Фондовый рынок Армении тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Фондовый рынок Армении"

ФОНДОВЫЙ РЫНОК АРМЕНИИ: СТАНОВЛЕНИЕ И СОВРЕМЕННОЕ СОСТОЯНИЕ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 О НОЯ 2011

Санкт-Петербург - 2011

4859418

Работа выполнена в Федеральном государственном бюджетном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов».

Научный руководитель -

Официальные оппоненты:

Ведущая организация -

доктор экономических наук, профессор Торкановский Виктор Семенович

доктор экономических наук, профессор Соколов Борис Иванович

доктор экономических наук, профессор Козловский Виталий Владимирович

Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский инженерно-экономический университет»

Защита состоится « I

к

2011 г. в « У~У» часов на

заседании диссертационного совета Д 212.237.04 при Федеральном государственном бюджетном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский

государственный университет экономики и финансов» по адресу: 191023, Санкт-Петербург, ул. Садовая, д. 21, ауд.

ъ.очо

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Санкт-Петербургский

государственный университет экономики и финансов».

Автореферат разослан « ^ » ОУЗДц^Я 2011 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Евдокимова Н.А.

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования.

Республика Армения (далее РА) в 1991 г. стала независимым национальным государством. Это означало, что была создана важнейшая предпосылка для вступления страны в мировую экономику. Важными препятствиями на пути интеграции было неучастие Армении в международном разделении труда и отсутствие развитых капиталистических отношений, в частности, частной собственности на важнейшие средства производства, рыночных институтов и опыта ведения хозяйства в условиях жесткой конкуренции.

Целесообразность процесса интеграции Республики Армения в мировую экономику является общепризнанной. Экономические отношения между Российской Федерацией и Арменией, хозяйственный опыт России также способствует движению в сторону достижения общечеловеческих интересов.

Важнейшей предпосылкой интеграции Республики Армения в мировую экономику является формирование и развитие национального рынка ценных бумаг. Практика показала, что в ряде стран постсоветского пространства процесс формирования данного рынка идет более успешно и динамично. В этих странах рынок ценных бумаг становится важным компонентом финансового рынка и оказывает реальное и позитивное воздействие на экономику. В других странах, к числу которых относится Республика Армения, данные процессы протекают менее активно, а фондовый рынок остается действующим больше как формальный атрибут рыночной экономики и пока не является эффективным инструментом привлечения массовых инвестиций.

Анализируя состояние социально-экономического развития Армении за последние годы, для создания условий экономического роста рынок ценных бумаг должен обеспечивать трансформацию сбережений в инвестиции. Актуальность этого вопроса объясняется тем, что проблема обеспечения экономического роста стала самой важной и острой макроэкономической проблемой, а источники, обеспечивающие экономический рост в Армении, близки к исчерпанию.

В целом, в республике предприняты лишь первые шаги на пути развития рынка ценных бумаг и в настоящее время существует довольно большое количество проблем, для решения которых необходима активная государственная политика, направленная на создание национального фондового рынка, интегрированного в международный рынок капитала и отвечающего национальным интересам.

Таким образом, основной проблемой является создание долгосрочной стратегии развития армянского рынка ценных бумаг на основе его объективного анализа, исследования фундаментальных

факторов, влияющих на фондовый рынок и их конкурентоспособность, а также оценки международного опыта развития рынков ценных бумаг и проведения государствами макроэкономических стратегий в этой области.

Степень разработанности научной проблемы. В современной экономической литературе отсутствуют какие-либо системные исследования фондового рынка Армении, а существуют лишь фрагментарные попытки изучения его отдельных проблем. Некоторые аспекты функционирования рынка ценных бумаг Армении получили отражение в трудах, посвященных анализу состояния фондового рынка в странах СНГ. В этой связи автор обратился к обширным комплексным исследованиям, проведенным, прежде всего, в России. Значительное место этим вопросам уделено в монографиях Алехина Б.И., Галанова В.А., Колесникова В.И., Миркина Я.М., Никифоровой В.Д., Рубцова Б.Б., Селищева A.C., Симановского А.Ю., Торкановского B.C. и др.

Следует отметить недостаточное количество информации в русскоязычных изданиях о развитии и особенностях функционирования фондового рынка Армении, что также подтверждает актуальность выбранной темы исследования. Лишь события последних лет, связанные с улучшением отношений между развивающимися странами и увеличивающимся интересом мировой общественности к Республике Армения, приводят к появлению работ в научных и периодических изданиях (например, журнал "Общество и экономика" №10 за 2006 г.). Практически отсутствуют диссертационные исследования, посвященные данной теме и содержащие глубокий теоретический анализ. Научный интерес представляют работы, в которых уделено внимание вопросам развития фондового рынка РА (Сумбатян C.JL), проблемам государственного регулирования банковской деятельности в РА (Саканян М.М.), повышения роли банковской системы РА в инвестиционных процессах (Ацагорцян Т.А.), привлечения прямых иностранных инвестиций в экономику Армении (Мисакян М.Н., Шакарян Т. А.) и др.

Диссертант имел возможность работать с материалами, имеющимися в библиотеке Российско-Армянского (Славянского) университета (РАУ) г. Ереван, посвященными функционированию фондового рынка Армении. Следует отметить ряд армянских авторов, чьи работы затрагивают те или иные аспекты, рассматриваемые в данном исследовании: Сандоян Э.М., Дарбинян А.Р., Геворкян P.A., Меликян Н.В. и др.

Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в изучении институционального устройства и механизма функционирования фондового рынка Республики Армения, а также в критическом рассмотрении предложений по его совершенствованию и развитию.

В соответствии с поставленной целью в ходе исследования были сформулированы следующие задачи, определившие логику исследования и структуру диссертационной работы:

• провести ретроспективный анализ формирования фондового рынка Армении;

• исследовать современное состояние и тенденции развития основных сегментов армянского фондового рынка;

• оценить значение участников фондового рынка, проанализировать их структуру и особенности функционирования;

• исследовать и систематизировать основные факторы роста республиканского фондового рынка и на этой основе определить пути повышения его роли в финансировании роста экономики страны;

• провести критическую оценку мер и методов государственного стимулирования фондового рынка Республики Армения, разработать рекомендации практического характера, направленные на их реализацию.

Объектом исследования является механизм

функционирования фондового рынка в Армении, структура его участников, институциональное устройство, а также сущность и особенности обращающихся на нем финансовых инструментов.

Предметом исследования выступает совокупность экономических отношений, складывающихся между всеми участниками фондового рынка Республики Армения в процессе его формирования и развития.

Теоретической основой исследования являются научные труды ведущих российских, армянских и других зарубежных экономистов, посвященные вопросам становления, функционирования и развития фондового рынка, государственной экономической политики, управления государственным долгом, формирования корпоративного сектора рынка ценных бумаг и ряда других вопросов.

