Современные тенденции участия России в международном движении ссудного капитала тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Современные тенденции участия России в международном движении ссудного капитала"

□030В7940 Долгополое Дмитрий Сергеевич

СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ УЧАСТИЯ РОССИИ В МЕЖДУНАРОДНОМ ДВИЖЕНИИ ССУДНОГО КАПИТАЛА

Специальность 08 00 10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание учёной степени кандидата экономических наук

Москва - 2006

003067940

Долгополое Дмитрий Сергеевич

СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ УЧАСТИЯ РОССИИ В МЕЖДУНАРОДНОМ ДВИЖЕНИИ ССУДНОГО КАПИТАЛА

Специальность 08 00 10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2006

Работа выполнена на кафедре «Финансы, инвестиции и банковское дело» в AHO ВПО Центросоюза Российской Федерации «Российский университет кооперации»

Научный руководитель

кандидат экономических наук, доцент Бычков Владимир Петрович

Официальные оппоненты

доктор экономических наук, профессор Шмелев Виталий Васильевич

кандидат экономических наук Кузаева Оксана Анатольевна

Ведущая организация

Институт международного права и экономики им А С Грибоедова

Защита состоится 23 января 2007 года в часов на заседании диссертационного совета Д 513 002 03 при AHO ВПО Центросоюза Российской Федерации «Российский университет кооперации» по адресу г Мытищи, Московская область, ул Веры Волошиной, д 12, корп 4, зал заседаний диссертационного совета

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке AHO ВПО Центросоюза Российской Федерации «Российский университет кооперации»

Автореферат разослан 2006 г

Ученый секретарь диссертационного совета,

кандидат экономических наук, доцент Зубарева

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Атуальность темы исследования. Процесс финансовой глобализации характеризуется возрастанием мобильности капиталов и периодической активизацией их трансграничного движения Международное движение капитала является неоднозначным по влиянию процессом, который выступает значимым фактором экономического развития и одновременно несет существенные проблемы Ввоз и вывоз капитала в ссудной форме исторически занимали заметное место в мировом движении финансовых ресурсов По сравнению с другими видами иностранных инвестиций приток ссудного капитала может повлечь более серьезные негативные последствия усиление макроэкономической нестабильности вследствие колебаний финансовых потоков, дефолты по внешнему долгу, отвлечение финансовых ресурсов на обслуживание внешней задолженности

Развитие финансовой глобализации и эволюция международных финансовых потоков происходят циклически Причины и последствия каждого следующего цикла обладают качественно новыми характеристиками В 90-е гг XX в приток иностранного капитала в страны с формирующимся рынком был связан с высокими темпами экономического роста, однако последующий отток сопровождался финансовым кризисом и экономическим спадом во многих странах С середины 2000-х гг начался новый период нарастания трансграничных финансовых потоков

Россия активно участвует в процессе финансовой глобализации в том числе и через движение ссудного капитала В последние годы масштабы присутствия России на мировом кредитном рынке в качестве как заемщика, так и кредитора быстро увеличиваются, а положение РФ коренным образом отличается от той ситуации, которая складывалась в 90-е гг Долгосрочный международный кредитный рейтинг государства и ряда компаний вышел на инвестиционный уровень Накоплены крупные золотовалютные резервы и сформирован стабилизационный фонд На международный рынок капитала ежегодно выходят новые компании и банки

Для удвоения за десятилетие валового внутреннего продукта и усиления

инновационного качества экономики объективной необходимостью является максимальное задействование всех факторов экономического роста, включая участие страны в международном движении капитала В новых условиях еще большую важность приобретают задачи эффективного привлечения и использования внешних финансовых ресурсов В связи с этим актуальной научной проблемой становится исследование современных тенденций и закономерностей международного движения капитала, определение наиболее значимых направлений его влияния на экономическое развитие и разработка механизмов эффективного использования вовлеченности страны в глобальный финансовый рынок

Степень научной разработанности темы. Изучению проблем мировых рынков капитала в условиях финансовой глобализации и международных кредитных и финансовых отношений посвящены работы таких авторов, как С М Борисов, И С Королев, Л Н Красавина, Б М Пичугин, В В Смыслов, В Н Шенаев, В В Шмелев, П Кругман, К Рогофф, Д Родрик, Дж Стиглиц и др

Анализ влияния международного движения капитала на экономику России и проблемы привлечения иностранных инвестиций нашли отражение в работах Е Ф Авдокушина, А С Булатова, С И Долгова, А Н Илларионова, О Г Солнцева и др

Международное движение ссудного капитала рассматривалось советской наукой в контексте противостояния двух социально-экономических систем Вывоз ссудного капитала анализировался с точки зрения экспансии государственно-монополистического капитализма и эксплуатации стран-заемщиков Результатом этих работ является обоснование диалектики интересов, преследуемых экспортерами и импортерами капитала, однако современный этап глобализации требует более прагматичного подхода к проблемам привлечения инвестиций в ссудной форме

Проблемы участия России в движении ссудного капитала были рассмотрены в работах таких российских авторов, как А Вавилов, А Саркисянц, В Титков, Г Трофимов, Л Федякина, Б Хейфец, А Шохин и др Движение ссуд-

ного капитала рассматривалось этими авторами в основном с точки зрения управления государственным внешним долгом в период кризиса государственных финансов Значимость их работ состоит во всестороннем анализе инструментов урегулирования долговых проблем и сокращения долговых платежей на основе опыта стран с формирующимся рынком по преодолению долговых кризисов Однако в связи с изменением условий участия России в движении капитала появилась необходимость научного исследования путей использования преимуществ интегрированности страны в мировую финансовую систему

Эмпирические исследования взаимозависимости импорта капитала, экономического роста и его детерминант содержатся в работах Э Боренцтейна, Б Босуорта, М Дули, У Истерли, Р Левина, Р Лукаса, М Коллинз, А Моди, М Фельдстейна, Б Эйкенгрина и др Эти исследователи на обширном статистическом материале с помощью количественных методов проводили поиск подтверждений теоретически возможной функциональной взаимосвязи переменных и определение ее силы на основе динамических рядов данных по большому количеству стран Результаты в целом подтверждают наличие взаимосвязи между притоком иностранного капитала и темпами роста ВВП, динамикой факторной производительности, накоплением основного капитала и другими экономическими показателями Однако остаются неисследованными вопросы применения этих общих выводов к проблемам участия в международном движении капитала конкретной страны

Цель и задачи исследования. Целью исследования является обоснование принципов участия России в международном движении ссудного капитала и разработка механизмов их реализации с учетом современных тенденций глобальных финансовых рынков и особенностей влияния внешних заимствований на экономику РФ В соответствии с поставленной целью в диссертации решаются следующие взаимосвязанные задачи • определить значение ссудного капитала для интеграции РФ в мировую финансовую систему и его место в структуре иностранных инвестиций на среднесрочную перспективу,

• обосновать критерии эффективного участия России в международном движении ссудного капитала с учетом современных тенденций внешних заимствований,

• уточнить функции государственного сектора в движении ссудного капитала в условиях отсутствия проблем с обслуживанием суверенных обязательств, относительной макроэкономической стабильности, роста ВВП, укрепления валютного курса, бюджетного профицита и создания стабилизационного фонда,

• выработать методические подходы к оценке безопасности уровня внешней задолженности,

• оценить влияние государственного и негосударственного импорта ссудного капитала на механизмы производительного использования внешних заимствований на банковский сектор и рыночные институты,

• провести анализ особенностей использования инструментов долгового финансирования и управления внешним долгом правительства и корпоративного сектора с точки зрения возможностей оптимизации ценовых условий заимствований

Область исследования. Содержание диссертационной работы соответствует п 2 8 «Государственный долг и государственный кредит проблемы управления внутренними и внешними долгами государства, критерии эффективности государственного заимствования и кредитования», п 3 9 «Проблемы выхода российских предприятий на международные финансовые рынки», п 8 18 «Механизм и проблемы взаимоотношений России и международных ва-лютно-кредитных организаций Методология и практика валютно-кредитных отношений России и государств СНГ Проблемы экспорта капитала», п 9 5 «Проблемы адекватности становления и развития банковской системы РФ, стратегии трансформации российской экономики и экономического роста, стратегии интеграции российской экономики в систему мирохозяйственных связей, мировую финансово-денежную систему» паспорта специальности ВАК 08 00 10 «Финансы, денежное обращение и кредит» (экономические науки)

