Особенности развития валютного рынка Европейского союза в условиях финансовой глобализации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Особенности развития валютного рынка Европейского союза в условиях финансовой глобализации"

На правах рукописи

ФИЛИППОВ ДАВИД ИЛЬИЧ

ОСОБЕННОСТИ РАЗВИТИЯ ВАЛЮТНОГО РЫНКА ЕВРОПЕЙСКОГО СОЮЗА В УСЛОВИЯХ ФИНАНСОВОЙ ГЛОБАЛИЗАЦИИ

Специальности: 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

1 О ОКТ 2013

Москва-2013

005534698

Работа выполнена в ФГБОУ ВПО «Российский экономический университет имени Г.В. Плеханова»

Научный руководитель - кандидат экономических наук, профессор

Гужавина Людмила Михайловна

Официальные оппоненты: Павлов Владимир Викторович

доктор экономических наук, профессор ФГБУН «Институт Африки РАН» (ИАфр. РАН), Главный научный сотрудник

Мигалева Татьяна Евгеньевна

кандидат экономических наук, доцент ФГБОУ ВПО «Российский экономический университет имени Г.В. Плеханова», Зам. заведующего кафедрой

Ведущая организация - ФГБОУ ВПО «Российская академия

народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации»

Защита состоится «25» октября 2013 г., в 13 час. на заседании диссертационного совета Д 212.196.02 при Российском экономическом университете имени Г.В. Плеханова по адресу: 117997, г. Москва, Стремянный пер., д. 36.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Российского экономического университета имени Г.В. Плеханова

Автореферат разослан «23» сентября 2013 г.

Ученый секретарь

диссертационного совета ^{.^ыуМмаршавта Любовь Яковлевна

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы диссертационного исследования. Процессы глобализации в финансовой сфере стали качественно новым этапом интернационализации мирового хозяйства. Растущая финансовая взаимозависимость практически всех стран мира, обусловленная этими процессами, находится в прямом взаимодействии с процессом финансовой регионализации. Финансовая глобализация и регионализация в настоящее время являются взаимосвязанными базовыми тенденциями, влияющими как на перспективы функционирования мировой финансовой системы, так и на углубление региональной финансовой интеграции. Эти две формы интернационализации мировой экономики, несмотря на сходный характер предпосылок их развития, сохраняют существенные различия, связанные как с масштабами, так и их экономическим содержанием.

Обеспечение эффективности функционирования региональных финансовых рынков стало важнейшей целью развития различных групп государств, достижение которой позволяет им в конечном итоге поддерживать достигнутый уровень ключевых факторов роста. Эффективное функционирование региональных финансовых рынков стало одним из важнейших условий поддержания среднесрочной стабильности валютных курсов, становления диверсифицированных кредитных, фондовых и страховых сегментов этих рынков в отдельных странах-участницах.

Ядром региональных финансовых рынков, безусловно, выступает валютная интеграция. Преобразование унитарной мировой валютной системы в биполярную обусловлено интенсивностью и масштабами интернационализации единой европейской валюты, способной выполнять функцию мировых денег. В силу этих причин особую актуальность приобретает всестороннее исследование современных аспектов теории и практики европейской валютной интеграции, выявление перспектив функционирования европейского экономического и валютного союза. Данное направление анализа имеет большое значение для разработки методов повышения эффективности функционирования российского как валютного, так и финансового рынка в целом, а также их включения в глобальную систему международного финансового рынка.

Значение исследования современных проблем валютного рынка Европейского союза и европейской валютной интеграции для России обусловлено устойчивым

расширением товарооборота между Европейским союзом и Россией, а также перспективами формирования единого валютного рынка на постсоветском пространстве.

В силу этих причин актуальность темы диссертационной работы обусловлена необходимостью:

- исследования теоретических аспектов формирования глобального и региональных финансовых рынков в условиях финансовой глобализации;

- изучения ключевых внутренних и внешних аспектов развития региональной валютной интеграции в европейском валютном союзе;

- определения основных факторов и условий, воздействующих на развитие валютного рынка Евросоюза;

- выявления современных среднесрочных и долгосрочных тенденций в функционировании валютного рынка Европейского союза;

- оценки перспектив единой европейской валюты в мировом финансовом пространстве;

- выявления объективных предпосылок, условий и направлений расширения сферы использования единой европейской валюты в обслуживании внешнеэкономических связей Европейского союза и России с учетом экономических интересов и сложившейся структуры их внешнеэкономического объема.

Степень научной разработанности проблемы. Теоретические основы формирования и функционирования глобального и региональных финансовых рынков, ключевые аспекты развития валютной интеграции на ее различных этапах достаточно обстоятельно изучены в научных трудах ряда отечественных и зарубежных экономистов, ученых и специалистов-практиков.

Среди ведущих российских специалистов необходимо отметить работы по финансовым рынкам В.Д. Андрианова, И.А. Бланка, Ю.А. Борко, О.В. Буториной, В.А. Галанова, P.C. Гринберга, А.Г. Грязновой, Е.А. Звоновой, Л.Н. Красавиной, А.Д. Некипелова, Д.М. Михайлова, В.В. Павлова, И.Н. Платоновой, М.А. Портного, В.А. Слепова, Д.В. Смыслова, A.A. Суэтина, B.C. Торкановского, В.Г. Шемятенкова, Ю.В. Шишкова, Вяч.Н. Шенаева, М.А. Эскиндарова и др.

Из зарубежных специалистов следует выделить Б. Айхенгрина, К. Борио, Юд. Брикхэма, Дж. Кейнса, П. Кенена, П. Кругмана, П. Курбиса, P.A. Манделла, Г. Марковича, Дж. Мида, Ф. Модильяни, М. Обсфельда, А.К. Роуза, Д. Стиглица, Р.