Методологической основой работы являются общенаучные методы - описательный, сравнительный, статистический и системный, которые позволили наиболее полно охарактеризовать развитие и функционирование фондового рынка Армении, а также диалектический метод познания, методы структурного, функционального и факторного анализа, принципы логики и графические методы, позволяющие формулировать обоснованные выводы по исследуемой теме.

Информационным обеспечением исследования послужили: законы и нормативные документы РА, нормативные акты Центрального Банка РА; статистические данные Центрального Банка РА, Национальной службы статистики РА, Министерства экономики, финансов, бюллетени NASDAQ ОМХ Armenia и Центрального

депозитария РА; аналитические и статистические материалы Международного статистического комитета СНГ, Исполнительного комитета СНГ и Всемирного банка; финансовые и аналитические материалы, публикуемые в периодической печати.

В работе также использовалась информация, размещаемая государственными органами и коммерческими организациями в электронной сети Интернет.

Область исследования соответствует пп. 6.5, 6.7, 6,18 специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит», а также пп. 7, 15 специальности 08.00.14 «Мировая экономика».

Научная новизна диссертационной работы определяется тем, что впервые в научной литературе проведено комплексное исследование армянского фондового рынка, его структуры, механизма функционирования, а также направления его развития. Научная новизна диссертации также во многом определяется результатами проведенного исследования, которые заключаются в следующем.

1. Выявлены особенности становления современного рынка ценных бумаг Армении и определены основные этапы его формирования.

2. Представлен сравнительный анализ основных сегментов армянского фондового рынка, выявлены негативные факторы, сдерживающие их развитие; определены основные предпосылки для реализации их потенциала.

3. Раскрыта структура участников рынка ценных бумаг, определен их вклад в развитие современного республиканского фондового рынка.

4. Определены фундаментальные факторы роста армянского фондового рынка, к которым относятся: развитие банковского сектора, как основного вектора развития фондового рынка в целом, обеспечение достаточного уровня монетизации экономики, активизация широких слоев населения в инвестиционном процессе республики посредством механизма фондового рынка; основным двигателем роста рынка рассматривается участие армянской диаспоры.

5. Сформулированы принципиальные направления развития рынка ценных бумаг Армении, которые могли бы стать основой создания перспективной комплексной программы его развития: расширение спектра предложений финансовых инструментов, стимулирование спроса, а также применение и расширение мер, нацеленных на проведение работ в сфере информационно-просветительского и имиджевого обеспечения, ориентированного на население страны.

6. Дана комплексная оценка мер и методов государственного стимулирования рынка ценных бумаг Армении, предложен комплекс практических решений, направленных на их реализацию.

Теоретическая значимость диссертационного исследования

заключается в том, что работа содержит значительный новый материал о функционировании фондового рынка Республики Армения, а также содержит исследование, представляющее интерес для ЦБ РА в сфере государственного регулирования рынка ценных бумаг.

Практическая значимость исследования состоит в том, что ее содержание, полученные выводы и результаты, включающие пути повышения эффективности функционирования фондового рынка Армении, стратегию стимулирования инвестиционной активности, необходимой для экономики республики, определение финансовыми институтами возможности и путей выхода на фондовый рынок, доведены до конкретных рекомендаций, что делает возможным их непосредственное применение в современных условиях.

Апробация результатов исследования. Основные положения диссертационного исследования доложены и обсуждены на 2-ой Международной научно-практической конференции "Экономика, социология, право: новые вызовы и перспективы" (Москва, 2010 г.) и опубликовывались в сборнике научных статей "Экономика, социология и право" (Вып. 10, Москва, 2010 г.)

Результаты и материалы исследования могут быть использованы при обучении студентов экономических специальностей по курсам ценные бумаги и биржевое дело, государственные и муниципальные ценные бумаги, корпоративные ценные бумаги, мировое хозяйство.

Полученные теоретико-прикладные положения могут быть использованы в процессе обучения и повышения квалификации по проблемам становления и развития рынка ценных бумаг в странах-участниках СНГ (на примере Республики Армения).

По результатам диссертационного исследования автором опубликовано 4 научные статьи общим объемом 1,66 п.л., в числе которых 1 статья, опубликованная в научном рецензируемом журнале, рекомендованном ВАК РФ.

Структура диссертации. Диссертационное исследование изложено на 192 страницах и состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и 12 приложений, проиллюстрировано 24 таблицами и 60 рисунками.

Во введении обоснована актуальность диссертационного исследования, определены цели и задачи, сформулированы объект и предмет исследования, раскрыты научная новизна и практическая значимость работы.

В первой главе "Особенности формирования рынка ценных бумаг" выявляются исторические предпосылки зарождения фондового рынка в Армении. Анализируются экономические основы формирования современного фондового рынка. На основе исследования

тенденций развития рынка выявляется его связь с уровнем и направлением экономического роста в РА.

Во второй главе "Анализ состояния и тенденции развития рынка ценных бумаг" рассмотрена система обращающихся на фондовом рынке Армении финансовых инструментов, исследуются их характерные черты. Раскрывается содержание и механизм эмиссии государственных ценных бумаг, выясняются формы их воздействия на состояние денежно-кредитной и финансовой системы Армении. Проведен анализ формирования рынка корпоративных ценных бумаг в республике. Анализируется процесс выхода предприятий на фондовый рынок, обусловленность его развития сдвигами в макроэкономической и институциональной среде.

Проводится анализ структуры и состава участников первичного и вторичного рынков, а также анализ организации биржевого рынка и расчетно-клиринговой и депозитарной систем фондового рынка Армении.

В третьей главе "Стратегия развития рынка ценных бумаг Армении" исследуется роль и значение рынка ценных бумаг в экономике страны, в частности производится оценка роли фондового рынка с точки зрения обеспечения экономического роста страны. Представлены приоритетные направления развития фондового рынка Армении.

В заключении сформулированы основные выводы, полученные автором в соответствии с поставленной целью и задачами.

II. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. В работе выявлены особенности становления современного рынка ценных бумаг Армении и определены основные этапы его формирования;

Становление фондового рынка Армении характеризуется следующими особенностями:

a) формирование рынка ценных бумаг началось одновременно с экономическими реформами в неблагоприятных экономических, политических и социальных условиях, к которым относятся: землетрясение, развал СССР, а также экономическая и транспортная блокада в результате войны в Нагорном Карабахе и национальных конфликтов в Грузии;

b) почти полное отсутствие выпуска и обращения ценных бумаг как таковых, обусловленное особенностью экономики бывшего СССР, исключало возникновение слоя инвесторов в ценные бумаги и, следовательно, формирование соответствующего менталитета у населения;

с) формирование фондового рынка связывалось с приватизацией государственного имущества путем акционирования большого количества предприятий, однако значительного эффекта этот процесс не произвел;

с1) важной особенностью является отсутствие в стране таких важных составляющих финансового рынка, как институты коллективного инвестирования (негосударственные пенсионные фонды, инвестиционные фонды);

е) другой особенностью становления фондового рынка Армении является отсутствие единой концепции развития национального фондового рынка. При его создании использовалась помощь иностранных консультантов (МВФ, ШЛЮ), которые пытались внедрить различные модели рынков ценных бумаг развитых стран в условиях малой экономики страны.

