Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой на мировом рынке ссудных капиталов тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой на мировом рынке ссудных капиталов"

На правах рукописи

ББК 65.583.0 Л52

Летягии Олег Владимирович

НЕФТЕГАЗОВЫЕ КОМПАНИИ РАЗВИВАЮЩИХСЯ СТРАН И СТРАН С ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКОЙ НА МИРОВОМ РЫНКЕ ССУДНЫХ КАПИТАЛОВ

Специальность 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2003

Диссертация выполнена на кафедре «Мировая экономика и международные валютно-кредитные отношения» Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.

Научный руководитель кандидат экономических наук, профессор

Поспелов В.К.

Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор

Волошин В.И.

кандидат экономических наук, доцент Козлов И.Д.

Ведущая организация Российский государственный университет нефти

и газа им. И.М.Губкина

Защита состоится «15» мая 2003 г. в 15 часов на заседании Диссертационного Совета в Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации по адресу:

125468, Москва, Ленинградский проспект, 49 ауд.214.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации.

Автореферат разослан «11» апреля 2003 г.

Ученый секретарь Диссертационного Совета кандидат экономических наук, доцент

М.Б.Медведева

Г

/5353

з&иоо

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы. В мировой нефтяной промышленности возрастает значение аккумулирования собственных средств субъектов нефтяного бизнеса, привлечения ресурсов международных финансовых институтов, привлечения иностранных инвестиций, образования новых стратегических альянсов промышленного и банковского капитала. 1 Однако не все формы финансирования нефтегазовых компаний (НТК) развивающихся стран и стран с переходной экономикой способствуют их развитию. Повышенное внимание вопросам развития национальных нефтегазовых компаний в развивающихся странах и странах с переходной экономикой обусловлено тем, что недостаточно сильные экономические позиции этих стран в системе мирохозяйственных связей, возрастающая неравномерность распределения благ глобализации между развитыми и развивающимися государствами обостряют проблему обеспечения экономической безопасности этих стран.

В отличие от развитых стран, достигших постиндустриальной стадии развития (так называемой информационной экономики), развивающиеся страны и страны с переходной экономикой все еще находятся на стадии сырьевой специализации или в лучшем случае индустриальной стадии развития. Поэтому для значительного числа этих стран обеспечение экономической безопасности связано с возможностью эффективного удовлетворения энергетических потребностей своих национальных хозяйств.

Допуск к добыче сырья транснациональных нефтегазовых компаний развитых стран, включая продажу им контрольных пакетов добывающих предприятий и заключение соглашений о разделе продукции, является достаточно доступной формой финансирования, однако сомнительной с точки зрения эффективного удовлетворения энергетических потребностей принимающей страны или вовсе не применимой к странам, не имеющим значительных месторождений.

Указанная негативная сторона не характерна при использовании ресурсов мирового рынка ссудных капиталов (МРСК). Однако, если для НТК развитых стран использование ресурсов МРСК в основном не представляет затруднений, то для НТК развивающихся стран и стран с переходной экономикой выход на этот рынок связан с дополнительными сложностями, исследование которых является актуальной проблемой,

1 Смитаепхо Б М Нефтяной бкпкс в переходной экономике России. // Современный международный нефтегазовый бганес и проблемы

подготовки экономистов мс

Рис н НИ-ОГ.ДЛЬНАЯ Г. Ж-. '.о ГЕКА С Пе.губург 200£р!<

имен!. ИлмоТТУ, 1999 -С8

решение которой может способствовать выходу развивающихся стран из «ловушки» сырьевой специализации и их органичной интеграции в мировое хозяйство.

Степень научной разработанности проблемы. Отдельные аспекты привлечения нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов МРСК рассматривались в работах таких зарубежных исследователей, как Джонстон Д., Морс Э., Расмуссен К., Сигам К. Из отечественных экономистов необходимо отметить таких исследователей и специалистов-практиков, как Алафинов C.B., Антошин В.В., Вяхирев Р.И., Конопляник A.A., Крюков В.А., Максимов В.А., Цветков H.A., Шафраник Ю.К.

Связанные с темой диссертационного исследования проблемы места и роли транснациональных корпораций в современной мировой экономике, взаимоотношений мирового экономического авангарда и мировой периферии, проблем оптимизации взаимодействия и обеспечения энергетической и экономической безопасности развивающихся стран и стран с переходной экономикой в системе мирохозяйственных связей, а также исследования международных потоков ссудного капитала, прямых и портфельных инвестиций, привлекаемых компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой, проводились такими учеными, специализирующимися на международной валютно-кредигной и финансовой проблематике и других вопросах мировой экономики, как Булатов A.C., Долгов С.И., Красавина Л.Н., Михайлов ДМ., Мовсесян А.Г, Павлов В В., Платонова И.Н., Смирнов A.JI., Смигиенко Б.М., Хоминич И.П.

При написании диссертации использовались также работы других отечественных ученых-экономистов, в том числе Безлепкина И.В., Глазьева С.Ю., Лялина C.B., Миркина Я.М., Некрасова A.C., Радыгина А.Д. Энтова P.M., и ряда зарубежных исследователей, таких, как Бавариа С.М., Бансал В.К., Д'Вари Р., Манн Р. Дж., Маршалл Д.Ф., Раджан Р.Г., Майерс С., Миллер М., Мобуссин М. Дж., Модильяни Ф., Тэлли Э.Л., Трахт М.Е.

В целом следует отметить отсутствие на современном этапе комплексной, всесторонней проработанности вопросов привлечения НТК развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Объектом исследования являются нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой, функционирующие в условиях глобализации

мировой экономики.

Предметом исследования является процесс привлечения нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Мелью исследования является определение роли ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках формирования стратегии развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, а также выявление наиболее целесообразных форм привлечения ресурсов этого рынка указанными компаниями.

Указанная цель исследования требует постановки и решения следующих задач:

• определения предпосылок и закономерностей формирования и развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• раскрытия специфических факторов, определяющих целесообразность использования ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках стратегии развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• оценки возможностей и границ применения теоретических подходов по выбору форм привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов применительно к нефтегазовым компаниям развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• изучения особенностей привлечения банковских кредитов нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• изучения особенностей выпуска финансовых инструментов нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• проведения анализа целесообразности использования производных финансовых инструментов нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

• раскрытия основных факторов, затрудняющих выход российских нефтяных и газовых компаний на МРСК;

• проведения анализа форм привлечения российскими нефтяными и газовыми компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов;

• оценки эффективности привлечения российскими нефтяными и газовыми компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов и определения возможных направлений ее повышения.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Диссертационное исследование базируется на методологических основах и достижениях современной экономической науки. В исследовании использованы монографии экономистов, специализирующихся на международной валютно-кредитной и финансовой проблематике. Методология диссертации основана на системном и диалектическом подходах к рассматриваемым проблемам. В исследовании используются такие методы научного познания, как индукция и дедукция, проведение аналогий, метод «при прочих равных» Анализ предмета и объекта исследования проводился с помощью исторического, логического, статистического, стоимостного, причинпо-следственного и сравнительного методов. Отдельные методологические положения диссертации проиллюстрированы расчетными примерами и графическими моделями.

В работе использовались материалы Международного валютного фонда, Организации экономического сотрудничества и развития, Всемирного банка, отдельных организаций системы ООН, Комиссии Европейских Сообществ, Комиссии по ценным бумагам и биржам США, аналитические материалы крупнейших международных банков (Бэнк оф Нью-Йорк, Дж.П.Морган, Дрезднер Кляйнворт Бенсон и др.), финансовая отчетность широкого ряда зарубежных и отечественных нефтяных и газовых компаний, данные информационных агентств (Рейтере, Кэпитал Дейта Лтд), зарубежные и российские нормативные акты, регулирующие отношения по привлечению ресурсов МРСК, монографические исследования, а также данные российской и зарубежной печати.

Работа выполнена в рамках пл. 9,18, 19, 25 Паспорта специальности 08.00.14 -«Мировая экономика».

Научная новизна. Работа систематизирует и развивает теоретические и практические положения по привлечению нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов с учетом необходимости решения энергетических проблем указанных стран в условиях глобализации мировой экономики.