Объект исследования. Объектом исследования является ссудный капитал, импортируемый и экспортируемый российским государственным сектором и негосударственными экономическими агентами

Предмет исследования. Предметом исследования выступает процесс международного движения ссудного капитала, его факторы и закономерности в современных условиях, а также его воздействие на экономическое развитие страны

Теоретико-методологическая основа исследования. Теоретической основой исследования послужила либеральная экономическая концепция, полагающая необходимым для эффективного функционирования экономики существование сильного института частной собственности и минимизацию деятельности государства как предпринимателя Влияние внешних заимствований на макроэкономические условия экономического роста оценивалось исходя из необходимости стабильного реального валютного курса для поддержания международной конкурентоспособности отечественного производства

Для решения поставленных задач в диссертации использовались общенаучные приемы и методы сравнения, обобщения, анализа и синтеза, сочетания в анализе логического и исторического принципов К эволюции участия России и других стран в международном движении капитала применялся диалектический подход Формы и методы внешних заимствований рассматривались с помощью сравнительного макро- и микроанализа Фактический материал анализировался методами математической статистики

Информационная база. В качестве статистической основы исследования тенденций мирового движения капитала использованы публикации и экономические обзоры, электронные статистические базы МВФ и Всемирного банка Источником данных по международным финансовым рынкам и банковскому делу послужили квартальные обзоры, а также информационная база Банка международных расчетов (БМР) Исследование ввоза ссудного капитала в Россию базировалось на статистике по платежному балансу, международной инвестиционной позиции и внешнему долгу, публикуемых Центральным Бан-

ком РФ Для анализа деятельности банковского сектора России использован «Бюллетень банковской статистики», а государственного внешнего долга -данные Министерства финансов РФ Ценовую информацию по финансовым инструментам получали из информационных систем Reuters и Bloomberg

Научная новизна работы. Новизна положений диссертационного исследования заключается в следующем

■ Научно обосновано преобладание в среднесрочной перспективе ссудного капитала над предпринимательским в структуре привлекаемых Россией иностранных инвестиций

■ Выявлены тенденции и факторы участия России в международном движении ссудного капитала, что позволило разработать систему критериев эффективного участия в этом процессе Критерии учитывают макроэкономические, микроэкономические, институциональные и структурные факторы, необходимые для усиления позитивного влияния движения ссудного капитала на экономический рост

■ Разработаны новые подходы к методам определения критических значений величины частного и государственного внешнего долга критические уровни (безопасный и пороговый) рассчитаны с учетом долговой истории и вола-тильности валютного курса, а корпоративного долга - через кредитоемкость и динамику экспорта

■ Доказано, что в современных условиях наиболее эффективным направлением участия государства в движении ссудного капитала является балансирование сальдо капитальных потоков, а также повышение прозрачности операций привлечения и погашения Построена оценочная модель, определяющая количественные ориентиры вывоза ссудного капитала государственным сектором

■ Определены направления более эффективного применения инструментов импорта ссудного капитала корпоративным сектором РФ (управление обеспеченностью долга и кредитоемкостью доходов заемщика), позволяющие снизить стоимость заимствований и оптимизировать кредитное обеспечение

■ Установлено, что частные экономические агенты более эффективно по сравнению с государством развивают механизмы производительного использования внешних заимствований при условии применения стимулирующих инновации методов финансирования (проектное финансирование) Предложен вариант адаптации принципов проектного финансирования, предусматривающий построение кредитного обеспечения на внутрихолдинговом платежном риске и использование финансовых ресурсов транснациональных компаний (ТНК) при отсутствии ограничений на импорт капитала

Практическая значимость исследования. Результаты диссертационного исследования могут быть применены на практике органами государственного управления и частными экономическими агентами

Для разработки и реализации государственной финансовой политики практическое значение имеют методы определения количественных параметров вывоза ссудного капитала государственным сектором, а также выводы о роли суверенного заемщика в международном движении ссудного капитала в современных условиях

Результаты исследования импорта ссудного капитала корпоративным сектором могут быть использованы при формировании стратегии внешних заимствований частных компаний и банков Принципы определения безопасного уровня внешнего долга и оптимизации стоимости заимствований могут быть применены частными компаниями для выбора наиболее эффективных форм и методов импорта ссудного капитала Рекомендации о способах развития проектного финансирования могут быть реализованы банками, входящими в состав финансово-промышленных групп (ФПГ) при разработке схем финансирования инвестиционных проектов

Апробация и внедрение результатов исследования. Выводы диссертационного исследования докладывались на международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы управления - 2006» в Государственном университете управления (Москва, 2006 г)

Отдельные положения диссертации были использованы для подготовки

курса лекций «Проблемы управления внешним долгом в странах с формирующимся рынком» для студентов второго высшего образования Института внешнеэкономических связей МГИМО (справка от 19 10 2006 № 2125/63)

Результаты диссертации, имеющие прикладное значение, нашли применение в деятельности АБ «Газпромбанк» (ЗАО) в области инвестиционного кредитования и финансового консультирования предприятий газовой отрасли (справка от 28 09 2006 № 09-4/203)

Основные положения диссертации опубликованы в 5 печатных работах общим объемом 2,87 п л

Структура и аннотация работы. Диссертация состоит из введения, четырех глав, заключения, библиографического списка и приложений Материал изложен на 147 страницах текста, содержит 6 таблиц, 12 рисунков, библиографический список и пять приложений

Во введении обоснованы актуальность темы, определены цель, задачи, объект и предмет исследования, его научная новизна и практическая значимость полученных результатов

В первой главе «Импорт ссудного капитала как основной вид иностранных инвестиций для РФ» определена специфика участия России в мировом движении капитала и обоснована перспективная структура иностранных инвестиций в Россию Обобщены результаты эмпирических исследований и выявлены основные направления влияния импорта ссудного капитала на экономический рост

Во второй главе «Критерии эффективного участия в международном движении ссудного капитала» проведен общий анализ условий участия России в международных кредитных отношениях и параметров внешних заимствований РФ Рассмотрены основные тенденции международного движения ссудного капитала динамика процесса, соотношение внешних и внутренних движущих сил, структурные сдвиги, инструменты долгового финансирования На их основе разработаны критерии эффективного участия в движении ссудного капитала В третьей главе «Государственный сектор России в международном

движении ссудного капитала» исследованы государственные внешние заимствования и их соответствие критериям эффективности В частности, сопоставлено изменение структуры ввоза ссудного капитала госсектором и прогресс в институциональных реформах, а также определены количественные параметры участия государства в движении ссудного капитала

В четвертой главе «Импорт ссудного капитала негосударственным сектором РФ» рассмотрено участие компаний и банков в международном движении ссудного капитала Разработаны подходы к определению критических уровней задолженности На примере газовой отрасли показано развитие применяемых инструментов долгового финансирования и выявлены эффективные механизмы снижения стоимости заимствований Рассмотрены пути развития механизмов производительного использования внешнего финансирования

В заключении обобщены результаты диссертационного исследования, сформулированы основные выводы и предложения

ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ 1. Ведущая роль ссудного капитала в структуре иностранных инвестиций в Россию на среднесрочную перспективу.

Таблица

Ссудный капитал в системе внешнего финансирования РФ,%

Доля ссудного капитала 1995 2005 1994-2005

(среднее)

во ввозе капитала в Россию 84 74 76

в вывозе капитала из России 89 31 68

в нетго-движении капитала 89 95 81

Рассчитано по данным ЦБ РФ по платежному балансу - www cbr ru

Ссудный капитал уже длительное время является основным компонентом иностранных инвестиций в Россию Он преобладает над недолговыми инвестициями в Россию как в международных инвестиционных потоках, так и в инвестиционном балансе (накопленных активах и обязательствах) С учетом поправок на рост цен активов (в основном акций) удельный вес заимствовании в иностранных инвестициях и внешнего долга в инвестиционной позиции со-

ставляет примерно Ш (таол.). За прошедшее десятилетие Россия присутствовала на международном рынке ссудного капитала в качестве нетто-заёмщика и к настоящему моменту является чистым должником.