Фондовый рынок Армении в настоящее время не выполняет свое основное предназначение по мобилизации капитала в экономику, перераспределению денежных ресурсов в реальный сектор, формированию рыночной оценки бизнеса. Вместо этого сформировался небольшой, с высокой долей рисков рынок, с олигополистической структурой, концентрацией торговли ценными бумагами нескольких эмитентов, что в конечном итоге привело к формированию фондового рынка больше по форме, чем по содержанию. Таким образом, фондовый рынок Армении следует относить к классу формирующихся. В настоящее время рынок не занимает еще соответствующего положения в структуре финансового рынка и не выполняет в полной мере тех задач, которые выполняются фондовым рынком в странах с развитой экономикой.

Система регулирования республиканского рынка исторически складывалась по либеральному образцу, поскольку строилась по американской модели. В последующем, по мере развития рынка и универсализации модели, появилась тенденция перерастания в жесткую регулятивную форму с акцентом на европейскую модель. В перспективе, как нам представляется, данная тенденция сохранится.

Почти на всех сегментах рынках имеется достаточная нормативно-правовая, законодательная база, регулирующая различные аспекты деятельности фондового рынка в целом и его участников. Однако остается слабым ее правоприменение, поэтому данные нормативные акты не всегда работают, а значительная область финансовых операций остается недостаточно урегулированной.

Несмотря на наличие вышеуказанных проблем, фондовый рынок страны имеет значительный потенциал роста. Как показывает проведенное исследование, развитие республиканского рынка характеризуется позитивной динамикой. За последние годы наблюдается стабильный рост емкости национального рынка. Общий

объем операций, осуществленных профессиональными участниками рынка за 2010 г., превысил объем 2009 г. на 53% и составил 1 триллион 757 млрд. драмов (порядка 142,8 млрд. руб.). При этом капитализация национальных предприятий организованного рынка в Армении и ее соотношение с ВВП остается хотя и низкой, однако быстрорастущей.

На основе проведенного исследования нами определены следующие этапы современного развития рынка ценных бумаг Армении.

Первый этап (начало 90-х гг.) характеризуется созданием первых акционерных обществ и формированием неорганизованного рынка ценных бумаг. Основой формирования и дальнейшего развития рынка послужило принятие законодательных актов, регулирующих ту или иную его сферу.

Второй этап (с 1994 г. по 2000 г.) характеризуется проведением в Армении массовой приватизации государственной собственности и, соответственно, появлением первых именных приватизационных сертификатов. Кроме того, с 1995 г. стал существовать рынок государственных ценных бумаг путем введения в обращение первых выпусков государственных краткосрочных облигаций (ГКО).

Одновременно с формированием законодательного поля для функционирования рынка ценных бумаг начали формироваться и развиваться профессиональные участники рынка ценных бумаг.

Первые структуры по фондовой торговле создавались в качестве отделений при товарно-фондовых биржах, тогда как к началу 2000 г. в Армении функционировало уже четыре полноценные фондовые биржи (Ереванская фондовая биржа, Гюмрийская фондовая биржа, Объединенная фондовая биржа, фондовое отделение товарно-фондовой биржи "Адаманд").

Немаловажным событием является создание в 1996 г. государственного предприятия "Национальный Централизованный Регистр". В дальнейшем Регистр реорганизован в ЗАО "Центральный депозитарий Армении", которое и начало формировать в республике централизованную систему ведения реестра, учета и хранения ценных бумаг.

В качестве государственного органа по регулированию рынка утверждена Государственная инспекция по регулированию и контролю рынка ценных бумаг в лице Министерства финансов РА.

Формирование новой институциональной инфраструктуры и, соответственно, наступление третьего этапа (с 2000 г. по 2008 г.) становления рынка ценных бумаг началось в связи с принятием закона РА ЗР-82 "О регулировании рынка ценных бумаг", излагающего новые принципы в области регулирования деятельности профессиональных участников рынка, а также создаваемых ими саморегулируемых организаций.

В соответствии с новым законом статус действующих фондовых бирж подлежал пересмотру. В соответствии с рекомендациями МВФ и USAID на основе Союза участников рынка ценных бумаг была создана "Армянская Фондовая биржа", функционирующая и по сей день в качестве единственной биржевой площадки страны. Кроме того, новый закон делегировал монопольное право по осуществлению ведения реестра, взаиморасчетов, а также хранения и учета ценных бумаг на территории РА - саморегулируемой организации "Центральный Депозитарий Армении" (СРО ЦЦА), учрежденной в качестве некоммерческой организации специализированными участниками рынка ценных бумаг.

Функции по государственному регулированию были переданы Комиссии по ценным бумагам.

Четвертый этап (с 2008 г. по настоящее время). В связи с приходом на рынок Армении шведского биржевого оператора ОМХ (в настоящее время - NASDAQ ОМХ), став в начале 2008 г. владельцем 100% акций Армянской фондовой биржи и Центрального депозитария, возникла необходимость в изменении действующего законодательства республики с акцентом на переход к европейской модели регулирования рынка ценных бумаг.

С 1 марта 2008 г. вступил в силу новый Закон PA ЗА-195-Н "О рынке ценных бумаг". Если, согласно закону ЗР-82 "О регулировании рынка ценных бумаг", такие инфраструктурные институты рынка, как фондовая биржа и Центральный депозитарий, являлись некоммерческими организациями, то согласно новому закону, они могут быть только коммерческими организациями.

Кроме того, законом предусматривается возможность создания внебиржевого организованного рынка. Расширяется круг профессиональных участников рынка, который включает в себя банки и кредитные организации.

Все полномочия в области регулирования и надзора за деятельностью субъектов рынка ценных бумаг переданы Центральному Банку РА, выступающим единым надзорным органом за финансовым рынком или так называемым "мегарегулятором".

2. Представлен сравнительный анализ основных сегментов армянского фондового рынка и выявлены тенденции их современного развития;

Определяющей тенденцией современного развития фондового рынка в Армении является преобладание первичного рынка над вторичным. Первичный рынок сформировался в результате приватизации, создания новых акционерных обществ и финансирования государственного долга за счет эмиссий государственных облигаций.

Основные показатели выпуска и обращения ценных бумаг в РА представлены в табл. 1.

Таблица 1

Показатели выпуска и обращения ценных бумаг в РА в 2008-2010 гг.