Саймона, Ф. Фабоцци, Э. Фамы, С. Фишера, Дж.А. Френкеля, М. Фридмана, Шарпа и ДР-

Однако до настоящего времени не в полной мере исследованными остаются теоретические и методические подходы к анализу формирования и функционирования региональных финансовых рынков и, прежде всего их валютных сегментов. В современной отечественной литературе данная тематика зачастую рассматривается лишь эпизодически. В связи с этим представляется необходимым изучение формирования и функционирования валютного рынка Европейского союза, процессов валютной интеграции в рамках этого регионального объединения.

Область исследования. Диссертационная работа выполнена в соответствии с пунктами 1.11. «Особенности и экономические последствия финансовой глобализации»; 6.13. «Основные направления влияния зарубежных валютных зон на финансовую систему России»; 8.15. «Теория и практика валютного контроля и валютного регулирования» паспорта специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит, а также пунктом 12 «Мировая валютная система, тенденции ее дальнейшей эволюции. Валютные зоны. Мировые резервные и региональные валюты» паспорта специальности 08.00.14 - Мировая экономика.

Объектом исследования выступает совокупность финансовых отношений на глобальном и региональных валютных рынках.

Предметом исследования являются особенности развития валютного рынка европейского союза в условиях финансовой глобализации.

Цель исследования заключается в выявлении особенностей развития валютного рынка европейского союза в контексте его влияния на российскую финансовую систему.

Для достижения этой цели в диссертации решались следующие задачи:

- исследовать теоретические основы развития финансового рынка Евросоюза;

- определить базовые механизмы и специфические особенности функционирования валютного рынка европейского союза;

- изучить различные научные подходы к исследованию институциональной структуры валютного рынка европейского союза;

- исследовать факторы поддержания стабильности евро и обеспечения макроэкономической сбалансированности в европейском валютном союзе;

- определить степень интернационализации валюты евро и на этой основе оценить роль и перспективы этой валюты на глобальном финансовом рынке;

- выявить перспективы и преимущества использования евро в России.

Методологической и теоретической основой исследования являются

принципы системного анализа и математической логики, концепции рыночного равновесия и рационального поведения рыночных субъектов. При проведении исследования использовались общенаучные методы: индуктивный и дедуктивный анализ, классификация и группировка, исторический и экономико-статистический подходы. На основе системного подхода, сочетания макро- и микроэкономического анализа исследовались валютный рынок Европейского союза, развитие интеграционных процессов на этом рынке, оценивались перспективы использования единой европейской валюты в мировом хозяйстве, в том числе в экономике России.

Эмпирическую основу исследования составили:

- законодательные акты Европейского союза, нормативно-правовые документы Европейского центрального банка, определяющие направления и методы осуществления единой валютной политики в европейском союзе;

- статистические, аналитические, справочные и обзорные материалы органов управления Европейского союза, международных финансовых организаций, фондов, банков, информационных агентств и финансовых центров за 1995-2012 гг.

- публикации в специальной периодической печати в России и зарубежных странах, ресурсы глобальной информационной сети Интернет.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке теории и практики формирования и функционирования валютного рынка европейского союза в условиях финансовой глобализации.

На защиту выносятся следующие положения, содержащие научную новизну, по специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит:

- выявлены особенности функционирования валютного рынка ЕС в условиях финансовой глобализации, состоящие в: снижении доли этого рынка в глобальном валютном рынке; значительном превышении междилерской торговли на валютном рынке Еврозоны по сравнению с международным; росте валютного рынка Еврозоны в основном за счет свопов иностранной валюты в посткризисный период;

- определены основные тенденции изменений регулирования валютного рынка ЕС, такие как: снижение или отказ от использования нормативов обязательных резервных требований для коммерческих банков в большинстве стран ЕС; усиление воздействия операций ЕЦБ на открытом рынке на динамику процентных ставок и ликвидность коммерческих банков; устойчивое превышение

уровня предельно допустимого значения гармонизированного индекса потребительских цен;

- определены критерии комплексной оценки готовности стран-членов ЕС к финансовой интеграции, основанные на расширении показателей, отражающих уровень развития и диверсификации экономических систем и финансовых рынков этих стран;

- обоснованы предпосылки и направления повышения роли евро в российской экономике, включая усиление его влияния на валютную политику России, диверсификацию валютной структуры расчетов во взаимной торговле между Россией и странами Евросоюза, формирование и использование централизованных валютных резервов России;

по специальности 08.00.14 - Мировая экономика:

- оценены устойчивые взаимосвязи между основными валютами ЕС в целях обеспечения их долгосрочного курсового равновесия как предпосылки финансовой унификации;

- выявлены основные направления интернализации евро как резервной валюты с учетом специфики основных сегментов международного финансового рынка, проявляющейся в приоритетном использовании евро в странах, географически и институционально тесно связанных с Еврозоной.

Практическая значимость результатов работы состоит в возможности их использования в целях мониторинга и регулирования финансового рынка России, разработки механизмов вовлечения евро в обслуживание международных экономических связей России со странами ЕС в условиях дальнейшей эволюции мировой валютной системы. Изученный в работе опыт единой денежно-кредитной политики ЕЦБ, основанный на гибкой комплексной стратегии, предусматривающей в частности обеспечение среднесрочной ценовой стабильности в зоне евро, может быть эффективно использован при разработке долгосрочной стратегии денежно-кредитной и курсовой политики Банка России, а также совершенствовании нормативной базы функционирования российского валютного рынка. Кроме того, результаты работы могут быть использованы учебными заведениями при преподавании дисциплин «Финансы и кредит», «Международные финансы», «Международные экономические отношения», «Международные валютно-кредитные отношения», а также при проведении научных исследований в сфере мировой экономики и финансов.

Апробация работы и внедрение результатов. Результаты, полученные в ходе исследования, использованы в работе Института экономической политики им. Е.Т. Гайдара (Институт Гайдара).

Полученные в процессе исследования выводы и рекомендации были доложены, обсуждены и одобрены на XXIII Международных Плехановских чтениях в РЭУ имени Г.В. Плеханова (Москва, 2010) и на круглом столе «Федеральный бюджет на 2011-2013 годы: инструмент модернизации российской экономики» (Москва, 2010).