Значение долговых инвестиций как источника финансирования сохраняется и в мире, как в потоках капитала, так и по соотношению объёмов рынков капитала. Потенциал привлечения капитала в ссудной форме (синдицированные кредиты и международные облигации) втрое превышает потенциал недолговых инвестиций (прямых зарубежных инвестиций (ПЗИ) и первичных зарубежных размещений акций).

1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 ж Экспорт ссудного капитала, 5 млрд. (левая шкала) Импорт ссудного капитала, 5 млрд. (левая шкала) Нетто-движение - % ВВП (правая шкапа) Рассчитано по данным ЦБ РФ и Федеральной службы статистики Рис. 1. Участие России в международном движении ссудного капитала

Наиболее вероятно, что ссудный капитал в среднесрочной перспективе сохранит ведущее место в структуре иностранных инвестиций в РФ. Во-первых, сравнение с другими странами российских показателей накопленных ПЗИ к ВВП и доли ПЗИ В валовом накоплении основного капитала не позволяет сделать вывод об их относительно низком уровне и, соответственно, высоком потенциале привлечения.

Во-вторых, условия привлечения иностранного предпринимательского

капитала будут осложняться высокой концентрацией собственности, которая в середине 2000-х гг усилилась за счет имущественной экспансии государственных компаний Это препятствует конкуренции, способствует консервации несовершенства рыночных институтов и специфических отношений бизнеса и государства Привлекавшиеся крупные объемы ПЗИ приходились на соглашения о разделе продукции, которые оказались невыгодны и количество которых в будущем не будет увеличиваться О неблагоприятном инвестиционном климате свидетельствует и устойчивое «бегство капитала»

Показатели участия России в мировом движении капитала находятся примерно на уровне развитых стран доля валовых трансграничных потоков капитала в ВВП порядка 10% (рис 1) При таком уровне финансовой интегриро-ванности страны, как показывают исследования МВФ, движение капитала, как правило, оказывает заметное влияние на экономическое развитие

2. Система критериев эффективного участия в международном движении ссудного капитала.

Определение статистических показателей взаимосвязи между агрегированным движением иностранных инвестиций и динамикой ВВП не дает адекватных результатов с точки зрения подтверждения влияния иностранных инвестиций (и в том числе ссудного капитала) на экономический рост Так, для России корреляция отношения ссудного капитала и темпов роста ВВП отрицательна и статистически незначима Результаты исследований западных авторов свидетельствуют о положительном влиянии притока иностранного ссудного капитала на факторы-детерминанты экономического роста внутренние капиталовложения и повышение совокупной факторной производительности Основное направление негативного влияния заключается в повышении макроэкономической нестабильности

Эти широкие направления влияния иностранного капитала на экономическое развитие требуют конкретизации и увязки с условиями конкретной страны Анализ особенностей современных тенденций импорта ссудного капитала в Россию позволил с учетом обобщенных выше направлений влияния ка-

питала на экономическое развитие сформулировать следующие критерии эффективного участия страны в этом процессе (рис 2)

Аспект влияния импорта капитала на экономику

Микроэкономический

Макроэкономический

Институциональный

Структурный

Критерии

Величина резерва кредитоспособности

>

Динамика реального валютного курса

Уровень абсорбционной способности

Стоимость заимствований

Тенденции и условия движения ссудного капитала в РФ

Волатильность движения капитала и условий внешней торговли

Зависимость притока капитала от конъюнктуры мировых сырьевых рынков

Уровень развития институтов, кредитной системы + рост спроса на ссудный капитал

<

Правительству, компаниям и банкам доступен широкий спектр инструментов заимствования

Рис 2 Система критериев эффективного участия страны в международном движении ссудного капитала

Движение ссудного капитала как в мировом масштабе, так и для отдельной страны характеризуется неравномерной цикличностью Нетто-движение иностранного ссудного капитала в Россию (рис 1) формирует два цикла, первый из которых пришелся на 1992-1999 гг, а второй, восходящая ветвь которого продолжается в настоящее время, начался в 2000 г Эти колебания определяются соотношением риска и доходности инвестиций в долговые обязательства развитых и развивающихся стран, которое характеризуется высокой волатиль-ностью Зависимость экономики России (и в том числе динамики внешних заимствований) от конъюнктуры мировых сырьевых рынков, а также нестабильный характер цен на основные товары российского экспорта увеличивают волатильность потоков ссудного капитала Двойная волатильность (соотношения «риск-доходность» и внешнеторговых цен) усиливает неопределенность и связанные с ней риски

Движущие силы глобальных колебаний в капитальных потоках имеют в основном экзогенный характер для отдельных стран, удельный вес которых в

мировом движении капитала незначителен, поэтому противодействие нестабильности через попытки контролировать внешние факторы неэффективно Чтобы мировой рынок капитала был стабильным источником инвестиционных ресурсов, необходимо минимизировать риски, порождаемые двойной вола-тильностью В связи с этим заемщики должны обладать достаточным резервом кредитоспособности, призванным стабилизировать условия их присутствия на международном кредитном рынке

Поскольку динамика импорта ссудного капитала в РФ находится в тесной зависимости от условий внешней торговли, в периоды высокой конъюнктуры приток валюты по текущим операциям совпадает с направлением трансграничного движения капитала В результате двойной нагрузки на платежный баланс быстро повышается реальный курс рубля Так, индекс реального курса рубля к доллару в 2003-2005 гг рос на 10 процентных пунктов ежегодно По исследованиям Института экономического анализа, быстрый выход уровня относительных цен в России к ценам в США (реального валютного курса рубля к доллару США) за пределы примерно 50% негативно влияет на экономический рост Таким образом, с точки зрения макроэкономических условий развития финансовые потоки, связанные с внешними заимствованиями и внешним долгом, не должны отрицательно влиять на поддержание реального валютного курса в необходимых пределах

Позитивное воздействие иностранного капитала как на интенсивную, так и на экстенсивную компоненты ВВП зависит от комплекса факторов, который называют «абсорбционной способностью» (absorptive capacity), т е способностью экономической системы к производительному использованию иностранных инвестиций Абсорбционная способность включает уровень развития рыночных институтов и ряд других факторов, состав которых различен для разных видов иностранных инвестиций В отношении ссудного капитала наиболее важны финансовые рынки и кредитная система - механизмы, превращающие сбережения, в том числе иностранные, в инвестиции

Компоненты абсорбционной способности в значительной степени сов-

падают с внутренними факторами движения ссудного капитала (факторами спроса) К примеру, за период, истекший со времени финансовых кризисов второй половины 90-х гг , во многих развивающихся странах произошел ряд существенных изменений, сокративших потребность во внешних кредитных ресурсах и одновременно увеличивших абсорбционную способность Сокращается относительный уровень внешней задолженности, особенно корпоративного сектора Идет процесс углубления и повышения ликвидности внутренних рынков заемного капитала Этому способствуют, в частности, реформы систем пенсионного обеспечения

Российский банковский сектор, несмотря на быстрые темпы развития, в целом находится на более низком уровне по сравнению с западными конкурентами, а потребность в совершенствовании рыночных институтов очень велика Недостаточный уровень абсорбционной способности не позволяет эффективно использовать внутренние сбережения, что увеличивает спрос на внешние источники инвестиций Для эффективного участия страны в движении ссудного капитала внешние заимствования дочжны сопровождаться повышением абсорбционной способности экономики

На современном этапе межгосударственный кредит утратил свои позиции, и около 70% ссудного капитала предоставляется частными кредиторами частным заемщикам Для России эта тенденция еще более выражена С 2002 г чистый ввоз ссудного капитала в Россию осуществляет только частный сектор Суммарный корпоративный и банковский внешний долг РФ в середине 2006 г более чем в два раза превышал государственный

Основными инструментами привлечения долговых инвестиций являются синдицированные кредиты и еврооблигации, которые исторически были альтернативой для заемщика С 90-х гг в международных заимствованиях преобладают международные облигации, характеристики рынка которых приблизились к рынкам ценных бумаг развитых стран Международное банковское кредитование занимает второе место вследствие изменения стратегий транснациональных банков, а также общемировой тенденции к росту некредитных услуг в

банковском деле

В российском платежном балансе из-за особенностей структуры сделок (эмитенты - зарубежные компании специального назначения) основная часть еврооблигационных заимствований отражается как ссуды Проведенное обобщение рыночных данных по эмиссиям позволило выявить, что с 2004 г на ев-рооблигационные займы фактически приходится более половины валового привлечения и их доля растет

Таким образом, структурные характеристики ввоза ссудного капитала в Россию в целом соответствуют мировым тенденциям Российскому правительству, компаниям и банкам доступен практически весь спектр инструментов долгового финансирования Основным признаком, по которому можно сравнить разнообразные инструменты и который важен для финансового положения всех категорий заемщиков, является их стоимость Отсюда следует еще один критерий эффективности импорта ссудного капитала, а именно оптимальность применяемых инструментов долгового финансирования с точки зрения стоимости заимствований

3. Методы определения критических значений величины частного п государственного внешнего долга.

