Формирование эффективной структуры капитала лизинговых компаний тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Формирование эффективной структуры капитала лизинговых компаний"

равах рукописи

Коренев Игорь Александрович

ФОРМИРОВАНИЕ ЭФФЕКТИВНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА ЛИЗИНГОВЫХ КОМПАНИЙ

Специальность: 08.00.10 — Финансы, денежное обращение и кредит

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва -2013

005542658

Диссертационная работа выполнена на кафедре финансов и кредита в ФГБОУ ВГЮ «Российский государственный социальный университет».

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Кабир Людмила Сергеевна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, доцент

Когденко Вера Геннадьевна,

заведующий кафедрой «Финансовый менеджмент» ФГАОУ ВПО «Национальный исследовательский ядерный университет «МИФИ»

кандидат экономических наук, доцент Сизова Дарина Александровна старший научный сотрудник НТО «НТЦ» отдела перспективного планирования ОАО НПП «Пульсар»

Ведущая организация: НОУ ВПО «Санкт-Петербургский университет

управления и экономики»

Защита состоится 27 ноября 2013 года в 14.00 на заседании диссертационного совета Д.212.341.03 по экономическим наукам при ФГБОУ ВПО «Российский государственный социальный университет» по адресу: 129226, г. Москва, ул. Вильгельма Пика, д.4, корпус 2, зал диссертационных советов.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ФГБОУ ВПО «Российский государственный социальный университет» по адресу: 129226, г. Москва, ул. Вильгельма Пика, д.4, корпус 5.

Сведения о защите и автореферат размещены на Интернет-сайте: www.rgsu.net и на интернет-сайте Министерства образования и науки РФ http://vak.ed.gov.ru

Автореферат разослан 26 октября 2013 года.

Ученый секретарь

Диссертационного совета Д.212.341.03,

кандидат экономических наук, доцент < «*"' л'т^ А.И. Зотова

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Специфика деятельности хозяйствующих субъектов вообще и лизинговых компаний в частности, определяет внутренние и внешние факторы деятельности, которые оказывают основное влияние на выбор источников формирования капитала и политику формирования долгосрочных пассивов. Лизинговые компании являются финансовыми посредниками особого типа, поэтому структура капитала подобных компаний обладает определенными уникальными особенностями, которые влияют на ее эффективность. Это обстоятельство является первым, обуславливающим важность изучения структуры капитала лизинговых компаний и специфических факторов, воздействующих на ее формирование.

Во-вторых, активное развитие рынка лизинга России привело к росту потребности в финансовых ресурсах для формирования капитала лизинговых компаний.

В-третьих, появление широкого спектра финансовых инструментов значительно усложнило как процесс формирования структуры капитала, так и поиск наиболее эффективного сочетания элементов капитала.

В-четвертых, недостаточная изученность структуры капитала российских лизинговых компаний в отношении ее эффективности приводит к занижению показателей рентабельности, которые значительно уступают аналогичным показателям США и Европы.

Кроме того, отсутствует общая методика формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний. В связи с этим, исследование структуры капитала лизинговых компаний, критериев определяющих ее эффективность, выявление специфики структуры капитала следует признать весьма важным и актуальным как для теории финансового менеджмента, так и для практики инвестирования.

Степень научной разработанности темы. В отечественной и зарубежной экономической литературе представлен большой спектр

3

подходов к определению категории структуры капитала (соотношение собственных ценных бумаг - Дж. К. Ван Хорн, Дж. И. Финнерти; отношение задолженности к акционерному капиталу — Б. Джордан, Р. Вестерфелд; соотношение собственного и заемного капитала - Б. Грэмм, Д. Л. Додц, И.А. Бланк, Т.В. Теплова). Специфика изучения проблемы состоит в том, что исторически капитал рассматривался как сугубо теоретическая категория (А.Смит, К.Маркс, Л.Вальрас, Дж.М.Кейнс). В современной российской финансовой теории применяется другой подход, когда капитал рассматривается как конкретные материальные ценности (А.Г.Грязнова, А.Ю.Юданов, О.ИЛаврушин, И.Д.Мамонова, Л.Е. Басовский, Г.С.Панова), согласно которому под капиталом понимаются любые материальные блага, способные приносить доход их владельцу. Первоначально эта точка зрения была сформулирована Д. Хайманом, П. Хейне, П. Самуэльсоном, М.Фридманом, И.Шумпетером, Дж.Хиксом - которые в общем виде под капиталом понимали ресурсы длительного пользования, направленные на производство товаров и услуг с целью получения прибыли. В трактовке этих ученых структура капитала определяется соотношением собственного и заемного капитала.

Широко обсуждаемым вопросом в работах материальной концепции капитала является попытка математически описать зависимость между стоимостью капитала и структурой (Ф.Модильяни, М.Миллер Х.Де-Анжело, Р.Масюлис, Дж.Уорнер С.Майерс). Однако такая ситуация возможна только на совершенных рынках. В российских условиях данный подход сложно реализовать, поскольку требуется учет специфических условий, в частности таких как экономические риски, присущие странам с развивающимися финансовыми рынками, а также особенности государственного управления, определяющие инвестиционный климат.

Кроме того, использованы труды в области теории финансов, финансов

организаций, экономического анализа, финансового менеджмента таких

ученых, как H.A. Адамов, Н.П. Белотелова, А.З. Бобылева, Н.В. Бондарчук,

4

A.A. Грунин, М.В.Дуброва, Д.А. Ендовицкий, Т.Х. Курбанов, Л.Б. Ларина, Мельник М.В., Пласкова Н.С., H.H. Селезнева, H.A. Ионова, A.A. Синягов, А.Д. Шеремет.

