Международный финансовый менеджмент в условиях формирования глобального финансового рынка тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Международный финансовый менеджмент в условиях формирования глобального финансового рынка"

На правах рукописи

МАМЕДОВ АРТУР ОСКАРОВИЧ

МЕЖДУНАРОДНЫЙ ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ В УСЛОВИЯХ ФОРМИРОВАНИЯ ГЛОБАЛЬНОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА

Специальности 08 00.10 - «Финансы, денежное обращение и кредит» 08 00 14 - «Мировая экономика»

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

Москва - 2007

003065635

Диссертационная работа выполнена на кафедре «Финансы и цены» ГОУ ВПО «Российской экономической академии им Г В Плеханова»

Научный консультант - Заслуженный деятель науки РФ,

доктор экономических наук, профессор СЛЕПОВ Владимир Александрович

Официальные оппоненты - доктор экономических наук, профессор

БУРЛАЧКОВ Владимир Константинович

- доктор экономических наук, профессор ЖИЛКИНААнна Николаевна

- доктор экономических наук, профессор ОРЕШКИН Валерий Алексеевич

Ведущая организация - Академия народного хозяйства при Прави-

тельстве Российской Федерации

Защита состоится «24» октября 2007 г в 14 час на заседании диссертационного совета Д 212 196 02 при Российской экономической академии им Г В Плеханова по адресу 115998 , г Москва, Стремянный пер , д 36, ауд 353

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Российской экономической академии им Г В Плеханова

Автореферат разослан «4» сентября 2007 г

Ученый секретарь диссертационного совета доктор экономических наук, профессор

лминич И П

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Развитие финансовой глобализации, усиление взаимозависимости и открытости национальных экономик предопределяют формирование нового типа международных экономических отношений, основанного на тесном сотрудничестве хозяйствующих субъектов различных стран Основным субъектом складывающегося типа валютно-финансовых отношений являются транснациональные корпорации (ТНК) Их главные особенности состоят в осуществлении предпринимательской деятельности в нескольких странах, международной диверсификации активов, широком использовании мирового рынка для формирования финансовых ресурсов, управлении глобальными потоками товаров и капиталов

Ведение международного бизнеса дает ТНК ощутимые конкурентные преимущества В частности, они способны приобретать и широко использовать наиболее передовые технологии, минимизировать затраты на приобретение сырья и выплату заработной платы за счет размещения производства в наиболее привлекательных для инвестиций регионах мира, оптимизировать налогообложение, применяя трансфертные цены и аккумулируя финансовые ресурсы в офшорных зонах, привлекать заемные средства на наиболее льготных условиях, избегать уплаты высоких таможенных пошлин В то же время ТНК подвергаются специфическим финансовым рискам, связанным с колебаниями валютных курсов, возможными ограничениями на репатриацию прибыли, изменениями в налогообложении

Финансовая глобализация охватила и Россию, экономика которой последовательно трансформируется в мировое хозяйство Вклад транснациональных корпораций в национальную экономику, в обеспечение потребностей населения значим и перспективен в долгосрочном плане Современный этап развития предпринимательства в России отличается значительной долей ТНК в инновациях и инвестициях, способствующих масштабной и эффективной трансформации российской экономики

Формирующиеся российские транснациональные корпорации с сетью зарубежных дочерних компаний испытывают необходимость в разработке современной концепции и создании гибкого механизма международного финансового

менеджмента, использовании современной системы методов и инструментов финансового управления Важно обеспечить соответствие методов и инструментов международного финансового менеджмента, используемых российскими ТНК, задачам ускоренного расширения их деятельности и активного участия в процессе финансовой глобализации В этом состоит актуальность данного исследования

Степень разработанности темы Проблемы международного финансового менеджмента разработаны в исследованиях отечественных и зарубежных ученых и практиков Среди работ в данной области следует отметить труды Г Александера, Э Бартова, Дж Бейли, М Бертонеша, Р Брейли, Ю Бригхема, Дж Ван Хорна, Л Гапенски, Р Клика, Ф Лиса, Дж Коваля, Л Крушвица, Дж Мадуры, С Майерсона, Л Мауэра, М Миллера, Ф Модильяни, Р Найта, С Росса, Ю Фамы, Г Шарпа, М Энга и других

В России отдельные фрагменты международного финансового менеджмента исследовались И Т Балабановым, В В Бочаровым, А Е Дворецкой, Б В Глуховым, А Н Жилкиной, В В Ковалевым, М А Крейниной, А Г Куликовым, ЕВ Лисицыной, В А Ляшным, НБ Рудыком, В А Слеповым, ИП Хоминич, А Д Шереметом и другими

Проведенное изучение работ по международному финансовому менеджменту показало, что особенности формирования финансовых ресурсов ТНК и среды деятельности международного бизнеса, риск-менеджмент в сфере глобальных финансов, стоимость капитала ТНК, оптимизация финансовых потоков, финансовая стратегия ТНК недостаточно исследованы в теории управления корпоративными финансами Не решены вопросы оценки эффективности используемых методов и инструментов международного финансового менеджмента Очевидна необходимость комплексного и глубокого исследования этих и других проблем развития международного финансового менеджмента

Объектом исследования выступает совокупность экономических отношений, возникающих при формировании и использовании финансовых ресурсов транснациональных корпораций в условиях формирования глобального финансового рынка

Предметом исследования является международный финансовый менеджмент как система управления активами и пассивами, финансовыми потоками, рентабельностью и стоимостью капитала ТНК

Цель исследования состоит в разработке концепции международного финансового менеджмента, позволяющей повысить эффективность использования финансовых ресурсов ТНК и максимизировать их рыночную стоимость

Для достижения этой цели в диссертации были поставлены следующие логически связанные задачи

- изучить с использованием методов нелинейной динамики развития мирового финансового рынка особенности процессов, происходящих на этом рынке, составляющем среду осуществления международного финансового менеджмента,

- разработать методологические основы экономико-математического моделирования процессов, протекающих в сферах глобальных финансов и международного финансового менеджмента,

- выявить специфику валютных рисков и эффективные методы управления ими,

- исследовать процесс формирования собственных и заемных средств

ТНК,

- изучить и обобщить методы оценки эффективности инвестиционных проектов ТНК,

- раскрыть особенности налогового администрирования в ТНК и формирования стоимости их капитала,

- выявить конкурентные преимущества ТНК, реализуемые путем эффективного управления краткосрочными активами и пассивами,

- разработать концепцию финансовой стратегии российских ТНК

Теоретические и методологические основы исследования составляют труды российских и зарубежных ученых и специалистов-практиков по финансово-экономическим проблемам международного финансового менеджмента, а также действующие нормативные акты по регулированию внешнеэкономических отношений в РФ В процессе исследования использованы принципы диалектической логики, системного анализа и синтеза В рамках систематизации полученных данных применялись экономико-статистические методы

Эмпирическую основу исследования составили

- материалы Государственной думы, Правительства РФ, Центрального банка РФ, Министерства финансов РФ, а также материалы семинаров, совеща-

ний, научно-практических конференций по международному финансовому менеджменту,

- статистические и аналитические материалы органов государственной власти Российской Федерации (Министерства финансов РФ, Федеральной службы государственной статистики РФ), зарубежных государств и международных организаций (Международного валютного фонда, Всемирного банка), финансовая отчетность корпораций,

- публикации в специальной периодической печати России и зарубежных стран по проблемам международного финансового менеджмента

Научная новизна работы состоит в разработке концепции международного финансового менеджмента, основанной на методологии нелинейного развития глобального финансового рынка, использовании системы методов и инструментов оптимизации финансовых потоков и максимизации рыночной стоимости ТНК

В рамках исследования обоснованы следующие новые научные выводы

• предложена методология исследования международного финансового менеджмента, основанная на учете нелинейной динамики мирового финансового рынка как сферы деятельности ТНК и предполагающая наличие прямых и обратных связей между финансовым рынком и управленческими решениями, принимаемыми в ходе использования методов и инструментов финансового менеджмента ТНК,

• разработана концепция современных рыночных процессов, отличающаяся от предыдущих пониманием финансового рынка как совокупности периодически сменяемых состояний - от случайного процесса до фрактальности, предопределяемых изменениями в потоках информации, поступающей на мировой финансовый рынок, обусловливающей смену трендов в динамике цен финансовых активов и определяющей разработку и принятие эффективных решений в сфере международного финансового менеджмента,

• развито понятие эффективности рынков, определяемой степенью полноты и устойчивости информационных потоков, порождаемых долгосрочными тенденциями в технологическом развитии экономики, а также выявлены факторы, влияющие на эффективность мирового финансового рынка (более сильный по сравнению с национальными рынками эффект асимметричности информации, высокая конкуренция, наличие долгосрочных циклов конъюнктуры), опре-

деляющие специфику среды осуществления международного финансового менеджмента,

• разработаны новые методологические подходы к моделированию глобального финансового рынка и международного финансового менеджмента, состоящие в применении в данной сфере моделей, основанных на нелинейных связях и описывающих процесс нарастания в системе новых элементов, обеспечивающих изменения в происходящих процессах,

• предложены оптимизационные модели стоимости капитала, капитализации, финансовых потоков, финансовой стратегии ТНК, позволяющие разрабатывать и реализовывать в сфере международного финансового менеджмента решения, направленные на максимизацию рыночной стоимости ТНК, показателей их прибыли и рентабельности

• на основе классификации финансовых и страновых рисков сформулированы основные стратегии риск-менеджмента ТНК, определяющие алгоритмы, методы и инструменты управления этими рисками, в том числе при реализации инвестиционных проектов ТНК,

• выявлены факторы, определяющие стоимость капитала ТНК доступность для международных корпораций кредитных ресурсов мирового финансового рынка, инвестиционная привлекательность вследствие глобальности осуществляемых операций, диверсификация деятельности, интегрированность в мировую экономику, устойчивость в условиях циклических колебаний,

• разработан алгоритм расчета чистой приведенной стоимости инвестиционных проектов дочерних компаний ТНК и родительской корпорации, характеризующийся использованием коэффициентов, учитывающих страновой риск и расхождение в динамике валютного курса и инфляции в стране осуществления инвестиционного проекта и позволяющих повысить точность вычислений,

• на основе анализа денежных потоков, оборотного капитала, налогового администрирования и трансфертного ценообразования разработана экономико-математическая модель оптимизации доходности акционерного капитала ТНК с использованием в качестве ограничений соотношений темпов роста налоговых платежей по сравнению с темпами роста поставок между дочерними компаниями и темпами увеличения доходности акционерного капитала,

• на основе изучения современного мирового опыта, практики финансовой деятельности зарубежных ТНК предложены механизмы адаптации методов и инструментов международного финансового менеджмента к деятельности российских ТНК в целях решения таких приоритетных задач, как активизация концентрации капитала, расширение международного инвестирования, повышение эффективности управления структурой капитала, рост капитализации корпораций,

• разработана концепция финансовой стратегии российских ТНК, основанная на взаимосвязи корпоративной и финансовой стратегий, выявлении особенностей финансовой стратегии и ее значения для развития ТНК, определении целей и задач, анализе структурных элементов, характеристике методов, инструментов и этапов ее разработки, формировании приоритетов, экономико-математическом моделировании финансовой стратегии

На защиту выносятся следующие наиболее существенные результаты диссертационного исследования

- концепция финансового рынка как совокупности периодически сменяемых состояний - от случайного процесса до фрактальности, предопределяющей использование нелинейных моделей в сфере международного финансового менеджмента,

- оптимизационные модели стоимости капитала, капитализации, финансовых потоков и финансовой стратегии ТНК,

- адаптированные к российским условиям методы и инструменты международного финансового менеджмента, используемые для активизации концентрации капитала, повышения эффективности управления его структурой, роста капитализации корпораций,

- концепция финансовой стратегии российских ТНК, направленная на увеличение рентабельности активов и активизацию прямых зарубежных инвестиций

Практическая значимость работы определяется тем, что научные идеи о нелинейном характере современных рыночных процессов и методологии их моделирования, теоретические выводы о приоритетах развития и финансовой стратегии российских ТНК, составляющие научную новизну исследования, воплощены автором в конкретных рекомендациях и предложениях по повышению эффективности финансового менеджмента в российских ТНК Разработанные

автором рекомендации, сформулированные выводы и оценки могут быть использованы Министерством финансов РФ, Министерством экономического развития и торговли РФ при разработке методических документов в сфере корпоративной финансовой политики, а также Центральным банком РФ при формировании валютной и кредитной политики Результаты диссертации могут быть также использованы ТНК при разработке финансовой стратегии Кроме того, материалы и выводы исследования используются учебными заведениями при преподавании финансовых дисциплин и проведении научных исследований

Апробация результатов исследования. Диссертация явилась результатом многолетних исследований автора, основанных на изучении теоретических и методологических проблем международного финансового менеджмента

Разработанные автором рекомендации по применению современных инструментов и методов международного финансового менеджмента использованы рядом крупнейших российских корпораций в сфере международного бизнеса

Материалы исследования используются в учебном процессе при обучении студентов, получающих первое и второе высшее образование в РЭА им Г В Плеханова, Московской международной высшей школе бизнеса «МИРБИС» при подготовке слушателей по программе МВА, Академии менеджмента и рынка (АМиР) при повышении квалификации преподавателей и консультантов, а также в обучении специалистов в соответствии с государственным планом подготовки управленческих кадров для финансовой сферы экономики Российской Федерации

Кроме того, научные идеи и результаты исследования раскрыты автором в многочисленных докладах на семинарах, конференциях, совещаниях регионального, всероссийского и международного уровней

Публикации Основные положения исследования получили отражение в опубликованных работах общим объемом 46,1 п л

2 СОДЕРЖАНИЕ И ОСНОВНЫЕ ПРОБЛЕМЫ ИССЛЕДОВАНИЯ

Во введении обоснована актуальность избранной темы, сформулированы цель и задачи исследования, раскрыта научная новизна и изложены основные результаты, выносимые на защиту

Первая группа проблем, исследованных в диссертации, связана с разработкой современной концепции нелинейности рыночных процессов, а также с экономико-математическим моделированием процессов, протекающих на глобальном финансовом рынке, представляющем собой среду деятельности ТНК и международного финансового менеджмента