Резерв кредитоспособности мы определяем как разницу между безопасным и пороговым значением долговой нагрузки Пороговый уровень задолженности - это значение коэффициента долгового бремени, при превышении которого резко возрастает вероятность дестабилизации (непропорционально сильного ухудшения) условий доступа на рынок капитала при неблагоприятных внешних событиях Безопасный уровень - это значение коэффициента долгового бремени, при котором внешние и внутренние шоки не приведут к существенному ухудшению условий доступа на рынок капитала

Для государственного сектора пороговый уровень долговой нагрузки был рассчитан как среднее значение внешнего долга за первый долговой цикл Тогда правительство дважды оказывалось в положении банкрота Пороговое значение внешнего госдолга, рассчитанное как по данным Центрального банка,

так и Минфина, составляет около 45% ВВП

Безопасный уровень долгового бремени может быть рассчитан двумя методами Во-первых, как уменьшение порогового значения на величину, которая равна максимальному падению курса рубля на величину его среднегодовой волатильности за три года подряд (продолжительность фазы оттока капитала первого долгового цикла) Во-вторых, безопасным можно считать долг, который Россия обслуживала без просрочек и в полном объеме в 90-е гг - это так называемый «новый долг», образовавшийся после 1 января 1992 г Эти два подхода дают примерно одинаковый результат безопасный размер долга составляет 20-24% ВВП Внешний госдолг в результате динамичного экономического роста и погашения задолженности в 2006 г снизился до менее чем 15% ВВП, т е существенно ниже безопасного уровня

В качестве показателя порогового уровня задолженности корпоративного сектора целесообразно использовать отношение долга к экспорту, т к на мировом рынке капитала в качестве заемщиков присутствуют в основном экспортеры Исходя из нижнего значения интервала сроков заимствований, внешний долг компании может составлять до 200% экспорта Эту величину необходимо уменьшить на величину внутренней задолженности (сумма банковских кредитов предприятиям, векселей и рублевых облигаций), которая занимает около 60% экспорта Тогда пороговым уровнем для долга частного сектора будет 140% экспорта

Для определения безопасного уровня рассмотрен неблагоприятный сценарий снижение экспорта темпом, равным его средней волатильности (24% в год), в течение трех лет подряд Сокращение российского экспорта товаров и услуг происходило в 1997-1999 гг При таком снижении через три года экспорт составит 44% от первоначальной величины Если пропорционально уменьшить определенный выше пороговый уровень, то показатель безопасной задолженности будет около 60% экспорта

Показатели внешней долговой нагрузки негосударственного сектора в настоящее время находятся примерно на безопасном уровне и свидетельствуют

о достаточном запасе кредитоспособности Возможные риски минимизируются также тем, что основные корпоративные заемщики - это наиболее конкурентоспособные экспорториентированные корпорации с умеренной долей заемных средств в балансе

4. Снятие нагрузки на реальный валютный курс за счет вывоза капитала государственным сектором. Оценочная модель уравновешивающего досрочного погашения внешнего госдолга.

Одним из ключевых различий между первым и вторым долговыми циклами было изменение роли государства в трансграничном движении ссудного капитала В 1993-1998 гг правительство выступало в качестве основного заемщика, привлекая финансовые ресурсы для стабилизации государственного бюджета и поддержания завышенного курса рубля Крупные государственные заимствования вносили существенный вклад в макроэкономическую нестабильность Зависимость реального курса от движения капитала подтверждают коэффициенты корреляции выраженное в процентах ВВП сальдо текущего счета платежного баланса коррелирует с индексом реального курса рубля к доллару США или значительно менее тесно, чем сальдо финансового счета, или отрицательно В посткризисный период государство превратилось в нетто-экспортера капитала, что содействует стабилизации реального валютного курса Однако ввиду устойчивой инфляции и крупного положительного сальдо по текущим операциям частные заимствования в масштабах последних лет усугубляют «голландскую болезнь»

Для удержания реального курса от слишком быстрого роста наиболее эффективными методами могут быть установление на правительственном уровне ограничений на заимствования государственных корпораций, а также продолжение форсированного государственного вывоза капитала Для построения модели уравновешивающего досрочного погашения внешнего долга с приемлемым уровнем погрешности можно принять допущение, что положительное сальдо по текущим счетам платежного баланса уходит в резервы Центрального банка и вывозится за границу через «бегство капитала» При сохранении тен-

денций 2000-х гг. (государство как чистый экспортер, а частный сектор - чистый импортёр ссудного капитала) и наличии средств в стабилизационном фонде необходимо досрочное погашение государственного внешнего долга в размере 2-3% ВВП ежегодно (рис. 3).

%ввп

у = 7,39691.л(х) -14.107

у = -0.426л + 3.2444

1994" 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1

Дополнительное досрочное погашение Прогноз сальдо финансового счета Прогноз вывоза капитала госсектором Сальдо финансового счета (без резервов и "бегства капитала") Чистый вывоз капитала госсектором

Рис. 3. Оценка объемов дополнительного вывоза капитала государственным сектором

Выбор инструментов импорта ссудного капитала с учётом современных тенденций.

Доступная в настоящее время стоимость суверенных заимствований намного ниже процентных ставок по внешнему долгу, что позволяет рефинансировать (без чистого привлечения) ранее привлечённые займы на более выгодных условиях. Кроме того, отсутствие правительства на рынке частного ссудного капитала с 1998 г. может неблагоприятно сказаться на адекватности рыночной оценки долговых обязательств.

Структура внешнего государственного долга в целом благоприятна с точки зрения сроков и равномерности платёжного графика. Из оставшихся после погашения Парижскому клубу крупных сегментов долга наиболее выгодны для рефинансирования или досрочного погашения докризисные еврооблигации,

во вторую очередь - 30-летние еврооблигации Облигации могут быть погашены досрочно (выкуп) с использованием прозрачных рыночных процедур, о чем свидетельствует опыт промышленно развитых стран, имевших профицит государственного бюджета в конце XX - начале XXI в Учитывая наличие необходимых финансовых ресурсов, более важны не различия в стоимости обслуживания различных сегментов долга, а динамика досрочного погашения, прозрачность денежных потоков и применяемых методов

Развитие применяемых корпоративным сектором инструментов заимствования может быть прослежено на примере газовой отрасли В области внешних заимствований ОАО «Газпром» проделало путь от синдицированных обеспеченных кредитов с поддержкой агентств экспортного кредитования до разнообразных еврооблигационных займов Масштабные заимствования Газпрома и фактическое отсутствие контроля со стороны основного акционера привели к тому, что в начале 2000-х гг внешний долг компании значительно превысил безопасный уровень Однако рост цен на углеводородное сырье и мировое падение процентных ставок позволили удлинить дюрацию долгового портфеля, снизить стоимость заимствований и высвободить кредитное обеспечение — экспортную выручку

Анализ управления внешним долгом Газпрома показал, что основным инструментом управления стоимостью заимствований является обеспечение долга надежными активами Управление стоимостью заимствований через способ фиксации процентной ставки (различные сочетания необеспеченных инструментов с фиксированной и плавающей ставкой) не гарантирует преимуществ в среднесрочном периоде Именно высвобождение обеспечения стало основным результатом новой стратегии заимствований Газпрома Эффективным механизмом повышения кредитоемкости экспортных поступлений при высоком уровне обременения выручки может быть частичное хеджирование товарных цен Однако в настоящее время потребность экспортеров в таких стабилизирующих механизмах невысока в силу достаточно большой доли свободного от залога экспорта

6. Более высокая эффективность частных экономических агентов по сравнению с государством в развитии механизмов производительного использования внешних заимствований.