Наиболее существенны следующие результаты, выносимые автором диссертационного исследования на защиту и претендующие на научную новизну: - определены предпосылки и закономерности формирования и развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, обусловли-

вающие необходимость и приоритетность использования ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках стратегии развития этих компаний;

- выявлено, что нахождение нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой в госсобственности или собственности узкого круга лиц препятствует выбору оптимальных пропорций между различными формами привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов;

- систематизированы ограничения, касающиеся валютно-финансовых и платежных условий банковских кредитов, привлекаемых нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой, и обоснована приоритетность использования этими компаниями «традиционного» рынка банковских кредитов в отличие от компаний развитых стран, входящих в «новый» рынок банковских кредитов, характеризующийся широкими возможностями синдицирования и вторичной торговли;

- определены характерные для нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой проблемы при идентификации сегментов мирового рынка ссудных капиталов, структуризации, размещении, стимулировании сбыта и поддержании вторичного рынка финансовых инструментов, а также возможные направления использования ими опыта компаний развитых стран в этой области;

- обоснована приоритетность развития практики нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой в области использования производных финансовых инструментов с целью нейтрализации рисков, связанных с обращением национальных валют стран базирования указанных компаний;

- предложен подход к определению эффективности применения производных инструментов при привлечении ресурсов мирового рынка ссудных капиталов, основанный на использовании показателя справедливой стоимости производного инструмента;

- предложены пути повышения эффективности привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов российскими нефтяными и газовыми компаниями, в частности, обоснована целесообразность использования динамической формулировки задачи по привлечению ресурсов МРСК, обоснована целесообразность расширения доли акций российских нефтяных и газовых компаний, обращающихся на международном сегменте МРСК.

Практическая значимость работы. Основные положения, выводы и рекомендации диссертации ориентированы на применение нефтегазовыми компаниями разви-

вающихся стран и стран с переходной экономикой, а также финансово-кредитными институтами при организации процесса привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов для указанных компаний.

Материалы диссертации могут быть использованы в преподавании учебных дисциплин по специальности «Мировая экономика» по таким темам, как «Место и роль транснациональных корпораций в современной мировой экономике», «Взаимоотношения мирового экономического авангарда и мировой периферию), «Национальная экономика отдельных стран в системе мирохозяйственных связей; проблемы оптимизации их взаимодействия с этой системой и обеспечения их экономической безопасности» и «Международные потоки ссудного капитала, прямых и портфельных инвестиций».

Апробаиия работы. Диссертационное исследование проведено в рамках Комплексной темы «Финансово-экономические основы устойчивого и безопасного развития России в XXI веке», разрабатываемой Финансовой академией при Правительстве Российской Федерации.

Материалы диссертационного исследования используются в практической деятельности отдельных подразделений НК «Лукойл» при анализе условий привлечения банковских кредитов и выпуска финансовых инструментов, а также деятельности ООО КБ «Газэнергопромбанк» при организации привлечения средств для нефтегазовых компаний - клиентов банка и оказании им консультационных услуг по указанным вопросам.

Отдельные выводы и рекомендации диссертации были взяты за основу доклада диссертанта на научной конференции в сентябре 2002 года в г. Волгограде.

Материалы диссертационного исследования используются кафедрой мировой экономики и международных валютно-кредитных отношений Финансовой академии при Правительстве Российской Федерации в преподавании учебных дисциплин "Мировая экономика" и "Международные экономические отношения".

Структура диссертационной работы обусловлена логикой изложения и состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений.

2. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В соответствии с поставленными задачами в диссертационном исследовании рассматриваются следующие группы проблем.

Первая группа проблем затрагивает вопросы необходимости формирования и развития нефтегазовых компаний в развивающихся странах и странах с переходной экономикой (РССГ1Э) и месте ресурсов МРСК в источниках финансирования этих компаний.

Первоначально формирование национальных НТК в развивающихся странах определялось необходимостью подрыва на мировом нефтегазовом рынке монополии крупнейших транснациональных нефтяных компаний развитых стран. При этом заинтересованность стран-импортеров нефтегазового сырья заключалась прежде всего в снижении затрат на энергоресурсы. Страны-производители стремились получить контроль над национальной добычей нефти и распределением нефтяной сверхприбыли. На рубеже XXI века по мере хозяйственного развития и увеличения численности населения развивающихся стран основная роль их национальных НТК стала заключаться в обеспечении энергетической безопасности этих стран и обеспечении доступности, надежности и приемлемости источников энергии .2 Под доступностью понимается способность потребителей (и прежде всего, беднейшей их части) удовлетворять свои потребности в энергии по приемлемым ценам. В настоящее время не имеют доступа к промышленным источникам энергии около 1,6 млрд. человек (в основном в развивающихся странах), и к 2020 г. их количество увеличится на 400-500 млн.З Итерирование потребности этих людей в энергетических ресурсах чревато ростом политической и социальной напряженности на планете В то же время низкий уровень доходов беднейшей части населения не позволяет им приобретать традиционные энергетические ресурсы по экономически обоснованным ценам, включающим все затраты поставщиков энергии (в том числе связанные с охраной окружающей среды) и необходимую норму прибыли, требуемую для осуществления дальнейших инвестиционных вложений. Для НТК решение данной задачи предполагает снижение себестоимости нефтегазового сырья либо разработку новых более дешевых по сравнению с этим сырьем энергетических ресурсов. Оба этих варианта требуют внедрения новых технологических

1 Energy for Tomorrow's World - Acting Now World Energy Council, 2000 (http/Avww woridenergy org) 'Ibid.

разработок и соответстпепно осуществления значительных инвестиционных вложений.

Между тем инвестиции в топливно-энергетический комплекс развивающихся стран, помимо низкой платежеспособности потребителей, подвержены ряду других рисков, включая недостаточную правовую защищенность инвестора, возможность введения административных ограничений на принятие в компании управленческих решений, политическую нестабильность и т.д. Указанные риски в меньшей степени представляют угрозу для международных энергетических компаний, операции которых в РССПЭ ограничиваются лишь добычей и экспортом нефтегазового сырья. Однако такой подход не отвечает интересам принимающих стран В связи с этим из РССПЭ, не обладающих богатыми месторождениями или имеющих жесткий государственный контроль за добычей, наблюдается устойчивый отток инвестиций международных энергетических компаний. В наибольшей степени международные энергетические компании не удовлетворены результатами инвестиций именно в крупные РССПЭ (Китай, Индонезия, Индия, Пакистан, Аргентина, Колумбия и др.*), т.е. страны, перед которыми проблемы энергетической безопасности стоят наиболее остро. Напротив, результаты инвестирования в небольшие развивающиеся страны (Ямайка, Панама, Кения, Марокко и др.) признаны международными энергетическими компаниями удовле-творительными^.

Таким образом, восполнение недостатка инвестиционного капитала, ноу-хау и технологий, образующегося после ухода международных энергетических компаний, становится необходимым, прежде всего, для крупных РССПЭ. Национальные НТК остаются фактически единственной силой, способной решать энергетические проблемы этих стран. В то же время для долгосрочного развития национальных НТК необходимо адекватное развитие других отраслей и сфер экономической жизни страны. В частности, устойчивое развитие национальных НТК невозможно в условиях, когда спрос внутри страны существует только на их самую простейшую продукцию и при этом постоянно балансирует на грани платежеспособности, когда не развиты связанные и вспомогательные отрасли, а также при отсутствии необходимого уровня конкуренции. Естественной реакцией компании в такой ситуации является транснационализация

4 Private Power Investors m Developing Countries. Survey 2002 - Preliminary Findings/ Ranjit Lamech, Kazim Saeed. The World Bank. June 5, 2002. - P.18

5 Ibid - P 17.

своих операций для получения недостающих факторов развития за пределами своего национального рынка.