Международный финансовый менеджмент представляет собой интегрированную систему управления финансовыми потоками международных компаний и прежде всего ТНК Данная система включает следующие основные элементы анализ тенденций развития глобального финансового рынка как среды деятельности ТНК, управление финансовыми и прежде всего валютными рисками, управление долгосрочными и краткосрочными активами и пассивами ТНК, разработку финансовой стратегии ТНК

Глобальный финансовый рынок представляет собой экономическую среду деятельности тнк и соответственно среду, в которой осуществляется международный финансовый менеджмент Знание закономерностей формирования и эволюции этой среды является обязательным условием принятия обоснованных и эффективных решений в сфере международного финансового менеджмента С институциональной точки зрения глобальный финансовый рынок является совокупностью кредиторов и должников, инвесторов и функционирующих предпринимателей, а также сферой международных операций, связанных с движением капиталов и расчетами в иностранных валютах С экономической точки зрения глобальный финансовый рынок представляет собой систему перераспределения финансовых ресурсов в мировой экономике в процессе достижения и реализации конкурентных преимуществ участниками рыночных отношений

Развиваемые на протяжении XIX в и большей части XX в представления о механизме функционирования глобального финансового рынка состояли в экстраполяции на данный сектор мировой экономики общетеоретических кон-

целций рыночного равновесия При этом экономическая динамика понималась как процесс возвращения к равновесному состоянию после временных отклонений, вызванных действием экзогенных факторов

Кардинальные изменения в понимании рыночного процесса произошли в 70-е годы XX в с появлением работ по нелинейной экономической динамике У Барнетта, В -Б Занга, Б Мандельброта, Э Петерса, в которых была сформулирована новая теоретическая концепция исследования рынков, в том числе глобального финансового рынка Смена линейной концепции на нелинейную привела к пересмотру основных принципов и методов осуществления международного финансового менеджмента, предопределила развитие его методов и инструментов, применение нелинейных моделей

Основой прежней концепции являлась теория общего равновесия и ее практическое приложение - гипотеза эффективных рынков Гипотеза эффективных рынков исходит из наличия совершенной конкуренции и симметричной информации, находящейся в распоряжении продавцов и покупателей В этом плане она противоречит активно развиваемой в течение последнего десятилетия теории асимметричной информации, доказывающей наличие объективных различий в ценности сведений, которыми обладают конкретные участники сделок Гипотеза эффективных рынков в целом не согласуется с реалиями глобального финансового рынка как среды осуществления международного финансового менеджмента Во-первых, на мировом финансовом рынке эффект асимметричной информации проявляется значительно сильнее, чем на национальных рынках Это связано со значительным числом участников международных финансовых отношений, их территориальной раздельностью, различимыми в интересах, с особенностями проводимой ими политики Во-вторых, издержки финансового анализа на глобальном финансовом рынке значительно выше, чем на национальных рынках Это предопределяет консервативное поведение большого числа инвесторов, действующих на мировом финансовом рынке В-третьих, циклические процессы, протекающие на глобальном финансовом рынке, значительно сложнее аналогичных процессов в национальной экономике Это предопределено различиями в циклическом развитии конкретных стран, а также значительными различиями в процессах, протекающих в развитых и развивающих странах

С теоретической точки зрения представляется очевидным, что все разнообразие рынков (услуг, товаров, технологий, работ, труда, финансовых инструментов) не может обладать одинаковой эффективностью В этой связи целесообразно трактовать рыночную эффективность как степень влияния новой информации, поступающей на конкретный рынок, на динамику цен на данном рынке Такой критерий позволяет ранжировать рынки по степени эффективности

Финансовый рынок по степени эффективности значительно отличается от других рынков На рынках товаров, технологий и услуг вся имеющаяся в расположении хозяйствующих субъектов информация не учитывается в ценах одномоментно Это связано с тем, что накопление информации происходит в ходе исследований и проведения технологических разработок Закрытость таких сведений -резко ограничивает, а в большинстве случаев исключает их воздействие на текущие цены Информация становиться доступной участникам рынка только после поступления нового товара и новых технологий на рынок В данном случае эффективность рынка проявляется не в ценах, а в конкурентной борьбе за техническое совершенство выпускаемых товаров Использование инноваций позволяет занять лидирующие позиции на рынке и увеличить доходность Применение уникальной информации (новых технологий) защищается патентами Критериями эффективности рынков товаров, технологий и услуг являются степень конкуренции, возможности доступа на конкретный рынок, измеряемые, в частности расходами на рекламу для новых участников, перспективность использования на данном рынке инноваций (появление новых, технически передовых товаров и технологий их изготовления)

Применение этих критериев к глобальному финансовому рынку позволяет выявить его характерные особенности Во-первых, глобальный финансовый рынок характеризуется высокой степенью конкуренции, выражающейся в интенсивности проводимых операций и волатильности котировок Во-вторых, доступ на этот рынок достаточно прост для всех потенциальных участников В частности, на фондовых рынках через брокерские фирмы участвует значительное число индивидуальных инвесторов В-третьих, на данном рынке существуют возможности использования финансовых инноваций Однако продолжительность их применения не может быть долгой В настоящее время такие технологии не патентуются и быстро становятся достоянием всех участникам рынка

Финансовый рынок является в настоящее время глобальным и обладает значительной эффективностью Это, в частности, подтверждается синхронизацией динамики процентных ставок между ведущими странами Данное явление предопределено высокой степенью мобильности международного движения капиталов Вместе с тем глобальный финансовый рынок отличается от национальных финансовых рынков Во-первых, на этом рынке преобладают операции транснациональных корпораций Во-вторых, значительны риски проведения операций на глобальном финансовом рынке, в частности кредитных, валютных, расчетных В-третьих, операции на глобальном финансовом рынке связаны со значительными издержками, поскольку предполагают приобретение большого объема информации о текущем состоянии и перспективах мировой экономики

Исследования с помощью экономико-математического моделирования процессов, протекающих на глобальном финансовом рынке, имеют как теоретическое, так и сугубо практическое направление Цель первого состоит в выявлении особенностей формирования основных взаимосвязей и динамики международных финансовых потоков Цель второго - определение параметров управления международной финансовой деятельностью Главными задачами теоретического изучения глобального финансового рынка являются анализ рыночной динамики, выявление ее трендов и факторов, математическое описание и экономическая трактовка протекающих процессов К задачам практического направления относятся опеределение эффективности продаж ТНК, а также финансового состояния корпораций, включая комплекс показателей возможного банкротства

Некоторые исследователи динамических процессов (Б Мандельброт, Э Петере) утверждает, что рынки имеют фрактальную структуру, т е их временные ряды графически легко представить в виде диаграмм, имеющих самоподобные элементы Фрактальная природа процессов хорошо объясняет их циклическую динамику Это в полной мере касается процессов, протекающих на мировом финансовом рынке При анализе фрактальной структуры рынков необходимо учитывать следующие обстоятельства Во-первых, фрактальными структурами обладают не все сегменты мирового финансового рынка Во-вторых, наличие фрактальных структур у конкретных сегментов финансового рынка не позволяет распространить фрактальность на финансовый рынок в целом В-третьих, некоторые рынки, например валюты, представляют собой

случайное блуждание В-четвертых, фрактальность конкретных сегментов финансового рынка проявляется в определенные периоды времени В иные периоды эти рынки представляют собой процесс случайного блуждания

В диссертации доказано, что фрактальность конкретных сегментов финансового рынка предопределяется особенностями поступающей на него информации Однотипность этой информации в течение определенного периода может порождать нелинейную динамику, характеризуемую фрактальными структурами Изменение информации предопределяет слом старых трендов и формирование новых, а неопределенность поступающих на мировой финансовый рынок данных обусловливает случайное блуждание Таким образом, фрактальность рыночных процессов способна проявляться эпизодически В определенные периоды мировой финансовый рынок способен иметь иные свойства В частности, он может характеризоваться случайным блужданием

Для анализа процессов, происходящих на глобальном финансовом рынке, могут быть использованы как общие, так и специфические экономико-математические модели Первые описывают рыночные процессы в целом, вторые - процессы, проявляющиеся в конкретных сферах

Для характеристики рыночных процессов в целом возможно использование трех основных классов моделей случайное блуждание, процесс Ито (случайное блуждание с трендом), фракталы Под влиянием внешней среды, выражающимся в особенностях поступающей на рынок информации, а также в результате деятельности хозяйствующих субъектов рыночные процессы принимают различные формы - от случайного блуждания до фрактапьности

Широкий спектр экономико-математических моделей применяется непосредственно в финансовом менеджменте, в частности для анализа структуры капитала, денежных потоков, эффективности продаж, финансовой устойчивости Особенности мирового финансового рынка предопределяют специфику моделей, применяемых в сфере международного финансового менеджмента В настоящее время в международном финансовом менеджменте используются как линейные, так и нелинейные экономико-математические модели Причинами применения линейных моделей являются их простота и удобство для расчета основных финансовых показателей, наличие линейных зависимостей между ними, сводимость многих нелинейных уравнений к линейным, разработанность методов анализа линейных уравнений В международном финансовом ме-

неджменте используются методы линейного программирования Линейными являются модели САРМ (Capital Assets Pricing Model - модель оценки доходности финансовых активов), АРТ (Arbitrage Pricing Theory - теория арбитражного ценообразования), SV (Shareholder Value - стоимость капитала акционерной компании)

Вместе с тем в международном финансовом менеджменте используются и нелинейные модели Так, нелинейная зависимость выражена моделью У Бау-моля, в которой определяется оптимальный размер кассового остатка, необходимого для осуществления предстоящих платежей Нелинейные связи положены в основу теоремы I Модильяни-Миллера, в которой рассматриваются соотношения между долевыми (акционерный капитал) и долговыми (полученные кредиты, эмитированные облигации) ресурсами корпораций Модель WACC (Weighted Average Cost Of Capital), позволяющая определить средневзвешенную стоимость капитала компании, также относится к нелинейным, а ее график имеет U-образную форму Нелинейными по своей экономической сути являются зависимости, описываемые моделями операционного и финансового рычагов Современный уровень изученности нелинейных рыночных процессов и их моделирования не предоставляет возможности широкого применения соответствующих моделей для целей международного финансового менеджмента Однако именно такие модели отражают специфику процессов, протекающих на мировом финансовом рынке, и поэтому наиболее адекватны целям и задачам международного финансового менеджмента

Вторая группа проблем, исследуемых в диссертации, связана с развитием системы управления финансовыми рисками ТНК, обусловленным современным этапом финансовой глобализации

Главной особенностью глобального финансового рынка является значительная волатильность основных индикаторов - валютных курсов, процентных ставок, котировок финансовых активов В своей текущей, среднесрочной и долгосрочной деятельности ТНК сталкиваются с более сложной системой финансовых рисков, чем компании, действующие лишь на национальных рынках

ТНК подвержены в своей финансовой деятельности как общим рискам для всех сфер ведения бизнеса, так и специфическим рискам, характерным для международных финансовых операций Риск-менеджмент транснациональных корпораций представляет собой деятельность, направленную на избежание,

минимизацию или компенсацию рисков, проявляющихся в процессе проведения операций на мировом финансовом рынке

К первой группе финансовых рисков ТНК относятся инфляционные и дефляционные, ликвидности и платежеспособности, процентные и кредитные, снижения доходности и упущенной выгоды Вторую группу составляют валютные риски трансакционный (операционный), трансляционный (консолидированный), экономический Трансакционный риск связан с возможным изменением валютных курсов в период между заключением сделки и получением платежа, а также в период между предоставлением займа и его погашением Трансляционный риск возникает при составлении сводной финансовой отчетности ТНК, имеющих широкую сеть филиалов и дочерних компаний в разных странах Экономический валютный риск состоит в воздействии изменений валютного курса на показатели деятельности корпорации и ее рыночную стоимость В группу специфических включаются и страновые риски Алгоритм управления валютными и страновым рисками включает выявление рисков, их оценку, выбор тактики управления, определение ее методов и инструментов

Основными способами повышения эффективности управления трансакци-онным валютным риском являются сосредоточение расчетных операций в едином центре с целью консолидации валютных позиций, ускорение или замедление расчетов между дочерними компаниями в зависимости от текущей динамики валютных курсов, выбор для расчетов валют с учетом их отклонений от паритета покупательной способности (ППС), хеджирование

Централизация валютных операций ТНК в едином центре приводит к экономии на выплате комиссионных Единый центр управления (казначейство) способен анализировать валютные риски дочерних компаний и их вклад в совокупный риск ТНК При такой консолидации валютных позиций часть из них может взаимно погашаться Тем самым обеспечивается хеджирование внутри самой корпорации Централизованное управление потоками международных платежей позволяет ТНК использовать текущую ситуацию на валютных рынках для оптимизации расчетов В частности, головные офисы могут приобретать для своих дочерних компаний необходимые товары в основных валютах, а реали-зовывать - в валютах стран местонахождения дочерних компаний Такая тактика способна учитывать среднесрочные тренды динамики котировок Кроме того, выписка инвойсов в местной валюте позволяет дочерним компаниям избегать

валютные риски и упрощает бухгалтерский учет Еще одно преимущество выписки счетов в местной валюте - возможность переносить валютные риски с одной дочерней компании на другую

Управление трансакционным валютным риском в краткосрочном периоде достигается за счет регулирования финансовых потоков ТНК путем применения тактики ускорения или замедления платежей («leads and lags»), аккумулирования избыточных кассовых остатков в иностранной валюте в головном офисе, неттинга внутрикорпорационных расчетов, изменения валюты сделки и платежа (reinvoicing) В результате обеспечивается ускорение (замедление) расчетов, снижение банковской комиссии по платежам и снижения риска их неполучения

Наряду с управлением трансакционным валютным риском в краткосрочном периоде большое значение имеет риск-менеджмент в среднесрочном периоде Он позволяет разрабатывать стратегии в сфере маркетинга, направленные на учет курсовых соотношений Поскольку ТНК реализуют продукцию в различных странах, получая местные валюты, одни валюты могут быть недооценены по отношению к ППС, другие - переоценены ТНК выгодно продавать продукцию за валюту, переоцененную к ППС В этом случае они получают дополнительную прибыль при обмене таких местных валют на валюту, в которой выражаются показатели консолидированной отчетности И наоборот, при обмене местных валют с заниженным по отношению к ППС курсом на валюту отчетности показатели консолидированных балансов ухудшаются Таким образом, особенности риск-менеджмента в ТНК связаны с необходимостью управления рисками, способными воздействовать на эффективность конкретных сделок, консолидированную отчетность и рыночную стоимость корпораций При анализе общей валютной позиции, состоящей из позиций в нескольких валютах, важно учитывать корреляцию их курсов Риски валют с однонаправленной динамикой могут быть консолидированы и противопоставлены рискам валют с противоположной динамикой Такая группировка означает расширение возможностей самострахования валютных рисков