За истекшее пятилетие практически прекратились государственные заимствования в таких формах, которые могли бы рассматриваться как препятствие для независимой экономической политики (кредиты МВФ), что дало правительству неограниченную свободу маневра в проведении преобразований, в том числе для совершенствования институтов Более того, основной вид внешних государственных заимствований в последние годы - это «проектные» кредиты международных финансовых организаций (МФО) МБРР, ЕБРР и др, целью которых являются необходимые структурные и институциональные реформы на микроуровне, а также социальные и инфраструктурные проекты Однако изменение форм государственного участия в импорте капитала слабо отразилось на продвижении институциональных реформ в таких сферах, как государственное управление, естественные монополии, военный сектор, ЖКХ, образование, здравоохранение, транспортная инфраструктура

В развитие абсорбционной способности более весомый вклад, чем государство, может внести частный сектор Стихийный приток иностранного ссудного капитала в долгосрочной перспективе положительно влияет на развитие банковского сектора Высокие стандарты бизнеса, внедряемые при финансировании частных проектов с привлечением кредитов МФО, оказывают благоприятное воздействие на развитие рыночных институтов Однако вплетение в проекты МФО значительных преференций для кредиторов ограничивает применение этого опыта в практике российских банков

Кредитные организации, используя конкурентные преимущества в знании специфики местного бизнеса, могут более активно финансировать проекты в реальном секторе на принципах проектного финансирования (ограниченный регресс на заемщика и возвратность заимствований на основе проектных активов) Как показывает российский и зарубежный опыт, внедрение элементов проектного финансирования почти всегда сопровождается генерированием ин-

новационных подходов, позволяющих обойти, а в перспективе и устранить недостатки институциональной структуры При проектном финансировании банк как кредитор, несущий часть проектных рисков, заинтересован в передовом техническом уровне проекта, строгом выполнении экологических и иных требований, долгосрочности контрактных отношений, создании системы взаимных гарантий и др

Головная компания ФПГ

Целевой / суборди -нированный депозит

Договор на оказание услуг по транспортировке газа(основное обеспечение кредита)

Банк ФПГ Проектная (у

................> Инвестиционный компания Строительство и

газопровода

Рис 4 Модификация проектного финансирования (на примере газовой отрасли)

Росту национальной банковской системы и укреплению ее ориентации на реальный сектор могут способствовать крупные российские ТНК, экспортные доходы которых позволяют им обеспечить банки своих финансово-промышленных групп ресурсами по льготной цене в виде субординированных и целевых депозитов, размещаемых на длительный срок для финансирования приоритетных проектов в данных и смежных отраслях (рис 4)

Невысокая финансовая нагрузка на

Обеспечение на контролируемом платежном риске

Вероятность внедрения высоких стандартов бизнесау заемщика

Качество^ проектов в' реальном секторе

^ Абсорбционная способность экономики

Рис 5 Механизм развития абсорбционной способности за счет модифицированного проектного финансирования

В схеме контрактных взаимоотношений на рис 4 головная компания группы является долгосрочным потребителем услуг проектной компании Это позволяет построить кредитное обеспечение на платежном риске в рамках группы компаний, который контролируется банком-участником ФПГ Располагая долгосрочными недорогими ресурсами, банк будет стремиться организовать финансирование без дополнительной финансовой нагрузки на заемщика, уделяя особое внимание созданию качественных реальных активов, ответственному ведению бизнеса и построению надежного механизма возврата кредита, что, в свою очередь, будет увеличивать абсорбционную способность экономики (рис 5)

Основные положения диссертации были опубликованы

в ведущих научных журналах, рекомендованных ВАК

1 Долгополов Д С Корпоративные внешние заимствования количественный аспект -Предпринимательство -2006 -№5 - С 72-77 (0,39 п л )

В прочих научных журналах

2 Долгополов Д С Перспективы участия России в мировом движении капитала - Финансовый бизнес -2004 -№6 -С 68-79 (0,96 п л ),

3 Долгополов Д С Тенденции международного движения ссудного капитала - Проблемы экономики -2006 -№ 4 -С 147-152 (0,53 п л ),

4 Долгополов Д С Инструменты корпоративных внешних заимствований на примере газовой отрасли РФ — Вопросы экономических наук — 2006 — № 4 -С 191-195 (0,51 пл),

5 Долгополов Д С Внешние заимствования и институциональное развитие - Экономика и финансы -2006 -№18 -С 17-22 (0,48 п л )

Долгополов Дмитрий Сергеевич

СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ УЧАСТИЯ РОССИИ В МЕЖДУНАРОДНОМ ДВИЖЕНИИ ССУДНОГО КАПИТАЛА

Специальность 08 00 10 «Финансы, денежное обращение и кредит»

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Подписано в печать 13 12 2006 I Объем 1,5 уч -изд л Тираж 100 экч

Издательство Российского университета кооперации «Наука и кооперативное образование» 141014, Московская область, г Мытищи, ул В Волошиной, 12

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Долгополов, Дмитрий Сергеевич

Введение.

Глава I. Импорт ссудного капитала как основной вид иностранных инвестиций для РФ.

1.1. Ссудный капитал в трансграничном движении финансовых ресурсов.

1.2. Влияние импорта капитала на факторы экономического роста.

Глава II. Критерии эффективного участия в международном движении ссудного капитала.

2.1. Условия доступа на внешний рынок заёмного капитала.

2.2. Внешние заимствования и макроэкономическая стабильность.

2.3. Уровень абсорбционной способности экономики и факторы спроса на ссудный капитал

2.4. Выбор инструментов заимствования.

Глава III. Государственный сектор России в международном движении ссудного капитала.

3.1. Эволюция государственного сектора как международного заёмщика.

3.2. Внешние государственные заимствования и институциональное развитие.

3.3. Управление внешним долгом в условиях сокращения задолженности

Глава IV. Импорт ссудного капитала негосударственным сектором.

4.1. Динамика внешних заимствований и резервы роста.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Современные тенденции участия России в международном движении ссудного капитала"

Усиление процесса финансовой глобализации проявляется прежде всего в активизации международного движения капитала. Капитал в ссудной форме на протяжении столетий был основным элементом иностранных инвестиций. Ссудный капитал сохраняет свое значение и на современном этапе быстрого нарастания трансграничных финансовых потоков.

Россия с начала 1990-х гг. активно интегрируется в мировую кредитно-финансовую систему. Две последние волны экспансии ссудного капитала в страны с формирующимся рынком1 (в середине 1990-х гг. и с 2002 года) в полной мере проявились в отношении России. В последние годы масштабы присутствия России на мировом кредитном рынке в качестве как заёмщика, так и кредитора увеличиваются быстрыми темпами.

Актуальность темы исследования

Актуальность темы диссертационного исследования заключается в том, что оно направлено на определение принципов и механизмов эффективного участия страны в международном движении капитала в новых условиях и использование глобальных финансовых рынков для решения задач модернизации страны, ускорения темпов и интенсификации экономического роста.

Финансовая глобализация является неоднозначным по своему влиянию процессом. В середине 1990-х гг. мощный приток иностранного капитала в страны с формирующимся рынком был связан с высокими темпами экономического роста. Однако последовавший отток капитала сопровождался жестокими финансовыми кризисами: сокращение ВВП за каждый кризисный год составляло в среднем 3%, тогда как в предшествовавшие годы, а также после восстанов

1 Под странами с формирующимся рынком (в качестве синонима - «развивающиеся страны») в данной работе понимаются, как правило, страны, так обозначаемые в публикациях МВФ (классификацию см. World Economic Outlook, 2006, April. - P. 169-174). По данной классификации Россия также относится к странам с формирующимся рынком. Данные термины являются устоявшимися в российской и зарубежной литературе. Термины применяются автором для удобства анализа статистических данных и изложения материала и не являются характеристикой уровня развития данных стран. ления темпы экономического роста достигали 5%'.

Негативные последствия привлечения ссудного капитала обычно проявляются сильнее по сравнению с другими видами иностранных инвестиций. Колебания кредитных потоков усиливают макроэкономическую нестабильность и обостряют структурные проблемы. Дефолты по внешнему долгу происходили на протяжении всей истории международных заимствований. Обслуживание внешней задолженности уменьшает ресурсы, которые могли бы быть направлены на накопление основного капитала, обеспечивающее рост производства и занятости. К примеру, для развивающихся стран разница в темпах роста подушевого ВВП в странах с уровнем долга к экспорту менее 100% и более 300% составляет более двух процентных пунктов .