Виды ценных бумаг 2008 г. 1 2009 г. | 2010 г. Темп роста 2009/2008 Темп роста 2010/2009

объем (млн. драмов)

Государственные облигации:

Первичное размещение 64 551 110 846 114 847 72% 4%

ГКО 31104 5 7 708 62 074 86% 8%

ГСО 15 845 47 041 43 303 197% -8%

гдо 17 642 6 098 9 471 -65% 55%

NASDAQ ОМХ Armenia 1 662 4331 5 493 161% ITA

Внебиржевые операции 64 782 113 213 90 663 75% -20%

Акции:

Первичное размещение 98 591 128 068 131 426 30% 3%

NASDAQ ОМХ Armenia 262 98 128 -63% 30%

Внебиржевые операции н/д 33 078 125 736 280%

Корпоративные облигации

Первичное размещение 19 682 30 736 15 124 56% -51%

NASDAQ ОМХ Armenia 2 221 10 546 2816 375% -73%

Внебиржевые операции н/д н/д 740 - -

Источник: расчеты автора на основании годовых отчетов Центрального банка РА и Национальной статистической службы РА www.cba.am,www.armstat.am

В настоящее время армянский фондовый рынок преимущественно представлен сектором государственных ценных бумаг, который служит важным звеном при осуществлении денежно-кредитной политики государства. В то же время рынок корпоративных ценных бумаг пока еще не занимает существенную долю в структуре фондового рынка.

Однако, т.к. проблема государственного долга является одной из основных проблем армянской экономики1, а рынок государственных ценных бумаг пока еще не занимает доминирующего положения в финансировании дефицита госбюджета, Правительству РА следует уделить особое внимание обеспечению расходной части государственного бюджета внутренними ресурсами (в т.ч. за счет государственных ценных бумаг), по возможности снижая зависимость от внешних источников финансирования.

Что касается рынка корпоративных ценных бумаг, то его формирование связано с приватизацией государственного имущества путем акционирования предприятий реального сектора. В результате проведенного анализа сделан вывод, что данный процесс значительного эффекта не произвел, а рынок корпоративных ценных бумаг так и остался в зачаточном состоянии. В результате приватизации крупных поступлений акций на рынок не произошло, т.к. ценные бумаги, оставаясь у крупных инвесторов, не всегда попадали на свободный рынок.

1 По итогам 2010 г. соотношение внешнего государственного долга РА к ВВП составило 35,2% (в 2009 г. - 34,3%, 2008 г. - 13,5%). Рост данного показателя в 2009 г. был обусловлен как существенным увеличением объема государственного внешнего долга, так и резким сокращением ВВП Армении.

Автором исследования выявлено, что в результате приватизации сформировалась максимально закрытая и непрозрачная структура собственности, хозяйственной деятельности и финансирования компаний. Существующие акционерные общества основаны на семейно-родственных отношениях и не способствуют привлечению крупного капитала в армянскую экономику, столь необходимого для повышения производительности труда и обеспечения устойчивости экономического развития страны в долгосрочной перспективе.

Следует отметить, что объем привлекаемых компаниями средств через облигационные выпуски также остается на довольно низком уровне, причиной чего является несбалансированность проводимой эмитентами внутрикорпоративной финансовой политики.

Важной закономерностью рынка ценных бумаг Армении является его изолированность от реального сектора экономки. Низкая конкурентоспособность промышленного сектора экономики препятствует привлечению финансовых ресурсов с использованием фондового рынка. Кроме того, большинство национальных корпораций пока даже не рассматривает институты финансового рынка в качестве основного механизма привлечения инвестиций. Основным источником инвестиций компаний по-прежнему остаются собственные средства либо займы.

Существуют и другие причины, в т.ч. нежелание компаний раскрывать финансовую информацию и допускать к управлению бизнесом внешних акционеров также снижает интерес инвесторов к инвестиционным проектам.

Несмотря на всю сложность формирования рынка корпоративных ценных бумаг, а также негативное влияние мирового финансового кризиса на экономику и финансовый рынок Армении, данный рынок имеет существенный потенциал роста. На наш взгляд, его реализация может быть определена следующими факторами: приведение законодательства в сфере рынка ценных бумаг в соответствии с лучшей европейской практикой; проведение мероприятий по дальнейшей интеграции в международный рынок; создания благоприятных условий для проведения первичного размещения ценных бумаг корпоративного сектора; расширение возможности использования корпоративных ценных бумаг в рефинансировании банковского сектора; расширение перечня институциональных инвесторов, в т.ч. с привлечением в данном качестве армянскую диаспору.

Кроме того, рост объемов выпуска корпоративных ценных бумаг может быть обеспечен постепенным ростом экономики, притоком капитала, а также развитием рынка ценных бумаг в целом и повышением финансовой грамотности, как эмитентов, так и инвесторов.

Важным фактором роста объема выпуска корпоративных ценных бумаг, как и в других странах СНГ2, является ограниченность доступа к заемным средствам в банковском секторе.

Анализ показал, что основной объем эмиссий корпоративных облигаций в Армении приходится на банковский сектор, что является основным вектором развития фондового рынка целом. Во многом это закономерно, учитывая не только то, что компании финансового сектора традиционно являются наиболее активными игроками на долговом рынке, но и имеют более острую потребность в заемных средствах для рефинансирования ранее накопленной задолженности. Остальные эмитенты принадлежат в основном к таким отраслям, как горнодобывающая, перерабатывающая, энергетическая и газовая промышленность, станкостроительство, производство строительных материалов, торговля, вино-коньячное производство и др.

3. Раскрыта структура участников рынка пенных бумаг, определен их вклад в развитие республиканского фондового рынка;

В качестве профессиональных участников рынка ценных бумаг Армении выступают лица, предоставляющие инвестиционные услуги (к ним относятся: инвестиционные компании, филиалы иностранных инвестиционных компаний, а также банки и кредитные организации), фондовая биржа ОАО "NASDAQ ОМХ Armenia" и ОАО "Центральный Депозитарий Армении". Количество и структура организаций, осуществляющих определенный вид профессиональной деятельности в 2008-2010 гг., представлена в табл. 2.

Таблица 2

Количество и структура профессиональных участников

рынка ценных бумаг РА

Вид профессионально» деятельности на 01.01.09 на 01.01.10 на 01.01.11

всего в т.ч. банки всего в т.ч. банки всего в т.ч. бати

Брокерская и (или) дилерская деятельность 32 22 30 2т 29 21*

Ведение системы реестров держателей ценных бумаг 1 - 1 - 2 -

Управление инвестиционным портфелем 7 2 5 2 5 2

Депозитарная деятельность 23 19 23 19 21 18

Организация торговли ценными бумагами 1 - 1 - 1 -

* 8 1 полугодии 201(1 г. ЗАО "Америабанк" и ЗАО "Каскад Банк" были реорганизованы в (¡хурме объединения. Н результате слияния ЗЛО "Каскад Банк" прекратило свою деятельность, а ЗАО "Америабанк" сохранило существование в качестве правопреемника ЗАО "Каскад Банк ".