Тактика хеджирования трансакционного валютного риска является наиболее распространенной в условиях современного финансового рынка Однако 100%-е хеджирование сделок не является для ТНК общим правилом, хотя и используется отдельными корпорациями Хеджирование связано с расходами на

выплаты комиссионных вознаграждений и при широком применении является дорогостоящим Большинство ТНК применяют практику частичного хеджирования трансакционных рисков В этом случае осуществляется покрытие рисков, превышающих определенную сумму, обычно - около 200 тыс долл США Кроме того, может осуществляться хеджирование экспортного контракта, если курс валюты платежа имеет тенденцию к снижению Соответственно, покрытие риска не проводится при повышательной динамике этой валюты Хеджирование импортного контракта осуществляется при тенденции к удорожанию валюты платежа Может быть также использована тактика хеджирования при достижении обменным курсом валюты платежа определенного порогового значения В противном случае покрытие трансакционного риска не проводится

Трансляционному валютному риску подвержены прежде всего ТНК с широкой сетью дочерних компаний и филиалов Развитие международного бизнеса и расширение зарубежных инвестиций обусловливают необходимость составления консолидированной финансовой отчетности ТНК, включающей результаты хозяйственной деятельности родительской корпорации и дочерних компаний Текущие операции дочерних компаний обычно осуществляются в местной валюте, называемой функциональной (functional currency) Отчетность составляется в валюте страны родительской корпорации (reporting currency) Колебания этих валют предопределяют риск изменений статей консолидированной отчетности, называемый трансляционным или бухгалтерским (accounting risk)

Некоторые исследователи полагают, что трансляционный риск не имеет большого значения для ТНК, поскольку он непосредственно не воздействует на финансовые потоки Данный риск проявляется лишь при пересчете валют в целях учета Однако, как показывает практика, удешевление функциональных валют, используемых дочерними компаниями, непосредственно влияет на динамику стоимости акций ТНК Это связано с тем, что инвесторы принимают во внимание совокупную прибыль корпораций для оценки их стоимости Поэтому трансляционный риск сказывается на оценке корпорации ее фактическими и потенциальными инвесторами

Основными факторами, определяющими трансляционный риск, являются широта сети дочерних компаний и филиалов ТНК, степень устойчивости функциональных валют, используемых дочерними компаниями, применяемые мето-

ды составления консолидированной отчетности Неустойчивость функциональных валют является наиболее сильнодействующим фактором трансляционного риска

Экономический валютный риск состоит в возможных изменениях рыночной стоимости ТНК или ее дочерних компаний в результате колебаний валютных курсов Рыночная стоимость компании, рассчитываемая как сумма цен ее акций обращающихся на рынке, определяется оценкой инвесторами ее будущих основных экономических показателей - продаж и прибыли В свою очередь эти показатели зависят от динамики обменных курсов Соответственно, инвесторы стремятся оценить влияние будущих валютных курсов на котировки акций Экономический риск - это риск изменения будущих доходов ТНК под воздействием обменных курсов Управление этим риском предопределяет размещение дочерних компаний в странах со стабильной макроэкономической ситуацией, поддержание конкурентоспособности производимой продукции, диверсификацию производства, использование для расчетов нескольких устойчивых валют

Степень воздействия экономического валютного риска на финансы ТНК определяется несколькими факторами Во-первых, она зависит от расположения дочерних компаний и волатильности функциональных валют Во-вторых, такое влияние обусловлено структурой бизнеса как дочерних компаний, так и ТНК в целом, его делением на экспортно-ориентированный и сосредоточенный на местном рынке В-третьих, степень воздействия связана с конкуренцией на конкретном рынке, ее влиянием на поведение участников рыночных отношений В-четвертых, экономический валютный риск определяется степенью соответствия доходов ТНК в конкретных валютах и расходов в этих валютах Риск возрастает, если доходы в основном аккумулируются в одних валютах, а расходы осуществляются в других Риск снижается, если доходы и расходы сбалансированы по видам валют

ТНК осуществляют коммерческую деятельность на территориях многих государств и поэтому сталкиваются со страновым риском По нашему мнению, данный риск представляет собой интегрированный риск ведения бизнеса в конкретной стране из-за ее специфических особенностей Страновой риск интегрирует природно-климатический риск (землетрясения, тайфуны и наводнения, эпидемии), экономический риск (невыполнение контрагентами договорных обязательств, риски валютного и банковского кризисов), политический риск (суве-

ренный риск, связанный с изменениями в законодательстве, риск военных действий и эмбарго), социальный риск (забастовки, гражданские беспорядки, национально-религиозные конфликты) Управление страновым риском состоит в постоянном мониторинге и прогнозировании ситуации в конкретных странах и принятии на их основе инвестиционных решений

Исследование финансовых рисков ТНК позволяет сделать вывод об их существенной взаимозависимости Это предопределяет необходимость формирования единой, интегрированной системы управления рисками ТНК, основанной на анализе их взаимосвязей и принятии мер, комплексно воздействующих на систему рисков в целом

Третья группа проблем, исследованных в диссертации, заключаются в выявлении особенностей формирования финансовых ресурсов ТНК и методов управления их долгосрочными активами и пассивами

Формирование внутренних и внешних финансовых ресурсов ТНК происходит под воздействием специфических факторов и имеет характерные особенности Во-первых, ТНК имеют высокий кредитный рейтинг и соответственно широкий доступ к более дешевым финансовым ресурсам по сравнению с национальными компаниями Это обусловлено тем, что ТНК обладают значительными активами, которые могут быть использованы в качестве обеспечения, а также отличаются интенсивными финансовыми потоками Данный фактор снижает издержки по привлечению финансовых ресурсов Во-вторых, ТНК являются быстрорастущими структурами, использующими для увеличения продаж рынки различных стран Это повышает их инвестиционную привлекательность и снижает издержки привлечения ресурсов В-третьих, ТНК осуществляют широко диверсифицированную коммерческую деятельность Это повышает их финансовую устойчивость и расширяет возможности привлечения финансовых ресурсов В-четвертых, ТНК интегрированы в мировой финансовый рынок и являются клиентами крупнейших банковских институтов Это обстоятельство обеспечивает прозрачность их деятельности для кредитных организаций и облегчает доступ к кредитам

Вместе с тем существуют факторы, которые увеличивают стоимость капитала ТНК по сравнению с национальными компаниями Во-первых, инвестиции ТНК подвержены валютным рискам, вызывающим неопределенность будущих платежей Во-вторых, зарубежные инвестиции ТНК связаны со страновым рис-

ком Однако в целом международная стоимость капитала оказывается ниже национальной Это является побудительным мотивом деятельности ТНК, в частности осуществления ими зарубежных инвестиций

Внутренние финансовые ресурсы ТНК составляют средства владельцев и совладельцев корпораций, аккумулируемые при эмиссии ценных бумаг, субординированные займы, представляющие собой краткосрочные и долгосрочные ценные бумаги, размещенные среди акционеров и персонала корпораций, корпоративные займы, предоставляемые родительской корпорацией дочерним компаниям, средства, перераспределяемы между дочерними компаниями или между ними и родительской корпорацией К основным внешним финансовым ресурсам ТНК относятся банковские кредиты, облигации, векселя Вне зависимости от вида внешнего финансового ресурса родительская корпорация или ее подразделения вынуждены решать вопрос о том, в какой валюте производить заимствование средств Даже если ТНК испытывают потребность в валюте страны их нахождения, им часто выгоднее получить заем в иностранной валюте на финансовом мировом рынке Это связано с тем, что процентная ставка на этом рынке, как правило, ниже, чем в стране местонахождения родительской корпорации

Международный финансовый менеджмент обеспечивает управление долгосрочными и краткосрочными активами и пассивами, структурой капитала и его стоимостью, доходностью инвестиций, капитализацией корпорации, показателями ее эффективности и прибыльности для акционеров Финансовый менеджмент долгосрочных активов и пассивов обеспечивает устойчивую деятельность ТНК в стратегической перспективе Систему объектов управления долгосрочными пассивами ТНК составляют акционерный капитал, банковские кредиты, субординированные займы, корпоративные облигации, а систему управления долгосрочными активами - прямые и портфельные инвестиции, финансовые потоки К методам управления долгосрочными пассивами и активами ТНК относятся эмиссия акций, облигаций, векселей, определение стоимости капитала и его структуры, анализ операционного и финансового рычагов, бюджетирование капитала (capital budgeting), использование налогового щита, трансфертное ценообразование, обоснование ставки дисконтирования, анализ доходности активов

Основным методом управления долгосрочными активами ТНК является бюджетирование капитала В широком смысле оно представляет собой деятельность ТНК по составлению бюджета капиталовложений и оценке их окупаемости В узком смысле бюджетирование капитала есть совокупность методов выбора наиболее прибыльного использования собственного и заемного капитала корпорации Бюджетирование призвано обеспечить оптимальную трансформацию уставного капитала и привлеченных финансовых ресурсов, т е пассивов, в высокоэффективные активы (инвестиции) Задачей менеджмента ТНК является выбор такого способа использования имеющихся финансовых ресурсов, при котором обеспечивается максимизация выгодности для акционеров

Бюджетирование капитала включает поиск перспективных инвестиционных проектов, оценку рыночных перспектив конкретных видов продукции, изучение производственно-технических возможностей развития, определение финансовых показателей инвестиционных проектов и связанных с их осуществлением финансовых рисков, выбор наиболее прибыльных и безопасных направлений использования финансовых ресурсов

В ТНК бюджетирование капитала может осуществляться как непосредственно родительскими корпорациями, так и дочерними компаниями Однако на практике предпочтение отдается родительским корпорациям, которые способны в большей мере реализовывать интересы ТНК в целом, а также учитывать широкий спектр специфических факторов К их числу относятся различия в налогообложении между странами, ограничения на репатриацию прибыли, изменения обменных курсов Ограничения на репатриацию прибыли и высокие налоги на переводимые родительской корпорации дивиденды являются факторами снижения доходности инвестиционного проекта из-за невозможности эффективного использования получаемой при его реализации прибыли Изменения обменных курсов также способны значительно повлиять на реальную прибыль ТНК как при консолидации отчетности, так и при репатриации прибыли Этот фактор точнее учитывается менеджментом родительской корпорации, чем дочерней компании

Процесс бюджетирования включает следующие стадии выявление инвестиционных возможностей ТНК, сбор и анализ необходимой информации для оценки перспектив осуществления конкретных инвестиционных проектов, сопоставление результатов оценки возможных инвестиционных проектов и выбор

оптимального из них, реализация инвестиционного проекта, контроль за его реализацией К особенностям бюджетирования капитала ТНК относятся многовариантность альтернативных проектов, обоснование ставки дисконтирования с учетом международной стоимости капитала, оценка странового и валютных рисков

Выявление инвестиционных возможностей ТНК осуществляется на основе общей корпоративной стратегии корпорации, включающей планы реализации ее сложившихся конкурентных преимуществ, а также формирование новых направлений технико-экономического развития и расширения продаж, в частности за счет использования результатов НИОКР Для оценки инвестиционных возможностей ТНК большое значение имеет анализ развития товарных рынков конкретных стран и учет процесса финансовой глобализации

Международные инвестиционные проекты, как правило, более рискованные по сравнению с национальными При этом они должны иметь более высокую ожидаемую доходность, иначе инвесторы предпочтут вкладывать средства в национальную экономику

При расчете чистой текущей стоимости (ЫР\/) в сфере международного финансового менеджмента необходимо учитывать следующие факторы Во-первых, в качестве ожидаемой доходности может использоваться ставка как в функциональной (местной) валюте, так и в валюте отчетности, т е денежной единице страны местоположения родительской компании Во-вторых, ЫР\/ следует корректировать с учетом динамики валютного курса страны реализации инвестиционного проекта В-третьих, необходимо учитывать, что динамика валютного курса страны реализации инвестиционного проекта может отличаться от темпов инфляции В этом случае может быть использован коэффициент корреляции, отражающий различия в динамике валютного курса и инфляции за конкретный период и позволяющий повысить точность расчета ЫР\/

Для целей международного финансового менеджмента формула ЫР\/ принимает вид

ыр7 =

V

8,-1 (1)

где С^ - денежный поток в период I, I - первоначальные инвестиции, п - период реализации инвестиционного проекта,

Р, - коэффициент коррекции, отражающий различия в динамике валютного курса и инфляции в период I, - валютный курс в период I, к - ставка дисконтирования, £ - страновой риск

Уравнение (1) предполагает дисконтирование денежных потоков инвестиционного проекта в функциональной (местной) валюте по ожидаемой доходности в этой же валюте Валютный курс (в^ применяется к общей сумме дисконтированного'денежного потока за все годы реализации инвестиционного проекта В таких случаях инвестиционные проекты разрабатываются дочерними компаниями После дисконтирования полученная сумма конвертируется в валюту страны родительской корпорации

В случае разработки инвестиционного проекта родительской корпорацией денежные потоки в функциональной (местной) валюте ежегодно конвертируются в валюту страны нахождения родительской корпорации и дисконтируются по ожидаемой доходности иностранных инвестиций (международной стоимости капитала) В этом случае уравнение (1) принимает вид

ИРУ--

) Р, 5,

Р (1+цУ

(2)

Следует отметить, что в обоих случаях на первом этапе определяются потоки будущих доходов в функциональной (местной) валюте Долгосрочный характер инвестиционных проектов предопределяет необходимость конвертации денежных потоков в функциональной валюте в валюту страны нахождения родительской корпорации по обменному курсу, прогнозируемому на долгосрочную перспективу Для подобных оценок обычно принимается курс, близкий к соотношению ППС

Изменение в темпах инфляции в период реализации инвестиционного проекта способно повлиять на соотношения прибыли и общих издержек, а также постоянных и переменных издержек Возможен также ускоренный рост цен на конкретных товарных рынках В частности, значительное снижение рентабельности проекта может вызывать удорожание энергоносителей

Возможна ситуация, при которой темпы инфляции превысят темпы обесценения курса национальной валюты В этом случае снижение рентабельности из-за роста издержек не будет компенсироваться увеличением экспортной вы-