В характере участия РФ в международном движении капитала в последние годы произошли существенные сдвиги. Современная ситуация коренным образом отличается от того положения России на мировом кредитном рынке, которое складывалась в 1990-х гг. Долгосрочный международный кредитный рейтинг государства и ряда компаний вышел на инвестиционный уровень. По размеру официальных международных резервов Россия занимает третье место в мире, сформирован стабилизационный фонд. При сокращении государственного внешнего долга беспрецедентными темпами растут внешние заимствования корпоративного сектора. На международный рынок капитала ежегодно выходят новые компании и банки.

Однако параллельно с ростом спроса на внешние источники «легального» долгосрочного и дешёвого заимствования, сохраняется устойчивый нелегальный отток капитала из России. Это свидетельствует о том, что существующие механизмы трансформации внутренних сбережений (норма которых очень высока) в инвестиции не позволяют использовать этот потенциал для накопления основного капитала. В этой связи не теряет остроты проблема производительного использования привлекаемых из-за рубежа в больших объёмах финансовых ресурсов.

1 Global Development Finance 2003. - Washington: Worldbank, 2003. - Vol. 1. - P. 60.

2 Pattillo C., Poirson H., Ricci L. External Debt and Growth. IMF Working Paper. - Washington: IMF, 2002. - P. 18.

Перед нами стоит задача сохранения высоких темпов роста экономики. «Только сохранение высоких темпов развития - таких, на которые сейчас вышла Россия, - не позволит отбросить нас на «задворки» мировой экономики . Чтобы в непростых условиях глобальной конкуренции занимать ведущие позиции - мы должны расти быстрее, чем остальной мир»1. Задачи удвоения за десятилетие валового внутреннего продукта и «придания экономике инновационного качества»2 требуют активизации всех факторов экономического роста, включая потенциальные выгоды от присутствия на глобальном финансовом рынке. В этой связи актуальной научной проблемой выступает исследование современных тенденций и закономерностей международного движения капитала, определение наиболее значимых направлений его влияния на экономическое развитие и разработка механизмов эффективного использования вовлечённости страны в глобальный финансовый рынок.

Степень научной разработанности темы

Изучению проблем мировых рынков капитала в условиях финансовой глобализации и международных кредитных и финансовых отношений посвящены работы таких авторов, как С.М.Борисов, И.С.Королёв, Л.Н.Красавина, Б.М.Пичугин, В.В.Смыслов, В.Н.Шенаев, В.В.Шмелёв, П.Кругман, К.Рогофф, Д.Родрик, Дж.Стиглиц и др.

Влияние международного движения капитала на экономику России и проблемы привлечения иностранных инвестиций нашли своё отражение в работах А.С.Булатова, С.И.Долгова, А.Н.Илларионова, И.П.Фаминского и др.

Международное движение ссудного капитала рассматривалось советской наукой в контексте противостояния двух социально-экономических систем. Вывоз ссудного капитала анализировался с точки зрения экспансии государственно-монополистического капитализма и эксплуатации стран-заёмщиков. Вкладом этих работ является обоснование диалектики интересов, преследуемых экспортёрами и импортерами капитала, однако современный Путин В.В. Послание Федеральному Собранию РФ, 26 мая 2004 г. - Российская газета. - 2004. - 27 мая.

2 Путин В.В. Послание Федеральному Собранию РФ. 10 мая 2006 г. - Российская газета. - 2006. - 11 мая. этап глобализации требует более прагматического подхода к проблемам привлечения инвестиций в ссудной форме.

Проблемы участия России в движении ссудного капитала рассматривалась в работах таких российских авторов, как С.Афонцев, А.Вавилов, А.Саркисянц, В.Титков, Г.Трофимов, Л.Федякина, Б.Хейфец, А.Шохин и др. - в основном с точки зрения управления государственным внешним долгом в период кризиса государственных финансов. Вклад работ в этой области состоял во всестороннем анализе инструментов урегулирования долговых проблем и сокращения долговых платежей на основе опыта стран с формирующимся рынком по преодолению долговых кризисов. Однако с начала 2000-х гг. проблема обслуживания внешнего долга потеряла былую остроту. Проблемы привлечения ссудного капитала для основных заемщиков не существует. В связи с изменением условий участия России в движении капитала возникли задачи более полного использования преимуществ интегрированное™ страны в мировую финансовую систему, что требует научного осмысления.

В современной отечественной литературе, как правило, подчёркиваются преимущества и перспективы прямых зарубежных инвестиций (ПЗИ), которые более стабильны и позволяют получить, кроме финансовых ресурсов, передовые технологии и управленческие навыки. Внешние заимствования рассматриваются российскими авторами как временный, побочный и в целом нежелательный способ внешнего финансирования, который необходимо замещать другими видами инвестиций, как это происходит в ряде стран, в т.ч. в Китае. Однако ссудный капитал уже длительное время является основным компонентом иностранных инвестиций в Россию, и мы полагаем более целесообразным определить цели и принципы её дальнейшего присутствия на мировом кредитном рынке.

Эмпирические исследования взаимозависимости импорта капитала и экономического роста и его детерминант содержатся в работах Э.Боренцтейна, Б.Босуорта, М.Дули, У.Истерли, Р.Левина, Р.Лукаса, М.Коллинз, А.Моди, М.Фельдстейна, Б.Эйкенгрина и др. Эти исследователи на обширном статистическом материале с помощью количественных методов проводили поиск подтверждений теоретически возможной функциональной взаимосвязи переменных и определение её силы. Как правило, такие исследования проводятся в форме межстрановых сопоставлений на основе динамических рядов данных по большому количеству развивающихся стран. Результаты этих исследований в целом подтверждают наличие взаимосвязи между притоком иностранного капитала и темпами роста ВВП, динамикой факторной производительности, накоплением основного капитала и другими экономическими показателями. Однако остаются не исследованными вопросы применения этих общих выводов к проблемам участия конкретной страны в международном движении капитала.

Цель и задачи исследования

Целью исследования является обоснование принципов участия России в международном движении ссудного капитала и разработка механизмов их реализации с учётом современных тенденций глобальных финансовых рынков и особенностей влияния внешних заимствований на экономику РФ. В соответствии с поставленной целью в диссертации решаются следующие взаимосвязанные задачи:

• определить значение ссудного капитала для интеграции РФ в мировую финансовую систему и его место в структуре иностранных инвестиций на среднесрочную перспективу;

• обосновать критерии эффективного участия России в международном движении ссудного капитала с учётом современных тенденций внешних заимствований;

• уточнить функции государственного сектора в движении капитала в условиях отсутствия проблем с обслуживанием суверенных обязательств, относительной макроэкономической стабильности, роста ВВП, укрепления валютного курса, бюджетного профицита и создания стабилизационного фонда;

• выработать методические подходы к оценке безопасности уровня внешней задолженности;

• оценить влияние государственного и негосударственного импорта ссудного капитала на механизмы производительного использования внешних заимствований: банковский сектор и рыночные институты;

• провести анализ особенностей использования инструментов долгового финансирования и управления внешним долгом правительства и корпоративного сектора с точки зрения возможностей оптимизации ценовых условий заимствований.

Область исследования

Содержание диссертационной работы соответствует п. 2.8. «Государственный долг и государственный кредит: проблемы управления внутренними и внешними долгами государства; критерии эффективности государственного заимствования и кредитования», п. 3.9. «Проблемы выхода российских предприятий на международные финансовые рынки», п. 8.18 «Механизм и проблемы взаимоотношений России и международных валютно-кредитных организаций. Методология и практика валютно-кредитных отношений России и государств СНГ. Проблемы экспорта капитала», п. 9.5. «Проблемы адекватности становления и развития банковской системы РФ, стратегии трансформации российской экономики и экономического роста, стратегии интеграции российской экономики в систему мирохозяйственных связей, мировую финансово-денежную систему» паспорта специальности 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит» ВАК.

Объект исследования

Объектом исследования является ссудный капитал, импортируемый и экспортируемый российским государственным сектором и негосударственными экономическими агентами.

Предмет исследования

Предметом исследования выступает процесс международного движения ссудного капитала, его факторы и закономерности в современных условиях, а также его воздействие на экономическое развитие.