Направления развития НТК РССПЭ, включающие транснационализацию их операций, не могут финансироваться исключительно за счет внутренних ресурсов. Анализ различных компонентов внешних финансовых ресурсов и прочих источников финансирования НТК показывает, что собственная прибыль, амортизация, государственные субсидии и дотации, а также часть акционерного капитала, находящаяся в собственности основных владельцев компании, не являются достаточными для финансирования долгосрочных инвестиционных потребностей этих компаний, которые могут превышать размеры их собственных средств, а в отдельных случаях - и величину всего капитала, инвестированного в компанию. Использование для поддержания оборотного капитала таких компонентов внешних финансовых ресурсов, как задолженность перед поставщиками и подрядчиками, а также задолженность по налогам, ограничивается действием ряда факторов, в числе которых низкая ликвидность дебиторской задолженности и ее подверженность рискам резкого снижения цен на нефть, задержки или невыполнения своих обязательств дебиторами, увеличения поставщиками цен при поставках продукции в кредит, утери скидок за досрочную оплату, утери доверия со стороны поставщиков, а также риск уплаты штрафов и пени за несвоевременную оплату продукции или за задержку налоговых платежей.

Использование собственных средств или какого-либо одного национального сегмента МРСК в качестве единственно возможного источника финансовых и инвестиционных ресурсов в течение непродолжительного времени возможно для некоторых НТК РССПЭ, однако в силу цикличности нефтегазового бизнеса и влияния ряда характерных для этих компаний рисков не отвечает их долгосрочным интересам.

В связи с этим диссертант пришел к выводу о необходимости использования в общей структуре источников финансирования НТК РССПЭ такого компонента, как ресурсы МРСК.

Нефтегазовые компании РССПЭ могут привлекать за пределами своих национальных рынков более высокую долю инвестиционных и финансовых ресурсов по сравнению с другими отраслями своих стран, а также имеют возможность более свободного использования этих ресурсов на нужды технологического развития, нежели в

случае допуска к добыче сырья транснациональных энергетических компаний развитых стран.

Как показал проведенный в диссертации анализ данных крупнейших НТК РССПЭ, основным мотивом расширения их операций за пределы своего национального рынка ссудных капиталов является его недостаточная емкость. К числу других важных причин, обусловливающих необходимость расширения присутствия НТК РССПЭ на МРСК относятся возможность снижения стоимости привлекаемых средств в результате преодоления ценовой дискриминации кредиторов (или объективно складывающихся неблагоприятных условий) на отдельном сегменте мирового рынка, диверсификация инвесторской базы и, как следствие этого, снижение рисков враждебного поглощения и/ или потери ликвидности, возможность нейтрализации риска закрытия доступа на тот или иной сегмент МРСК в случае финансового кризиса.

Выход НТК РССПЭ за пределы своих национальных рынков ссудных капиталов наряду с преимуществами приводит также к возникновению новых рисков, которые не были характерны, когда деятельность этих компаний по привлечению средств замыкалась в рамках национальных сегментов МРСК. В связи с этим при разработке принципов повышения эффективности привлечения ресурсов МРСК важно учитывать необходимость выявления, оценки и контроля за такими рисками.

Повышение эффективности привлечения ресурсов МРСК может осуществляться НТК на различных стадиях процесса обеспечения своих инвестиционных потребностей. В то же время наиболее важными являются результаты первой стадии, на которой НТК во взаимодействии с кредиторами и инвесторами определяет условия привлечения средств. Обоснованность выбранных па датой стадии пропорций между различными формами привлечения ресурсов МРСК, а также степень оптимальности условий конкретных инструментов привлечения средств в рамках этих форм, определяют необходимость и интенсивность последующих операций по управлению привлеченными ресурсами, а следовательно, уровень затрат на их обслуживание.

Методы повышения эффективности привлечения ресурсов МРСК имеют границы применения для отдельных НТК РССПЭ, обусловленные, во-первых нахождением ряда таких компаний в государственной собственности, и, во-вторых, неустойчивостью оценок этих компаний в глазах кредиторов и инвесторов. Характерное для РССПЭ нахождение НТК в госсобственности или собственности узкого круга лиц означает отсут-

ствие у этих компаний биржевого листипга либо недостаточность объемов обращения их акций для определения реальной стоимости средств, привлекаемых за счет выпуска акций. Это обстоятельство, в свою очередь, делает невозможной оценку и минимизацию общих фактических затрат компании по обслуживанию привлеченных ресурсов (так называемой средневзвешенной стоимости капитала), в результате чего определение оптимального соотношения между различными формами привлечения ресурсов для таких компаний не представляется возможным.

Вторая группа проблем, рассмотренных в диссертации, касается возможности повышения эффективности в рамках конкретных форм привлечения ресурсов МРСК, а также целесообразности использования опыта нефтегазовых компаний развитых стран в этой области.

Оптимизация условий банковских кредитов и финансовых инструментов является целесообразной в условиях достаточной конкуренции и отсутствия контроля над рынком со стороны инвесторов (кредиторов). Однако даже в этом случае возможность оптимизации привлечения средств может быть ограничена рядом внешних и внутренних по отношению к компании факторов (стратегическими интересами компании, техническими возможностями предвидения и прогнозирования, обоснованными размерами издержек на подготовку выпуска финансового инструмента или заключение кредитного соглашения).

Осуществление попыток оптимизации условий кредитов и/ или финансовых инструментов может быть нецелесообразным на высокомонополизированных сегментах МРСК, к которым, как правило, относятся развивающиеся рынки. Возможность узкого круга инвесторов (кредиторов) на таких рынках значительно увеличивать стоимость предоставляемых средств при получении информации о реальной прибыльности проектов является дополнительным стимулом для расширения присутствия НТК развивающихся стран на МРСК.

В то время как НТК развитых стран выходят на новый рынок банковских кредитов, характеризующийся более широкими возможностями вторичной торговли, НТК РССПЭ все еще находятся на той стадии, когда большое значение для них имеют отношения с так называемыми связанными банками. Такие банки определяют условия предоставления заемных средств на основе стоимости и уровня рисков индивидуальных сделок с использованием оценки эффективности всей совокупности своих опера-

ций с заемщиком (включая ведение реестров обязательств заемщика по будущему использованию услуг банка). Заключая двусторонние кредитные соглашения с большим количеством банков на различных сегментах МРСК, нефтегазовая компания в противоположность синдицированным сделкам непосредственно взаимодействует с этими банками (а не через посредника-менеджера синдиката), что позволяет с большей вероятностью рассчитывать на получение финансовой поддержки во времена экономических кризисов, которым в большей мере подвержены развивающиеся рынки.

В отличие от банковского кредитования основной особенностью оптимизации условий финансовых инструментов является необходимость определения компанией-заемщиком наиболее эффективных параметров этих условий как с точки зрения своих собственных интересов, так и интересов предполагаемых инвесторов, поскольку инвесторы финансового рынка в сравнении с банками не могут принимать активного участия в формировании условий предоставления средств, а рассматривают целесообразность приобретения уже сформированного финансового инструмента. Потому при определении условий выпуска финансовых инструментов ограничения и риски, характерные для нефтегазовых компаний РССПЭ не должны оказывать негативного влияния на интересы инвесторов (или адекватно его компенсировать) на всех стадиях жизненного цикла финансового инструмента.

С небольшими различиями в экономической литературе^ выделяются следующие основные стадии:

- идентификация сегментов МРСК, на которые предполагается ориентировать выпуски финансовых инструментов, а также потребностей предполагаемых инвесторов;

- структуризация финансового инструмента;

- решение административно-правовых вопросов, в том числе вопросов по регистрации выпуска финансового инструмента (в случае необходимости);

- размещение финансового инструмента;

- стимулирование сбыта финансового инструмента;

- поддержание вторичного рынка финансового инструмента.

6 Ron D'Vari, Financial Innovation and Structured Finance. Course Description Brendels University. 2001., Маршалл Д Ф, Бансал В К Финансовая инженерия- полное руководство по нововведениям Пер с англ -М ИНФРА-М, 1998, Миркин Я М Цепные бумаги и фондовый рынок Проф курс в Фии ахал при Правительстве РФ -М Перспектива, 1995

При идентификации сегментов МРСК для размещения нефтегазовыми компаниями РССПЭ своих финансовых инструментов необходимо учитывать, что основную конкуренцию их финансовым инструментам могут составить как ценные бумаги, выпускаемые корпоративными эмитентами других секторов (телекоммуникации, высокие технологии, финансовые услуги и др.), так и ценные бумаги нефтегазовых компаний развитых стран. Наиболее значимыми для размещения финансовых инструментов НТК являются инвесторы, ориентирующиеся в основном на один рынок и использующие тактику «купить и держать ценную бумагу», а также частные инвесторы или инвестиционные институты, которым для диверсификации своих портфелей требуется широкий выбор ценных бумаг различных компаний (в особенности те инвесторы, для которых затруднительна диверсификация через кредитные производные).