ручки после ее конвертации в местную валюту Такое несовпадение динамики цен и обменного курса обычно проявляется вследствие поддержки местной валюты центральным банком

Зарубежные инвестиции позволяют ТНК снизить затраты на производство, преодолеть таможенные тарифы, расширить рынки сбыта В конкретных случаях ТНК стремятся решать с помощью прямых зарубежных инвестиций широкий круг практических задач Во-первых, зарубежные инвестиции обеспечивают экономию за счёт снижения издержек при размещении производств в странах с дешевой рабочей силой, а также в странах с достаточными источниками сырья Важным фактором экономии является также низкий уровень налогообложения и отчислений на социальное страхование Во-вторых, прямые зарубежные инвестиции способствуют увеличению продажи в странах с высокими импортными пошлинами Так, создание Европейского союза позволило ТНК стран-участниц сконцентрировать производство на небольшом количестве предприятий, получив заметную экономию от масштаба, а также снизить расходы на рекламу, продвигая во всех странах одни и те же бренды В-третьих, создавая предприятия за рубежом, ТНК получают возможность минимизировать валютные риски, проводя сделки на внутреннем рынке в местной валюте и выбирая наиболее выгодный курс для репатриации прибыли В-четвертых, благодаря зарубежным инвестициям ТНК обеспечивают продвижение своих брендов на перспективных рынках, сочетая экономию на затратах с получением роялти за предоставление лицензионных прав дочерним компаниям В частности, в последнее десятилетие большое количество дочерних предприятий было создано ТНК на развивающихся рынках Китая, Мексики, России, Чили В-пятых, покупка предприятий в развитых странах позволяет ТНК одновременно приобретать новые технологии и быстро использовать их в сети своих дочерних компаний Покупка торговых марок также позволяет организовать выпуск продукции во многих странах В-шестых, зарубежные инвестиции дают возможность диверсифицировать производство и обеспечивать относительную стабильность продаж в одной группе стран при проявлении рецессии в другой группе В-седьмых, организация производства определенной группы продукции одновременно в нескольких странах позволяет ТНК обеспечивать себе монопольное положение

Учет данных факторов необходим при выборе источников финансирования При этом следует принимать во внимание на то, что дочерние компании

могут использовать собственные финансовые ресурсы родительской корпорации, финансовые ресурсы, заимствованные родительской корпорацией специально для осуществления инвестиционного проекта дочерней компании, самостоятельно заимствованные финансовые ресурсы Выбор конкретной формы привлечения финансовых ресурсов, а также соотношение собственных и заимствованных ресурсов должны основываться на анализе возможностей использования при инвестировании в конкретный проект налогового щита и минимизации налогов, выплачиваемых с положительных курсовых разниц

В диссертации предложена следующая оптимизационная модель управления стоимостью капитала корпорации (С)

С = х, н> 1шп (3)

»1

1=1

Л ¿К, х, <: % X

ы

X, >0

ч.

издержки привлечения 1-го финансового ресурса, 1-й финансовый актив, количество финансовых активов, требуемый объем привлекаемых финансовых ресурсов,

планируемая прибыль корпорации до уплаты налогов и процентов, начисления амортизации (ЕВЮА), коэффициент, отражающий требуемое соотношение между стоимостью капитала и планируемой прибылью

Ограничениями в модели являются требуемый объем привлекаемых финансовых ресурсов и планируемая прибыль Модель позволяет определить оптимальные издержки привлечения финансовых ресурсов ТНК

Четвертая группа проблем, изученных в диссертации, связана с выявлением особенностей управления краткосрочными активами и пассивами ТНК и разработкой экономико-математических моделей их оптимизации

Основными объектами управления краткосрочными активами ТНК являются денежные потоки, дебиторская задолженность, товарно-материальные запа-

где х,, 1 п -

Д

п -

Ь

л -

А

сы, краткосрочные финансовые инструменты, а управления пассивами - краткосрочные банковские кредиты, кредитные линии, евроноты и коммерческие векселя, кредиторская задолженность Целенаправленное воздействие на каждый из этих объектов имеет специфические задачи Однако в ходе их решения должна достигаться общая стратегическая цель - максимизация доходности и рыночной стоимости корпорации при минимизации имеющихся финансовых ресурсов

Краткосрочные активы и пассивы ТНК характеризуются значительными особенностями Во-первых, в консолидированной отчетности ТНК эти активы и пассивы формируются с учетом аналогичных показателей дочерних компаний Во-вторых, структура краткосрочных активов и пассивов дочерних компаний определяется не только спецификой их деятельности, но и является объектом управления родительской корпорации, исходя из целей ее финансовой политики В-третьих, краткосрочные активы и пассивы как дочерних компаний, так и консолидированные в отчетности родительской корпорации подвержены валютным рискам и должны управляться с учетом прогнозов динамики обменного курса

Для ТНК большое значение имеет управление общим циклом оборачиваемости краткосрочных активов в рамках корпорации в целом Управление оборачиваемостью товарно-материальных запасов децентрализован и находится в ведении дочерних компаний, хотя и под контролем родительской корпорации Управление оборачиваемостью дебиторской и кредиторской задолженности зависит от осуществляемой ТНК финансовой стратегии В рамках такой стратегии определяются приоритетные проекты, осуществляемые в конкретных странах Их реализация обеспечивается путем концентрации финансовых ресурсов, в том числе за счет их перераспределения между дочерними компаниями Поэтому ряд аффилированных структур может иметь относительно длительный цикл оборачиваемости краткосрочных активов вследствие регулирования их дебиторской и кредиторской задолженности со стороны родительской корпорации При этом перспективные дочерние компании ставятся в наиболее выгодные условия - их дебиторская задолженность будет минимальной среди аффилированных структур, а кредиторская, наоборот, максимальной, благодаря регулированию расчетов по поставкам внутри ТНК

Наибольшей спецификой характеризуется управление денежными потоками ТНК, а также управление их оборотным капиталом, являющимся важнейшим интегрированным показателем краткосрочных активов и пассивов Другая характерная особенность ТНК состоит в широком использовании налогового администрирования и трансфертного ценообразования для оптимизации как денежных потоков, так и оборотного капитала в целом Этим аспектам в диссертации уделено особое внимание

Управление денежными потоками ТНК нацелено на предотвращение неплатежеспособности, обеспечение устойчивого притока ресурсов, планомерное осуществление расходов, контроль за ликвидностью корпорации, перераспределение денежных ресурсов в рамках ТНК, оптимизацию доходности за счет краткосрочного размещения временно свободных денежных ресурсов Управление денежными потоками ТНК включает, во-первых, анализ их текущего состояния по данным бухгалтерской отчетности, во-вторых, планирование этих потоков в будущем периоде на основе разработки сметы притоков и оттоков денежных средств и плана денежных потоков

Оптимизация денежных потоков ТНК достигается осуществлением мер по ускорению платежей, минимизации издержек на конвертацию валют, регулированию расчетов между дочерними компаниями, созданию в структуре ТНК единых расчетно-платежных центров Оптимизационная экономико-математическая модель управления денежными потоками тнк разработана в диссертации с учетом следующих обстоятельств Во-первых, оптимизация должна достигаться с учетом как риска нехватки денежных средств, так и риска их избытка Во-вторых, денежные потоки конкретных дочерних компаний выражены в разных валютах В-третьих, очевидно, что темпы динамики кредиторской задолженности должны совпадать с темпами динамики дебиторской задолженности В противном случае не будет обеспечена ликвидность ТНК В-четвертых, изменения в дебиторской задолженности должны быть согласованы с темпами роста выручки

Разработанная в диссертации экономико-математическая модель оптимизации денежных потоков ТНК имеет вид

£ (ср);

Л'

IX

ДА?

Ч

где

(СТ)" - денежный поток п-й дочерней компании в местной валюте

в момент времени 1, — курс местной валюты, используемой п-й дочерней компанией, к валюте отчетности ТНК в момент времени 1, Т" — товарно-материальные запасы п-й дочерней компании в местной валюте,

А" - дебиторская задолженность п-й дочерней компании в местной валюте,

В" — кредиторская задолженность п-й дочерней компании в местной валюте,

Н" - деньги на банковских счетах п-й дочерней компании в местной валюте в момент времени Ъ V" — выручка п-й дочерней компании в местной валюте, Я - коэффициент, учитывающий соотношение между включенными в модель параметрами, N — количество дочерних компаний

Экономический смысл данной модели состоит в том, что оптимизация денежных потоков ТНК достигается минимизацией их отношения к общей выручке Это отношение представлено в левой части формулы В ее правой части приводятся отношения основных элементов оборотного капитала к выручке Ограничениями в модели являются совпадение темпов прироста дебиторской и кредиторской задолженностей, а также равенство темпов прироста выручки и дебиторской задолженности

ТНК сочетают ускорение расчетов между аффилированными структурами в целях экономии на издержках с управлением денежными потоками для обеспечения одних дочерних компаний краткосрочными ресурсами, временно невостребованными другими подразделениями

Современной тенденцией развития финансового менеджмента ТНК является сочетание децентрализации принятия решений в сфере финансов с централизацией управления денежными потоками родительской корпорацией Финансовый центр родительской корпорации обеспечивает не только стратегическое, но и тактическое управление денежными потоками - аккумулирует временно свободные денежные средства дочерних компаний, минимизирует их оборотный капитал, обеспечивает поддержание ликвидности, осуществляет все расчеты с торговыми партнерами В таких условиях ТНК способны ежедневно распоряжаться консолидированными кассовыми остатками Единый орган управления принимает решения о привлечении краткосрочных денежных ресурсов в случае кассового разрыва Появляется возможность не только избегать негативных для корпорации колебаний обменных курсов, но и получать прибыль, используя тенденции к удорожанию конкретных валют Финансовые центры получают платежи клиентов и оплачивают инвойсы, выставляемые поставщиками Последние направляют свои инвойсы в эти центры В них обеспечивается сканирование информации с бумажных носителей, сверка инвойсов с контрактами, распределение платежей по срокам проведения

Прогнозирование денежных потоков позволяет ТНК обеспечивать маневрирование денежными средствами для регулирования кассового остатка, избегая как дефицита краткосрочных ресурсов, так и их временного избытка, управлять обязательствами в целях поддержания платежеспособности и репутации корпорации как надежного партнера, использовать гибкую политику в сфере предоставления рассрочек платежей и управления дебиторской задолженностью, оптимизировать потребность в краткосрочных заемных ресурсах

Важным фактором повышения рыночной стоимости ТНК является эффективное управление оборотным капиталом, состоящее в целенаправленном воздействии на его компоненты и обеспечении их взаимосвязанной динамики Это предполагает взаимообусловленность и сбалансированность применяемых методов управления Схема методов управления основными компонентами оборотного капитала ТНК приведена на рис 1

Экономико-математическая модель оптимизации оборотного капитала ТНК может быть разработана в диссертации с учетом следующих обстоятельств Во-первых, компоненты чистого оборотного капитала ТНК - запасы, дебиторская и кредиторская задолженности - обращаются как в родительской корпора-

ции, так и в дочерних компаниях Следовательно, для обеспечения оптимизации компоненты должны конвертироваться из функциональных (местных) валют, используемых дочерними компаниями, в валюту отчетности ТНК Во-вторых, необходимо исходить из того, что универсальным показателем деятельности ТНК является ее рыночная капитализация Оптимизация оборотного капитала ТНК должна выражаться в максимизации величины именно этого показателя В-третьих, модель должна основываться на дисконтировании потока денежных средств, порождаемого продажами в будущих периодах В-четвертых, условиями оптимизации является превышение темпов роста капитализации над темпами увеличения чистого оборотного капитала и темпов роста прибыли над темпами увеличения чистого оборотного капитала

Методы управления оборотным капиталом ТНК

Деньги на счетах Товарно- Дебиторская задол- Кведитсюская за-

- график получе- материальные за- женность долженность

ния средств, пасы - определение лими- -установление

- выбор валюты - прогноз опти- тов кредитования отсрочек платежа

платежа, мальной потреб- потребителей, в контрактах,

- анализ валютных ности в запасах, - выбор валюты - выбор формы

рисков, - выбор постав- платежей, расчетов,

- выбор методов щиков, - анализ платеже- - график плате-

концентрации - мониторинг на- способности жей,

средств на дежности дебиторов, - выбор валюты

счетах роди- поставщиков, - контроль просро- платежей,

тельской компа- - график поставок, ченной - установление ли-

нии, - график разме- задолженности, митов для до-

- график предос- щения заказов, - методы сбора прос- черних компаний

тавления - предельный срок роченной

средств отмены заказов, задолженности,

дочерним - степень концент- - установление лими-

компаниям рации запасов у тов дебиторской за-

конкретных долженности для

дочерних конкретных

компаний дочерних компаний

Рис 1 Методы управления основными компонентами оборотного капитала

ТНК

Разработанная в диссертации экономико-математическая модель оптимизации оборотного капитала ТНК имеет вид

К, =а

Ж еу + х^+Ау-в? + ^ --21?

п»1 п=1 ' П + г) П"1

дк,

->1

тах (5)

А£(Г; +л',-в;) я?