Публикации. Основные положения и выводы опубликованы в 13 научных статьях общим объемом 5,25 п.л., в том числе 7 работах - в изданиях, рекомендованных ВАК.

Логика и структура работы. Логика исследования определила структуру работы. Она состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений.

II. ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ И ПОЛОЖЕНИЯ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

1. Выявлены особенности функционирования валютного рынка ЕС в условиях финансовой глобализации, состоящие в: снижении доли этого рынка в глобальном валютном рынке; значительном превышении междилерской торговли на валютном рынке Еврозоны по сравнению с международным; росте валютного рынка Еврозоны в основном за счет свопов иностранной валюты в посткризисный период.

Валютный рынок ЕС стал важнейшим элементом глобального валютного рынка. На данном этапе региональной интеграции в ЕС ядром и базовой основой этого рынка является валютный рынок еврозоны, в состав которого входят 17 стран -участниц.

Несмотря на значительные потрясения на мировых финансовых рынках, наблюдается устойчивое усиление глобальной активности на международном и региональных валютных рынках. Так, среднедневной оборот международного (глобального) валютного рынка стремительно растет. В 2007 г. он составлял 3,3 трлн. долл. США, в 2010 г. 4 трлн. долл. США, а в 2012 г. достиг 5 трлн. долл. США.1 Основным фактором этого роста в первую очередь стал рост трансакций «слот». С 2007 по 2010 гг. он составил 48,3%. Рост оборота остальных финансовых инструментов международного валютного рынка (со средним ежедневным оборотом в 2,5 трлн. долл. США) был более скромным (рис 1). В то же время в Еврозоне основной рост валютного рынка в указанный период пришелся на срочные форвардные трансакции, прежде всего на «свопы иностранной валюты».

Различие драйверов роста глобального и регионального валютного рынков отчасти можно объяснить последствиями мирового финансового кризиса 2008-2009 гг. Между тем резкий рост объемов кассовых сделок «слот», безусловно, стал следствием ряда сдвигов структурного характера в этот период на мировых валютных рынках, среди них: стратегия инвесторов, рассматривающих валюту как базовый актив, дальнейшее распространение электронных методов исполнения платежных ордеров, прогрессивное распространение алгоритмической и высокочастотной торговли, которые объективно способствуют росту «слот» торговли на валютном рынке.

1 По данным банка международных расчетов (В18).

Таблица 1. Структура глобального валютного рынка (среднедневной оборот в млрд. долл.

США)2

Валютные инструменты 1998 2001 2004 2007 2010

Операции спот 568 386 631 1 005 1490

Аутрайт форварды 128 130 209 362 475

Свопы иностранной валюты 734 656 954 1714 1765

Валютные свопы 10 7 21 31 43

Опционы и другие продукты3 87 60 119 212 207

Общий среднедневной оборот 1527 1239 1934 3 324 3980

Общий среднедневной оборот в средних валютных курсах 2010 г. 1705 1505 2 040 3 370 3 961

Сохраняющейся общей тенденцией глобального валютного рынка и регионального валютного рынка еврозоны стало устойчивое многократное превышение оборота внебиржевых валютных продуктов над объемами валютной торговли на биржевых площадках. Ежедневный оборот валютных инструментов на организованных биржах в 2010 г. на уровне 168 млрд. долл. США составил менее 7% от среднедневного оборота внебиржевых инструментов.

Среднедневной оборот валютного рынка еврозоны в 2010 г. достиг 430 млрд. долл. США (табл. 2), что составляет примерно 10,8% от общего объема глобального валютного рынка в его чистом исчислении (в 2004 г. он составлял 15,1%, а в 2007 г. - 11,9%). Общий рост валютного рынка еврозоны с 2004 по 2010 гг. составил 39%. За тот же период глобальный валютный рынок вырос на 94%, что отражает тенденцию к существенному увеличению международных трансакций на глобальном валютном рынке и снижению доли валютного рынка еврозоны в глобальном валютном рынке (табл. 3).

Таблица 2. Структура валютного рынка еврозоны (среднедневной оборот в млрд. долл. США).4

Инструмент 2004 2007 2010

2 Составлено автором по материалам банка международных расчетов (BIS).

3 Категория «опционы и другие инструменты валютного рынка» включает операции с высокой долей заемных средств и/или торговые сделки, номинальная сумма которых является переменной, и ее разложение на отдельные простые компоненты было нецелесообразно, либо невозможно.

4 Составлено автором по материалам годовых отчетов ЕЦБ.

Операции спот 85 99 102

Аутрайт форварды 25 51 40

Свопы иностранной валюты 185 233 267

Валютные свопы 2 4 8

Опционы и др. инструменты валютного рынка 12 14 13

Общий оборот валютного рынка 309 402 430

Существенно, что в еврозоне «свопы иностранной валюты» формируют основную долю (62%) регулярного оборота иностранной валюты. Данные валютные трансакции стали важным механизмом привлечения европейскими коммерческими банками дополнительных валютных средств в ЕС и относительно безопасным унифицированным методом реализации частными инвесторами сделок с твердой валютой и высоколиквидными рыночными финансовыми инструментами.5

Таблица 3. Относительная динамика глобального валютного рынка и валютного рынка еврозоны

2004 2007 2010

Среднедневной оборот глобального валютного рынка (в млрд. долл. США) 2 040 3 370 3 961

Темп роста среднедневного оборота глобального валютного рынка к предыдущему периоду (в %) 35,55 65,20 17,54

Среднедневной оборот валютного рынка Еврозоны (в млрд. долл. США) 309 402 430

Темп роста среднедневного оборота валютного рынка Еврозоны к предыдущему периоду (в %) 30,10 6,9

Доля валютного рынка Еврозоны в глобальном валютном рынке (в %) 15,15 11,93 10,86

Одной из особенностей институциональной структуры валютного рынка ЕС стал значительный рост объемов междилерской торговли по сравнению с соответствующими базовыми показателями глобального валютного рынка. В 2010 г. ее доля составила 64% от общего объема валютного оборота в еврозоне, что значительно выше доли междилерской торговли на глобальном валютном рынке, где на нее приходится 39%. Следует также отметить, что валюта Евро используется

5 В частности потому, что валютные свопы в немалой степени очищены от валютного риска высокого уровня.