Источник: расчеты автора по данным информационно-аналитических обзоров Исполнительного комитета СНГ за 2008-2009 гг. URL: http://cis.minsk.by/foto/pages/! 8779/1 .doc

Ключевая роль на рынке ценных бумаг Армении принадлежит банковскому сектору. Действующее банковское законодательство позволяет осуществлять довольно широкий перечень финансовых

1 Несмотря на уменьшение почти во всех странах СНГ количества выпусков ценных бумаг, объемы их размещения за 2009 г. показали значительный рост (исключение составляет лишь Молдова, где объемы снизились на 33%). Наибольший рост зафиксирован в Республике Казахстан (145%) и Украине (68%).

операций на рынке ценных бумаг: выпускать, приобретать, продавать и обслуживать ценные бумаги; осуществлять инвестиционную и подписную деятельность; оказывать услуги финансового агента (представителя), управлять ценными бумагами и инвестициями других лиц (доверительное управление); принимать на хранение ценные бумаги и иные ценности; проводить финансовую и инвестиционную консультацию. Однако, несмотря на внесенные законодательные изменения по расширению поля инвестиционной деятельности, направленные на активизацию фондового рынка в целом, деятельность коммерческих банков на фондовом рынке оценивается недостаточно активной. Удельный вес вложений банковской системы в государственные ценные бумаги составляет менее 10% общих вложений, при этом более 80% вложений приходится на банки со значительным иностранным участием (ЗАО "Армсвисбанк", ЗАО "Ардшининвестбанк", ЗАО "ШВС-Банк Армения", ЗАО "ВТБ Банк (Армения)", ЗАО "Америабанк" и др.), которые в свою очередь осуществляют сдержанную кредитную политику3. По данным на конец 2010 г. совокупный портфель инвестиций коммерческих банков в ценные бумаги составил 157 млрд. драмов (порядка 12,8 млрд. руб.), из которых 151,3 млрд. драмов приходится на государственные ценные бумаги и лишь 5,7 млрд. драмов на корпоративные (0,36% от совокупных активов банковской системы)4. Банки не заинтересованы в инвестировании в государственные ценные бумаги из-за низкой доходности последних, поэтому в такие бумаги вкладываются лишь временно свободные ресурсы, в том числе с целью обеспечения требований по нормативам ликвидности и частично адекватности капитала.

Деятельность страховых компаний также характеризуется недостаточной активностью на рынке ценных бумаг, что обусловлено низким объемом располагаемых финансовых ресурсов, что является следствием низкого уровня страховой культуры населения страны5. Активы страховой системы в основном высоколиквидные и обладают

3 Следует огметить, что в связи с кризисными явлениями в экономике страны, с 2007 г. по 2009 г. инвестиции коммерческих банков в государственные облигации сократились с 12,4% до 8,2% от общих активов банковской системы.

4 Финансовая система Республики Армения в 2010 г. Развитие, регулирование, контроль [Сайт ЦБ РА]. - Ереван, 2011. - С. 39. URL: http://www.cba.am/EN/pperiodicals/fmJiam_2010_eng.pdf (дата обращения: 31.03.2011)

5 О низком уровне развития страхового рынка и ее малых объемах свидетельствует показатель начисленные страховые премии/ВВП, составляющий на конец 2010 г. 0,24% (в 2009 г. - 0,24%, 2008 г. - 0,21%, 2007 г. - 0,16%). Несмотря на то, что по сравнению с предыдущими годами этот показатель продолжает увеличиваться, он уступает показателям как некоторых развитых, так и развивающихся стран. Кроме того, продолжает оставаться низким уровень вовлеченности общества в сферу страхования: на душу населения приходится страховая премия в размере 2 532 драмов.

мальм кредитным и рыночным рисками. По данным на 31.12.2010г. 8,5% активов приходится на долю государственных ценных бумаг, и лишь 1,5% на долю корпоративных ценных бумаг.

Наряду с этим, неразвитость небанковских финансовых институтов (в т.ч. инвестиционных и пенсионных фондов), на наш взгляд, связана с двумя причинами: во-первых, с низким уровнем доходов населения и отсутствием платежеспособного спроса на услуги небанковского финансового сектора, а во-вторых, с темпами реформ, проводимых в этих сегментах финансового рынка.

Операции профессиональных участников фондового рынка преимущественно внебиржевые. Объем биржевых операций в совокупном объеме операций за 2010 год составил порядка 6% или 16,5 млрд. драмов (порядка 1,3 млрд. руб.) и увеличился по сравнению с 2008 г. почти в 4 раза. 65% биржевых операций приходится на долю операций с государственными облигациями. Объем привлеченных средств в рамках доверительного управления ценными бумагами уменьшился по сравнению с 2008 г. на 6%.

На конец 2010 г. к биржевым торгам было допущено 19 ценных бумаг 15-ти эмитентов, в том числе 11 акций и 8 облигации. 4 эмитента являются банками. Один эмитент подотчетен как по части выпуска акций, так и облигаций.

Анализ активно торгуемых акций на фондовой бирже показал, что в 2010 г. наибольшим спросом пользовались акции ОАО "Араке" (производство абразивных материалов) - 63,3% от оборота регулируемого рынка), акции коммерческих банков (24,3%), акции ОАО "Арцах ГЭС" (8,5%) и др. Картина в 2009 г. была похожая: наибольшим спросом также пользовались акции ОАО "Араке" (82,6%) и банков (15,8%).

Такие факторы, как отсутствие развитой финансовой системы, а также низкая степень интегрированное™ экономики в мировой финансовый рынок, негативно повлияли на развитие фондового рынка Армении в посткризисный период6. Устойчивый рост рыночной капитализации в 2002-2008 гг. сменился незначительным снижением (1,7% в 2009 г. и -0,9% в 2010 г.).

Расчеты с ценными бумагами в РА осуществляется по двум системам: по части государственных ценных бумаг и ценных бумаг, выпущенных ЦБ - по "Системе учета и расчета государственных

6 Признаки восстановления мировой экономики и позитивные ожидания привели к увеличению притока капитала в экономику государств-участников СНГ и, как следствие, к росту активности рынков ценных бумаг. Существенное повышение уровня капитализации рынков наблюдалось в странах-экспортерах сырья и ресурсов с наиболее развитой финансовой системой и интеграцией в мировые финансовые рынки. В то же время рынки стран-импортеров энергоресурсов слабо отреагировали на рост мировой финансовой активности. В этих странах продолжилось снижение уровня капитализации рынков.

ценных бумаг" и по части корпоративных ценных бумаг - по системе Центрального депозитария Армении.

В республике функционирует двухуровневая система депозитарного учета и хранения, состоящая из Центрального Депозитария (централизованный кастодиан) и кастодианов второго уровня. Кастодианы являются субкастодианами Центрального Депозитария и действуют в нем как номинальные держатели ценных бумаг. Правом ведения реестра акционеров ценных бумаг наделен Центральный Депозитарий, а также кастодианы, имеющие соответствующую лицензию.

Регулятором рынка ценных бумаг является Центральный банк Армении, который с 2006 года осуществляет объединенный надзор над всеми финансовыми институтами в стране.