П.1

д¿(г;-г;)

п-1_

Д¿(г," +А"ГВ?) 5,"

->1

где К, - капитализация ТНК в момент времени I,

2" - затраты п-й дочерней компании в местной валюте, /," - инвестиции п-й дочерней компании в местной валюте, г - ставка дисконтирования,

а - коэффициент, учитывающий соотношение между капитализацией и оценкой корпорации на основе включенных в модель параметров

Экономический смысл модели состоит в том, что максимизация рыночной капитализации ТНК достигается под влиянием изменений в средствах на счетах, товарно-материальных запасов, дебиторской и кредиторской задолженностей при условии опережающего роста как капитализации, так и прибыли по отношению к оборотному капиталу

Широкое использование ТНК оптимизации налогообложения за счет трансфертного ценообразования является методом управления денежными потоками и оказывает существенное воздействие на формирование и использование оборотного капитала

При разработке экономико-математической модели оптимизации налогообложения ТНК с использованием трансфертного ценообразования необходимо учитывать следующие обстоятельства Во-первых, следует принимать во внимание, что трансфертные цены используются для внутренних поставок между дочерними компаниями ТНК Соответственно, продукция, реализуемая по этим ценам, составляет для ТНК промежуточное потребление Во-вторых, эф-

фективное трансфертное ценообразование должно обеспечивать такие темпы роста промежуточного потребления ТНК, которые соответствовали бы темпам увеличения налоговых платежей ТНК В-третьих, результатом применения трансфертных цен должны стать темпы роста налоговых платежей, которые отставали бы от темпа увеличения ROE ТНК

Разработанная в диссертации экономико-математическая модель оптимизации налогообложения ТНК с использованием трансфертного ценообразования имеет вид

s'-Y^Fj" р; s"-£сл s"

ROE -=L¿¿--tí-tí--tí-->max (6)

E

f N m

ah2fj" p: s"

_n*]= 1 _ > 1

<

Д^С" S"

AROE >l

V

AJ^C" S"

n=1

где - норма доходности акционерного капитала ТНК,

Е - акционерный капитал ТНК,

С" — налоговые платежи n-й дочерней компании,

т - количество видов продукции, поставляемой дочерними

компаниями внутри ТНК,

F" - физический объем j-ro вида продукции, поставляемой п-й

дочерней компанией (j = 1,m), Р" - трансфертная цена j-ro вида продукции, поставляемой п-й

дочерней компанией, Y"- процентные платежи по кредитам, выплачиваемые п-й дочерней компанией, Z" - затраты п-й дочерней компании без учета промежуточного потребления

Экономический смысл приведенной модели состоит в том, что максимизация roe ТНК обеспечивается выбором таких трансфертных цен, которые определяют замедление темпов роста налоговых платежей по сравнению с тем-

пами роста поставок между дочерними компаниями и темпами увеличения ROE

Управление краткосрочными активами и пассивами позволяет ТНК реализовать следующие конкурентные преимущества перераспределять финансовые ресурсы от дочерних компаний, имеющих их временный избыток, дочерним компаниям, имеющим потребности в дополнительных средствах, оптимизировать кредиторскую задолженность, являющуюся формой краткосрочного финансирования, получать кредитные ресурсы в странах местонахождения дочерних компаний по прайм-рэйт - ставкам для первоклассных заемщиков, мобилизовать ресурсы на евровалютном рынке, получая банковские кредиты и размещая ценные бумаги, формировать кредиты в различных валютах в целях минимизации валютных рисков, регулировать соотношение между краткосрочной и долгосрочной задолженностью дочерних компаний в целях минимизации процентных платежей по привлеченным ресурсам, за счет манипулирования процентными ставками по предоставляемым дочерним компаниям займам аккумулировать основную прибыль в офшорных зонах и странах с низким уровнем налогообложения

Пятая группа проблем, исследованных в диссертации, связана с оценкой российской макроэкономической среды для развития отечественных ТНК, разработкой их финансовой стратегии и определением ее взаимосвязи с международным финансовым менеджментом

Проведенный в диссертации макроэкономический анализ показал, что современная российская экономика характеризуется низкой инновационной активностью, отсталой структурой экономики, предопределяющей низкий уровень производительности труда, деформированной структурой внешнеэкономического обмена, незавершенностью процессов концентрации и централизации производства и капитала, недостаточным уровнем развития финансового рынка Указанные макроэкономические условия являются существенными препятствиями для развития российских ТНК Неблагоприятные макроэкономические условия их формирования предполагают разработку и реализацию таких направлений международного финансового менеджмента, которые обеспечат ускоренное развитие российских корпораций и расширение их международного бизнеса

Особое значение имеет разработка и реализация финансовой стратегии

российских ТНК Разработка методологии их финансовой стратегии базируется на взаимосвязи корпоративной и финансовой стратегий, определении целей, задач и принципов формирования финансовой стратегии, выявлении ее структурных элементов, выборе методов и инструментов финансовой стратегии, определении этапов ее разработки, формировании приоритетов финансовой стратегии и экономико-математическом моделировании этой стратегии ТНК

Специфика разработки и реализации финансовой стратегии российских ТНК в период их становления предопределяется необходимостью прежде всего формирования приоритетов этой стратегии и разработки современных методологических подходов к ее экономико-математическому моделированию Именно этим аспектам уделено особое внимание в диссертации Финансовая стратегия ТНК определяется нами как система мер, осуществляемых в корпоративной финансовой сфере и направленных на достижение целевых показателей финансовой деятельности ТНК с использованием выбранных методов и инструментов

Взаимодействие корпоративной и финансовой стратегий ТНК определяется их прямыми и обратными связями Разработка глобальной корпоративной стратегии ТНК строится на основе использования ее основных конкурентных преимуществ прежде всего в сфере инноваций Однако реализация этих преимуществ становится возможной благодаря финансовой стратегии, включающей показатели целевой стоимости капитала и рентабельности инвестиционных проектов, приоритетные методы привлечения заемных средств Таким образом, глобальная корпоративная стратегия уже на этапе разработки получает финансовое воплощение Результаты реализации глобальной корпоративной стратегии отражаются в финансовых показателях Глобальная корпоративная стратегия и финансовая стратегия основываются на взаимообусловленных потоках материальных и финансовых ресурсов и отражают специфику движения финансовых потоков Поэтому данные стратегии, с экономической точки зрения, представляют собой единое целое

Финансовая стратегия основывается не на простой экстраполяции сложившейся динамики основных показателей, а на анализе проявившихся тенденций и учете факторов, вызывающих их изменения Логически финансовая стратегия ТНК базируется на глобальной (общей) стратегии корпорации Однако она не является преломлением ее показателей для финансовой сферы, а

представляет собой обеспечение и наполнение последней необходимыми финансовыми ресурсами Кроме того, финансовая стратегия ТНК обеспечивает оптимизацию корпоративной стратегии за счет эффективного управления стоимостью и структурой капитала, финансовыми потоками

Глобальная корпоративная и финансовая стратегии ТНК представляют собой взаимосвязанные элементы стратегического планирования Можно считать, что научно-технические приоритеты, разрабатываемые в рамках глобальной стратегии, являются основными для планирования в целом Однако они подвергаются пересмотру, если не удается мобилизовать финансовые ресурсы, необходимые для их достижения Особенности финансовой стратегии состоят в том, что она не только определяется глобальной корпоративной стратегией, но и активно влияет на все ее элементы, обусловливая их корректировку за счет наличия финансовых ресурсных ограничений, выявляемых при сопоставлении стоимости привлекаемых ресурсов с ожидаемыми результатами их использования Тем самым финансовая стратегия занимает особое место среди других направлений глобальной корпоративной стратегии Схема взаимодействия направлений глобальной корпоративной стратегии и финансовой стратегии приведена на рис 2

Рис 2 Схема взаимодействия направлений глобальной корпоративной стратегии и финансовой стратегии

Целями финансовой стратегии ТНК являются обеспечение финансовыми

ресурсами реализации конкурентных преимуществ ТНК в сфере международного бизнеса, в частности увеличение использования инноваций, концентрация производства и капитала, максимизация рыночной стоимости ТНК

Для достижения этих целей финансовая стратегия ТНК решает такие задачи, как минимизация стоимости капитала (те издержек его привлечения), рационализация соотношения между собственным и заемным капиталом, обеспечение планируемой рентабельности, минимизация рисков, разработка нормативных показателей прироста собственного капитала, активов, инвестиций К принципам разработки финансовой стратегии ТНК мы относим учет факторов внешней среды, в частности высокую волатильность мирового финансового рынка, соответствие поставленных целей имеющимся финансовыми ресурсам, гибкость в достижении поставленных целей, взаимосвязь основных направлений реализуемой финансовой стратегии, оперативность решений, принимаемых в ходе реализации стратегии, выбор ее приоритетных направлений

Соблюдение указанных принципов позволяет обеспечивать комплексность разработки финансовой стратегии ТНК, ее направленность на решение приоритетных задач развития корпораций, их международного бизнеса при эффективном использовании имеющихся финансовых ресурсов К структурным элементам финансовой стратегии относятся направления ее реализации в конкретных сферах финансовой деятельности стратегический риск-менеджмент ТНК, стратегия управления долгосрочными активами и пассивами ТНК, стратегия управления краткосрочными активами и пассивами ТНК

Стратегический финансовый риск-менеджмент состоит в нейтрализации или минимизации финансовых, в том числе валютных и страновых рисков, на основе методов прогнозирования и моделирования Эти методу могут основываться на экстраполяции на будущий период ранее сложившихся тенденций, факторном анализе, синергетическом моделировании В рамках стратегии управления долгосрочными активами и пассивами ТНК осуществляется прогнозирование динамики прибыли, а также соотношения собственных и заемных финансовых ресурсов ТНК, обеспечивается согласование прямых зарубежных инвестиций со стратегическими целями корпораций

Стратегия управления краткосрочными активами и пассивами ТНК предполагает регулирование денежных потоков, исходя из долгосрочных целей и приоритетов корпораций, прогнозирование состояния международной экономи-

ки и мирового финансового рынка, оптимизацию формирования и использования оборотного капитала ТНК

Схема целей, задач и структурных элементов (основных направлений) финансовой стратегии ТНК представлена на рис 3

Разработка финансовой стратегии ТНК должна включать несколько этапов На первом этапе осуществляется анализ состояния внешней среды, те глобальных рыночных тенденций При этом основное внимание уделяется изучению хозяйственного цикла и прохождению экономической системой его отдельных фаз Второй этап состоит в изучении инновационного, экономического и финансового потенциала ТНК, ее конкурентоспособности и возможностей осуществлять крупные инвестиционные проекты

Рис 3 Схема целей, задач и структурных элементов (основных направлений) финансовой стратегии ТНК

На третьем этапе определяются цели финансовой стратегии ТНК, обеспечивающие достижение конкретных финансовых результатов в течение периода стратегического планирования На четвертом этапе выбираются основные методы и инструменты достижения поставленных стратегических целей Они могут состоять в обеспечении соответствующей рентабельности продаж, увели-

чении дивидендов, оптимизации структуры капитала, достижении финансовой устойчивости за счет снижения валютных и прочих рисков

Приоритетами финансовой стратегии российских ТНК в современных условиях, по нашему мнению, являются активизация процесса концентрации и интернационализации капитала, расширение международного инвестирования, повышение эффективности управления структурой капитала, рост капитализации корпораций Указанные приоритетные направления финансовой стратегии российских ТНК реализуется с помощью системы методов и инструментов Схема методов и инструментов финансовой стратегии ТНК приведена на рис 4

Рис 4 Схема методов и инструментов финансовой стратегии ТНК

Методы и инструменты финансовой стратегии ТНК представляют собой взаимосвязанную систему и охватывают все основные направления ее финансовой деятельности В конечном счете они направлены на повышение рыночной стоимости ТНК в долгосрочной перспективе и поэтому должны учитывать широкий спектр финансовых рисков

Эффективный международный финансовый менеджмент является обязательным условием не только становления, но и развития отечественных ТНК,

повышения их конкурентоспособности и активного присутствия на международных рынках Благодаря широкому применению методов и инструментов международного финансового менеджмента российские ТНК способны привлекать необходимые финансовые ресурсы, формировать оптимальную структуру капитала, минимизировать его стоимость, обеспечивать выбор эффективных инвестиционных проектов, управлять оборотным капиталом Международный финансовый менеджмент тесно связан с финансовой стратегией и нацелен на обеспечение долгосрочных конкурентных преимуществ ТНК

В Заключении сформулированы основные результаты исследования, позволяющие повысить эффективность международного финансового менеджмента

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Монографии, учебники и учебные пособия

1 Мамедов А О Международный финансовый менеджмент в условиях глобального финансового рынка Монография -М Изд-во МАГИСТР, 2007 -16 п л

2 Мамедов А О Международный финансовый менеджмент Монография - М Изд-во Рос экон акад , 2006 - 10,5 п л

3 Мамедов А О Международный финансовый рынок Учебное пособие с грифом Минобрнауки РФ - М Изд-во МАГИСТР, 2007 - 25 / 3 п л

4 Мамедов А О Управление финансовыми рисками Учебное пособие с грифом УМО - М Изд-во Рос экон акад , 2007 - 8 / 3 п л

5 Мамедов А О Стратегическое планирование деятельности фирмы -М Изд-во Рос экон акад , 2000 - 3 п л

Статьи в журналах, рекомендуемых ВАК для опубликования результатов диссертационной работы

6 Мамедов А О, Слепов В А, Левитин В С Особенности управления активами и пассивами транснациональных корпораций И Финансы, 2004, №8 -0,5 п л

7 Мамедов А О , Слепов В А , Ордов К В Индикаторы капитализации компании ОАО «Газпром» // Рынок ценных бумаг, 2006, №19 - 0,4 п л

8 Мамедов А О Методология моделирования мирового финансового рынка и международного финансового менеджмента // Вестник РЭА им Г В Плеханова, 2006, №3 -0,5 п л

9 Мамедов АО Финансовые риски транснациональных корпораций // Сибирская финансовая школа, 2006 №4 - 0,5 п л

10 Мамедов АО Особенности бюджетирования капитала транснациональных корпораций //Финансы, 2007, №4-0,5 п л

11 Мамедов А О Эволюционность развития мирового финансового рынка и ее учет в управлении финансами транснациональных корпораций // Вестник РЭА им Г В Плеханова, 2007, №2 - 0,7 п л

12 Мамедов А О Финансовые ресурсы транснациональной корпорации формирование и использование Сибирская финансовая школа, 2007, №1 - 0,6 п л

13 Мамедов АО Налоговое администрирование в управлении финансовыми ресурсами ТНК // Финансы и кредит, 2007, №26 - 0,6 п л

Статьи и другие публикации

14 Мамедов А О Стратегическое бизнес-планирование как условие эффективной деятельности предприятий Четырнадцатые Международные Плехановские чтения Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных работников - M Изд-во Рос экон акад , 2001 -0,1 п л

15 Мамедов АО, Слепов В А Особенности формирования финансовых ресурсов транснациональных корпораций //Финансовый менеджмент, 2004, №5 - 0,9 п л

16 Мамедов АО Финансовый менеджмент в условиях глобального финансового рынка Восемнадцатые Международные Плехановские чтения Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных работников - M Изд-во Рос экон акад, 2005 - 0,1 п л

17 Мамедов АО Особенности риск-менеджмента в транснациональных корпорациях Девятнадцатые Международные Плехановские чтения Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных работников - M Изд-во Рос экон акад , 2006 - 0,1 п л

18 Мамедов АО, Слепов ВА, Ордов К В Оценка капитализации ОАО «Газпром» с учетом ожидаемых темпов роста // Финансовый менеджмент,

2006, №4 - 0,4 п л

19 Мамедов АО Линейные теории мировых рыночных процессов и международного финансового менеджмента // Современные аспекты экономики, 2006, №10-0,9 п л

20 Мамедов А О Нелинейное развитие рынка и международный финансовый менеджмент // Экономика и технология Межвузовский сборник научных трудов - М Изд-во Рос экон акад , 2006, Вып 20 - 0,7 п л

21, Мамедов А О Международный финансовый менеджмент в инвестиционной сфере Двадцатые Международные Плехановские чтения Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных работников - М Изд-во Рос экон акад , 2007 - 0,1 п л

Отпечатано в типографии Российской экономической академии им Г В Плеханова Заказ № 113 Тираж 150 экз

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: доктора экономических наук, Мамедов, Артур Оскарович

Введение.