В вопросе определения эффективной структуры капитала превалирующим является расчет коэффициентов — показатель, с помощью которого определяется результат функционирования капитала, в общем виде сводящийся к отношению дохода на капитал. При этом отсутствуют целевые ориентиры или границы данных показателей, позволивших бы сделать вывод об эффективной структуре капитала.

Несмотря на отмеченное многообразие подходов к рассмотрению проблемы формирования структуры капитала организаций вообще, следует признать, что до настоящего времени механизм формирования эффективной структуры капитала именно лизинговых компаний целостно, как динамический процесс, не нашел достаточного раскрытия. До сих пор отсутствует комплексный анализ факторов, задающих эффективную структуру капитала лизинговых компаний в условиях современной экономики.

Таким образом, определение понятия «эффективная структура капитала лизинговых компаний», а также решение проблемы формирования эффективной структуры капитала сформировало научный интерес исследования.

Цель диссертационного исследования - разработка методического подхода и практических рекомендаций по формированию эффективной структуры капитала лизинговых компаний, в условиях современной российской экономики.

В соответствии со сформулированной целью необходимым является решение следующих задач:

1. Проанализировать содержание понятий «капитал», «эффективность», «структура капитала», и сформулировать определение «эффективная структура капитала лизинговых компаний»;

5

2. Рассмотреть факторы, оказывающие влияние на формирование структуры капитала лизинговых компаний;

3. Разработать классификацию лизинговых компаний с учетом особенностей формирования их капитала, а также факторов, влияющих на данный процесс;

4. Разработать механизм формирования эффективной структуры капитала;

5. Представить научно-обоснованные рекомендации по формированию эффективной структуры капитала лизинговых компаний. Объектом исследования является структура капитала российских

лизинговых компаний, а также иностранных лизинговых компаний, осуществляющих свою деятельность на территории Российской Федерации, как особый тип финансовых посредников.

Предмет исследования — финансово-экономические отношения по поводу формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний.

Соответствие паспорту специальностей ВАК. Диссертационное

исследование соответствует паспорту специальностей ВАК 08.00.10

«Финансы, денежное обращение и кредит (финансы хозяйствующих

субъектов: источники финансирования хозяйствующих субъектов, проблемы

оптимизации структуры капитала)» п. 3 финансы хозяйствующих субъектов:

3.20 - источники финансирования хозяйствующих субъектов, проблемы

оптимизации структуры капитала».

Научная гипотеза диссертационного исследования основывается на

предположении, что достижение эффективной структуры капитала

базируется на 3 показателях, характеризующих доходность, затратность и

риск, связывающих структуру капитала и основной результат деятельности

лизинговых компаний — маржу.

Теоретическую и методологическую основу диссертационного

исследования составляют труды отечественных и зарубежных ученых по

6

широкому кругу проблем современной микроэкономики и макроэкономики, теории отраслевых рынков, инвестиционного анализа и финансового менеджмента. В процессе работы применялись общенаучные методы, среди которых научная абстракция, синтез, анализ, сравнение и группировки и др. Использованные в совокупности приемы и методы исследования позволили обеспечить обоснованность выводов.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в следующем:

• На основе анализа ряда понятий финансового менеджмента было дополнено и предложено для введения в научный оборот понятие «эффективная структура капитала лизинговых компаний». Примененный подход позволил математически определить критерии эффективности.

• Разработана классификация лизинговых компаний, позволившая идентифицировать особенности формирования их структуры капитала.

• Выявлены и систематизированы факторы внешней и внутренней среды, оказывающие влияние на формирование структуры капитала лизинговых компаний.

• Предложен механизм формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний, позволяющий достичь заданных показателей оценки ее эффективности.

• Разработаны научно-обоснованные рекомендации по повышению эффективности структуры капитала для каждой выделенной типологической группы и уточнены возможности их использования в теории финансового менеджмента.

Теоретическая значимость диссертационного исследования

заключается в развитии организационно-экономического подхода к

построению эффективной модели развития лизинговых компаний как

составляющего элемента национальной финансовой системы. Результаты

настоящего исследования позволяют вскрыть закономерности и тенденции

7

развития и формирования лизинга в России, проблемы интеграции в национальную инвестиционную систему и адекватности государственного регулирования.

Практическая значимость диссертационного исследования

заключается в возможности использования разработанной методики менеджментом лизинговых компаний различного масштаба и с разными возможностями в целях повышения эффективности управления их структурой капитала, что позволит существенно снизить возможные риски и повысить доходность деятельности.

Результаты настоящей работы могут быть использованы в учебном процессе при изучении дисциплин «Финансовый менеджмент», «Инвестиционный менеджмент» экономических специальностей ВУЗов.

Достоверность и обоснованность основных результатов и выводов исследования обусловлены:

- методологическими и теоретическими предпосылками исследования понятия «капитал»;

- опорой на достижения экономической науки по проблеме формирования структурой капитала;

- корректным применением методов сбора, анализа и обработки данных, подтверждаемых сопоставимостью показателей, полученных теоретическим и эмпирическим путем.

Информационную базу исследования составили данные Федеральной службы государственной статистики, федеральные законодательные и нормативно-правовые акты, данные исследования рынка лизинга, проводимые рейтинговым агентством Эксперт РА, а также LeasEurope, Eurostat, Bloomberg, официальные сайты Банка России, Федеральной Резервной Системы, и Европейского Центрального Банка, информация, содержащаяся в научных публикациях и материалах периодической печати, собственные исследования автора. Для анализа структуры капитала лизинговых компаний была использована информация,

8

содержащаяся в финансовой отчетности компаний, размещенная на официальных сайтах, а также данные информационных баз «СПАРК», «ИНТЕРФАКС», «Интегрум».