почти в 62% валютных сделках, осуществляемых контрагентами еврозоны, и преимущественно обменивается на доллары США. В результате на валютную пару евро/доллар приходится не менее 44% торговли совокупного оборота иностранной валюты в рамках Еврозоны.

Преобладающая доля объема торговли деривативами в ЕС реализуется на основе внебиржевой торговли. Однако значительное число деривативов, номинированных в евро, торгуются сегодня на глобальном валютном рынке. Данная тенденция, видимо, сохранится и в среднесрочном периоде.

Внедрение трансакций евро в активный оборот на глобальном валютном рынке в свою очередь послужило катализатором последующей унификации и объединения финансовой инфраструктуры стран Еврозоны, включая их фондовые рынки, в единую интегрированную систему. Евро устранил объективную курсовую сегментацию Еврозоны, которая обуславливала фрагментацию торговли и расчетов внутри ЕС. Нейтрализация курсовых рисков позволила увеличить диверсификацию портфелей ценных бумаг стран ЕС. Введение в активный оборот валюты евро способствовало формированию более масштабного и высоколиквидного регионального валютного рынка.

2. Определены основные тенденции изменений регулирования валютного рынка ЕС, такие как: снижение или отказ от использования нормативов обязательных резервных требований для коммерческих банков в большинстве стран ЕС; усиление воздействия операций ЕЦБ на открытом рынке на динамику процентных ставок и ликвидность коммерческих банков; устойчивое превышение уровня предельно допустимого значения гармонизированного индекса потребительских цен.

Норматив обязательного резервирования был установлен в начале учреждения экономического и валютного союза (ЭВС) на уровне 2%. Положительный норматив применяется для большинства краткосрочных обязательств, отражаемых по балансу кредитных учреждений, в то же время он не применяется в отношении долгосрочных обязательств и соглашений об обратном выкупе активов (РЕПО). Основной функцией норм обязательных резервов в ЭВС стало поддержание устойчивого спроса банков на ликвидность, обеспечение контроля над денежной массой в активном обращении, среднесрочная стабилизация уровня процентной ставки по банковским кредитам на внутреннем рынке.

Кредитные учреждения обязаны для выполнения предъявляемых к ним требований по резервированию поддерживать постоянное положительное сальдо текущих счетов в центральном банке. В результате система минимальных резервов позволяет банкам-контрагентам прибегать к усреднению объема позиций по резервированию, другими словами, в ЭВС требования по обязательным резервам банков, определяются на основе среднего ежедневного сальдо резервных счетов банков-контрагентов за отчетный период (приблизительно за один месяц).

Кредитно-банковское регулирование в рамках Евросистемы нацелено на заметное ослабление «тяжкого бремени» системы минимальных резервов для банковской системы. В этой связи предусматривается предоставление компенсации за фактически произведенные отчисления кредитными учреждениями требуемых резервов в центральный банк. Предельные аукционные ставки в ЭВС приближаются к краткосрочным процентным ставкам денежного рынка, в результате компенсация выплачивается по близкой к рыночной процентной ставке.

В большинстве стран ЕС, за исключением Бельгии, Люксембурга, Великобритании, Дании и Швеции, постоянно используются обязательные резервные требования к коммерческим банкам. Однако в 2000-2012 гг. усилилась тенденция к снижению функциональной роли данного инструмента в пользу операций ЕЦБ на открытом рынке как более гибкого финансового инструмента с более высокой степенью соответствия рыночным мотивам. Закономерно, что в Великобритании монетарные власти не используют обязательные резервные требования к банкам, предпочитая использование операций на открытом рынке для обеспечения банков дополнительной ликвидностью. Германия, которая для управления ликвидностью кредитного рынка перешла к преобладающему использованию операций на открытом рынке, тем не менее, продолжает применение норм обязательных резервов, хотя существенное снижение этого норматива усиливает прямую зависимость внутреннего финансового рынка в стране от международного рынка частных капиталов.

В целом в ЭВС прослеживается дальнейшее снижение роли обязательных резервов или даже полный отказ от их использования при одновременном смещении центра тяжести кредитно-банковского регулирования в пользу инструмента с более высокой степенью адаптации к рыночным требованиям - операции на открытом рынке.

По мере развития и диверсификации кредитно-банковского рынка ЕС усилилось возрастание значения операций ЕЦБ на открытом рынке как ключевого инструмента воздействия на базовые кредитные процентные ставки и ликвидность межбанковского рынка.

Главными видами операций ЕЦБ на открытом рынке стали операции по рефинансированию, они играют ключевую роль в управлении кредитными процентными ставками, регулировании уровня ликвидности на внутреннем кредитном рынке. Одновременно ЕЦБ осуществляет текущее регулирование и корректировку нескольких видов процентных ставок, в их числе депозитарная ставка, предельная ставка кредитования.

Депозитарная ставка служит инструментом абсорбции излишней ликвидности. Это процент, который ЕЦБ выплачивает за размещенные кредитными учреждениями на его счетах их избыточные резервы. Депозитарная ставка служит своего рода нижней границей процентных ставок по однодневным депозитам «овернайт» (индекс ЕОМА), ниже которой предложения на привлечение средств на рынке отсутствуют. Депозитарная процентная ставка обычно значительно ниже по своей величине рыночной ставки по базовым вкладным продуктам у частных коммерческих банков в странах зоны евро. Речь идет в этой связи прежде всего о нижних и верхних пределах ставок по однодневным межбанковским депозитам на внутреннем денежном рынке в стране. Закономерно, что кредитные учреедения только в самом крайнем случае прибегают к ее использованию.

Один из механизмов поглощения денежной ликвидности центральными банками состоит в продаже ценных бумаг на открытом рынке, такие продажи осуществляются, как правило, по рыночным ставкам для предотвращения падения общего уровня процентных ставок в стране ниже экономически обоснованного уровня, который соответствует базовым целям государственной денежно-кредитной политики. Одновременно пересмотр ставки рефинансирования активно используется как метод воздействия на динамику валютного курса евро к ведущим валютам мира, в первую очередь к доллару США.