Глава I. Теории международного финансового менеджмента

1.1. Линейные теории рынка и международного финансового менеджмента

1.2. Нелинейные теории рынка и международного финансового менеджмента

1.3. Методология моделирования рынка и международного финансового менеджмента

ГлаваН. Риски финансовой деятельности ТНК

2.1. Система финансовых рисков ТНК

2.2.Управлениетрансакционным валютным риском

2.3. Управление трансляционным и экономическим валютными рисками

Глава III. Управление долгосрочными пассивами и активами ТНК

3.1. Особенности формирования финансовых ресурсов ТНК

3.2. Бюджетирование инвестиционных проектов как основа управления долгосрочными активами ТНК

3.3. Финансовый менеджмент в сфере прямых иностранных инвестиций ТНК

Глава IV. Управление краткосрочными активами и пассивами ТНК

4.1. Особенности управления краткосрочными активами и пассивами ТНК

4.2. Управление денежными потоками ТНК

4.3. Налоговое администрирование и трансфертное ценообразование как инструменты управления затратами и прибылью ТНК

Глава V. Особенности развития российских ТНК и их финансового менеджмента

5.1. Макроэкономические условия формирования российских

ТНК и управления корпоративными финансами

5.2. Финансовая стратегия развития российских ТНК 303 Заключение 327 Список использованной литературы 345 Приложения

Диссертация: введение по экономике, на тему "Международный финансовый менеджмент в условиях формирования глобального финансового рынка"

Актуальность темы исследования. Развитие финансовой глобализации, усиление взаимозависимости и открытости национальных экономик предопределяют формирование нового типа международных экономических отношений, основанного на тесном сотрудничестве хозяйствующих субъектов различных стран. Основным субъектом складывающегося типа валютно-финансовых отношений являются транснациональные корпорации (ТНК). Их главные особенности состоят в осуществлении предпринимательской деятельности в нескольких странах, международной диверсификации активов, широком использовании мирового рынка для формирования финансовых ресурсов, управлении глобальными потоками товаров и капиталов.

Ведение международного бизнеса дает ТНК ощутимые конкурентные преимущества. В частности, они способны приобретать и широко использовать наиболее передовые технологии; минимизировать затраты на приобретение сырья и выплату заработной платы за счет размещения производства в наиболее привлекательных для инвестиций регионах мира; оптимизировать налогообложение, применяя трансфертные цены и аккумулируя финансовые ресурсы в офшорных зонах; привлекать заемные средства на наиболее льготных условиях; избегать уплаты высоких таможенных пошлин. В то же время ТНК подвергаются специфическим финансовым рискам, связанным с колебаниями валютных курсов, возможными ограничениями на репатриацию прибыли, изменениями в налогообложении.

Финансовая глобализация охватила и Россию, экономика которой последовательно трансформируется в мировое хозяйство. Вклад транснациональных корпораций в национальную экономику, в обеспечение потребностей населения значим и перспективен в долгосрочном плане. Современный этап развития предпринимательства в России отличается значительной долей ТНК в инновациях и инвестициях, способствующих масштабной и эффективной трансформации российской экономики.

Формирующиеся российские транснациональные корпорации с сетью зарубежных дочерних компаний испытывают необходимость в разработке современной концепции и создании гибкого механизма международного финансового менеджмента, использовании современной системы методов и инструментов финансового управления. Важно обеспечить соответствие методов и инструментов международного финансового менеджмента, используемых российскими ТНК, задачам ускоренного расширения их деятельности и активного участия в процессе финансовой глобализации. В этом состоит актуальность данного исследования.

Степень разработанности темы. Проблемы международного финансового менеджмента разработаны в исследованиях отечественных и зарубежных ученых и практиков. Среди работ в данной области следует отметить труды Г. Александера, Э. Бартова, Дж. Бейли, М. Бертонеша, Р. Брейли, Ю. Бригхема, Дж. Ван Хорна, Л. Гапенски, Р. Клика, Ф. Лиса, Дж. Коваля, Л. Крушвица, Дж. Мадуры, С. Майерсона, Л. Мауэра, М. Миллера, Ф. Модильяни, Р. Найта, С. Росса, Ю. Фамы, Г. Шарпа, М. Энга и других.

В России отдельные фрагменты международного финансового менеджмента исследовались И.Т. Балабановым, В.В. Бочаровым, А.Е. Дворецкой, Б.В. Глуховым, А.Н. Жилкиной, В.В. Ковалевым, М.А. Крейниной, А.Г. Куликовым, Е.В. Лисицыной, В .А. Ляшным, Н.Б. Рудыком, В.А. Слеповым, И.П. Хоминич, А.Д. Шереметом и другими.

Проведенное изучение работ по международному финансовому менеджменту показало, что особенности формирования финансовых ресурсов ТНК и среды деятельности международного бизнеса, риск-менеджмент в сфере глобальных финансов, стоимость капитала ТНК, оптимизация финансовых потоков, финансовая стратегия ТНК недостаточно исследованы в теории управления корпоративными финансами. Не решены вопросы оценки эффективности используемых методов и инструментов международного финансового менеджмента. Очевидна необходимость комплексного и глубокого исследования этих и других проблем развития международного финансового менеджмента.

Объектом исследования выступает совокупность экономических отношений, возникающих при формировании и использовании финансовых ресурсов транснациональных корпораций в условиях формирования глобального финансового рынка.

Предметом исследования является международный финансовый менеджмент как система управления активами и пассивами, финансовыми потоками, рентабельностью и стоимостью капитала ТНК.

Цель исследования состоит в разработке концепции международного финансового менеджмента, позволяющей повысить эффективность использования финансовых ресурсов ТНК и максимизировать их рыночную стоимость.

Для достижения этой цели в диссертации были поставлены следующие логически связанные задачи:

- изучить с использованием методов нелинейной динамики развития мирового финансового рынка особенности процессов, происходящих на этом рынке, составляющем среду осуществления международного финансового менеджмента;

- разработать методологические основы экономико-математического моделирования процессов, протекающих в сферах глобальных финансов и международного финансового менеджмента;

- выявить специфику валютных рисков и эффективные методы управления ими;

- исследовать процесс формирования собственных и заемных средств ТНК;

- изучить и обобщить методы оценки эффективности инвестиционных проектов ТНК;

- раскрыть особенности налогового администрирования в ТНК и формирования стоимости их капитала;

- выявить конкурентные преимущества ТНК, реализуемые путем эффективного управления краткосрочными активами и пассивами;

- разработать концепцию финансовой стратегии российских ТНК.

Теоретические и методологические основы исследования составляют труды российских и зарубежных ученых и специалистов-практиков по финансово-экономическим проблемам международного финансового менеджмента, а также действующие нормативные акты по регулированию внешнеэкономических отношений в РФ. В процессе исследования использованы принципы диалектической логики, системного анализа и синтеза. В рамках систематизации полученных данных применялись экономико-статистические методы.

Эмпирическую основу исследования составили:

- материалы Государственной думы, Правительства РФ, Центрального банка РФ, Министерства финансов РФ, а также материалы семинаров, совещаний, научно-практических конференций по международному финансовому менеджменту;

- статистические и аналитические материалы органов государственной власти Российской Федерации (Министерства финансов РФ, Федеральной службы государственной статистики РФ), зарубежных государств и международных организаций (Международного валютного фонда, Всемирного банка), финансовая отчетность корпораций;

- публикации в специальной периодической печати России и зарубежных стран по проблемам международного финансового менеджмента.

Научная новизна работы состоит в разработке концепции международного финансового менеджмента, основанной на методологии нелинейного развития глобального финансового рынка, использовании системы методов и инструментов оптимизации финансовых потоков и максимизации рыночной стоимости ТНК.

В рамках исследования обоснованы следующие новые научные выводы:

• предложена методология исследования международного финансового менеджмента, основанная на учете нелинейной динамики мирового финансового рынка как сферы деятельности ТНК и предполагающая наличие прямых и обратных связей между финансовым рынком и управленческими решениями, принимаемыми в ходе использования методов и инструментов финансового менеджмента ТНК;

• разработана концепция современных рыночных процессов, отличающаяся от предыдущих пониманием финансового рынка как совокупности периодически сменяемых состояний - от случайного процесса до фрактальности, предопределяемых изменениями в потоках информации, поступающей на мировой финансовый рынок, обусловливающей смену трендов в динамике цен финансовых активов и определяющей разработку и принятие эффективных решений в сфере международного финансового менеджмента;

• развито понятие эффективности рынков, определяемой степенью полноты и устойчивости информационных потоков, порождаемых долгосрочными тенденциями в технологическом развитии экономики, а также выявлены факторы, влияющие на эффективность мирового финансового рынка (более сильный по сравнению с национальными рынками эффект асимметричности информации, высокая конкуренция, наличие долгосрочных циклов конъюнктуры), определяющие специфику среды осуществления международного финансового менеджмента;

• разработаны новые методологические подходы к моделированию глобального финансового рынка и международного финансового менеджмента, состоящие в применении в данной сфере моделей, основанных на нелинейных связях и описывающих процесс нарастания в системе новых элементов, обеспечивающих изменения в происходящих процессах;

• предложены оптимизационные модели стоимости капитала, капитализации, финансовых потоков, финансовой стратегии ТНК, позволяющие разрабатывать и реализовывать в сфере международного финансового менеджмента решения, направленные на максимизацию рыночной стоимости ТНК, показателей их прибыли и рентабельности.

• на основе классификации финансовых и страновых рисков сформулированы основные стратегии риск-менеджмента ТНК, определяющие алгоритмы, методы и инструменты управления этими рисками, в том числе при реализации инвестиционных проектов ТНК;

• выявлены факторы, определяющие стоимость капитала ТНК: доступность для международных корпораций кредитных ресурсов мирового финансового рынка, инвестиционная привлекательность вследствие глобальности осуществляемых операций, диверсификация деятельности, интегрированность в мировую экономику, устойчивость в условиях циклических колебаний;

• разработан алгоритм расчета чистой приведенной стоимости инвестиционных проектов дочерних компаний ТНК и родительской корпорации, характеризующийся использованием коэффициентов, учитывающих страновой риск и расхождение в динамике валютного курса и инфляции в стране осуществления инвестиционного проекта и позволяющих повысить точность вычислений;

• на основе анализа денежных потоков, оборотного капитала, налогового администрирования и трансфертного ценообразования разработана экономико-математическая модель оптимизации доходности акционерного капитала ТНК с использованием в качестве ограничений соотношений темпов роста налоговых платежей по сравнению с темпами роста поставок между дочерними компаниями и темпами увеличения доходности акционерного капитала;

• на основе изучения современного мирового опыта, практики финансовой деятельности зарубежных ТНК предложены механизмы адаптации методов и инструментов международного финансового менеджмента к деятельности российских ТНК в целях решения таких приоритетных задач, как активизация концентрации капитала, расширение международного инвестирования, повышение эффективности управления структурой капитала, рост капитализации корпораций;

• разработана концепция финансовой стратегии российских ТНК, основанная на взаимосвязи корпоративной и финансовой стратегий, выявлении особенностей финансовой стратегии и ее значения для развития ТНК, определении целей и задач, анализе структурных элементов, характеристике методов, инструментов и этапов ее разработки, формировании приоритетов, экономико-математическом моделировании финансовой стратегии.

На защиту выносятся следующие наиболее существенные результаты диссертационного исследования:

- концепция финансового рынка как совокупности периодически сменяемых состояний - от случайного процесса до фрактальности, предопределяющей использование нелинейных моделей в сфере международного финансового менеджмента;

- оптимизационные модели стоимости капитала, капитализации, финансовых потоков и финансовой стратегии ТНК;

- адаптированные к российским условиям методы и инструменты международного финансового менеджмента, используемые для активизации концентрации капитала, повышения эффективности управления его структурой, роста капитализации корпораций;

- концепция финансовой стратегии российских ТНК, направленная на увеличение рентабельности активов и активизацию прямых зарубежных инвестиций.

Практическая значимость работы определяется тем, что научные идеи о нелинейном характере современных рыночных процессов и методологии их моделирования, теоретические выводы о приоритетах развития и финансовой стратегии российских ТНК, составляющие научную новизну исследования, воплощены автором в конкретных рекомендациях и предложениях по повышению эффективности финансового менеджмента в российских ТНК. Разработанные автором рекомендации, сформулированные выводы и оценки могут быть использованы Министерством финансов РФ, Министерством экономического развития и торговли РФ при разработке методических документов в сфере корпоративной финансовой политики, а также Центральным банком РФ при формировании валютной и кредитной политики. Результаты диссертации могут быть также использованы ТНК при разработке финансовой стратегии. Кроме того, материалы и выводы исследования используются учебными заведениями при преподавании финансовых дисциплин и проведении научных исследований.

Апробация результатов исследования. Диссертация явилась результатом многолетних исследований автора, основанных на изучении теоретических и методологических проблем международного финансового менеджмента.

12

Разработанные автором рекомендации по применению современных инструментов и методов международного финансового менеджмента использованы рядом крупнейших российских корпораций в сфере международного бизнеса.

Материалы исследования используются в учебном процессе при обучении студентов, получающих первое и второе высшее образование в РЭА им. Г.В. Плеханова, Московской международной высшей школе бизнеса «МИРБИС» при подготовке слушателей по программе МВА, Академии менеджмента и рынка (АМиР) при повышении квалификации преподавателей и консультантов, а также в обучении специалистов в соответствии с государственным планом подготовки управленческих кадров для финансовой сферы экономики Российской Федерации.