Апробация результатов исследования. Основные положения, научные выводы и результаты диссертационного исследования докладывались автором на научных и научно-практических конференциях по вопросам экономики и финансов, в том числе на 2-х научных семинарах и заседаниях круглых столов «Инвестиционные аспекты инновационной деятельности», апрель 2011 г., на научном семинаре «Инвестиции как условие реализации инноваций», октябрь 2011 г.; на 2-х международных научно-практических конференциях: «European Science and Technology», г. Мюнхен, Германия, апрель 2013 г., «Экономические и социальные науки: прошлое, настоящее, будущее», г. Москва, апрель 2013г.

Методологическое обоснование выбора эффективной структуры капитала лизинговых компаний, а также разработанные практические рекомендации приняты к внедрению в ОАО ВТБ Лизинг, ООО «Финтрансгрупп», ООО «ХунХуа СНГ». По результатам диссертационного исследования опубликовано 10 работ, в том числе 5 работ в изданиях, рекомендованных ВАК Минобрнауки, объемом 3,3 печатных листа. Общий объем опубликованных работ - 5,4 печатных листа.

Структура работы. Структура диссертационного исследования обусловлена стоящими целями и задачами, решаемыми в процессе проведения данного исследования. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы, приложений.

В соответствии с целью и задачами диссертационного исследования работа построена следующим образом.

Введение.

ГЛАВА 1. Теоретические основы струкггуры капитала

1.1. Понятие эффективной структуры капитала лизинговых компаний

1.2. Модели формирования структуры капитала

1.3. Эффективная структура капитала лизинговых компаний: основы формирования и подходы к оценке

ГЛАВА 2. Анализ механизма управления структурой капитала лизинговых компаний

2.1. Источники формирования капитала лизинговых компаний

2.2. Анализ структуры капитала лизинговых компаний

2.3. Факторы, влияющие на формирование эффективной структуры капитала лизинговых компаний

ГЛАВА 3. Формирование эффективной структуры капитала лизинговых компаний

3.1 Механизм формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний

3.2. Резервы повышения эффективности структуры капитала лизинговых компаний в рамках выделенных типологических групп

3.3. Экономический эффект применения мер государственной поддержки лизинговой деятельности

Заключение

Список литературы

Диссертация имеет объем 168 страниц. Диссертационная работа иллюстрирована 28 таблицами, 16 рисунками и 12 приложениями. Моделирование экономических процессов и анализ взаимозависимостей экономических показателей осуществлялся с использованием программы Excel.

II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ, ПОЛУЧЕННЫЕ АВТОРОМ И ВЫНОСИМЫЕ НА

ЗАЩИТУ

1. Авторское определение понятия «эффективная структура капитала лизинговых компаний».

Для решения поставленной задачи автором был проведен исторический анализ понятия «капитал», в результате которого было выявлено два основных вектора его развития. Первый подход заключается в восприятии капитала как сугубо теоретического понятия. Второй основан на материально-вещественных ценностях. На основе синтеза двух подходов исторического развития понятия «капитал» были сформированы широкий и узкий подходы к толкованию термина. Согласно широкому подходу под капиталом понимают все, что способно приносить доход. Напротив, узкая трактовка говорит о капитале как о стоимостной оценке имущества.

Также было установлено, что в процессе развития теории финансового менеджмента была сформирована материальная концепция понятия «капитал», согласно которой капитал выражает общую величину средств в денежной, материальной и нематериальной формах, вложенных в активы (имущество) хозяйствующего субъекта.

В ходе дальнейшего исследования автором был проведен анализ специфики капитала лизинговых компаний, в результате которого выявлены следующие существенные характеристики:

1. способность приносить доход владельцу и субъектам его использующим;

2. восстанавливать свою первоначальную стоимость;

3. функционировать в краткосрочном и долгосрочном периоде;

4. сопряженность использования капитала с определенным набором рисков.

В результате исследования понятие «капитал лизинговых компаний» было определено следующим образом - это объект экономического

И

управления, находящейся под контролем у лизинговой компании на праве собственности или на другом праве (владения, распоряжения, управления), и используемый им для получения дохода в краткосрочной и долгосрочной перспективе, сопряженный с определенным набором рисков.

В процессе выявления особенностей формирования структуры капитала лизинговых компаний, автором был проведен анализ основных теоретических концепций формирования структуры капитала, в результате которого было установлено, что в их основу положены противоречивые подходы. Обобщенно критерии оптимальности представлены в таблице 1.

Таблица 1

Критерии оптимальности теорий формирования структуры капитана

Теория Критерий оптимальности

Традиционная теория WACC->min

Теория Модильяни-Миллера PV(TxInt) -»min

Компромиссная теория PV(TxInt)-PV(FD) ->max

Теория иерархий Минимизация угрозы банкротства

Сигнальная теория Максимизация «положительных» сигналов рынку

Теория мониторинговых затрат PV(AC)-Mnin

Теория корпоративного контроля D —>max

Так, авторы традиционалистской концепции утверждали о необходимости использования заемного капитала и оптимальная структура достигается при его 100%-ом использовании. Однако такой подход ведет к потери финансовой устойчивости.

Теория Модильяни-Миллера основывается на индифферентности структуры капитала к рыночной стоимости компании, поскольку такая стоимость генерируется сформированными активами.

В своей работе автор придерживается компромиссной концепции и

концепции противоречия интересов, поскольку они обладают возможностью

практического применения, принимающие во внимание условия реально

12

функционирующей экономики, чего не было учтено в предыдущих концепциях.