Центральный банк РА активно сотрудничает с NASDAQ ОМХ Armenia в направлении разработки мер по долгосрочному развитию рынка ценных бумаг. По нашему мнению, сотрудничество регулятора рынка и фондовой биржи должно осуществляться в следующих направлениях:

a) расширение инвестиционных возможностей: предоставление временных налоговых привилегий для компаний, планируемых к выходу на IPO;

b) совершенствование основных составляющих рынка: совершенствование торговой и расчетной систем (внедрение технологии торговли без предварительного депонирования средств и ценных бумаг и механизма расчетов Т+3 (как альтернативного для корпоративного рынка);

c) меры по повышению осведомленности различных специалистов рынка.

4. Определены фундаментальные факторы роста армянского фондового рынка, к которым относятся: развитие банковского сектора; обеспечение достаточного уровня монетизации экономики; активизация широта слоев населения в инвестиционном процессе республики посредством механизма фондового рынка; участие армянской диаспоры рассматривается как основной двигатель роста рынка.

В результате исследования мы пришли к выводу, что рост фондового рынка Армении связан преимущественно с развитием банковского сектора. В свою очередь развитие банковской системы существенно ограничено наличием следующих воздействующих факторов: наличие значительных рисков на кредитном рынке РА, недостаточное количество ликвидных финансовых инструментов на рынке ценных бумаг, дефицит долгосрочных финансовых ресурсов, недоразвитость других финансовых институтов, а также высокий уровень теневого оборота в экономике Армении.

Фундаментальным фактором роста фондового рынка Республики Армения, на наш взгляд, должно стать обеспечение достаточного уровня монетизации экономики страны. Низкий уровень монетизации создает искусственный дефицит денег и, соответственно, инвестиций, что серьезным образом отражается на возможности финансирования экономического роста страны посредством использования механизма фондового рынка7.

В этой связи необходимым условием неинфляционного повышения степени насыщенности армянской экономики денежными средствами в условиях отсутствия развитого финансового сектора является стимулирование создания и развития институтов коллективного инвестирования, способных не только поглощать дополнительные денежные потоки, но и трансформировать их в инвестиционные вложения. При наличии данных институтов станет возможным отвлечение ими части средств с рынка потребления, что позволит увеличить уровень монетизации без инфляционного сопровождения. С другой стороны, развитие таких институтов приведет к активизации рынка ценных бумаг и росту его капитализации, поскольку на рынке появятся, во-первых, новые операторы в лице вышеназванных институтов, а во-вторых, привлекательные для вложений финансовые инструменты, например, ипотечные ценные бумаги.

Другим не менее важным фактором роста является активизация широких слоев населения в инвестиционном процессе республики. Полученные результаты исследования позволяют сделать вывод, что недостаточная активность армянского населения определяется невысокой нормой накопления, обусловленной значительной долей затрат в структуре доходов населения, а также потерей доверия населения к национальной валюте, банкам и фондовому рынку. Как следствие, сбережения домашних хозяйств превращаются в бесперспективные инвестиции или вообще не превращаются в них, оставаясь у населения в виде иностранной валюты. Кроме того, сбережения населения носят в основном краткосрочный характер.

Решением данных проблем является развитие институтов коллективных инвестиций, посредством которых обеспечиваются наиболее привлекательные условия для мелких инвесторов, которые не могут эффективно участвовать в инвестиционных процессах напрямую, как по причине недостаточности средств, так и в силу своей недостаточной компетенции.

1 По данным Всемирного банка значение коэффициента монетизации (по агрегату М2Х) экономики Армении за 2010 г. составляет 26% (для сравнения по данным за 2009 г.: в США - 52%, в Великобритании - 77%, в Китае - 146%, в России - 32,8%, см. http://data.worldbank.org/indicator/FM.LBL.MQMY.ZG/countries).

В условиях низкого уровня экономической активности, разбалансированных взаимосвязей в экономике, а также неблагоприятного инвестиционного климата, основным двигателем экономического роста Армении могут стать частные трансферты из диаспоры.

Чистый приток частных трансфертов по итогам 2010 г. составил 1 072 млн. долл. США (что составляет порядка 11,4% ВВП), увеличившись по сравнению с предыдущим годом на 15,4% (2009 г. -929,2 млн. долл., 2008 г. - 1 393 млн. долл.). Преобладающая часть частных трансфертов (82%) поступает из Российской Федерации, поэтому их сокращение в 2009 г. связано, во-первых, со спадом экономики РФ, а во-вторых, с проведением со стороны РФ жесткой миграционной политики по существенному ограничению притока рабочей силы8.

Полученные трансферты и факторные доходы в основном направляются на финансирование текущих потребительских расходов и частного строительства, поэтому сокращение притока отрицательно повлияло на темпы роста внутреннего потребления в Армении и строительство, осуществляемое на частные средства.

В данных условиях с целью эффективного использования потенциала армянской диаспоры и трансформации трансфертов в инвестиции масштабных проектов, ключевым моментом развития рынка ценных бумаг должно стать создание комплексной государственной программы по защите экономических интересов инвесторов. Такая программа особенно важна для формирующегося рынка ценных бумаг, поскольку опыт, полученный на развивающихся рынках, показал, что принятие госпрограммы по защите интересов инвесторов является "мощным стимулом" привлечения населения на фондовый рынок.

5. На основе проведенного исследования, нами сформулированы основные принципиальные направления развития армянского фондового рынка, включение в комплексную программу и реализация которых позволит выйти на новый этап развития рынка. Проведена комплексная оценка мер и методов государственного стимулирования рынка ценных бумаг Армении, предложен комплекс практических решений, направленных на их реализацию.

а) расширение спектра предложений финансовых инструментов на рынке ценных бумаг, что является импульсом для расширения первичного и вторичного рынков корпоративных и государственных ценных бумаг, увеличения и диверсификации предложений коллективного инвестирования.

Вопросы экономического и социального воздействия миграции, денежных переводов из Диаспоры для Армении имеют особое значение, поскольку среди 10 млн. армян только 1/3 проживает на своей исторической родине.

Ключевым направлением государственного стимулирования фондового рынка Армении предусматривается формирование основ для становления рынка ипотечных ценных бумаг.

В настоящее время в Республике Армения проходит подготовительный этап создания рынка ипотечных ценных бумаг, а именно его основы - развитой системы ипотечного кредитования.

Наиболее приспособленной к нынешней экономической конъюнктуре Армении, по нашему мнению, является система ипотечного кредитования, представляющая собой смешанный вариант депозитной системы, в которой ипотечное кредитование финансируется за счет привлеченных коммерческими банками депозитов, и вторичного рынка ипотечного кредитования. Первый компонент (депозитная система) в настоящее время развивается планомерно и довольно динамичными темпами, обусловленными активной кредитной политикой банков и кредитных организаций, а также международными программами рефинансирования.