На основе выявленных потребностей инвесторов соответствующего сегмента МРСК компании может понадобиться осуществить структуризацию выпускаемых финансовых инструментов, т.е. придать их условиям такую структуру, которая, не нарушая собственных интересов НТК, позволяет инвесторам повысить доходность своих вложений или, по крайней мере, скорректировать свои требования и обязательства в соответствии со своими представлениями о дальнейшем развитии рыночной ситуации (направление движения процентных ставок, курсов валют, степень волатильности и ьд.).

Для инвесторов, ориентирующихся на вложения средств в финансовые инструменты НТК, актуальна их структуризация по таким направлениям, как: форма выплаты доходов; шкала доходности по долговым инструментам; валютные условия; нейтрализация кредитного риска; соблюдение регулятивных и внутренних ограничений инвестора; нейтрализация реинвестиционного риска и риска досрочного отзыва долгового инструмента; потребность инвестора в натуральном хедже, если инвестором является предприятие, использующее углеводородное сырье и продукты его переработки в своей деятельности; защита от неэффективного использования руководством НТК инвестированных средств.

С точки зрения интересов самой НТК структура выпускаемого инструмента может оптимизироваться по таким направлениям, как: обеспечение ликвидности; обход регулятивных требований; использование налоговых преимуществ; улучшение финансовой отчетности компании, арбитраж по рискам, финансовым инструментам и по сро-

кам финансовых инструментов; нейтрализация (передача инвесторам) стратегических и производственных рисков.

Что касается встречающегося в научной и практической литературе выделения в отдельную группу так называемых ванильных финансовых инструментов (т.е. у которых определены только наиболее общие условия и которые могут за счет своей универсальности представлять интерес для широкого круга инвесторов при соответствующей доходности), то эти инструменты теоретически также являются структурированными (только их структура максимально упрощена). Вместе с тем, по мнению диссертанта, выделение группы так называемых ванильных финансовых инструментов может иметь практическую значимость для определения рынков сбыта выпускаемых финансовых инструментов. Выбор эмитента между выпуском структурированных и так называемых "ванильных" финансовых инструментов, по мнению диссертанта, представляет собой частный случай решения проблемы адаптации и стандартизации при разработке стратегии компании. Под стандартизацией понимается подход, при котором потребители готовы отказаться от специфических предпочтений во имя выигрыша от более выгодной цены, в результате чего достигается экономия на масштабе. В противоположность стандартизации адаптационный подход вынуждены использовать компании, функционирующие на рынках с неоднородной структурой, значительными внутренними различиями и особенностями. По мнению диссертанта, в число рынков, на которых компаниям приходится использовать адаптационный подход в противоположность стандартизации, следует также включить рынки с высокой долей государственного и административного регулирования. Таким образом, размещение "ванильных" инструментов больше отвечает потребностям инвесторов рынка ссудных капиталов США и Великобритании, в то время как для европейских и большинства других рынков больше подходит размещение структурированных финансовых инструментов.

При выборе методов размещения финансовых инструментов (через дилеров, андеррайтинг, выкупленные сделки, тендер (аукцион), прямые продажи), для НТК, по-видимому, нецелесообразно использование такой разновидности аукционов, при которой "эмитент размещает облигации среди инвесторов, начиная с заявки на покупку по самой высокой цене и постепенно удовлетворяя заявки с более низкими ценами на по-

купку, опускаясь до тех пор, пока все облигации не будут размет цены" 7 Подобная техника размещения может подорвать репутацию эмитента и нанести вред вторичному рынку выпускаемого инструмента (или даже не дать ему сформироваться), поскольку инвесторы сразу же начнут терпеть убытки от моментального обесценения только что приобретенных ими финансовых инструментов.

При размещении финансовых инструментов через Интернет некоторые НТК (ExxonMobil, ChevronTexaco) активно занимаются как прямыми продажами своих финансовых инструментов, так и продажами через электронные площадки дилеров,® в то время как другие (Royal Dutch/Shell Group, Petrobras) считают экономически нецелесообразным создавать системы прямых продаж своих финансовых инструментов в Интернете.9 Необходимо учитывать, что переход к размещению финансовых инструментов через Интернет может иметь для эмитентов не только положительные, но и отрицательные последствия, связанные с постепенным превращением МРСК в рынок покупателя (инвестора).

Основная дилемма для НТК развивающихся стран и стран с переходной экономикой заключается в выборе между получением сиюминутной максимальной выручки от размещения финансовых инструментов и обеспечением своей экономической стабильности в долгосрочном периоде. Особенно остро такие проблемы встают перед НПС, которые размещают часть своих акций в рамках приватизации через биржу среди индивидуальных инвесторов (т е. требуется не продажа акций любым инвесторам, а их распыление с целью сохранения национальной принадлежности НТК, а в определенных случаях - и государственного контроля). В связи с этим большое значение для этих компаний может иметь использование различных стимулов для покупки и сохранения индивидуальными инвесторами в своих портфелях выпущенных ценных бумаг.

Такие стимулы предполагают проведение эмитентом взвешенной ценовой политики: нахождение баланса между проведением аукционов и размещением финансовых инструментов по фиксированным ценам, варьирование доходностей различных траншей с целью создания в глазах инвесторов определенного имиджа компании, использование при выпуске акций продажи призовых акций по ценам ниже цены размещения или бесплатпого их предоставления инвестору, проведение информационных акций

7Цит по Михайлов Д М Мировой финансовый рыио* тенденций и инструмента -M «Экзамен», 2000г - С 542. 1 http //www ExxonMobil com, http //www Chevron! ехнео com, http //www CPMaritel com и тд. ' Difficult decisions in debt// Euromoney - September 2000 -P46

(например, распространение информации о слиянии компании с какой-либо другой известной компанией, объявление планов о возможном обратном выкупе компанией размещенных акций или других ценных бумаг, стимулирование внедрения на рынок сделок РЕПО, форвардных контрактов и других срочных или производных инструментов, а также депозитарных расписок на ценные бумаги компании для повышения их ликвидности.

При размещении финансовых инструментов через дилеров либо на основе андеррайтинга основная часть операций по маркетингу и поддержанию вторичного рынка должна выполняться банками и другими финансовыми агентами, за что они получают от эмитента вознаграждение в виде комиссионных. В случае прямого размещения или размещения по тендеру данные операции могут выполняться непосредственно подразделением компании-эмитента. Однако даже при использовании услуг финансовых агентов компании необходимо осуществлять контроль за качеством исполнения банками и иными дилерами этих функций. НТК следует контролировать по крайней мере цены своих финансовых инструментов, их волатильность и спрэд между ценами покупки и продажи. Такой контроль может также позволить компании эффективно выкупить свои финансовые инструменты при значительном снижении их рыночных цен.

Особенно важно иметь систему контроля компаниям в странах с валютными ограничениями, так как необходимые действия, например, по выкупу своих финансовых инструментов могут потребовать оперативного и своевременного выполнения дополнительных административных процедур.

Что касается применения производных финансовых инструментов для повышения эффективности привлечения ресурсов МРСК, то с трудностями при их использовании сталкиваются даже компании развитых стран, о чем свидетельствует, например, банкротство компании Enron. Поэтому для НТК развивающихся стран и стран с переходной экономикой целесообразность проведения операций с этими инструментами тем более требует тщательного анализа.