В результате анализа теорий структуры капитала был получен вывод о том, что все теории сводятся к поиску оптимального, а не эффективного баланса между различными источниками формирования капитала, направленными на минимизацию средневзвешенной стоимости капитала, либо на нивелирование отрицательных факторов чрезмерного использования заемного капитала.

Поскольку оценка деятельности любого коммерческого предприятия сводится к получению некоторых показателей эффективности, был проведен анализ данного понятия, в результате которого установлен общий принцип: отношение результата к затратам. Однако, применительно к лизинговым компаниям, понятие носит несколько более сложный, комплексный характер, заключающийся в учете специфических рисков лизинговой деятельности.

Схематично взаимосвязь уточненных понятий представлена на рисунке 1.

Рис. 1. Взаимосвязь понятий «капитал лизинговых компаний» и «эффективная структура капитала лизинговых компаний».

Таким образом, результаты проведенного анализа и уточнения ряда понятий позволили сформулировать определение эффективной структуры капитала лизинговых компаний как такой структуры капитала, при которой обеспечивается наиболее оптимальная связь показателей в звене «доходность-затратность-риск».

Для решения вопроса по математической интерпретации критериев эффективности структуры капитала автором были использованы следующие подходы.

Вопрос оценки первого критерия в звене эффективности -«доходность» - основан на результатах анализа методик расчета лизинговых платежей и определении цены лизинговой услуги. В результате был сформулирован вывод о том, что в общем виде цена на лизинговые услуги складывается из компенсации затрат лизинговых компаний на организацию лизинговой сделки и маржи лизинговой компании. Маржа является тем результатом деятельности лизинговых компаний, в основе которого раскрывается экономическая сущность лизинговой деятельности, и эффективность структуры капитала в частности.

Автор исходил из обоснованных выводов о том, что «совокупная процентная составляющая»1, учитываемая при расчете лизинговых платежей, есть величина постоянная, задаваемая рынком. Таким образом, для конкретного периода времени справедливо равенство:

Стоимость капитала + маржа лизинговой компании = const (1)

Поскольку, исходя из уравнения 1, между стоимостью капитала и маржой существует обратная зависимость, то для оценки доходности структуры капитала было предложено использовать следующее неравенство:

1 Под «совокупной процентной составляющей» понимается «лизинговый процент», определяемый как сумма стоимости капитала и маржи лизинговой компании.

14

Где, Q; - величина i-ro источника, входящего в состав структуры капитала лизинговой компании.

Вторым критерием эффективности структуры капитала определена «затратность», то есть та величина расходов лизинговой компании, которая направлена на мобилизацию капитала. Так как совокупный капитал формируется из множества источников, то целесообразно говорить о средневзвешенной стоимости капитала. Таким образом, выбирая ту или иную структуру капитала, лизинговая компания задает WACC, и, следовательно, размер маржи.

Исходя из этого, вторым критерием эффективности структуры капитала, характеризующим затратность, является следующее неравенство:

Р2 = WACC -* min (3)

Сущность оценки рисков лизинговой деятельности заключается в оценки вероятности потери маржи. Превышение лизингового процента стоимости капитала на величину маржи показывает тот страховой запас, который имеет лизинговая компания при реализации проектов. Данный аспект становится весьма актуальным, когда наблюдается несоответствие сроков лизинга и сроков привлечения капитала, условий его привлечения и размещения (плавающая стоимость капитала и фиксированный лизинговый процент, либо наоборот).

Таким образом, третьим критерием оценки эффективности структуры капитала лизинговых компаний, характеризующим риск, является:

„ маржа . .

Р3 = -2--> шах (4)

Плата за капитал

Количественное достижение указанных критериев носит теоретический характер, поскольку максимизация данных показателей ограничивается внутренними и внешними факторами. В связи с этим целесообразно задавать целевые ориентиры данных показателей, сформированных на основе планов и прогнозов компаний, профессиональном суждении менеджмента, мнении аналитиков.

2. Классификация лизинговых компаний.

Особенности формирования структуры капитала лизинговых компаний обусловлены двумя основными факторами: концепцией его формирования и подходами к оценке. Во-первых, анализ подходов к формированию структуры капитала лизинговых компаний показал, что по способу его формирования лизинговые компании следует отнести к финансовым посредникам - небанковскими кредитными организациям (далее - НКО). Приведенный тезис раскрывается через анализ условий и принципов деятельности финансовых посредников и НКО и их сравнении с лизинговыми компаниями. Было определено, что сущность лизинговой деятельности заключается в финансовом посредничестве — аккумулировании капитала, и его последующем размещении в предметы лизинга. Принципиальные сходства лизинговых компаний с финансовыми посредниками и НКО раскрывается через 3 основных характеристики:

• за счет масштабов своей деятельности способна привлекать капитал по меньшей стоимости и нести меньшие транзакционные издержки;

• осуществляет анализ потенциального лизингополучателя для снижения кредитного риска;

• при стабильных экономических условиях снижает размер эффективной процентной ставки.

С другой стороны, лизинговая компания принимает на себя рыночный,

процентный и операционный риски, что требует научного подхода к оценке

достаточности капитала.

Общий подход предполагает, что капитал будет считаться достаточным,

если покрывает все издержки, предусмотренные планом развития лизинговой

компании, и имеет некоторый запас средств, который позволит руководству

покрывать все незапланированные издержки. С точки зрения компенсации

текущих потерь, связанных с невозвратом размещенных в активы средств,

капитал будет считаться достаточным, если он способен покрывать все

возникающие текущие потери компании. С точки зрения организационного

16

роста, предоставления новых услуг, выполнения новых программ и закупки нового имущества для передачи в лизинг, капитал будет достаточным, если все предусмотренные и неожиданные затраты на указанные цели смогут быть погашены за счет капитала.

