-экономической модели - через ставку дисконтирования или денежные потоки - должен применяться в зависимости от стадии изученности месторождения. Повышение ставки дисконтирования целесообразно применять в процессе оценки месторождений на стадии поисковых и геологоразведочных работ, когда недропользователи требуют большую доходность, и нет достаточного количества информации для достоверной оценки основных параметров месторождения, таких как величина запасов, среднее содержание, коэффициент извлечения. Для разведанных месторождений риски можно отражать через денежные потоки, принимая для оценки консервативные значения параметров, которые используются при разработке геолого-экономической модели месторождения.