Исходя из того, что сумма экономии средств в результате использования производных инструментов должна превышать фактические затраты по их применению диссертантом предложен подход к определению целесообразности применения производного инструмента для оптимизации условий привлечения ресурсов МРСК, основанный

на использовании показателя справедливой стоимости'® этого инструмента. Справедливую стоимость производного инструмента можно представить как дисконтированную накопленную разницу между денежными потоками по хеджу и по базисному инструменту. Положительное значение данного показателя безусловно свидетельствует о достижении оптимизационного эффекта. Однако целесообразность применения производного финансового инструмента следует также измерять по сравнению с наилучшим из других возможных вариантов финансирования, которые рассматривал заемщик на момент заключения сделки. Если с помощью производных инструментов удается достигнуть экономии по сравнению с другими рассматривавшимися вариантами финансирования, то даже в случае отрицательной справедливой стоимости производного инструмента, его применение можно признать оправданным. Под экономией диссертантом понимается сумма, которая по крайней мере покрывает отрицательную справедливую стоимость производного инструмента, увеличенную или уменьшенную па размер премий и других платежей, соответственно полученных или выплаченных контрагенту по сделке с производным инструментом (например, премий по опционам и свопциопам или компенсационных платежей по свопам). Такая корректировка показателя справедливой стоимости производного инструмента необходима, поскольку премии и другие платежи, полученные или выплаченные заемщиком по производным инструментам, представляют для него соответственно дополнительную экономию или затраты.

В математическом виде изложенный подход можно представить следующим образом:

ЕУ+8±Р>0,

где РУ - справедливая стоимость производного инструмента на момент проведения оценки;

8 - размер экономии, которую заемщик полупил по сравнению с альтернативными вариантами финансирования;

Р - размер премии и других платежей, которые заемщик получил (выплатил) по производному инстру-мету. По свопу данный показатель включает накопленную на момент оценки разницу между выплаченными и полученными регулярными платежами По фьючерсным контрактам данный показатель включает накопленную разницу между выплаченными и полученными платежами для поддержания вариационной маржи

По итогам рассмотрения второй группы проблем диссертант пришел к выводам, что основные принципы определения НТК РССПЭ оптимальных условий банковских кредитов и финансовых инструментов в целом соответствуют аналогичным принципам, используемым НТК развитых стран. Положительный эффект могло бы иметь обо-

,0Кягуа1ис БРАв 133Mccountmg^r>этvвm*lnsmJmcлKsndHedimgAcovlties^ ГгаюИЛаяипЬпеааккпЬВоайоГИкШЩвш»

19

гащение практики НТК РССПЭ отдельными методами структуризации, стимулирования сбыта и контроля за вторичным обращением своих финансовых инструментов.

В то же время копирование опыта НТК развитых стран по привлечению ресурсов МРСК не всегда возможно, а в ряде случаев не отвечает интересам НТК РССПЭ. В связи с эшм важное значение имеет разработка собственных методических подходов к определению наиболее приемлемых форм и условий привлечения ресурсов МРСК. Учитывая высокую значимость НТК РССПЭ для своих национальных хозяйств, одной из главных задач является разработка таких форм и условий привлечения ресурсов МРСК, которые могли бы обеспечить стабильное функционирование компании даже во время макроэкономических потрясений, характерных для развивающихся рынков.

В отличие от практики НТК развитых стран можно также признать оправданным более широкое использование НТК РССПЭ производных финансовых инструментов в целях нейтрализации рисков, связанных с обращением своих национальных валют, и более ограниченное использование иных видов производных финансовых инструментов.

Третья группа проблем, рассмотренных в диссертации, затрагивает вопросы привлечения российскими НТК ресурсов МРСК.

К числу факторов, затрудняющих расширение деятельности российских НТК на МРСК, можно ошести циклическое закрытие определенных сегментов этого рынка в результате экономических кризисов, регулирующее воздействие иностранных уполномоченных органов (например, снижение/повышение учетной ставки Федеральной резервной системой США, введение ограничений на движение капитала и т.д.), конкуренцию со стороны заемщиков других государств.

Более значительно влияние факторов, обусловленных особенностями формирования рыночного механизма российской экономики.

К числу экономических факторов относятся недостаточно стабильная банковская система, состоящая в основном из 1федитных организаций с низким кредитным рейтингом; недостаточная развитость инфраструктуры финансового рынка; инфляция и недостаточная стабильность национальной валюты; сравнительно низкий кредитный рейтинг России; несовершенство финансовой отчетности и механизмов раскрытия финансовой информации; слабая степень развитая стандартов корпоративного управле-

ния; отсутствие кредитных историй у многих заемщиков; низкая ликвидность российского рынка акций.

В российском гражданском законодательстве вопросы привлечения организациями заемных средств также пока не нашли достаточно полного отражения. Отдельные положения нормативных актов затрудняют применение кредитных соглашений с продлением и возобновляемых выпусков ценных бумаг. Законодательство о ценных бумагах запрещает проведение эмитентами операций по выкупу либо доразмещению облигаций по ценам, складывающимся в зависимости от соотношения спроса и предложения в процессе обращения ценных бумаг, стимулирует эмитента устанавливать в решении о выпуске ценных бумаг короткие сроки их размещения, снижает эффективность использования конвертируемых облигаций.

Привлечение инвестиционных финансовых ресурсов затруднено также действием ряда положений налогового законодательства, в частности, необходимостью уплаты налога на операции с ценными бумагами перед регистрацией выпуска этого инструмента, ограничения по отнесению эмитентом на затраты суммы дисконта и процентов при размещении ценных бумаг, более высокая по сравнению с государственными ценными бумагами ставка обложения доходов инвесторов по корпоративным облигациям, снижающая конкурентоспособность корпоративных ценных бумаг по сравнению с государственными.

В российском валютном законодательстве сохраняются ограничения на вывоз капитала, увеличивающие затраты российских компаний на учреждение за рубежом дочерней компании специального назначения для повышения кредитного рейтинга выпускаемых ценных бумаг и снижения налоговых расходов. Наличие контроля за обязательным возвратом экспортной валютной выручки и действие порядка обязательной ее продажи усложняют процедуру оформления международных кредитов, обеспеченных экспортными поставками нефти, газа и продуктов их переработки, и увеличивают накладные расходы но таким сделкам.

К числу политических факторов относятся ограничения на использование в качестве обеспечения экспортной выручки квотой нефтяной компании на экспорт нефти, возможность снижения или аннулирования в принудительном порядке этой квоты в соответствии с решениями Правительства РФ или отдельных органов государственной власти, ограничения на возможность приобретения инвесторами акций, а также произ-

водных инструментов, в основе которых находятся акции НТК с участием государства в уставных капиталах.

Проблемы, обусловленные конъюнктурой МРСК, носят преимущественно циклический характер, в то время как проблемы, обусловленные несовершенством рыночного механизма российской экономики, носят в основном эволюционный характер. Поэтому на нынешнем этапе необходимы более активные действия российских НТК, направленные на адаптацию к условиям деятельности по привлечению внешних ресурсов, включающие определение и поддержание пропорций между операциями по привлечению ресурсов на национальном и международном сегментах МРСК, структуризацию финансовых инструментов и т.д.

Анализ форм привлечения ресурсов МРСК российскими НТК позволил сделать вывод о целесообразности ряда изменений в их структуре, таких, как увеличение доли обыкновенных акций, находящихся в обращении на международном сегменте МРСК, повышение объемов привлечения рублевых средств, в том числе за счет внедрения в российскую практику новых финансовых инструментов, отказ от использования привилегированных акций, совершенствование операций с векселями, отказ от работы с экспортными агентствами иностранных государств, чья деятельность подвержена высокому политическому риску.

В целом операции российских НТК на МРСК перешли из стадии, на которой основной задачей являлось самоутверждение компании на этом рынке, к стадии, на которой первостепенное значение приобретают вопросы эффективности привлечения средств. Однако повышение российскими НТК эффективности привлечения ресурсов МРСК затруднено, поскольку в настоящее время отсутствуют достоверные оценки реальной стоимости привлечения средств за счет выпуска инструментов акционерного финансирования, а также неустойчивы пороговые значения, начиная с которых затраты на привлечение средств посредством банковских кредитов начинают превышать затраты на их привлечение с помощью выпуска долговых ценных бумаг.

Учитывая, что стоимость капитала как фактора производства совпадает с требуемой доходностью инвесторов, предлагаемое диссертантом увеличение доли акций или американских депозитарных расписок российских НГК, обращающихся на международном сегменте МРСК, позволило бы международным инвесторам оценить их ре-

альнуто стоимость на основе сравнения требуемой доходности по данному инструменту с доходностью вложений в акции аналогичных компаний из других стран.