В рамках практического доказательства сформулированных особенностей формирования структуры капитала лизинговых компаний был проведен анализ ее источников, исследована структура капитала лизинговых компаний на предмет ее эффективности, а также выявлены и классифицированы факторы, влияющие на принятие решений.

Анализ источников формирования структуры капитала показал их существенное количество (более 10 источников - Таблица 2) и неоднородность2. При всем их количественном многообразии, основным видом формирования структуры капитала является заемный капитал, в частности банковское кредитование, доля которого в разные годы колеблется в диапазоне 52%-69%. Преобладание доли банковских кредитов, с одной стороны, характеризует лизинговую деятельность как капиталоемкую, требующую существенных вложений, а с другой — раскрывает специфику лизинговых компаний России. Крупнейшие лизинговые компании являются дочерними структурами банков, и, соответственно, имеют возможность получать кредиты на отличных от рыночных, льготных, условиях. Необходимо сделать поправку, что такого рода капитал является заемным только по форме, а не по сути, поскольку предоставляется в рамках группы взаимозависимых лиц3. Эмиссия облигаций — второй по величине источник заемного капитала — остается крайне нераспространенным механизмом, доступным только единицам компаний.

2 В базу исследования включена 101 лизинговая компаниякоторые составляют 93% рынка лизинговых услуг России по объему лизингового портфеля, по методике, используемой рейтинговым агентством «Эксперт РА».

3 С точки зрения МСФО операции внутри группы взаимозависимых лиц подлежат исключению при составлении консолидированной финансовой отчетности.

Таблица 2

Источники формирования капитала лизинговых компаний

Источник Средневзвешенное значение за период 2005-2011 гг.

Кредиты банков, в т.ч.: 229,6 62%

-Российских 188,1 51%

-Зарубежных 413 11%

Прочие займы юридических и физических лиц 25,8 7%

Коммерческие кредиты поставщиков 4,7 1%

Авансы лизингополучателей 58,7 16%

Собственный капитал, в т.ч.: 30,3 8%

-Уставный капитал 12,0 3%

-Прибыль 18,3 5%

Средства бюджетной системы 1,2 0%

Эмиссионные долговые ценные бумаги 15,5 4%

Секьюритизация лизинговых активов 3,3 1%

Всего 368,9 100%

При этом размер собственного капитала, представленного в основном уставным капиталом и нераспределенной прибылью, остается минимальным (3% и 5% соответственно). В отличие от международного опыта, в России нет публичных лизинговых компаний, акции которых торгуются на фондовых биржах, что существенно сокращает возможности привлечения акционерного капитала. С другой стороны отсутствует возможность проведения независимой рыночной оценки компании.

Исходя из результатов полученного анализа, лизинговым компаниям России необходима диверсификация источников привлечения заемного капитала. Однако для этого необходим достаточный уровень собственного капитала, готовность к раскрытию информации, а также соответствие международным корпоративным стандартам.

В процессе проведения анализа эффективности структуры капитала была поставлена задача выделить типологические группы по особенностям формирования и привлечения капитала. Группировка лизинговых компаний была произведена по принципу конкурентных преимуществ с точки зрения источников формирования капитала, имеющихся у лизинговых компаний: доступ к финансовым ресурсам, доступ к произведенным предметам лизинга.

Таким образом, автором предложена классификация лизинговых компаний, состоящая из 3-х типологческих групп:

• лизинговые компании, созданные финансовыми институтами (далее — Группа 1);

• лизинговые компании, созданные крупными промышленными предприятиями (далее — Группа 2);

• лизинговые компании, учредителями которых являются прочие юридические и физические лица (далее - Группа 3).

Анализ практической деятельности лизинговых компаний на горизонте

5 лет показал наличие некоторых проблем на пути достижения эффективной

структуры капитала, а также выявил ряд особенностей, грамотный учет

которых позволит достичь наиболее оптимального значения показателей

эффективной структуры капитала.

Структура капитала лизинговых компаний, образованных финансовыми

институтами, характеризуется высокой долей заемного капитала (91%-96%),

при этом его стоимость относительно низкая (Таблица 3). С другой стороны,

доходность капитала находится на достаточно низком уровне (0,1%-0,5%),

что свидетельствует о высокой конкуренции между компаниями.

Относительно невысокая доля маржи в составе «лизингового процента»

(0,07%-0,12%) свидетельствует о высокой конкуренции между компаниями

группы, а также об использовании так называемого «эффекта масштаба»,

когда при небольшом относительном показателе, абсолютное значение

маржи весьма существенно.