Теоретико-методологическая основа исследования

Теоретической основой исследования и исходным положением для определения принципов участия государства в международном движении ссудного капитала послужила либеральная экономическая концепция, полагающая необходимым для эффективного функционирования экономики сильный институт частной собственности и минимизацию деятельности государства как предпринимателя. Анализ влияния внешних заимствований на макроэкономические условия экономического роста проводится исходя из необходимости стабильного реального валютного курса для поддержания международной конкурентоспособности отечественного производства.

Для решения поставленных задач в диссертации использовались общенаучные приёмы и методы: сравнения, обобщения, анализа и синтеза, сочетания в анализе логического и исторического принципов. К эволюции участия России и других стран в международном движении капитала применялся диалектический подход. Рассмотрение форм и методов внешних заимствований проводилось с использованием сравнительного макро- и микроанализа. При исследовании фактического материала использовались методы экономико-статистического анализа.

Информационная база

В качестве статистической основы исследования тенденций мирового движения капитала использованы публикации и экономические обзоры, электронные статистические базы МВФ и Всемирного банка. Источником данных по международным финансовым рынкам и банковскому делу послужили квартальные обзоры, а также информационная база Банка международных расчётов (БМР). Исследование ввоза ссудного капитала в Россию базируется на статистике по платёжному балансу, международной инвестиционной позиции и внешнему долгу, а также обобщающих и аналитических материалах, публикуемых Центральным Банком РФ. Для анализа деятельности банковского сектора

России использован «Бюллетень банковской статистики». Государственный внешний долг рассматривается также с использованием данных Министерства финансов РФ. Ряд сведений был почерпнут из публикаций в отечественных и зарубежных деловых газетах и журналах. Для получения ценовой информации о рынках капитала и финансовых инструментах использовались информационные системы Reuters и Bloomberg.

При работе над диссертацией автор использовал опыт практической банковской деятельности в области рынка еврооблигаций, а также синдицированных кредитов и структурированного финансирования, полученный им во время работы в АКБ «Держава» (ОАО) и АБ «Газпромбанк» (ЗАО).

Научная новизна работы

Новизна положений диссертационного исследования заключается в следующих аспектах.

Научно обосновано преобладание в среднесрочной перспективе ссудного капитала над предпринимательским в структуре привлекаемых Россией иностранных инвестиций.

Выявлены тенденции и факторы участия России в международном движении ссудного капитала, что позволило разработать систему критериев эффективного участия в этом процессе. Критерии учитывают макроэкономические, микроэкономические, институциональные и структурные факторы, необходимые для усиления позитивного влияния движения капитала на экономический рост.

Разработаны новые подходы к методологии определения критических значений величины частного и государственного внешнего долга. Критические уровни государственного внешнего долга: безопасный и пороговый - рассчитаны с учётом долговой истории и волатильности валютного курса, а корпоративного долга - через кредитоёмкость и динамику экспорта.

Доказано, что в современных условиях наиболее эффективным направлением участия государства в движении ссудного капитала является балансирование сальдо капитальных потоков, а также повышение прозрачности операций привлечения и погашения. Построена оценочная модель, определяющая количественные ориентиры вывоза ссудного капитала государственным сектором.

Определены направления более эффективного применения инструментов импорта ссудного капитала корпоративным сектором РФ (управление обеспеченностью долга и кредитоёмкостью доходов заёмщика), позволяющие снизить стоимость заимствований и оптимизировать кредитное обеспечение.

Установлено, что частные экономические агенты, при условии применения стимулирующих инновации методов финансирования (проектное финансирование) более эффективны по сравнению с государством в развитии механизмов производительного использования внешних заимствований. Предложен вариант адаптации принципов проектного финансирования для российских банков, предусматривающий использование ресурсов транснациональных компаний (ТНК) в условиях отсутствия ограничений на импорт капитала.

Практическая значимость исследования

Результаты диссертационного исследования могут быть как применены на практике органами государственного управления и частными экономическими агентами, так и использованы для дальнейших научных работ в этой области.

Для разработки и реализации государственной финансовой политики практическое значение имеют методы определения количественных параметров вывоза ссудного капитала государственным сектором, а также выводы о роли суверенного заемщика в международном движении ссудного капитала в современных условиях.

Результаты исследования импорта ссудного капитала корпоративным сектором могут быть использованы при формировании стратегии внешних заимствований частных компаний и банков. Принципы определения безопасного уровня внешнего долга и использования механизмов оптимизации стоимости внешних заимствований могут быть применены частными компаниями для выбора наиболее эффективных форм и методов импорта ссудного капитала. Рекомендации о способах развития проектного финансирования могут быть реализованы банками, входящими в состав финансово-промышленных групп (ФПГ) при разработке финансовых схем.

Значение теоретических положений исследования для дальнейших научных работ состоит в обосновании необходимости фокусирования на внешних заимствованиях как основном виде иностранных инвестиций для России, оценке эффективности процесса участия в международном движении ссудного капитала, а также создании основ для разработки и совершенствования механизмов, повышающих положительное влияние импорта ссудного капитала на развитие страны.

Апробация и внедрение результатов исследования

Выводы диссертационного исследования докладывались на международной научно-практической конференции «Актуальные проблемы управления - 2006 » в Государственном университете управления (Москва, 2006 г.).

Ряд положений диссертации был апробирован путем использования для подготовки курса лекций «Проблемы управления внешним долгом в странах с формирующимся рынком», прочитанного для студентов второго высшего образования Института внешнеэкономических связей МГИМО.

Результаты диссертации, имеющие прикладное значение, нашли применение в деятельности АБ «Газпромбанк» (ЗАО) в области инвестиционного кредитования и финансового консультирования предприятий газовой отрасли.

Основные положения диссертации опубликованы в 5 печатных работах общим объёмом 2,87 п.л. (весь объём авторский).

Структура работы

Диссертация состоит из введения, четырёх глав, заключения, библиографии и приложений. Материал изложен на 147 страницах текста, содержит 6 таблиц, 12 рисунков, библиографический список и пять приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Долгополов, Дмитрий Сергеевич

Выводы по главе IV:

1. Основываясь на уровне общей долговой нагрузки и динамике российского экспорта, безопасный уровень долговой нагрузки для частного сектора РФ может быть определен в 60% экспорта. Показатели долгового бремени в настоящее время свидетельствуют о значительном резерве кредитоспособности. Риски в значительной степени нивелируются тем, что основные заёмщики - это наиболее конкурентоспособные экспорториентированные российские компании с относительно невысокой долей заёмных средств в балансе.

2. Среди механизмов воздействия импорта ссудного капитала на абсорбционную способность следует выделить его влияние на рыночные институты через проекты МФО для частного сектора, а также на национальный банковский сектор. Для расширения возможностей банков по кредитованию инвестиций реального сектора необходимо поддерживать их интегрированность в мировой финансовый рынок. Положительное влияние на развитие институтов способно оказать практическое применение проектного финансирования с формированием ресурсной базы банков за счёт средств сырьевых ФПГ.

3. При отсутствии ускоренного погашения внешнего государственного долга частные заимствования в масштабах последних лет усугубляют «голландскую болезнь». Для их ограничения наиболее эффективны будут решения на правительственном уровне по займам государственных корпораций. Кроме того, в связи с ухудшением условий предложения ссудного капитала на мировых рынках вероятно плавное «торможение» частных внешних заимствований либо увеличение вывоза капитала, как показал банковский сектор в 20052006 гг.

4. На данный момент структуру инструментов привлечения можно оценить как благоприятную с точки зрения стоимости кредита. Об этом свидетельствует в частности, высокая доля еврооблигаций - более долгосрочных, как правило, необеспеченных заимствований с фиксированной ставкой. Вместе с тем способы воздействия на стоимость заимствований, отличные от обеспечения, в итоге сводятся к сочетанию инструментов с фиксированной и плавающей процентной ставкой. Более результативным является управление не стоимостью заимствований, а уровнем обеспеченности: основной результат рефинансирования задолженности Газпрома заключается в снятии обременения с экспортной выручки. Эффективным стабилизирующим механизмом может быть хеджирование (частичное) цен экспортных товаров, позволяющее создать дополнительный резерв кредитоспособности.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В результате проведённого исследования можно сделать следующие выводы и рекомендации.