Неустойчивость порога эффективности перехода от банковских кредитов к финансовым инструментам в условиях России делает необходимым постоянный мониторинг значений этого показателя. Величина указанного порога снизилась с 50-75 млн. долл. США в 1999 году до 100 млн. рублей в 2002 году (что соответствует уровню Бразилии и Перу). С учетом вышеуказанного порогового значения компания-заемщик определяет пропорции между объемами привлечения средств МРСК с помощью банковских кредитов и облигаций.

Определение и поддержание оптимальных пропорций между выпуском векселей и облигаций предполагает осуществление российскими НТК контроля за вторичным рынком этих инструментов. Без такого контроля удельные затраты на единицу привлекаемых средств за счет выпуска облигаций являются более низкими по сравнению с векселями. Это стимулирует НТК сокращать использование последних, что является негативным моментом, поскольку замещение векселей облигациями снижает оперативность привлечения средств и не позволяет компании регулировать текущую ликвидность.

После нахождения оптимального соотношения между акционерным и долговым видами финансирования, а также конкретными инструментами внутри этих групп следующим этапом повышения эффективности может быть минимизация стоимости обслуживания этих инструментов.

Направления оптимизации условий кредитов, привлекаемых российскими НТК, могут включать ренегоциацию условий ранее заключенных соглашений; самостоятельное синдицирование; заключение с банком соглашения о его последующем привлечении к организации синдицированных кредитов или предоставлению иных банковских услуг; снижение расходов на оплату юридических услуг за счет организации синдицированного кредита на основе российского законодательства; внедрение в кредитные соглашения механизмов страхования риска снижения цены на экспортируемую нефть с целью повышения качества залога и соответственно снижения ставки по кредиту.

"ВГромковскяй Синдицированныекредиту-knowhowandknorvwhat//Рино*IICHHUXбумаг -2000 -XM-C93

23

Оптимизация условий финансовых инструментов, выпускаемых российскими НТК, предполагает более точное определение величины купона по облигациям, дальнейшую структуризацию финансовых инструментов в соответствии с нуждами инвесторов, применение различных методов стимулирования сбыта финансовых инструментов.

Комплексный анализ эффективности привлечения средств позволяет НТК более точно определять задачи деятельности своих подразделений. В ряде случаев в качестве основной ставится задача получения долгосрочного финансирования по низкой цене^. Однако поставленная таким образом задача носит статический характер. Ввиду различий в характере кривой доходности и возможных изменений кредитного рейтинга при определенной конъюнктуре постоянная приверженность компании такой задаче может приводить к неэффективности деятельности по привлечению ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Динамическая формулировка задачи деятельности подразделения НТК по привлечению ресурсов МРСК должна учитывать особенности конкретной компании, однако в общем виде могла бы бьггь сформулирована следующим образом:

Определение и поддержание сочетания различных форм привлечения ресурсов МРСК, при котором достигается минимальная средневзвешенная стоимость капитала компании, а сами условия конкретных инструментов привлечения средств формулируются таким образом, чтобы величина рисков для компании, возникающих в результате использования той или иной формы финансирования, носила контролируемый характер.

Как показали последние десятилетия, ценовой бум на мировом нефтяном рынке, сопровождающийся переизбытком относительно дешевых ресурсов на МРСК, приводит к «перегреву» национальных экономик развивающихся стран и завершается продолжительными долговыми и валютными кризисами и стагнацией в этих странах. Эффективное использование ресурсов МРСК в рамках стратегии развития НТК развивающихся стран и стран с переходной экономикой может предотвратить наступление нового «потерянного для развития десятилетия», каким в зарубежной литературе при-

12 Стратегия финансирования ОАО «Сибнефть» Презентация на конференции MIOGE 2001 -С 7

24

нято считать для развивающихся стран 1980-е годы, последовавшие после нефтяных шоков 1973 - 1979 годов.

Публикации

Результаты и положения диссертационного исследования опубликованы в шести публикациях общим объемом 11,1 п.л.

1. Летягин О.В. Об уплате акциза при экспорте нефти. // Консультант. - №9, 1999. -0,2п.л.

2. Летягин О.В. Оптимизация налогообложения нефтегазовых компаний, осуществляющих поставки продукции для государственных нужд. // Консультант. - №13, 2000. -0,3п.л.

3. Летягин О. Российские нефтегазовые компании на мировом рынке ссудных капиталов. // Глобализация и мировые рынки товаров, услуг и капиталов: Сборник научных статей/ Под ред. Б.М.Смитиенко, В.К.Поспелова. М.:ФА, 2001. - 0,5 п.л.

4. Летягин О.В. Роль производных финансовых инструментов в оптимизации условий привлечения внешних финансовых ресурсов. // Деньги и кредит. - №2, 2002.- 0,6 п.л.

5. Летягин О.В. Повышение эффективности привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов как фактор развития нефтегазового комплекса Приволжского федерального округа. // Актуальные проблемы модернизации подготовки экономистов международного профиля: материалы заседания учебно-методического совета УМО по специальности 060600 «Мировая экономика» 18-20 сент. 2002 г., Волгоград/ Волгоград. гос техн. ун-т; Редкол.: проф. Б.М.Смитиенко, проф.Л.С.Шаховская и др. - Волгоград, 2002. - 0,5 п.л.

6 Летягин О.В. Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой на мировом рынке ссудных капиталов. - М- ФГУП «Щербинская типография», 2003. - 9 п. л.

Отпечатано в копицеитре «Учебная иалиграфия» Москва, Воробьевы горы, МГУ, 1 Гуманитарный корпус. www.stpriitt.ru e-mail: zakaz@stprint.ru. тел 939-3338 Заказ №296, тираж 100 экз. Подписано в печать 07.04.2003г.

РНБ Русский фонд

2005-4 15353

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Летягин, Олег Владимирович

Введение

1. Формирование национальных нефтегазовых компаний как 9 объективная потребность хозяйственного развитиян с переходной экономикой и развивающихсян.

1.1. Проблемы обеспечения национальных экономик 9 энергетическими ресурсами в условиях глобализации мирового хозяйства.

1.2. Мировой рынок ссудных капиталов как внешний 21 источник финансирования национальных нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой.

2. Формы привлечения ресурсов мирового рынка ссудных 49 капиталов нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой.

2.1. Привлечение международных кредитов.

2.2. Выпуск инструментов финансового рынка.

2.3. Производные финансовые инструменты как фактор 81 повышения эффективности привлечения средств.

3. Привлечение российскими нефтяными и газовыми 97 компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

3.1. Проблемы выхода российских нефтяных и газовых 97 компаний на мировой рынок ссудных капиталов.

3.2. Формы привлечения российскими нефтяными и 109 газовыми компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

3.3. Эффективность привлечения российскими нефтяными 125 и газовыми компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов. Заключение

Диссертация: введение по экономике, на тему "Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой на мировом рынке ссудных капиталов"

Актуальность темы. В мировой нефтяной промышленности возрастает значение аккумулирования собственных средств субъектов нефтяного бизнеса, привлечения ресурсов международных финансовых институтов, привлечения иностранных инвестиций, образования новых стратегических альянсов промышленного и банковского капитала.1 Однако не все формы финансирования нефтегазовых компаний (НГК) развивающихся стран и стран с переходной экономикой способствуют их развитию. Повышенное внимание вопросам развития национальных нефтегазовых компаний в развивающихся странах и странах с переходной экономикой обусловлено тем, что недостаточно сильные экономические позиции этих стран в системе мирохозяйственных связей, возрастающая неравномерность распределения благ глобализации между развитыми и развивающимися государствами обостряют проблему обеспечения экономической безопасности этих стран.

В отличие от развитых стран, достигших постиндустриальной стадии развития (так называемой информационной экономики), развивающиеся страны и страны с переходной экономикой все еще находятся на стадии сырьевой специализации или в лучшем случае индустриальной стадии развития. Поэтому для значительного числа этих стран обеспечение экономической безопасности связано с возможностью эффективного удовлетворения энергетических потребностей своих национальных хозяйств.

Допуск к добыче сырья транснациональных нефтегазовых компаний развитых стран, включая продажу им контрольных пакетов добывающих предприятий и заключение соглашений о разделе продукции, является достаточно доступной формой финансирования, однако сомнительной с точки зрения эффективного удовлетворения энергетических потребностей принимающей страны или вовсе не применимой к странам, не имеющим значительных месторождений.