Лизинговые компании, образующие вторую типологическую группу,

выделенную в рамках исследования, в своей основе ориентируются на

возможность приобретения предметов лизинга на отличных от рыночных

условиях. Поскольку лизинговые компании, представляющие данную

группу, образованы производителями техники, машин и оборудования,

главной задачей такого рода хозяйствующих субъектов является реализация

произведенной «материнскими» структурами продукции, и по отношению

19

Таблица 3

Анализ структуры капитала лизинговых компаний

Группа Показатель 2007 2008 2009 2010 2011

СК/(СК+ЗК),% 4,31% 3,71% 4,73% 8,82% 6,27%

Стоимость СК,% 1,60% 12,14% 0,21% 0,32% 10,94%

- Стоимость ЗК,% 3,56% 6,00% 7,78% 5,52% 3,59%

Ё \УАСС,% 3,48% 6,22% 7,42% 5,06% 4,05%

Маржа/ка питал,% 2,15% 0,39% 0,52% 0,12% 0,53%

«Лизинговый процент», % 5,63% 6,62% 7,94% 5,18% 4,59%

Маржа/лизинговый процент 0,38 0,06 0,07 0,02 0,12

СК/(СК+ЗК),% 28,76% 26,24% 24,08% 23,46% 29,87%

Стоимость СК,% 13,18% 19,69% 3,24% 3,66% 3,39%

рч Стоимость ЗК,% 5,76% 7,31% 11,01% 7,91% 7,39%

1 \УАСС,% 7,89% 10,55% 9,14% 6,92% 6,20%

£ и Маржа/капитал,% 3,53% 3,27% 1,34% 2,29% 4,43%

«Лизинговый процент», % 11,42% 13,83% 10,47% 9,21% 10,63%

Маржа/лизинговый процент 0,31 0,24 0,13 0,25 0,42

СК/(СК+ЗК),% 12,89% 12,49% 18,79% 26,90% 19,72%

Стоимость СК,% 14,99% 22,96% 3,94% 6,55% 11,05%

го Стоимость ЗК,% 7,17% 8,47% 10,95% 9,15% 8,05%

с с \УАСС,% 8,18% 10,28% 9,63% 8,45% 8,36%

£ и Маржа/капитал,% 2,82% 4,49% 4,57% 4,94% 4,36%

«Лизинговый процент», % 11,00% 14,77% 14,21% 13,39% 13,00%

Маржа/лизинговый процент 0,26 0,30 0,32 0,37 0,34

к ним лизинговые компании выступают дополнительным каналом продаж. На основе результата практического анализа выделенных компаний, были определены некоторые особенности, оказывающие влияние на эффективность структуры капитала. Отличительными характеристиками структуры капитала компаний рассматриваемой группы являются:

• Относительно высокая средневзвешенная стоимость капитала, которая находилась в диапазоне от 6,20% до 10,55%;

• Невысокое значение доходности капитала: от 1,34% до 4,43%. Статистические данные лизинговых компаний, образующих 3-ю

типологическую группу, вскрыли ряд существенных особенностей, оказывающих влияние на формирование эффективной структуры капитала лизинговых компаний. Среди них:

• Высокая стоимость собственного и заемного капитала (3,94%-22,96% и 7,17%-Ю,95% соответственно);

• Высокое значение «лизингового процента» (11%-14,77%);

• Относительно высокое значение показателя «маржа/лизинговый процент» (0,26-0,37).

Результатом практического анализа структуры капитала стал вывод об обратной зависимости совокупного размера капитала компаний и эффективности его структуры. Было установлено, что на процесс привлечения капитала существенное влияние оказывает информационная асимметрия, присутствующая на рынках капитала.

3. Факторы, оказывающие влияние на формирование структуры капитала лизинговых компании.

Решение вопроса о формировании структуры капитала, а также оценка ее эффективности основывается на выявлении фактов, влияющих на механизм формирования и управления структурой капитала. Автором был предложен собственный механизм управления структурой капитала лизинговых компаний, включающий в себя следующие звенья:

1. Определение потребности в капитале;

2. Оценка стоимости его компонентов;

3. Оценка маржинальности лизинговых операций;

4. Определение соотношения компонентов структуры капитала;

5. Привлечение капитала;

6. Мониторинг заданных целевых значений по эффективности структуры капитала и обеспечение его возвратности.

Для выявления факторов, влияющих на данный процесс, был проведен

анализ по каждому элементу управления. Результатом такого

исследования стала систематизация выявленных факторов по

возможности воздействия и управления ими, представленная в таблице 4.

Так, факторы на которые хозяйствующий субъект не может оказывать

влияния, определены как внешние, а факторы, которые находятся в поле

21

Таблица 4

Факторы, влияющие на процесс управления структурой капитала

Элементы управления структурой капитала Внешние факторы Внутренние факторы

Политика НТП Корпоративная культура Стадия экономическог о цикла Макроэк. конъюнктура конкуренты контрагенты Сегмент рынка Организационн о-правовая форма Соотношение СК и ЗК Размер капитала компании

Определение потребности в капитале X X X X X X X

Оценка стоимости компонентов X X X X X X

Оценка маржинальности лизинговых операций X X X X X X X X

Определение соотношения компонентов в структуре капитала X X X X X X

Привлечение капитала X X X X X X X X X

Мониторинг заданных целевых значений по эффективности структуры капитала и обеспечение его возвратности X X X X X X X

управления - внутренними. Был выявлен различный спектр факторов внешнего и внутреннего характера, а также определено, что управление структурой капитала осуществляется исходя из профессиональной компетенции менеджеров лизинговых компаний, и не существует единого процесса принятия решений в области структуры капитала. Важным моментом управления структурой капитала является необходимость учета факторов внешней и внутренней среды, поскольку они оказывают различное влияние на ее эффективность.

Если внешние факторы задают некоторое поле для деятельности лизинговых компаний, то внутренние являются непосредственно объектом управления, среди которых существенное влияние на структуру капитала оказывают занимаемый сегмент рынка, конкуренция, взаимоотношения между финансовыми институтами и конкурентами.

4. Механизм формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний.

На основе уточнения и формулирования некоторых теоретических понятий финансового менеджмента, а также результатов практического исследования структуры капитала российских лизинговых компаний был сформулирован авторский механизм формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний.

Разработка авторского механизма формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний позволила теоретические положения управления структурой капитала применить в практической плоскости, опираясь на качественные и количественные показатели.