Возможность создания вторичных рынков ипотечных кредитов в Армении обусловлена следующими обстоятельствами. Во-первых, создана законодательная база, регулирующая процесс секьюритизации и возникающие отношения между ее субъектами. Во-вторых, мировой опыт развития и становления систем ипотечного кредитования свидетельствует о том, что созданию вторичных рынков ипотечных кредитов необязательно должно предшествовать наличие зрелых первичных рынков ипотечного кредитования, более того, "именно правильно построенный вторичный рынок может обеспечить достижение уровня зрелости на первичном рынке ипотечного кредитования"9. В-третьих, можно констатировать, что институциональная база организации рынка ипотечных ценных бумаг -инфраструктура рынка ценных бумаг Армении - уже прошла процесс становления и, на наш взгляд, полностью готова к принятию нового инструмента в виде ипотечных ценных бумаг. Кроме того, новые инструменты рынка ценных бумаг могут оказаться привлекательными и для пенсионных фондов, создание которых предусмотрено в результате проводимой в республике пенсионной реформы.

Для формирования основ полноценного рынка ипотечных ценных бумаг в РА необходима реализация следующих первоочередных мер: завершение процесса разработки основного массива нормативного регулирования рынка ипотечных ценных бумаг; создание структуры оператора рынка ипотечного кредитования для обеспечения

9 См. Сандоян Э.М. Выбор направления институционального развития рынка ипотечного кредитования в странах с переходной экономикой // Актуальные проблемы региональной экономики и образования. Материалы международной научпо-практической конференции. 15-17 марта 2008 г. - Орёл: ГОУ ВПО «Орловский государственный университет», 2008. -С. 10

пруденциального надзора, регулирования и стимулирования активности вторичного рынка (рынка ипотечных ценных бумаг); развитие инфраструктуры рынка ипотечных ценных бумаг, включая создание новых институтов (ипотечных агентов, доверительных управляющих и т.д.); создание условий для развития институциональных инвесторов в Армении - негосударственных пенсионных фондов и инвестиционных фондов10; причисление на законодательном уровне ипотечных ценных бумаг к бумагам с низкой степенью риска для привлечения инвестиций и обязательных резервов институциональных инвесторов; увеличение инвестиционного спроса на ипотечные ценные бумаги за счет стандартизации ипотечных кредитов и эффективного формирования кредитных пулов; реализация мер государственной поддержки ликвидности ипотечных ценных бумаг (поддержка рынка путем осуществления операций РЕПО с принятием ипотечных ценных бумаг в качестве обеспечения со стороны ЦБ РА; обеспечение гарантий, которые будут способствовать развитию рынка междилерского РЕПО).

Другим не менее важным направлением развития является допуск муниципальных образований к фондовому рынку.

Допуск муниципалитетов к фондовому рынку предполагает установление и законодательное подкрепление правил эмиссии, размещения и сроков обращения муниципальных облигаций. В частности, для эмиссии облигаций органы местного самоуправления обязаны предоставлять Правительству РА программу - бизнес-план с четким указанием целей эмиссии, источников погашения и сроков обращения облигаций. Размещение муниципальных облигаций должно осуществляться инвестиционными компаниями и коммерческими банками. Кроме того, необходимо установить и некоторые ограничения выпуска: необходимо предусмотреть установление лимита объема эмиссии и сроков обращения; средства, полученные от реализации облигаций, не могут быть направлены на погашение долгов муниципалитета (что исключает финансирование бюджетного дефицита местных органов самоуправления).

Выпуск муниципальных ценных бумаг должен обеспечиваться только имуществом муниципалитета. С целью снижения степени риска бумаг на муниципальные облигации должен распространяться статус государственных ценных бумаг.

С целью обеспечения конкурентоспособности выпускаемых облигаций необходимо до их эмиссии провести маркетинговые исследования по определению потенциального круга инвесторов. Учитывая опасение инвесторов вкладывать денежные средства на дли-

10 Для этого, в первую очередь, необходимо принятие соответствующего законодательства, и затем создание возможностей размещения средств этих инвесторов в ипотечные ценные бумаги, путем признания их надежными и ликвидными инструментами инвестиций.

тельный срок, целесообразно в рамках одного муниципального займа предусмотреть выпуск нескольких отдельных траншей, различающихся по срокам обращения и доходности.

Успешному размещению муниципальных облигаций будут способствовать реклама займа с использованием других, имеющихся у эмитента, методов воздействия на потенциальных инвесторов и формирование широкой сети агентов по размещению облигаций.

Среди мероприятий, направленных на повышение ликвидности муниципальных облигаций, можно предложить: выдача кредитов под залог облигаций, возможность неденежного погашения облигаций.

Эмиссия муниципальных ценных бумаг предоставит возможность привлечения альтернативных финансовых источников для дальнейшего развития регионов, а также будет способствовать развитию и активизации рынка ценных бумаг страны в целом.

б) стимулирование спроса на рынке ценных бумаг путем создания более благоприятных условий для формирования институциональных инвесторов, а также создания специального государственного компенсационного фонда рынка ценных бумаг;

С точки зрения формирования и развития института коллективных инвестиций автором исследования положительно оценивается инициатива Правительства РА по реформированию пенсионной системы страны".

В рамках внедряемой многоступенчатой системы пенсионного обеспечения учет средств накопительных пенсионных фондов будет производиться по отдельным пенсионным счетам лиц, участвующих в обязательной накопительной системе. Ведение пенсионных счетов будет осуществляться Центральным Депозитарием РА, а средства должны быть переданы в управление управляющим пенсионными фондами. Управляющие фондами в свою очередь должны будут инвестировать средства пенсионных фондов в высоколиквидные и надежные финансовые активы. Главным критерием инвестирования должно быть снижение кредитного и других рисков посредством диверсифицирования финансовых активов.

Как показывает мировой опыт, одной из проблем пенсионных реформ является концентрация управления пенсионными средствами в рамках ограниченного числа управляющих компаний, которые могут привести к необоснованной монополизации, как отдельных секторов, так и рынка капитала в целом. Для того чтобы избежать монополизации

11 Согласно новой концепции финансовые потоки многоступенчатой пенсионной системы будут распределяться по компонентам социальной (нулевая ступень) и трудовой (1-ая ступень) государственной пенсии, финансируемые из государственного бюджета, а также компонентам обязательной (2-ая ступень) и добровольной (3-я ступень) накопительной пенсии, финансируемые из средств специально создаваемых пенсионных фондов, поступления которых будут обеспечиваться пенсионными выплатами граждан.

армянского рынка нами предлагается предпринять дополнительные усилия по увеличению количества надежных профессиональных управляющих компаний, способных эффективно конкурировать за пенсионные средства. Следовательно, основная роль ЦБ РА в вопросе инвестирования пенсионных средств на рынке ценных бумаг состоит в обеспечении надежного надзора и регулирования рисков управляющих компаний и Центрального депозитария Армении12.

Предстоящий рост накоплений будет способствовать повышению спроса на надежные и достаточно доходные активы, в которые могли бы быть инвестированы эти накопления. С этой позиции формирование конкурентоспособного национального рынка ценных бумаг, преимущественный вывод на него лучших компаний-эмитентов является приоритетной задачей для стратегии развития коллективных инвестиций в Республике Армения.