Указанная негативная сторона не характерна при использовании ресурсов мирового рынка ссудных капиталов (МРСК). Однако, если для НГК развитых стран Смитиенко Б.М. Нефтяной бизнес в переходной экономике России. // Современный международный нефтегазовый бизнес и проблемы подготовки экономистов международного профиля: Сборник статей. Тюмень: Изд-во ТТУ, 1999. - С.8. использование ресурсов МРСК в основном не представляет затруднений, то для НГК развивающихся стран и стран с переходной экономикой выход на этот рынок связан с дополнительными сложностями, исследование которых является актуальной проблемой, решение которой может способствовать выходу развивающихся стран из «ловушки» сырьевой специализации и их органичной интеграции в мировое хозяйство.

Объектом исследования являются нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой, функционирующие в условиях глобализации мировой экономики.

Предметом исследования является процесс привлечения нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Целью исследования является определение роли ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках формирования стратегии развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, а также выявление наиболее целесообразных форм привлечения ресурсов этого рынка указанными компаниями.

Указанная цель исследования требует постановки и решения следующих задач:

- определения закономерностей формирования и транснационализации нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

- обоснования целесообразности использования ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках стратегии развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

- изучения особенностей привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой;

- определения путей повышения эффективности привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов, в том числе целесообразности использования опыта нефтегазовых компаний развитых стран;

- выявления проблем выхода российских нефтяных и газовых компаний на МРСК и возможных путей решения этих проблем.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Диссертационное исследование базируется на методологических основах и достижениях современной экономической науки. В исследовании использованы монографии экономистов, специализирующихся на международной валютно-кредитной и финансовой проблематике. Методология диссертации основана на системном и диалектическом подходах к рассматриваемым проблемам. В исследовании используются такие методы научного познания, как индукция и дедукция, проведение аналогий, метод «при прочих равных». Анализ предмета и объекта исследования проводился с помощью исторического, логического, статистического, стоимостного, причинно-следственного и сравнительного методов. Отдельные методологические положения диссертации проиллюстрированы расчетными примерами и графическими моделями.

В работе использовались материалы МВФ, ОЭСР, Всемирного банка, отдельных организаций системы ООН, Комиссии Европейских Сообществ, Комиссии по ценным бумагам и биржам США, аналитические материалы крупнейших международных банков (Бэнк оф Нью-Йорк, Дж.П.Морган, Дрезднер Кляйнворт Бенсон и др.), финансовая отчетность ряда зарубежных и отечественных нефтяных и газовых компаний, данные информационных агентств (Рейтере, Кэпитал Дейта Лтд), зарубежные и российские нормативные акты, регулирующие отношения по привлечению ресурсов МРСК, монографические исследования, а также материалы из российской и зарубежной печати.

Степень научной разработанности проблемы. Отдельные аспекты привлечения нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов рассматривались в работах таких зарубежных исследователей, как Джонстон Д., Морс Э., Расмуссен К., Сигам К. Из отечественных экономистов необходимо отметить таких исследователей и специалистов-практиков, как Алафинов С.В., Антошин В.В., Вяхирев Р.И., Конопляник А.А., Крюков В.А., Максимов В.А., Цветков Н.А., Шафраник Ю.К.

На формирование взглядов диссертанта оказали влияние труды таких ученых, специализирующихся на международной валютно-кредитной и финансовой проблематике и других вопросах мировой экономики, как Булатов А.С., Долгов С.И., Красавина Л.Н., Михайлов Д.М., Мовсесян А.Г., Павлов В.В., Платонова И.Н., Смирнов А.Л., Смитиенко Б.М., Хоминич И.П.

Были изучены работы других отечественных ученых-экономистов, в том числе Безлепкина И.В., Глазьева С.Ю., Лялина С.В., Миркина Я.М., Некрасова А.С., Радыгина А.Д. Энтова P.M., и ряда зарубежных исследователей, таких, как Бавариа С.М., Бансал В.К., Д'Вари Р., Манн Р. Дж., Маршалл Д.Ф., Раджан Р.Г., Майерс С., Миллер М., Мобуссин М. Дж., Модильяни Ф., Тэлли Э.Л., Трахт М.Е.

В целом следует отметить отсутствие на современном этапе комплексной, всесторонней проработанности вопросов привлечения НГК развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Научная новизна. Работа систематизирует и развивает теоретические и практические положения по привлечению нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой ресурсов мирового рынка ссудных капиталов с учетом необходимости решения энергетических проблем указанных стран в условиях глобализации мировой экономики.

Наиболее существенны следующие результаты, выносимые автором диссертационного исследования на защиту и претендующие на научную новизну:

- определены предпосылки и закономерности формирования и развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, обусловливающие необходимость и приоритетность использования ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках стратегии развития этих компаний;

- выявлено, что нахождение нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой в госсобственности или собственности узкого круга лиц препятствует выбору оптимальных пропорций между различными формами привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов;

- систематизированы ограничения, касающиеся валютно-финансовых и платежных условий банковских кредитов, привлекаемых нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой, и обоснована приоритетность использования этими компаниями «традиционного» рынка банковских кредитов в отличие от компаний развитых стран, входящих в «новый» рынок банковских кредитов, характеризующийся широкими возможностями синдицирования и вторичной торговли;

- определены характерные для нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой проблемы при идентификации сегментов мирового рынка ссудных капиталов, структуризации, размещении, стимулировании сбыта и поддержании вторичного рынка финансовых инструментов, а также возможные направления использования ими опыта компаний развитых стран в этой области;

- обоснована приоритетность развития практики нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой в области использования производных финансовых инструментов с целью нейтрализации рисков, связанных с обращением национальных валют стран базирования указанных компаний;

- предложен подход к определению эффективности применения производных инструментов при привлечении ресурсов мирового рынка ссудных капиталов, основанный на использовании показателя справедливой стоимости производного инструмента;

- предложены пути повышения эффективности привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов российскими нефтяными и газовыми компаниями, в частности, обоснована целесообразность использования динамической формулировки задачи по привлечению ресурсов МРСК, обоснована целесообразность расширения доли акций российских нефтяных и газовых компаний, обращающихся на международном сегменте МРСК.

Практическая значимость работы. Основные положения, выводы и рекомендации диссертации ориентированы на применение нефтегазовыми компаниями развивающихся стран и стран с переходной экономикой, а также финансово-кредитными институтами при организации процесса привлечения ресурсов МРСК для указанных компаний.

Материалы диссертации могут быть использованы в преподавании учебных дисциплин по специальности «Мировая экономика» по таким темам, как «Место и роль транснациональных корпораций в современной мировой экономике», «Взаимоотношения мирового экономического авангарда и мировой периферии», «Национальная экономика отдельных стран в системе мирохозяйственных связей; проблемы оптимизации их взаимодействия с этой системой и обеспечения их экономической безопасности» и «Международные потоки ссудного капитала, прямых и портфельных инвестиций».

Апробация работы. Материалы диссертационного исследования используются в практической деятельности отдельных подразделений НК «Лукойл» при анализе условий привлечения банковских кредитов и выпуска финансовых инструментов, а также деятельности ООО КБ «Газэнергопромбанк» при организации привлечения средств для нефтегазовых компаний - клиентов банка и оказании им консультационных услуг по указанным вопросам.

Положения диссертации, касающиеся повышения эффективности привлечения ресурсов МРСК российскими нефтяными и газовыми компаниями, были представлены в докладе диссертанта на научной конференции в сентябре 2002 года в г.Волгограде.

Результаты и положения диссертационного исследования опубликованы в шести публикациях общим объемом 11,1 п.л.

Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Летягин, Олег Владимирович

Выводы.

Относительно меньшая доля ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в источниках финансирования российских нефтегазовых компаний обусловлена не

1 Silverman G. Commercial paper loses its 'easy money' allure// Financial Times. - 17.02.2002.

2 ChevronTexaco corp. Annual report for the fiscal year ended 31 December 2001. Securities and Exchange Commission. - P.FS9; Chevron corp. Annual reports for the fiscal years ended 31 December 1993 - 2000. Securities and Exchange Commission. отсутствием у них потребности в этих ресурсах, а влиянием ряда внешних по отношению к компаниям факторов.