Кроме того, научные идеи и результаты исследования раскрыты автором в многочисленных докладах на семинарах, конференциях, совещаниях регионального, всероссийского и международного уровней.

Публикации. Основные положения исследования получили отражение в опубликованных работах общим объемом 46,1 п.л.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Мамедов, Артур Оскарович

Заключение

Проведенное исследование позволяет сделать следующие выводы.

1. Международный финансовый менеджмент представляет собой систему управления денежными потоками транснациональных корпораций, включающую: анализ глобального финансового рынка как среды деятельности ТНК; разработку и реализацию финансовой стратегии ТНК, являющейся важной составной частью общей корпоративной стратегии; управление финансами и, в частности валютными рисками; оптимизацию стоимости капитала; формирование структуры капитала; управление краткосрочными и долгосрочными активами и пассивами; определение направлений инвестиционной деятельности ТНК; анализ инвестиционных проектов ТНК; оптимизацию денежных потоков ТНК; налоговое администрирование; разработку финансовой стратегии ТНК.

2. Глобальный финансовый рынок представляет собой экономическую среду деятельности транснациональных компаний и международных инвесторов и соответственно среду, в которой осуществляется международный финансовый менеджмент. Знание закономерностей формирования и направлений эволюции этой среды является обязательным условием принятия обоснованных и эффективных решений в сфере международного финансового менеджмента.

3. Гипотеза эффективных рынков в целом не согласуется с реалиями глобального финансового рынка как среды осуществления международного финансового менеджмента. Во-первых, на мировом рынке эффект асимметричной информации проявляется значительно сильнее, чем на национальных рынках. Этот факт связан со значительным числом участников международных финансовых отношений, их территориальной раздельностью, различиями в интересах, особенностями проводимой ими политики. Во-вторых, издержки финансового анализа на глобальном финансовом рынке значительно выше, чем на национальных рынках. Это предопределяет консервативное поведение большого числа инвесторов, действующих на мировом финансовом рынке. В-третьих, циклические процессы, протекающие на глобальном финансовом рынке, значительно сложнее аналогичных процессов в национальной экономике. Это предопределено различиями в циклическом развитии конкретных стран, а также в процессах, протекающих в развитых и развивающихся странах.

4. С теоретической точки зрения представляется очевидным, что все разнообразие рынков (услуг, товаров, технологий, работ, труда, финансовых инструментов) не может обладать одинаковой эффективностью. В этой связи целесообразно трактовать рыночную эффективность как степень влияния новой информации, поступающей на конкретный рынок, на динамику цен на данном рынке. Такой критерий позволяет ранжировать рынки по степени эффективности. Некоторые из них, действительно, могут быть описаны процессом случайного блуждания, хотя, скорее всего, эта особенность присуща им лишь в течение определенного временного интервала. Кроме того, можно выделить «консервативные рынки», имеющие выраженные тренды, например рынок труда.

5. Критериями эффективности рынков товаров, технологий и услуг являются: степень конкуренции; возможности доступа на конкретный рынок, измеряемые, в частности, расходами на рекламу для новых участников; перспективность использования на данном рынке инноваций (появление новых, технически передовых товаров и технологий их изготовления). Применение этих критериев к глобальному финансовому рынку позволяет выявить степень его эффективности. Во-первых, глобальный финансовый рынок характеризуется высокой степенью конкуренции, выражающейся в интенсивности проводимых операций и волатильности котировок. Во-вторых, доступ на этот рынок достаточно прост для всех потенциональных участников. В частности, на фондовых рынках через брокерские фирмы действует значительное число индивидуальных инвесторов. В-третьих, на данном рынке существуют возможности использования финансовых инноваций. Однако продолжительность их применения не может быть долгой. В настоящее время такие технологии не патентуются и быстро становятся достоянием всех участников рынка.

6. Глобальный финансовый рынок обладает рядом специфических черт, отличающих его от национальных финансовых рынков. Во-первых, на этом рынке преобладают операции транснациональных корпораций. Во-вторых, до сих пор недостаточно участие на нем индивидуальных инвесторов. В-третьих, значительны риски проведения операций на глобальном финансовом рынке, в частности кредитных, валютных, расчетных. В-четвертых, операции на глобальном финансовом рынке связаны со значительными издержками, поскольку предполагают приобретение большого объема информации о текущем состоянии и перспективах мировой экономики.

7. Исследования с помощью экономико-математического моделирования процессов, протекающих на глобальном финансовом рынке, имеют как теоретическое, так и сугубо практическое направление. Значение первого состоит в анализе особенностей формирования основных взаимосвязей и динамики международных финансовых потоков. Цель второго - выявление параметров управления международной финансовой деятельностью. Главными задачами теоретического изучения глобального финансового рынка являются анализ рыночной динамики, выявление ее трендов и факторов, математическое описание и экономическая трактовка протекающих процессов. К задачам практического направления относятся: исследования эффективности продаж ТНК, а также финансового состояния корпораций, включая комплекс показателей возможного банкротства. Фрактальность финансового рынка предопределяется особенностями поступающей на него информации. Однотипность этой информации в течение определенного периода может порождать нелинейную динамику, характеризуемую фрактальными структурами. Изменение информации предопределяет слом старых трендов и формирование новых, а неопределенность поступающих на рынки данных обусловливает случайное блуждание. Таким образом, фрактальность рыночных процессов способна проявляться эпизодически. В определенные периоды рынки способны иметь иные свойства. В частности, они могут характеризоваться случайным блужданием.

8. Для анализа процессов, происходящих на глобальном финансовом рынке, могут быть использованы как общие, так и специфические экономико-математические модели. Первые описывают рыночные процессы в целом; вторые - процессы, проявляющиеся в конкретных условиях. Для характеристики рыночных процессов в целом возможно использование трех основных классов моделей: случайное блуждание, процесс Ито (случайное блуждание с трендом), фракталы. Под влиянием внешней среды, выражающимся в особенностях поступающей на рынок информации, рыночные процессы принимают различные формы - от случайного блуждания до фрактальности.

9. Транснациональные корпорации подвержены в своей финансовой деятельности как общим рискам, характерным для всех сфер ведения бизнеса, так и специфическим рискам, характерным для международных валютно-кредитных отношений. К первой группе относятся риски: инфляционные и дефляционные, ликвидности и платежеспособности, процентные и кредитные, снижения доходности и упущенной выгоды. Вторую группу составляют валютные риски: трансакционный (операционный), трансляционный (консолидированный), экономический. Трансакционный валютный риск связан с возможным изменением валютных курсов в период между заключением сделки и получением платежа, а также в период между предоставлением займа и его погашением. Трансляционный (консолидированный) валютный риск возникает при составлении сводной финансовой отчетности ТНК, имеющих широкую сеть филиалов и дочерних компаний в разных странах. Экономический валютный риск состоит в воздействии изменений валютного курса на показатели деятельности корпорации и ее рыночную стоимость. Эти риски приводят не только к курсовым потерям или прибылям, но и способны воздействовать на объем активов и обязательств транснациональных компаний, а также на их рыночную стоимость.

10. Риск-менеджмент транснациональных корпораций представляет собой деятельность, направленную на избежание, минимизацию или компенсацию рисков, проявляющихся в процессе проведения операций в сфере мировых финансов. Управление валютными рисками в краткосрочном плане предполагает прежде всего решение вопроса о централизации или децентрализации менеджмента. В первом случае мероприятия по хеджированию рисков принимает на себя специализированное подразделение ТНК (казначейство). Во втором случае управление валютными рисками сосредоточивается в дочерних компаниях, расположенных в различных странах.

При децентрализованном риск-менеджменте решения принимаются исходя из анализа соотношений краткосрочных и долгосрочных позиций по конкретным валютам. Соответственно основным способом хеджирования является открытие дополнительных позиций, балансирующих риски. Для корпорации в целом такие операции дочерних компаний связаны со значительным увеличением издержек, вызванных выплатой комиссионных вознаграждений за проведение операций по открытию дополнительных позиций. Централизация риск-менеджмента валютных операций приводит к экономии на выплате комиссионных. Единый центр управления способен анализировать валютные риски дочерних компаний и их вклад в совокупный риск ТНК. При такой консолидации позиций часть из них может взаимно погашаться. Тем самым обеспечивается хеджирование внутри самой корпорации. Тактика полного отказа ТНК от хеджирования валютных рисков встречается достаточно редко, хотя теоретически она применима в условиях стабильных и в целом прогнозируемых валютных котировок. Однако стратегия 100%-го хеджирования трансакционных рисков также не является всеобщей, хотя и используется отдельными ТНК. Такая стратегия связана с расходами на выплаты комиссионных вознаграждений и при широком применении является дорогостоящей. Большинство ТНК применяют тактику частичного хеджирования трансакционных рисков. В этом случае осуществляется покрытие рисков, превышающих определенную сумму, обычно - около 200,0 тыс. долл. США. Кроме того, может осуществляться хеджирование экспортного контракта, если курс валюты платежа проявляет тенденцию к снижению. Соответственно покрытие риска не проводится при повышательной динамике этой валюты. Хеджирование импортного контракта осуществляется при тенденции к удорожанию валюты платежа. Может быть также использована тактика хеджирования при достижении обменным курсом валюты платежа определенного порогового значения.

11. Внутренние финансовые ресурсы ТНК представлены большим набором видов, подвидов и разновидностей. Одним из наиболее значительных внутренних финансовых ресурсов ТНК являются средства владельцев и совладельцев корпорации, формируемые и аккумулируемые в ходе эмиссии и размещения долевых ценных бумаг, а также субординированные займы, которые представляют собой схему эмиссии и размещения корпорацией как краткосрочных, так и долгосрочных ценных бумаг среди их акционеров и персонала. Западные школы финансового менеджмента трактуют субординированные займы как «прослойку» между капиталом и обязательствами компании. Они обладают рядом качественных характеристик, присущих как собственному капиталу, так и обязательствам. Внутренние финансовые ресурсы, несмотря на их специфику и разнообразие, обладают рядом сходных позитивных черт. Они достаточно легко управляемы с позиций корпоративного менеджмента, относительно легко и быстро активизируются. Это и предопределило значительную их долю в активах многих ТНК. Внешние финансовые ресурсы корпораций могут быть классифицированы по их экономической сущности. Во-первых, внешние источники денежных средств корпорации могут быть финансовыми, кредитными и фондовыми. Во-вторых, внешние финансовые ресурсы ТНК характеризуются как перераспределенные, заемные и привлеченные. Помимо финансовых ресурсов транснациональные корпорации используют внешние кредитные ресурсы. Они дифференцируются на долгосрочные и краткосрочные, банковские и коммерческие, местные и международные. При этом функционирование подразделений корпорации в различных странах и регионах вносит в менеджмент этого вида внешних финансовых ресурсов значительную специфику. Весьма популярным среди ТНК инструментом привлечения краткосрочных финансовых ресурсов служат прямые кредиты евробанков.

12. Основным методом управления долгосрочными активами ТНК является бюджетирование капитала (capital budgeting). В широком смысле оно представляет собой деятельность ТНК по составлению бюджета капиталовложений и анализу их окупаемости. В узком смысле бюджетирование есть набор методов выбора наиболее прибыльного использования собственного и заемного капитала корпорации. Таким образом, этот процесс призван обеспечить оптимальную трансформацию уставного капитала и привлеченных ресурсов, т.е. пассивов, в высокоэффективные активы (инвестиции). Задачей менеджмента ТНК является выбор такого способа применения имеющихся ресурсов, при котором обеспечивается максимизация выгодности использования средств для акционеров. Бюджетирование капитала включает деятельность менеджеров по поиску перспективных инвестиционных проектов, оценку рыночных перспектив конкретных видов продукции, изучение производственно-технических возможностей корпораций, исследование финансовых показателей инвестиционных проектов и связанных с их осуществлением финансовых рисков, выбор наиболее прибыльных и безопасных направлений использования ресурсов. В ТНК бюджетирование капитала может осуществляться как непосредственно родительскими корпорациями, так и филиалами и дочерними компаниями. Однако на практике предпочтение отдается родительским корпорациям, которые способны в большей мере реализовывать интересы ТНК в целом, а также учитывать широкий спектр специфических факторов. К их числу относятся: различия в налогообложении между странами; ограничения на репатриацию прибылей; изменчивость обменных курсов. Так, инвестиционный проект может быть прибыльным для дочерней компании, но в стране местонахождения родительской корпорации дивиденды попадут под дополнительное обложение, и это обстоятельство снизит доходность проекта для ТНК в целом.

13. Международные инвестиционные проекты, как правило, более рискованные по сравнению с национальными, но они могут быть более экономичными. В целом международные проекты должны иметь более высокую ожидаемую ставку доходности. Иначе инвесторы предпочтут вкладывать средства в национальную экономику. При расчете чистой текущей стоимости (ЫР\/) в сфере международного финансового менеджмента следует учитывать следующие факторы. Во-первых, в качестве ожидаемой ставки доходности может использоваться ставка как в функциональной (местной) валюте, так и в валюте отчетности, т.е. денежной единице страны местоположения родительской компании. Во-вторых, ЫР\/ следует корректировать с учетом динамики валютного курса страны реализации инвестиционного проекта. В-третьих, следует учитывать, что динамика валютного курса страны реализации инвестиционного проекта может отличаться от темпов инфляции. В этом случае может быть использован специальный поправочный коэффициент, позволяющий повысить точность расчета ЫР\/.

14. Международная стоимость капитала складывается под воздействием специфических факторов и отличается от аналогичного показателя для национальной экономики. Во-первых, ТНК имеют высокий кредитный рейтинг и соответственно доступ к более дешевым ресурсам, чем национальные корпорации. Это обусловливается тем, что первые обладают значительными активами, которые могут быть использованы в качестве обеспечения, а также имеют интенсивные денежные потоки. Данный фактор снижает стоимость капитала ТНК, т.е. издержки по привлечению ресурсов. Во-вторых, ТНК являются быстрорастущими компаниями, использующими для увеличения продаж рынки различных стран. Это повышает их инвестиционную привлекательность и соответственно снижает издержки привлечения ресурсов. В-третьих, ТНК осуществляют широко диверсифицированную коммерческую деятельность. Это обусловливает их финансовую устойчивость и расширяет возможности по привлечению ресурсов. В-четвертых, ТНК интегрированы в мировую финансовую систему и являются клиентами крупнейших банковских институтов. Это обстоятельство обеспечивает прозрачность их деятельности для кредитных организаций и облегчает доступ к кредитам. Все указанные факторы снижают издержки по формированию финансовых ресурсов ТНК и уменьшают стоимость их капитала. Существуют факторы, предопределяющие увеличение стоимости капитала ТНК по сравнению с национальными корпорациями. Во-первых, инвестиции ТНК подвержены валютным рискам, предопределяющим неопределенность будущих платежей. Во-вторых, зарубежные инвестиции ТНК связаны со страновым риском - слабой предсказуемостью экономической, социальной и политической ситуаций в конкретных странах. Однако в целом международная стоимость капитала ниже национальной. Это является побудительным мотивом деятельности ТНК, в частности осуществления ими зарубежных инвестиций.