Определяя фактический уровень своих процентных ставок, ЕЦБ в 2010-2012 гг. устанавливал в первую очередь коридор допустимых колебаний процентной ставки по однодневным кредитам «овернайт». Периодически отмечаются значительные по величине скачки индекса Е01\11А, что можно объяснить особенностями применения системы минимальных резервов в ЭВС.

По своей абсолютной величине между предельной кредитной и депозитарной ставками колеблется ставка рефинансирования - основной инструмент управления кредитным рынком ЭВС, Главной задачей корректировки ставки рефинансирования является регулирование процентных ставок межбанковского кредитного рынка в ЕС (ЕипЬог). На практике используются 15 различных ставок - ЕипЬог, которые дифференцированы в зависимости от срока погашения кредита (от одной недели до 12 месяцев). Ставка ЕипЬог,, как правило, практически точно следует за ставкой рефинансирования ЕЦБ.

Анализ использования этих механизмов в ЭВС свидетельствует, что как кредитный, так и депозитный механизм регулирования применяются постоянно, но при этом первый обычно используется в существенно более значительных объемах по сравнению со вторым, хотя в отдельные периоды доминирует применение депозитного механизма регулирования.

Проведенный в диссертации анализ динамики ключевых процентных ставок ЕЦБ за 1999-2012 гг. показал, что базовое значение индекса ЕО|\|1А, как правило, приближалось к ставке по операциям рефинансирования ЕЦБ.

ЕЦБ не стремится работать в обоих направлениях одновременно, то есть поглощать и предоставлять ликвидность в один и тот же операционный день, чтобы не препятствовать функционированию денежного рынка стран-участниц ЕС. Например, Банк Англии использует, как правило, только кредитный механизм, обеспечивая участников рынка необходимой дополнительной ликвидностью, недополученной ими при осуществлении операций на открытом рынке.

Кредитный и депозитный механизмы могут применяться и одновременно, но для этого необходимо, чтобы процентные ставки по трансакциям были значительно выше по кредитам и значительно ниже по депозитам (по сравнению с их среднерыночным уровнем), т. е. носили штрафной характер.

Поддержание среднесрочной ценовой стабильности и макроэкономической сбалансированности в Еврозоне посредством использования инструментов денежно-кредитной политики ЕЦБ ограничено, поскольку отсутствует необходимая корреляции экономических циклов между отдельными странами-членами Евросоюза, которая свою очередь позволила бы странам-участникам синхронно реагировать на возникающие диспропорции в денежно-кредитной и банковской среде. В частности, приоритетной задачей ЕЦБ является удержание гармонизированного индекса потребительских цен ГИПЦ (НЮР) на уровне менее 2%

в год, однако в полной мере реализовать данную задачу ЕЦБ в 1999-2012 гг. не удалось.

Несмотря на то, что в предыдущие периоды инфляция в ЕС, как правило, превышала предельно допустимый порог, в целом ЕЦБ удавалось достигнуть среднесрочной стабильности цен, обеспечить необходимый уровень доверия к евро в рамках Еврозоны и укрепить его позиций на глобальном валютном рынке.

3. Определены критерии комплексной оценки готовности стран-членов ЕС к финансовой интеграции, основанные на расширении показателей, отражающих уровень развития и диверсификации экономических систем и финансовых рынков этих стран.

Разработанная в диссертации методика оценки готовности стран-членов ЕС к финансовой интеграции базируется на систематизации и обобщении ряда ключевых макроэкономических и финансовых показателей этих стран, отражающих их реальный потенциал к валютной унификации и переход к единой финансовой системе на базе единой коллективной валюты евро (табл. 4). Данная методика позволяет выявить те страны, переход которых к более глубокой финансовой интеграции наиболее целесообразен с точки зрения как интересов этих стран, так и действующего интеграционного объединения.

Таблица 4. Критерии оценки готовности стран-членов ЕС к финансовой интеграции.

Критерии Параметры волатильности

1 Темп роста реального ВВП стран характеризует величину колебаний темпов роста ВВП страны за определенный период

2 Объем взаимного внешнеторгового оборота отражает степень взаимной открытости экономик для свободного движения торговой массы за определенный период

3 Объем взаимного платежного оборота характеризует величину взаимных поступлений и платежей между странами

4 Объем взаимных инвестиций в экономику характеризует степень взаимного обмена частным инвестиционным капиталом за определенный период

5 Масштабы трудовой миграции отражает взаимный обмен трудовыми ресурсами за определенный период

6 Темп роста промышленного характеризует размер колебаний темпов роста

производства стран промышленного производства в определенной стране за отчетный период времени

7 Темп роста индекса потребительских цен характеризует величину колебаний индекса цен по сравнению со средним значением данного показателя в стране за отчетный период

8 Структура расходов и доходов бюджетов характеризует колебание темпов роста расходов и доходов бюджета страны за исследуемый период

9 Норма безработицы характеризует отношение общего числа безработных к экономически активному населению в стране

10 Уровень развития платежной системы представляет собой сводную оценку развитости и диверсифицированное™ платежной системы страны от 0 (очень низкая) до 10 (чрезвычайно высокая)

11 Индекс восприятия коррупции представляет собой оценку коррумпированности государства от 0 (максимальный уровень коррупции) до 10 (отсутствие коррупции)

12 Индекс интегрированности внутреннего финансового рынка представляет собой оценку взаимной интегрированности отдельных сегментов финансового рынка страны от 0 (очень низкая) до 10 (чрезвычайно высокая)

В диссертации выявлено, что коррупция препятствует экономической и финансовой интеграции. Финансовая и валютная интеграция с государствами, в которых сохраняется даже относительно невысокий уровень коррупции (например Хорватия, Сербия), объективно таит в себе опасность для страны с низкой коррупцией и более высоким уровнем жизни. Введенный в диссертации в научный оборот индекс интегрированное™ внутреннего финансового рынка отражает в первую очередь степень реальной интегрированности отдельных сегментов финансового рынка между собой и рассчитывается как среднее значение по всем его пяти сегментам. В этих целях первоначально оценивается степень интегрированности по отдельным сегментам финансово рынка, а затем на основе полученных оценок выводится их среднее значение.