На начальной стадии формирования рыночного механизма российской экономики осознание российскими нефтегазовыми компаниями необходимости адаптации к экономическим, правовым и политическим условиям деятельности нередко приводило к использованию ими «серых» схем финансирования, что, однако, в некоторой степени смягчало остроту проблемы привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов.

Совершенствование рыночного механизма российской экономики, укрепление как в России, так и за рубежом финансовой дисциплины, создание кредитных историй крупных российских нефтегазовых компаний на международных рынках позволяют, а в некоторых случаях требуют расширения присутствия российских нефтегазовых компаний на мировом рынке ссудных капиталов.

Такое расширение может способствовать как повышению эффективности процесса привлечения внешних финансовых ресурсов, так и повышению рентабельности компании за счет минимизации средневзвешенной стоимости ее капитала.

Заключение

Проблемы места и роли мирового рынка ссудных капиталов среди источников финансирования нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой многогранны и заслуживают дальнейшего изучения. В проведенном исследовании выявлены основные принципы привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов в рамках формирования стратегии развития нефтегазовых компаний указанных стран.

Наиболее значимы следующие выводы, полученные диссертантом и выносимые им на защиту:

1. Необходимость формирования и развития нефтегазовых компаний в крупных развивающихся странах и странах с переходной экономикой определяет актуальность проблемы привлечения этими компаниями ресурсов мирового рынка ссудных капиталов. Направления развития нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, включающие транснационализацию их операций, не могут финансироваться исключительно за счет внутренних ресурсов. Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой могут привлекать за пределами своих национальных рынков более высокую долю инвестиционных и финансовых ресурсов по сравнению с другими отраслями развивающихся стран и стран с переходной экономикой, а также имеют возможность более свободного использования этих ресурсов на нужды технологического развития, нежели в случае допуска к добыче сырья транснациональных энергетических компаний развитых стран.

2.Использование собственных средств или какого - либо одного национального сегмента мирового рынка ссудных капиталов в качестве единственно возможного источника финансовых и инвестиционных ресурсов в течение непродолжительного времени возможно для некоторых

138 нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, однако в силу цикличности нефтегазового бизнеса и влияния ряда характерных для этих компаний рисков не отвечает их долгосрочным интересам.

3. Как показал анализ данных крупнейших нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, основным мотивом расширения их операций за пределы своего национального сегмента мирового рынка ссудных капиталов является его недостаточная емкость. К числу других важных причин, обусловливающих необходимость расширения присутствия нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой на мировом рынке ссудных капиталов относятся возможность снижения стоимости привлекаемых средств в результате преодоления ценовой дискриминации кредиторов (или объективно складывающихся неблагоприятных условий) на отдельном сегменте мирового рынка, диверсификация инвесторской базы и, как следствие этого, снижение рисков утери владельцем контроля над компанией и потери ликвидности, возможность нейтрализации риска закрытия доступа на тот или иной сегмент мирового рынка ссудных капиталов в случае финансового кризиса.

4. Выход НГК развивающихся стран и стран с переходной экономикой за пределы своих национальных рынков ссудных капиталов наряду с преимуществами приводит также к возникновению новых рисков, которые не были характерны, когда деятельность этих компаний по привлечению средств замыкалась в рамках национальных сегментов МРСК. В связи с этим для нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой при разработке принципов повышения эффективности привлечения ресурсов МРСК важно учитывать необходимость выявления, оценки и контроля за такими рисками.

5. Повышение эффективности привлечения ресурсов МРСК может осуществляться НГК на различных стадиях процесса обеспечения своих инвестиционных потребностей. В то же время наиболее важными являются результаты первой стадии, на которой НГК во взаимодействии с кредиторами и инвесторами определяет условия привлечения средств. Обоснованность выбранных на данной стадии пропорций между различными формами привлечения ресурсов МРСК, а также степень оптимальности условий конкретных инструментов привлечения средств в рамках этих форм, определяют необходимость и интенсивность последующих операций по управлению привлеченными ресурсами, а следовательно, уровень затрат на их обслуживание.

6. Методы повышения эффективности привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов имеют границы применения для отдельных нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой, обусловленные, во-первых нахождением ряда таких компаний в государственной собственности, и, во-вторых, неустойчивостью оценок этих компаний в глазах кредиторов и инвесторов, в результате чего определение оптимального соотношения между различными формами привлечения ресурсов для таких компаний не всегда представляется возможным.

7. Нефтегазовые компании развивающихся стран и стран с переходной экономикой, для которых невозможно определение оптимального соотношения между различными формами привлечения ресурсов, для повышения эффективности привлечения средств могут лишь предпринять действия по оптимизации условий отдельных кредитов и финансовых инструментов.

8. Оптимизация условий банковских кредитов и финансовых инструментов является целесообразной в условиях достаточной конкуренции и отсутствия контроля над рынком со стороны инвесторов (кредиторов). Однако даже в этом случае возможность оптимизации привлечения средств может быть ограничена рядом как внешних, так и внутренних по отношению к компании факторов (стратегическими интересами компании, техническими возможностями предвидения и прогнозирования, обоснованными размерами издержек на подготовку выпуска финансового инструмента или заключение кредитного соглашения).

9. На национальных рынках ссудных капиталов развивающихся стран, характеризующихся, как правило, высокой монополизированностью (т.е. значительным влиянием узкой группы инвесторов или кредиторов, осуществление попыток оптимизации условий кредитов и/ или финансовых инструментов может быть нецелесообразным, что является дополнительным стимулом к выходу национальных НГК таких стран на МРСК.

10. Основная группа проблем выхода российских нефтяных и газовых компаний на мировой рынок ссудных капиталов обусловлена особенностями рыночного механизма российской экономики. В то же время можно констатировать окончание периода, во время которого для российских нефтегазовых компаний основной задачей являлось самоутверждение на международном рынке ссудных капиталов (даже в ущерб краткосрочным экономическим интересам). В настоящее время практически завершен переход от использования «серых» схем финансирования к использованию цивилизованных форм привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов. Соответственно, основной задачей для российских НГК становится повышение эффективности привлечения ресурсов МРСК.

Обобщая результаты выполненных в ходе анализа задач, можно сделать основной вывод.

Общие принципы привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов различаются для частных и государственных нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой.

Для частных компаний такие принципы предполагают постоянное поддержание пропорций между различными формами привлечения ресурсов мирового рынка ссудных капиталов, при которых достигается минимальная средневзвешенная стоимость капитала компании, а сами условия конкретных инструментов привлечения средств определяются таким образом, чтобы величина рисков для компании, возникающих в результате использования той или иной формы финансирования, носила контролируемый характер. В развитие данной общей концепции для частных компаний возможна, а для государственных необходима более точная оптимизация условий конкретных инструментов привлечения средств. Причем для нефтегазовых компаний развивающихся стран и стран с переходной экономикой может быть актуальным регулирование не только стоимости привлекаемых ресурсов, но и ряда других условий, позволяющих таким компаниям сохранять приверженность национальным интересам своих стран, а также финансовую устойчивость во времена экономических кризисов, достаточно регулярно происходящих на развивающихся рынках.

Спецификой внедрения указанных принципов российскими нефтяными и газовыми компаниями является неустойчивость для них пороговых значений, начиная с которых за счет эффекта масштаба затраты на привлечение банковских кредитов начинают превышать затраты на привлечение средств с помощью выпуска долговых ценных бумаг, а также отсутствие достоверных оценок реальной стоимости инструментов акционерного финансирования российских компаний. Для решения первой проблемы российским компаниям необходимо осуществлять постоянный мониторинг порога эффективности перехода от банковских кредитов к финансовым инструментам. Для решения второй проблемы российским НГК может быть целесообразным увеличение доли инструментов акционерного финансирования, обращающихся на международном рынке, где реальная стоимость их инструментов акционерного финансирования может быть определена инвесторами в сравнении с компаниями из других стран. После определения реальной стоимости акций российских НГК за счет создания их благоприятной ценовой истории на международном сегменте МРСК станет возможным при необходимости повышение доли таких инструментов на внутреннем российском сегменте мирового рынка ссудных капиталов.