15. Основными объектами управления краткосрочными активами ТНК являются денежные потоки, дебиторская задолженность, товарно-материальные запасы, краткосрочные финансовые инструменты, а управления пассивами - краткосрочные банковские кредиты, кредитные линии, евроноты и коммерческие векселя, кредиторская задолженность перед поставщиками. Целенаправленное воздействие на каждый из этих объектов имеет специфические задачи. Однако в ходе их решения должна достигаться общая стратегическая цель - максимизация доходности и рыночной стоимости компании при минимизации имеющихся ресурсов. Для ТНК большое значение имеет управление общим циклом оборачиваемости краткосрочных активов в рамках корпорации в целом. Менеджмент оборачиваемости товарно-материальных запасов децентрализован и находится в ведении дочерних компаний, хотя и под контролем родительской корпорации. Управление оборачиваемости дебиторской и кредиторской задолженности зависит от осуществляемой ТНК финансовой стратегии. В рамках такой стратегии определяются приоритетные проекты, осуществляемые в конкретных странах. Их реализация обеспечивается путем концентрации ресурсов, в том числе за счет их перераспределения между дочерними компаниями. Поэтому ряд аффилированных структур может иметь относительно длительный цикл оборачиваемости краткосрочных активов вследствие регулирования их дебиторской и кредиторской задолженности со стороны родительской корпорации. При этом перспективные дочерние компании будут поставлены в наиболее выгодные условия -их дебиторская задолженность будет минимальной среди аффилированных структур, а кредиторская, наоборот, максимальной, благодаря регулированию расчетов по поставкам внутри ТНК.

16. Основными задачами управления денежными потоками являются: предотвращение неплатежеспособности, обеспечение устойчивого притока ресурсов, планомерное осуществление расходов, контроль за ликвидностью корпорации, перераспределение денежных ресурсов в рамках ТНК, оптимизация доходности за счет краткосрочного размещения временно свободных денежных ресурсов. Управление денежными потоками ТНК включает, во-первых, анализ их текущего состояния по данным бухгалтерской отчетности; во-вторых, планирование этих потоков в будущем периоде на основе разработки сметы притоков и оттоков денежных средств и плана денежных потоков. Задачами управления краткосрочными пассивами ТНК являются: оптимизация краткосрочных заимствований, обеспечение ликвидности и платежеспособности корпорации, маневрирование ресурсами в рамках ТНК для минимизации процентных платежей, обеспечение бесперебойного финансирования сезонных потребностей в денежных средствах, предотвращение единовременных выплат большого объема процентных платежей, соблюдение установленного графика выплаты процентов по займам и погашения задолженности перед кредиторами. Оптимизация денежных потоков ТНК достигается осуществлением мер по ускорению платежей, минимизации издержек на конвертацию валют, регулированием расчетов между дочерними компаниями; созданием в структуре ТНК единых расчетно-платежных центров.

17. Современной тенденцией развития финансового менеджмента ТНК является сочетание децентрализации принятия решений в сфере финансов с централизацией управления денежными потоками в родительской корпорации. Такая схема предполагает функционирование финансовых служб в дочерних компаниях и наличие финансового центра в головной конторе ТНК. Функции финансовых служб дочерних компаний состоят в разработке и реализации бюджетов ведения бизнеса, в финансовом анализе хозяйственной деятельности, в оптимизации налогообложения в стране местонахождения. Финансовый центр, расположенный в офисе родительской корпорации, обеспечивает не только стратегическое, но и тактическое управление капиталом ТНК. Он разрабатывает решения о долгосрочных инвестиционных проектах и долгосрочных заимствованиях, обеспечивая внутреннее и внешнее финансирование. В то же время именно этот центр управляет денежными потоками, -аккумулирует временно свободные средства дочерних компаний, минимизируя их оборотный капитал, но обеспечивает поддержание ликвидности. В ведении единого финансового центра ТНК оказываются ресурсы дочерних компаний, стратегические направления инвестирования, привлечение заемных средств. Такое сочетание задач позволяет оперативно регулировать соотношение собственных и заемных средств ТНК и тем самым эффективно управлять капиталом. В настоящее время финансовые центры ТНК не просто аккумулируют свободные ресурсы дочерних компаний, но осуществляют все их расчеты с торговыми партнерами, т.е. выполняют расчетные функции. В таких условиях ТНК способна ежедневно распоряжаться консолидированными кассовыми остатками. Поэтому единый орган управления принимает решения о привлечении краткосрочных ресурсов в случае кассового разрыва. Появляется возможность не только избегать негативных для корпорации колебаний обменных курсов, но и получать прибыль, используя тенденции к удорожанию конкретных валют. Финансовые центры получают платежи клиентов и оплачивают инвойсы, выставляемых поставщиками. Последние направляют свои инвойсы в эти центры. В них обеспечивается сканирование информации с бумажных носителей, сверка ин-войсов с контрактами, распределение платежей по срокам проведения.

18. Применение трансфертных цен, т.е. занижение расчетных цен по отношению к реальным ценам, позволяет ТНК уменьшить объем выплачиваемых импортных пошлин. Занижение цен, по которым данный филиал получает продукцию от других филиалов ТНК, при сохранении его продажных цен приводит к росту прибыли. Соответственно возрастает налог, уплачиваемый в стране местонахождения филиала. Но этот налог засчитывается при расчете налогооблагаемой базы родительской корпорации. Следовательно, при наличии импортных пошлин ТНК выгодно применять трансфертные цены для минимизации таможенных платежей. Причем при поставках в страны, применяющие импортные пошлины, трансфертные цены должны быть занижены по сравнению с рыночными. Следует принимать во внимание, что объем налогов, уплаченных заграничными филиалами, не должен превышать размер налогового обязательства родительской корпорации в стране ее местонахождения. Иначе не удастся полностью зачесть налоги, выплачиваемые филиалами. В случае возможности возникновения такой ситуации целесообразно оптимизировать налоговые платежи филиалов, перенося с помощью трансфертных цен прибыли в филиалы, выплачивающие налоги по наименьшим ставкам. ТНК могут устанавливать трансфертные цены на таком уровне, чтобы обеспечивать убыточность отдельных подразделений. Однако подобная практика является исключением и применяется в редких случаях, например, при изменениях инвестиционной стратегии корпорации, требующих ускоренной концентрации ресурсов. В наиболее распространенном случае ТНК манипулирует двумя элементами цены - размером прибыли и косвенными затратами. В частности, продукция, производимая одной из дочерних компаний, может поставляться другой с минимальной рентабельностью в случае, если необходимо занизить цену, и, наоборот, с максимальной - при необходимости завышения цен. Для увеличения косвенных затрат в цены могут частично включаться административные расходы ТНК или расходы, связанные с научно-исследовательской деятельностью.

19. Управление краткосрочными активами и пассивами позволяет ТНК реализовать следующие конкурентные преимущества: перераспределять финансовые ресурсы от дочерних компаний, имеющих их временный избыток, дочерним компаниям, имеющим потребности в дополнительных средствах; максимизировать кредиторскую задолженность, являющуюся формой краткосрочного финансирования; получать кредитные ресурсы в странах местонахождения дочерних компаний по прайм-рейт - ставкам для первоклассных заемщиков; мобилизовать ресурсы на евровалютном рынке, получая банковские кредиты и размещая ценные бумаги; формировать кредиты в различных валютах в целях минимизации валютных рисков; регулировать соотношение между краткосрочной и долгосрочной задолженностью дочерних компаний в целях минимизации процентных платежей по привлеченным ресурсам; за счет манипулирования процентными ставками по предоставленными дочерним компаниям займам аккумулировать основную прибыль в офшорных зонах и странах с низким уровнем налогообложения.

20. Получение и закрепление корпорацией конкурентных преимуществ в целях обеспечения прироста авансированного акционерами капитала составляет общую корпоративную стратегию. Конечная цель разработки общей корпоративной стратегии - получение прибыли для акционеров. При этом обеспечивается максимизация рыночной стоимости корпорации. Общая корпоративная стратегия состоит прежде всего в достижении финансовых результатов ТНК. Они обеспечиваются использованием широкого набора методов и инструментов международного финансового менеджмента.

21. Финансовая составляющая общей корпоративной стратегии, направленная на повышение доходности и рыночной стоимости корпорации и включающая методы и инструменты, обеспечивающие управление активами и пассивами, является финансовой стратегией. Она интегрирует цели и методы достижения конкретных финансовых результатов. Ее главной задачей является увеличение финансового потенциала корпорации, т.е. способности эффективно использовать собственные ресурсы и привлекать заемные. В этой связи разработка и осуществление финансовой стратегии ТНК должны основываться на прогнозировании динамики глобального финансового рынка. Финансовая стратегия в качестве своих основных приоритетов включает глобализацию деятельности корпорации путем осуществления прямых зарубежных инвестиций, модернизацию и диверсификацию производства. Разработка финансовой стратегии ТНК включает несколько этапов. На первом этапе осуществляется анализ состояния внешней среды, т.е. глобальных рыночных тенденций. При этом основное внимание должно уделяться изучению хозяйственного цикла и прохождению экономической системой его отдельных фаз. Второй этап состоит в изучении научно-технического, экономического и финансового потенциала ТНК, ее конкурентоспособности и возможностей осуществлять крупные инвестиционные проекты. На третьем этапе формулируются цели финансовой стратегии ТНК, направленные на достижение конкретных финансовых результатов в течение периода стратегического планирования. На четвертом этапе выбираются основные методы и инструменты достижения поставленных стратегических целей. Они могут состоять в обеспечении соответствующей рентабельности продаж, увеличении дивидендов, оптимизации структуры капитала, финансовой устойчивости за счет снижения рисков.

22. Особенности разработки концепции финансовой стратегии российских ТНК определяются: незаконченностью процессов концентрации производства и капитала и недостаточностью достигнутого уровня такой концентрации; отсутствием четкости и целенаправленности в государственной политике поддержки отечественных ТНК; недостаточностью у российских корпораций капиталов для формирования сети зарубежных дочерних компаний; неразработанностью общей корпоративной стратегии, направленной на реализацию конкурентных преимуществ в рамках концепции динамического наверстывания; недостаточной внешнеэкономической активностью российских корпораций по реализации преимуществ, создаваемых мировым рынком.

23. Формирование методологических основ концепции финансовой стратегии российских ТНК предполагает выявление ее экономического значения как элемента корпоративного планирования, а также логической структуры, методов и инструментов разработки. Финансовая стратегия представляется собой план реализации основных целей корпорации в финансовой сфере, основанных не на простой экстраполяции сложившейся динамики основных показателей, а на анализе проявившихся тенденций и учете факторов, вызывающих изменения в этих тенденциях. Логически финансовая стратегия ТНК основывается на общей корпоративной стратегии. Общая корпоративная и финансовая стратегии являются двумя взаимосвязанными элементами стратегического планирования. Можно считать, что научно-технические приоритеты, разрабатываемые в рамках общей стратегии, являются приоритетами для планирования в целом, однако, их пришлось бы пересматривать, если бы не удалось мобилизовать финансовые ресурсы, необходимые для их достижения. Алгоритм разработки и реализации финансовой стратегии ТНК включает: цели, задачи, анализ факторов внешней и внутренней среды, методы (финансовый анализ, финансовое планирование, контроль), инструменты (акции, облигации, банковские кредиты, банковские депозиты, кредиторская и дебиторская задолженность, инвестиционные проекты). Целями финансовой стратегии ТНК являются реализация конкурентных преимуществ в сфере международного бизнеса, в частности увеличение продаж на мировом рынке за счет использования научно-технических достижений, выбор сфер специализации, определение номенклатуры производимых изделий, диверсификация производства. Для достижения этих целей финансовой стратегии ТНК решают такие задачи, как минимизация стоимости капитала (т.е. издержек его привлечения), максимизация рыночной стоимости корпорации, рационализация соотношения между собственным и заемным капиталом, обеспечение планируемой рентабельности, минимизация рисков, разработка и утверждение нормативных показателей прироста собственного капитала, активов, объема продаж, прибыли. Структура финансовой стратегии складывается из конкретных направлений финансовой политики корпорации, а именно: политики в сфере управления капиталом, инвестиционной, кредитной, дивидендной, учетной, а также политики управления финансовыми и валютными рисками.

24. Основными направлениями концепции финансовой стратегии российских ТНК являются: выбор в рамках общей корпоративной стратегии приоритетов развития бизнеса на основе использования конкурентных преимуществ в научно-технической сфере и определение планируемых показателей продаж, а также обеспечение сочетания необходимой специализации и диверсификации производства;

344 определение порядка формирования капитала ТНК, в частности соотношения между собственным и заемным капиталом, выявление допустимой стоимости капитала, методов максимизации рыночной стоимости корпорации, способов привлечения заемных средств, величины налогового щита; анализ финансовых и, в частности валютных рисков, и выбор способов их нейтрализации путем диверсификации и хеджирования; разработка нормативов прироста собственного капитала, активов, объемов продаж, прибыли; формирование направлений финансовой политики, в частности управление капиталом, затратами, рисками, ценообразованием, осуществление налогового администрирования; разработка среднесрочных бюджетов, в частности доходов и расходов, продаж, запасов готовой продукции, производства, материальных затрат, оплаты труда; выбор источников финансирования, способов их мобилизации и финансовых институтов для сотрудничества; формирование долгосрочной стратегии слияний и поглощений, обеспеченной соответствующими финансовыми ресурсами; определение направлений денежных потоков корпорации в целях обеспечения ее ликвидности и платежеспособности; разработка целевых показателей увеличения рыночной стоимости корпорации, обеспечивающих максимизацию благосостояния ее акционеров.