В качестве необходимого математически описываемого процесса углубления финансовой интеграции была выбрана волатильность, отражающая изменения ключевых показателей функционирования хозяйственной системы страны на базе

измерения их фактического отклонения относительно среднего значения. Методика включает ряд последовательных этапов.

Первый этап — расчет величины волатильности по всем представленным в табл. 3 показателям.

Второй этап - расчет сводного индекса соответствия по базовой формуле:

I

относительности (А \

где аа - фактическое значение волатильности макроэкономического показателя f в \ стране; ар- сравнительное значение волатильности макроэкономического показателя 1 в эталонной стране Э.

В данной методике индекс соответствия эталонной страны (например, Германии) всегда будет равен единице, а для других стран наилучшим показателем будет тот, значение которого будет максимально приближено к единице.

Третий этап - использование матричного метода рейтинговой оценки готовности стран к финансовой интеграции. В этих целях осуществляется построение матрицы, в которой ранее рассчитанные индексы соответствия отдельных стран размещаются в порядке либо убывания, либо возрастания. После осуществления соответствующего ранжирования рассчитывается рейтинг отдельных стран по степени их реальной готовности к финансовой интеграции с ранее выбранной страной - эталоном. Хотя важную роль в этом процессе играют также политические факторы, выразить их количественно представляется затруднительным, тем не менее, они существенно влияют на интеграционные процессы в ЕС.

4. Обоснованы предпосылки и направления повышения роли евро в российской экономике, включая усиление его влияния на валютную политику России, диверсификацию валютной структуры расчетов во взаимной торговле между Россией и странами Евросоюза; формирование и использование централизованных валютных резервов России.

Объективная база для повышения роли евро в РФ как резервной валюты связана с тем, что более половины российского внешнеторгового оборота приходится на страны ЕС.

Взаимодополняющая и во многом взаимовыгодная структура торгово-экономического сотрудничества России с ЕС, а также их географическая близость

способствуют дальнейшему продвижению по пути формирования взаимоувязанного экономического и финансового пространства Россия-ЕС, в рамках которого евро отводится роль базовой валюты-посредника.

Сопоставление динамики внешней торговли России со странами ЕС, АТЭС, СНГ и ЕврАзЭС в 1997-2009 гг. показывает, что доля стран ЕС во внешней торговле РФ остается преобладающей, устойчиво превышая 50% (табл. 5).

Таблица 5. Региональное направление российского экспорта и импорта в 1997-2009 гг. (в %).

Экспорт

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

ЕС 32,9 32,6 34,1 35,8 36,8 35,4 35,2 50,3 55,2 56,6 55,8 56,7 53,3

АТЭС 16,1 16,5 17,5 15,1 15,1 15,3 14,5 14,8 12,4 17,1 12,0 12,9 15,1

СНГ 19,5 19,2 14,7 13,4 14,6 14,7 15,3 16,2 13,5 14,0 14,9 14,9 15,5

ЕврАзЭС - - - - 8,3 7,9 8,4 9,0 7,2 7,6 9,2 8,8 9,6

Импорт

ЕС 37,0 36,1 36,9 32,9 36,9 39,6 38,7 43,0 44,2 44,0 43,7 43,7 45,0

АТЭС 16,2 18,8 15,9 16,1 18,5 19,0 19,8 21,5 25,6 28,6 31,8 33,3 31,0

СНГ 26,6 25,9 27,6 34,3 26,7 22,2 22,9 23,5 19,2 16,2 14,9 13,7 13,0

ЕврАзЭС - - - - 14,7 13,3 13,1 13,5 9,3 8,0 7,7 7,1 7,1

Банк России, в отличие от ЕЦБ (практикующего плавающий курс евро), регулярно применяет валютные интервенции в целях регулирования обменного курса рубля, в основном ориентированного на доллар США. Однако, несмотря на преимущественную ориентацию российских финансовых и торговых потоков на ЕС, сохраняется валютная диспропорция их обслуживания в пользу доллара США, что в некоторой степени ослабляет конкурентоспособность российской экономики (зависимой от курсовой динамики евро к американской валюте). Чем активнее торгово-экономическое и финансовое сотрудничество между Россией и ЕС, тем в большей степени увеличивается доминирующая роль доллара США в их обслуживании, что соответственно усиливает валютные риски, связанные с высокой волатильностью курса евро к российскому рублю.

Выявленная в диссертации совокупность ряда внешних и внутренних факторов определяет тенденции углубления прямого валютно-финансового сотрудничества России сЭВС.

Расширение сферы использования единой европейской валюты в России влечет за собой выбор оптимального соотношения доллар/евро в структуре централизованных валютных резервов, внешних обязательств банков и коммерческих организаций. В данном контексте использование Банком России бивалютной корзины для реализации текущей курсовой политики, в том числе путем сокращения масштабов регулярных валютных интервенций в целях снижения прямого инфляционного давления на экономику, представляется оправданным и весьма эффективным инструментом стабилизации внутреннего валютного рынка.

Заметное расширение сфер использования евро в качестве валюты цены и валюты платежа по внешнеторговым контрактам, в том числе вместо доллара США, облегчает российским хозяйствующим субъектам ценовую конкуренцию на основных товарных рынках ЕС, объективно способствуя снижению издержек и затрат по взаимным конверсионным трансакциям с контрагентами по торговле товарами и услугами из различных государств ЕС.

Опыт регулирования регионального валютного рынка в рамках зоны евро целесообразно использовать в России. Россия должна стремиться к отмене валютных ограничений по всем статьям платежного баланса и переходу к полной конвертируемости рубля, в том числе в целях формирования в стране более благоприятного инвестиционного климата. Однако полная отмена валютного контроля, либо его резкое ограничение приведут лишь к масштабному оттоку капитала из страны и возрастанию волатильности курса российского рубля,

5. Оценены устойчивые взаимосвязи между основными валютами ЕС в целях обеспечения их долгосрочного курсового равновесия как предпосылки финансовой унификации.