С другой стороны, для Армении имеет большое значение проблема так называемой гибкости требований к инвестированию пенсионных накоплений в иностранные ценные бумаги. Поскольку объем качественных и ликвидных ценных бумаг армянских эмитентов в настоящий момент незначительный и перспектива резкого улучшения ситуации выглядит не столь оптимистичной, то актуализируется необходимость развивать механизмы инвестирования негосударственных пенсионных фондов в ценные бумаги зарубежных эмитентов.

В этой связи управляющим компаниям необходимо предоставить возможность инвестировать в обращающиеся на организованном рынке государственные ценные бумаги, акции и облигации корпоративных эмитентов, обладающих рейтингом инвестиционной категории признанных рейтинговых агентств, таких как Standard and Poor's, Moody's, Fitch Ratings13.

В настоящее время в структуре инструментов, приемлемых для инвестирования пенсионных накоплений, отсутствует какое-либо подобие армянских депозитарных расписок на ценные бумаги иностранных эмитентов. Внедрение таких инструментов в структуру

12 Таким образом, проведение пенсионной реформы в РА будет способствовать росту доли институциональных инвесторов, размещающих активы на фондовом рынке и осуществляющих преимущественно долгосрочные инвестиции. В странах, где успешно реализованы пенсионные реформы, совокупные размеры пенсионных резервов сопоставимы с объемом валового внутреннего продукта, а зачастую и превышают его, что обусловливает важность этого сектора для экономического роста. В этих странах институты, осуществляющие управление пенсионными резервами, являются основными институциональными инвесторами на фондовом рынке.

11 Принцип размещения пенсионных активов в ценные бумаги эмитентов, обладающих

кредитным рейтингом инвестиционной категории, применяется в различных странах с

развитыми пенсионными рынками, таких как США, Великобритания, а также России и Казахстане.

финансового рынка республики не только отвечает интересам пенсионной реформы, но и может способствовать укреплению интеграции Центрально-азиатских стран или стран СНГ, в основе которой будут лежать межгосударственные инвестиции в ценные бумаги этих стран. Одной из причин, по которой до сих пор рынок депозитарных расписок не начал своего развития в Армении, является отсутствие законодательного регулирования данных инструментов.

Государственная программа защиты инвесторов должна предусматривать реализацию комплекса мероприятий: от принятия соответствующих законодательных актов до осуществления просветительской и разъяснительной работы среди населения республики.

Центральным элементом государственной программы по защите экономических интересов инвесторов должно стать создание специального Компенсационного фонда частных инвестиций Республики Армении (далее ГКФ). Учитывая ограниченность армянских профессиональных участников в необходимых для формирования резервного фонда ГКФ ресурсах, наиболее приемлемой представляется схема создания такого фонда в форме государственной корпорации. Тем более положительный опыт создания и эффективной работы Фонда гарантирования возмещения вкладов уже есть в банковской сфере Армении14.

ГКФ должен формироваться по аналогии с Фондом гарантирования возмещения вкладов: за счет имущественного взноса Республики Армения, взносов участников рынка ценных бумаг, входящих в систему компенсаций, а также за счет доходов, получаемых от размещения свободных денежных средств и других законных поступлений. Для осуществления своей текущей деятельности средства должны аккумулироваться за счет ежемесячных отчислений профессиональных участников рынка.

в) применение и расширение мер, нацеленных на проведение работ в сфере информационно-просветительского и имиджевого обеспечения, ориентированного на население страны.

Недостаточная информированность армянских инвесторов является серьезным препятствием в принятии ими инвестиционных решений. Первым шагом на пути активного вовлечения населения в

14 Государственный "Фонд гарантирования возмещения вкладов физических лиц" был создан в 2005 г. в соответствии с законом «О гарантировании возмещении вкладов физических лиц». Система создала благоприятные условия как для увеличения притока вкладов в банковский сектор, так и для развития конкуренции между банками в сфере привлечения вкладов. Фондом гарантируются вклады во всех коммерческих банках Армении, максимальный размер гарантируемого вклада в драмах составляет 4 млн. драмов., в иностранной валюте - 1 млн. драмов.

инвестиционный процесс, по нашему мнению, является разворачивание разъяснительной и просветительской работы среди населения.

Просветительская деятельность среди населения подразумевает целенаправленную работу, ориентированную на адекватное отражение в различных печатных изданиях имеющихся проблем фондового рынка, разъяснение его роли в экономике страны, преимуществ участия населения в инвестиционном процессе, а также пропаганду основ грамотного инвестиционного поведения на рынке.

Проведение целенаправленной государственной рекламно-имиджевой политики на рынке ценных бумаг требует реализации целого комплекса мероприятий, к которым относятся: публичные мероприятия и выступления руководителей органов и иных представителей государственной власти; образовательные программы, курсы и семинары по тематике рынка ценных бумаг; средства массовой информации; средства уличной и транспортной информации; интернет; полиграфическая и сувенирная продукция.

Предложенные нами мероприятия по совершенствованию фондового рынка Армении приведут к повышению его ликвидности, снижению рисков рынка, росту доли ресурсов, перераспределяемых на цели инвестиций в реальный сектор, а также к финансовому оздоровлению рынка ценных бумаг страны в целом.

III. НАУЧНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ

ДИССЕРТАЦИОННОГО ИССЛЕДОВАНИЯ:

1. Хачеян A.A. Фондовый рынок Республики Армения: формирование института уполномоченных дилеров // Известия Российского государственного педагогического университета имени А.И. Герцена. - 2010. - №123. - С.62-67. - 0,40 п.л.

2. Хачеян A.A. Особенности формирования рынка ценных бумаг Армении и его современное состояние // Финансовый рынок и кредитно-банковская система России: Сборник научных трудов. Выпуск 13 / Под ред. А.С.Селищева, Л.П.Давиденко, И.П.Леонтьевой. - СПб.: Изд-во "Инфо-да", 2010. - С. 56-63. -0,45 п.л.

3. Хачеян A.A. Развитие рынка ипотечных ценных бумаг в Армении // Актуальные проблемы гуманитарных и естественных наук. - 2010. - №10. - С. 139-145. - 0,46 п.л.

4. Хачеян A.A. Государственное стимулирование внутренних инвесторов в Республике Армения // Экономика, социология и право: новые вызовы и перспективы: Материалы международной научно-практической конференции, 20-24 сентября 2010 г. - Москва, 2010. - С. 116-120. - 0,3 5 п.л.

Подписано в печать 26.10.2011г. Формат 60x84/16 П.л. 1,56. Уч.-изд.л 1,56. Тир. 100 экз. Отпечатано в типографии ООО «Турусел» 197376, Санкт-Петербург, ул. Профессора Попова д.38.1огои55е1@таП.1 Зак. № 13325 от 26.10.2011г.