Процесс формирования эффективной структуры капитала предполагает установление целевых параметров формирования структуры капитала (целевой структуры капитала), которая позволяет обеспечить достижение критериев эффективной структуры капитала. Одним из критериев достижения эффективной структуры капитала является максимизация показателя маржи лизинговой компании. Показатель маржи с одной стороны

23

Выбор критериев формирования эффективной структуры капитала

Доходность X у Минимизация \ у Минимизация капитала ) ( стоимости ) ( финансового / \ капитала у V риска

Эффективная структура капитала Рис. 2. Механизм формирования эффективной структуры капитала

лизинговых компаний

определяется ценой лизинговой услуги, а с другой — средневзвешенной стоимостью капитала. Таким образом, формирование эффективной структуры капитала осуществляется по трем основным направлениям:

1. повышение маржинальности лизинговых операций за счет привлеченного капитала;

2. минимизация средневзвешенной стоимости капитала лизинговых компаний;

3. минимизация уровня финансового риска.

Исходя из вышесказанного, принятие решения в области структуры капитала это поиск компромисса между риском и доходностью. Рост заемного капитала влечет увеличение финансовых рисков, порождая угрозу банкротства. В то же время, компании, привлекающие заемный капитал, имеют возможность более существенного экономического роста вследствие использования эффекта финансового рычага.

Предложенный механизм формирования структуры капитала лизинговых компаний носит комплексный характер, охватывающий все логические этапы формирования структуры капитала: от анализа исторических данных и факторов их сформировавших, до мониторинга ключевых показателей, характеризующих эффективность структуры капитала.

5.Научно-обоснованные рекомендации по повышению эффективности структуры капитала.

Для решения задачи по практическому повышению эффективности структуры капитала лизинговых компаний был сформулирован ряд практических рекомендаций для лизинговых компаний, осуществляющих свою деятельность на территории РФ. При этом практические рекомендации представлены для каждой типологической группы в отдельности, поскольку было доказано, что лизинговые компании в выделенных группах имеют различную эффективность структуры капитала, и, следовательно, практические рекомендации будут различны. Обобщенно практические

25

рекомендации представлены в таблице 5. Так, структура капитала лизинговых компаний, образованных финансовыми институтами, характеризуется высокой долей заемного капитала, при этом его стоимость достаточно низкая. С другой стороны, доходность капитала минимальна, что свидетельствует о высокой конкуренции между компаниями. Проведенный анализ, показал высокую долю заемного капитала в структуре, низкую стоимость заемного капитала, а также минимальное значение показателя «маржа/капитал». В сложившейся ситуации усилия по повышению эффективности структуры капитала предлагается сконцентрировать на повышении маржинальности лизинговых операций, поскольку потенциал дальнейшего снижения стоимости заемного капитала весьма ограничен.

Структура капитала лизинговых компаний Группы 2 позволяет продолжить наращивание более дешевого заемного капитала, для достижения меньших значений средневзвешенной стоимости. Одновременно с этим, в целях снижения стоимости собственного капитала, и повышения финансовой устойчивости компаний, собственникам компаний целесообразно капитализировать чистую прибыль и использовать ее в инвестирование лизинговой деятельности. Параллельно с этим следует продолжить тенденцию увеличения показателя «маржа/капитал» за счет роста маржи.

Исходя из особенностей структуры капитала лизинговых компаний третьей типологической группы, автором предложено обратить внимание на снижение стоимости собственного и заемного капитала и привлечение дополнительного заемного капитала в рамках работы по минимизации его средневзвешенной стоимости.

В процессе определения эффективности структуры капитала лизинговых компаний было установлено, что существенное влияние на данный процесс оказывают меры государственной поддержки лизинговой отрасли. В свете обсуждения возможности отмены налоговых льгот для

Таблица 5

Практические рекомендации по повышению эффективности структуры

капитала лизинговых компаний

Группа Задача Рекомендация

Группа 1 Повышение маржи Разработка системы коэффициентов финансовой устойчивости

Анализ основных видов деятельности для определения точки безубыточности

Определение доходности долгосрочных инвестиционных проектов

Анализ структуры активов и их ликвидности

Снижение стоимости капитала Определение возможности выхода на зарубежные рынки капитала

Выпуск инфраструктурных облигаций

Привлечение государственной поддержки при реализации социально значимых проектов и получение налоговых льгот

Инновационные формы привлечения капитала и секьюритизация лизинговых активов

Диверсификация источников привлечения капитала

Группа 2 Повышение маржи Проработка вопроса о предоставлении налоговых льгот по налогу на имущество

Разработка и развитие новых высокомаржинальных продуктов

Ориентация на сервис и послепродажное обслуживание предметов лизинга

Снижение стоимости капитала Получение кредитного рейтинга международных рейтинговых агентств

Повышение деловой репутации

Капитализация прибыли

Группа 3 Привлечение капитала Получение рейтинга от российских рейтинговых агентств

Формирование команды профессиональных менеджеров

Представление лизинговых услуг синдикатом лизинговых компаний

Повышение маржи Проведение маркетинговых кампаний, направленных на презентацию лизинга и представляемых услуг

Представление лизинговых услуг синдикатом лизинговых компаний

Привлечение агентов для реализации оказываемых компанией лизинговых услуг

Установление долгосрочных партнерских отношений с существующими клиентами

Развитие дополнительных услуг и послепродажного обслуживания

лизинговой деятельности был проведен существующих мер с позиции поступления

анализ эффективности налоговых платежей в

консолидированный бюджет, и с точки зрения субъектов экономики, участвующих в лизинговых сделках. На основе статистических данных было доказано, что существует взаимная выгода от предоставления налоговых льгот. Бюджетная система взамен налога на имущество (в случае отмены налоговых льгот) получает налог на прибыль лизингодателей и лизингополучателей от реализации продукции, произведенной на взятом в лизинг оборудовании, и НДС с лизинговых платежей. Лизинговые компании увеличивают масштабы своего бизнеса, увеличивая прибыль. Лизингополучатели обновляют основные производственные фонды и получают возможность производить более конкурентоспособную продукцию по новейшим технологиям, что напрямую коррелирует с главной заявленной задачей государства в экономической политике — построение инновационной экономики.

III. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ И ВЫВОДЫ

1. На основе рассмотрения и анализа различных научных трактовок понятий «капитал», «структура капитала», «эффективность», представленных в трудах отечественных и зарубежных ученых, было сформулировано авторское определение «эффективной структуры капитала лизинговых компаний». Оно представляет собой соотношение показателей, характеризующих доходность, затратность и риск вложенного капитала, с учетом особенностей лизинговой деятельности, целью которого является повышение эффективности деятельности лизинговой компании, достижение ключевых финансовых целей, задаваемых собственниками и менеджментом.

Проведенный анализ эволюции теорий структуры капитала позволил сделать вывод о том, что в современной экономической науке понятие «эффективная структура капитала» не было определено.

2. Разработана собственная классификация лизинговых компаний. В результате анализа особенностей формирования структуры капитала было установлено, что на данный процесс оказывают влияние концепция его

28

формирования и подходы к оценке. Лизинговые компании, представленные в России, были сгруппированы в три группы: образованные финансовыми институтами, образованные производителями машин, техники и оборудования, прочие компании. На исследуемом рынке анализировались факторы, оказывающие влияние на процесс привлечения капитала. В ходе исследования была проведена оценка структуры капитала по показателям ее эффективности.

3. Были выявлены факторы, оказывающие влияние на формирование структуры капитала лизинговых компании. Факторы были сгруппированы нами в два блока: внутренние и внешние. Внешние факторы задают поле для деятельности лизинговых компаний и не находятся у них под контролем, и, соответственно, являются условиями, которые следует принять в полном объеме при ведении своей деятельности. Внутренние факторы находятся под контролем, могут в той или иной степени влиять на процесс формирования структуры капитала, являясь объектом управления.

4. Разработан механизм формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний. Автором был предложен собственный механизм, учитывающий все логические звенья: от определения потребности в капитале до мониторинга заданных целевых значений показателей эффективности. Предложенный механизм позволил теоретические положения в области формирования структуры капитала применить в практической плоскости на основе количественных и качественных показателей.

5. Выявлены резервы повышения эффективности структуры капитала лизинговых компаний различного типа. Предложенные практические рекомендации представлены для каждой выделенной типологической группы, с учетом факторов, оказывающих на них влияние. В процессе анализа были выделены слабые места, позволившие определить возможные резервы для повышения эффективности структуры капитала.

29

IV. СПИСОК ОПУБЛИКОВАННЫХ РАБОТ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в журналах, определенных ВАК Минобрнауки России:

1. Коренев И.А. Тенденции рынка лизинга в посткризисный период / И.А. Коренев // Финансовая аналитика: проблемы и решения. — 2011. - № 25. — С. 31-36. (0,6 пл.).

2. Коренев И.А. Ускоренная амортизация и оборачиваемость капитала лизинговых компаний / И.А. Коренев // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2011. - № 41. - С.44-50. (0,7 пл.).

3. Коренев И.А. Особенности привлечения заемного капитала лизинговыми компаниями / И.А. Коренев // Финансовая аналитика: проблемы и решения. -2012. № 26. - С.34-39. (0,6 пл.).

4. Коренев И.А. Процесс формирования эффективной структуры капитала лизинговых компаний / И.А. Коренев // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2013. № 17. - С.39-44. (0,5 пл.).

5. Коренев И.А. Понятие эффективной структуры капитала лизинговых компаний / И.А. Коренев // Финансовая аналитика: проблемы и решения.

- 2013. № 31. - С.32-39. (0,9 пл.).

Статьи в других научных журналах и изданиях:

6. Коренев И.А. Рынок лизинга как важнейший индикатор инвестиций в основной капитал / И.А. Коренев // Инвестиционные аспекты инновационной деятельности: Сборник докладов по материалам круглого стола кафедры «Инвестиционный менеджмент» 13 апреля 2011 года. Москва: Финансовый университет, кафедра «Инвестиционный менеджмент», 2011. - С. 17-23. (0,4 пл.).

7. Коренев И.А. Теоретические аспекты формирования структуры капитала в современных условиях / И.А. Коренев // Экономика, управление, право.

- 2011. - № 8. - С.20-26. (0,6п.л.).

8. Коренев И.А. Финансирование инновационных процессов на основе механизма лизинга / И.А. Коренев // Инвестиции как условие реализации

30

инноваций: Сборник докладов по материалам круглого стола кафедры «Инвестиционный менеджмент» 27 октбяря 2011 года. Москва: Финансовый университет, кафедра «Инвестиционный менеджмент», 2011.-С. 62-68.(0,4 пл.).

9. Коренев И.А. Структура капитала лизинговых компаний: оценка и пути повышения ее эффективности / И.А. Коренев // Сборник материалов IV международной научно-практической конференции European Science and Technology . - Мюнхен, Германия.: Vela Verlag Waldkraiburg — Munich — Germany 2013. С. 614-618 (0,5 пл.).

10. Коренев И.А. Эффективная структура капитала лизинговых компаний и показатели их характеризующие / И.А. Коренев // Экономические и социальные науки: прошлое, настоящее, будущее. Материалы II Международной научно-практической конференции, 10 апреля 2013 г. — М.: Издательский дом «Экономическая газета», 2013. С.75-77 (0,2 пл.).

Подписано в печать. Формат А5 Бумага офсетная. Печать цифровая. Тираж 120экз. Заказ № 153 Типография ООО "Ай-клуб" (Печатный салон МДМ) 119146, г. Москва, Комсомольский пр-т, д.28 Тел. 8(495)782-88-39