Датская крона и английский фунт стерлингов сохраняют устойчивые долгосрочные отношения коинтеграции с евро, которые отражают взаимозависимость экономик этих стран со странами зоны евро. Одновременно прослеживается устойчивая взаимосвязь фактически используемых режимов регулирования и корректировки плавающих валютных курсов этих двух валют центральными банками этих стран и режима валютного курса евро, применяемого в 2010-2012 гг. ЕЦБ (регулируемая валюта или регулированное плавание).

Швейцария не является членом ЕС и соответственно координация ее экономической политики и денежно-кредитная взаимозависимость с ЭВС остается слабой или неустойчивой либо несущественной. В результате швейцарский франк не является коинтегрированным с курсом евро. Аналогичный вывод можно сделать также относительно шведской кроны (хотя Швеция является членом ЕС). Отсутствие каких-либо устойчивых долгосрочных взаимосвязей между курсами шведской кроны и евро во многом отражает устойчивые расхождения между темпами внутренней инфляции в Швеции и ЭВС в целом. Сохраняется выраженная денежно-кредитная независимость Швеции, которая целенаправленно сохраняет суверенный режим плавающего валютного курса шведской кроны, не связанный напрямую с действующим режимом регулирования и корректировки ЕЦБ плавающего валютного курса евро. После создания ЭВС прослеживаются тенденции к долгосрочной конвергенции темпов инфляции Великобритании и Дании с темпами инфляции ЭВС. Следовательно, возможные отклонения валютных курсов «спот» Великобритании, Дании и валюты евро являются временными и обусловлены во многом временными отклонениями от устойчивой тенденции долгосрочной конвергенции темпов внутренней инфляции в этих странах.

В работе выявлено, что необходимым объективным условием достижения устойчивого долгосрочного равновесия между курсом национальной денежной единицы и курсом евро остается реальная готовность конкретной страны обеспечить реальную взаимозависимость своей денежно-кредитной политики с ЭВС, в частности посредством принятия транснациональных обязательств и соглашений (например, на базе МОК-2 (ЕЯМ II) в случае Дании), либо ее стремление инициировать формирование подобного рода устойчивые взаимосвязи внутри своей страны (например, в случае Великобритании, путем целенаправленной реализации политики выравнивания ряда ключевых макроэкономических показателей с соответствующими показателями ЭВС). В результате, как выявлено в работе, английский фунт находится в фактически фиксированном режиме привязки к курсу евро. Датская крона также находится в фиксированном режиме привязки к курсу евро на базе системы ЕРШ II. В целом реальный уровень курсовой коинтеграции этих валют сегодня фактически совпадает с базовым теоретическим уровнем расчетной курсовой коинтеграции для фиксированного режима жесткой привязки плавающего валютного курса национальной денежной единицы к якорной валюте,

когда одна валюта привязана к другой валюте с допустимым нулевым отклонением от курса ее первичной привязки к базовой валюте.

Дания и Великобритания на сегодняшний день фактически превратились в неофициальных участников ЭВС (в ее широком толковании). Однако эти две страны имеют немаловажные преимущества, сохраняя свои национальные валюты, и будут воздерживаться от формального вступления в зону евро. Они по-прежнему сохраняют определенную валютную и денежно-кредитную независимость (хотя в ее ограниченных масштабах в силу использования фактически фиксированного режима валютного курса в рамках системы Е1ЧМ II). Они смогут реализовывать независимые принципы собственной денежно-кредитной политики, как в настоящем, так и в будущем.

6. Выявлены основные направления интернапизации евро как резервной валюты с учетом специфики основных сегментов международного финансового рынка, проявляющейся в приоритетном использовании евро в странах, географически и институционально тесно связанных с Еврозоной.

В диссертационной работе систематизированы четыре базовых периода функционирования единой европейской валюты в рамках глобального валютного рынка: 1) всплеск активности операций с евро в 1999 г. (связанный с эффектом его введения); 2) период адаптации евро к условиям рыночной конкуренции на глобальном финансовом рынке, в первую очередь с доллара США в 2000-2002 гг.; 3) установление, а позднее закрепление определенного баланса меиоду рыночными позициями евро и доллара США при сохранении перспектив укрепления позиций единой европейской валюты в отдельных сегментах глобального финансового рынка в 2003-2007 гг. 4) относительно устойчивая равноправная конкуренция с долларом США на глобальном финансовом рынке после 2007 г. в качестве резервной валюты с предпосылками становления в среднесрочной и долгосрочной перспективе биполярной мировой валютной структуры.

Реальные возможности расширения масштабов использования евро в качестве валюты-посредника в международных расчетах и платежах определяются в значительной мере уровнем трансакционных издержек по операциям в этой валюте (количественно они оцениваются фактическим размером спрэда по прямым конверсионным операциям между евро и долларом США).

После 2002 г. отмечается заметный рост доли евро в международном валютном и платежном обороте, в основном в силу последствий синергетического эффекта от его внедрения в международный расчетный и платежный оборот, в результате чего роль евро (как валюты-посредника) на глобальном валютном рынке заметно повысилась. Высокая торгово-экономическая и инвестиционная привлекательность самой зоны евро как реципиента иностранных инвестиций объективно способствует притоку инвестиционного и валютного капитала в его страны-участницы, что повышает совокупный объем прямых двухсторонних конверсионных трансакций «евро - иностранная валюта». В настоящее время евро после доллара США устойчиво занимает второе место по объемам торгов на глобальном валютном рынке, однако преимущество доллара США в последние годы не носит столь очевидного характера как прежде.

Глобальный финансовый кризис 2008-2009 гг. оказал сильное влияние на функционирование всех сегментов международного финансового рынка, но сохранил относительные доли валют на рынке практически неизменными. В результате он не вызвал заметных изменений в предпочтениях участников рынка. Такая стабильность в значительной степени отражает нынешний статус евро как второй по значимости международной резервной валюты.