1. Ввоз ссудного капитала является основным видом иностранных инвестиций для РФ. По характеру участия в международном движении ссудного капитала Россия является чистым международным должником и нетто-заёмщиком. На заимствования приходится три четверти потоков иностранных инвестиций, а внешний долг составляет примерно такую же долю в инвестиционной позиции страны.

Кардинальное изменение структуры импорта капитала в РФ в сторону увеличения недолговых иностранных инвестиций маловероятно. Во-первых, значения показателей притока прямых зарубежных инвестиций (ПЗИ) в РФ в не показывают существенного отставания России от среднемирового уровня, а, следовательно, и существенного потенциала для наращивания ПЗИ. Во-вторых, привлечение иностранного предпринимательского капитала осложняется: 1) концентрацией собственности, консервирующей несовершенство рыночных институтов и слабую конкуренцию, 2) специфическими отношениями бизнеса и государства, основанными на сохраняющейся взаимозависимости собственности и власти, 3) имущественной экспансией государственных корпораций. О неблагоприятном инвестиционном климате свидетельствует и устойчивое бегство капитала.

2. Эмпирические исследования показывают, что привлечение ссудного капитала, как правило, положительно влияет на экономический рост через интенсивную и экстенсивную составляющие последнего и негативно - за счёт увеличения волатильности экономических процессов. Анализ особенностей импорта ссудного капитала в Россию и его влияния на экономическое развитие позволяет сформулировать следующие критерии эффективного участия страны в этом процессе: наличие резерва кредитоспособности заёмщиков, необходимого для стабилизации условий их присутствия на международном кредитном рынке; положительное влияние финансовых потоков, связанных с внешними заимствованиями и внешним долгом, на поддержание реального валютного курса в необходимых пределах; повышение уровня развития механизмов производительного использования внешних финансовых ресурсов (абсорбционной способности экономики): рыночных институтов и банковского сектора; оптимальность применяемых инструментов заёмного финансирования с точки зрения минимизации стоимости заимствований.

3. Резервом кредитоспособности, необходимым для поддержания стабильных условий доступа на кредитный рынок, является разница между безопасным и пороговым значением долговой нагрузки.

Для государственного сектора пороговый уровень долговой нагрузки (когда резко возрастает вероятность значительного ухудшения условий доступа на рынок капитала) был рассчитан как среднее значение внешнего долга за первый долговой цикл, а безопасный (когда внешние и внутренние шоки не оказывают сильного влияния на условия заимствований) - с учётом средней вола-тильности курса рубля. По оценке автора, безопасный и пороговый уровни государственного внешнего долга составляют примерно 20 и 50% ВВП. В результате динамичного экономического роста и погашения задолженности внешний государственный долг снизился до менее чем 10% ВВП, т.е. существенно ниже безопасного уровня.

Пороговый уровень задолженности негосударственного сектора определён исходя из наиболее вероятного интервала сроков заимствований и кредито-ёмкости экспорта. Безопасный уровень рассчитан исходя из неблагоприятного сценария, заключающегося в снижении экспорта в течение трёх лет подряд. Критические уровни составили около 140 и 60% экспорта соответственно. Объёмы импорта ссудного капитала компаниями и банками значительно превзошли докризисные. Тем не менее, показатели внешней долговой нагрузки негосударственного сектора (около 60% экспорта) пока свидетельствуют о достаточном запасе кредитоспособности.

4. Одним из ключевых различий между первым (до 2000 г.) и вторым долговыми циклами было изменение роли государства в трансграничном движении ссудного капитала. В 1993-1998 гг. правительство выступало в качестве основного заёмщика, привлекая финансовые ресурсы для стабилизации государственного бюджета и поддержания завышенного курса рубля. В посткризисный период государство превратилось в нетто-экспортёра капитала, что содействует стабилизации реального валютного курса. Однако ввиду устойчивой инфляции и крупного положительного сальдо по текущим операциям в сочетании с масштабными заимствованиями компаний и банков требуется ограничение притока либо увеличение вывоза капитала. Наиболее эффективными методами выступают: 1) установление на правительственном уровне ограничений на заимствования государственных корпораций и 2) активизация государственного вывоза капитала. При сохранении нынешних тенденций негосударственных заимствований и наличии средств в стабилизационном фонде результаты моделирования движения капитала показывают необходимость досрочного погашения государственного внешнего долга в размере 2-3% ВВП ежегодно.

5. Доступная в настоящее время стоимость суверенных заимствований намного ниже процентных ставок по внешнему долгу, что позволяет рефинансировать (без чистого привлечения) ранее привлечённые займы на более выгодных условиях. Кроме того, отсутствие правительства на рынке частного ссудного капитала с 1998 года может неблагоприятно сказаться на адекватности рыночной оценки долговых обязательств.

Структура внешнего государственного долга в целом благоприятна с точки зрения сроков и равномерности платёжного графика. Из оставшихся крупных сегментов долга наиболее выгодны для рефинансирования или досрочного погашения докризисные еврооблигации, во вторую очередь -30-летние еврооблигации. Облигации могут быть погашены досрочно (выкуп) с использованием прозрачных рыночных процедур. Учитывая наличие необходимых финансовых ресурсов, более важны не различия в стоимости обслуживания различных сегментов долга, а динамика досрочного погашения и прозрачность денежных потоков и применяемых методов.

6. На данный момент и на среднесрочную перспективу структуру инструментов привлечения иностранного ссудного капитала корпоративным сектором можно оценить как благоприятную с точки зрения стоимости кредита. Внешние займы стали важным источником финансирования инвестиций для крупнейших российских компаний. Об этом свидетельствует в частности, высокая доля еврооблигаций - более долгосрочных, как правило, необеспеченных заимствований с фиксированной ставкой.

Анализ опыта управления корпоративным внешним долгом показывает, что инструменты воздействия на стоимость заимствований, отличные от обеспечения, в итоге сводятся к сочетанию инструментов с фиксированной и плавающей процентной ставкой. Управление стоимостью заимствований через выбор способа фиксации ставки менее эффективно, чем изменение уровня обеспеченности долга надёжными активами. Для стабилизации объёма обеспечения эффективным механизмом может быть хеджирование определённой части экспортных поступлений, позволяющее создать дополнительный резерв кредитоспособности. Потребность в таких инструментах будет возрастать по мере превышения безопасных значений внешнего долга и роста обременения экспортной выручки.

7. Развитие абсорбционной способности возможно как путём ускорения темпов институциональных реформ со стороны государства, так и в результате деятельности частного сектора.

За истекшее пятилетие практически прекратились государственные заимствования в таких формах, которые могли бы рассматриваться как препятствие для независимой структурной политики (кредиты МВФ), что дало правительству неограниченную свободу манёвра в проведении преобразований. Однако изменение роли и форм государственного участия в импорте капитала почти не отразилось на продвижении институциональных реформ в таких сферах как: государственное управление, естественные монополии, военный сектор, ЖКХ, образование, здравоохранение, транспортная инфраструктура. Долговые инструменты, даже непосредственно направленные на решение этих проблем (проектные кредиты МФО для государственного сектора), радикально решить их не могут.

Для развития механизмов производительного использования внешних заимствований более результативной представляется деятельность частных экономических агентов. Так, в долгосрочной перспективе приток иностранного частного ссудного капитала повышает конкурентоспособность банковского сектора. Высокие стандарты бизнеса, внедряемые при финансировании частных проектов с привлечением кредитов МФО, оказывают благоприятное воздействие на развитие рыночных институтов.

Укреплению ориентации банков на реальный сектор будет способствовать внедрение принципов проектного финансирования при кредитовании отечественных предприятий. При этом в российских условиях при организации проектного финансирования целесообразно использовать ресурсы российских транснациональных компаний, заинтересованных в таких проектах. Рентабельность сырьевых компаний даёт им возможность обеспечить банки своих финансово-промышленных групп ресурсами для финансирования приоритетных проектов в этих и смежных отраслях. Долгосрочные недорогие ресурсы в виде субординированных и целевых депозитов, а также обеспечение, построенное на контролируемом внутрихолдинговом платёжном риске, позволят банку организовать финансирование без дополнительной финансовой нагрузки на заёмщика, уделяя особое внимание созданию качественных реальных активов, стабильности бизнеса заёмщика и надёжности механизма возврата кредита, что, в свою очередь, будет увеличивать абсорбционную способность экономики.