Между тем валютная структура глобального валютного рынка за последние 15 лет практически не изменилась, хотя удельный вес ряда базовых валют в рыночных трансакциях претерпел некоторые изменения. Объем сделок в долларах США на протяжении последних 10 лет имеет тенденцию медленного снижения с пика в 44,9%, зафиксированного в 2001 г. (от совокупного объема всех видов валютных операций). Данная понижательная тенденция началась после введения евро в активный рыночный оборот. Тем не менее, доллар США, безусловно, сохраняет особый статус валюты драйвера на глобальном валютном рынке - его доля в обороте этого рынка 2010 г. составила 42,4%. В то же время доля евро растет крайне слабо, в 2010 г. она составила -19,5% (в 2001 г. -19%).

Относительная стабильность высокой доли операций в евро в регулярном обороте глобального валютного рынка сочетается с существенными изменениями в структуре глобальной торговли евро в обмен на другие ведущие валюты мира.

Однако зона евро является региональным рынком, где доля валютных сделок, заключенных по отношению к евро, устойчиво высока и достигает 31,2%. Наряду с этим, региональное распространение сделок с участием валюты евро также

расширилось, в том числе произошло смещение центров активности в осуществлении трансакций в евро от Еврозоны к близлежащим географическим районам.

В глобальном масштабе торговля евро в основном сосредоточена в странах Западной Европы, на долю которых приходится не менее 55% мирового валютного оборота.

В целом, международная роль евро сохраняет ярко выраженную региональную направленность, т.е. его использование на трансграничном уровне сконцентрировано в странах, имеющих прямые и близкие географические и институциональные трансграничные связи с зоной евро.

В заключении диссертации приведены основные выводы и рекомендации.

Основные результаты диссертационного исследования нашли свое отражение в следующих публикациях автора:

1. Филиппов Д.И., Гришин В.И., Абдикеев Н.М., Колмаков И.Б., Воронова Т.А., Турлак В.А., Система расчета прогнозных показателей макроэкономики России // Финансовая аналитика, проблемы и решения (Издательский Дом «финансы и кредит»), 2010, № 37, 0,6 п.л. (0,2 п.л.) (Рекомендован ВАК).

2. Филиппов Д.И., Гужавина Л.М. Совершенствование методов регулирования финансового рынка в России // Вестник МосАП, 2010, № 4, 0,3 п.л. (0,2 п.л.) (Рекомендован ВАК).

3. Филиппов Д.И. Финансовый рынок Евросоюза в мировой экономике // Вестник РЭА им. Г.В. Плеханова, 2011, № 6, 0,6 п.л. (Рекомендован ВАК).

4. Филиппов Д.И., Гужавина Л.М., Роль евро в мировой валютной системе // Вестник МосАП, 2011, № 4, 0,3 п.л. (0,25 п.л.) (Рекомендован ВАК).

5. Филиппов Д.И. Особенности государственного регулирования финансового рынка в Евросоюзе // Вестник МосАП, 2012, № 1, 0,5 п.л. (Рекомендован ВАК).

6. Филиппов Д.И., Гужавина Л.М., Расширение Евросоюза и тенденции европейской валютной интеграции // Вестник НИБ, 2012, № 12, 0,3 п.л. (0,25 п.л.) (Рекомендован ВАК).

7. Филиппов Д.И., Гужавина Л.М., Значение Евро в мировой валютной системе // Вестник МосАП, 2013, № 2, 0,5 п.л. (0,25 п.л.) (Рекомендован ВАК).

8. Филиппов Д.И. Проблемы развития валютного рынка в кризисной экономике России // Вестник НИБ, 2009, № 10, 0,7 п.л.

9. Филиппов Д.И., Гужавина Л.М., Мировой финансовый кризис и пути выхода из него // Вестник МосАП, 2010, № 1, 0,4 п.л.(0,2 п.л.)

10. Филиппов Д.И. Развитие методов моделирования экономики в трудах нобелевских лауреатов // Актуальные проблемы истории и методологии экономической науки, РЭА им. Г.В. Плеханова, 2010, № 1, 1,2 п.л.

11. Филиппов Д.И. О необходимости увязки политических и экономических интересов //Двадцать третьи международные плехановские чтения, 2010, 0,1 п.л.

12. Philippov D. Financial market integration in European Union // Двадцать третьи международные плехановские чтения, 2010, 0,1 п.л.

13. Филиппов Д.И. Система прогноза макроэкономических показателей России // Федеральный бюджет на 2011-2013 годы: инструмент модернизации российской экономики (наука и образование), (по материалам круглого стола), 2010, 0,6 п.л.

ФИЛИППОВ ДАВИД ИЛЬИЧ Особенности развития валютного рынка Европейского союза в условиях финансовой глобализации

В диссертации исследованы особенности развития валютного рынка Европейского союза в условиях финансовой глобализации. Изучены методы регулирования валютного рынка. Оценены долгосрочные отношения коинтеграции и обеспечения среднесрочного равновесия между основными валютами ЕС. Выявлены масштабы интернализации Евро и его развитие как мировой резервной валюты. Определены критерии оценки готовности стран ЕС к финансовой интеграции. Обоснованы объективные предпосылки и направления повышения роли евро в российской экономике.

DAVID I. PHILIPPOV Features of development of the foreign exchange market of the European Union In the context of financial globalization In the dissertation features of the foreign exchange market of the European Union in the context of financial globalization. Studied methods of regulating the currency market. Evaluated the long-term cointegration relationship and ensure medium-term balance between the major currencies of the EU. Revealed the scale of internalization Euro and its development as the world's reserve currency. The criteria of assessment of the readiness of the EU to financial integration. Justified by the objective conditions and the direction of increasing the role of the euro in the Russian economy.

Напечатано в типографии ФГБОУ ВПО «Российского экономического университета имени Г. В. Плеханова». Тираж 100 экз. Заказ № 73 -з.