Разработка модели управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторском предприятии тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Разработка модели управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторском предприятии"

На правах рукописи

Николаев Юрий Вячеславович

Разработка модели управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторском предприятии

Специальность; 08.00.13 - «Математические и инструментальные методы экономики»

Автореферат диссертации на соискаше ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2006

Диссертация выполнена на кафедре «Экономика инвестиций» Московского авиационного института (государственного технического университета).

Научный кандидат экономических наук, доцент

руководитель Е.В. Тарасова

Официальные доктор экономических наук, профессор

оппоненты Н.А. Саломатин

кандидат экономических наук, доцент

C.B. Ежовкии

Ведущая организация Московский Государственный Технологический

Университет «Станкин»

Защита состоится J4 >> и&Ёузии? 2006 г. в Уй часов f^Z^WiH. на заседании диссертационного совета Д 212.125.06 при Московском авиационном институте (государственном техническом университете) по адресу: 125993, г. Москва, Волоколамское шоссе, д. 4, в зале заседаний Учёного совета факультета №5 (корпус №5).

Отзыв на автореферат в одном экземпляре, заверенный печатью, просим выслать по адресу: 125993, ГСП-3, А-80, г. Москва, Волоколамское шоссе, д. 4, Учёный совет.

С диссертацией можно ознакомиться в научно-технической библиотеке Московского авиационного института (государственного технического университета).

Автореферат разослан

Ученый секретарь диссертационного совета,

кандидат экономических наук, доцент —К.Б. Доброва

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность исследования. Инвестирование является важнейшим источником экономического роста. Возрастающая динамичность экономических процессов и мобильность капитала приводит к увеличению рисков инвестирования и затрудняет поиск доступных и целесообразных источников финансирования. Это требует объективного подхода к инвестициям, предполагающего необходимость использования научно обоснованных механизмов управления, обеспечивающих принятие оптимальных решений при отборе инвестиционных проектов и максимальный учет действующих рисков при их реализации. Именно поэтому теоретическое обоснование методических подходов, разработка научно-практических рекомендаций по управлению рисками инвестиционных проектов являются актуальными и значимыми для предприятий исследованиями.

Степень разработанности проблемы. Среди исследований, связанных с управлением риском инвестиционных проектов, следует выделить научные труды Александера Г., Брейли Р., Бэйли Дж., Хьюса С., Рэдхэда К., Шарпа У., Глущенко В.В., Грачевой М.В., Деевой А.И., Катасонова В.Ю., Колтынюка Б.А., Кошечкина С.А., Лимитовского М.А., Майерса С.,, Недосекина А., Островской Э., Шапиро В.Д. и др.

Проблемы, связанные с управлением риском инвестиционных проектов исследованы недостаточно, Предлагаемые методики анализа риска носят в основном теоретический характер и применение их на практике затруднено. Утвержденные Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем РФ Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов в части оценки риска достаточно редко используются на практике. Вместе с тем, оценка рисков инвестиционного проекта не должна являться основной целью исследований в области инвестиционного проектирования. Гораздо большее практическое значение имеет использование результатов анализа риска при реализации инвестиционных проектов для

предотвращения финансового кризиса. Данные проблемы предопределили выбор темы, цели, задач и основные направления диссертационного исследования.

Целью исследования является разработка и апробация эффективных при применении на практике методов управления риском инвестиционных проектов на транспортно-экспсдиторском предприятии.

Для достижения поставленной цели необходимо решение следующих задач: систематизация исследований о риске и неопределенности; классификация инвестиционных рисков; анализ существующих методов оценки рисков; разработка математической модели количественной оценки риска инвестиционного проекта; разработка системы отбора проектов в координатах «риск-доходность»; разработка методов управления риском при реализации инвестиционного проекта.

Предмет исследования составляют экономико-математические и инструментальные методы оценки рисков инвестиционных проектов, а также теоретические и методические аспекты построения механизма принятия управленческих решений в условиях неопределенности, методы формализации нечетких суждений и интуитивных предпочтений лица, принимающего решения (ЛГТР).

Объект исследования — риски инвестиционных проектов.

Теоретико-методологической основой диссертационной работы являются фундаментальные положения экономической науки. В качестве научного инструментария при проведении исследования использовались методы математического и статистического анализа! экономико-математического моделирования и абстрактно-логического исследования.

Информационная база исследования включает нормативно-правовые документы законодательства РФ; монографии и статьи российских и зарубежных авторов; статистические данные предприятий.

Содержание работы соответствует положениям пункта 1.4 Паспорта специальности 08.00.13.

Научная новизна исследования заключается в следующем:

- предложено качественно оценивать степень влияния внешней среды на инвестиционный проект на основе расчета возможного диапазона ставок дисконтирования: оптимистической, ожидаемой и пессимистической, что позволяет преодолеть недостатки различных методов определения ставки дисконтирования;

- разработан комплексный показатель количественной оценки рисков экономического окружения, позволяющий учесть трудпоформализуемые суждения ЛИР о риске инвестиционного проекта: критерий с использованием нечетко-множественного подхода при катастрофическом уровне риска и критерий, основанный на сочетании элементов анализа чувствительности к изменчивости ставки дисконтирования и уровня безопасности проекта, при допустимом и критическом уровне риска;

- разработана модель отбора проектов в координатах «Доходность -риск» для реализации, позволяющая решить при ранжировании инвестиций противоречие критериев NPV и IRR, выбирать проекты в зависимости от финансовой прочности проекта, его чувствительности к изменению внешней среды и области безопасности с учетом толерантности к риску ЛПР и формировать оптимальный бюджет инвестиционных проектов в условиях ограниченности капитала в момент принятия решения;

- предложен метод управления риском инвестиционного проекта на основе резервирования, позволяющий вычислить размер резервных выплат в зависимости от степени влияния внешней среды на проект и скорректировать плановые показатели эффективности инвестиций и график обслуживания привлеченных средств с учетом риска.

- разработаны метод оценки эффективности и схема применения предложенной модели управления рисками на транспортно-э кредиторских предприятиях, в особенности в холдинговых структурах, при финансировании инвестиционных проектов и программ, в том числе по обновлению собственного автопарка и подвижного состава предприятий.

Достоверность сформулированных в диссертации выводов подтверждается большим количеством практических материалов, в число которых вошли около 50 бизнес-планов, представленных на рассмотрение Финансово-Инвестиционного Департамента ООО «Концерн Союзвнештранс»; финансово-экономические показатели реализации проектов на дочерних предприятиях Концерна; статистические данные по основным показателям экономического развития российских предприятий за предшествующий ряд лет.

Практическая значимость результатов исследования состоит в том, что разработанные в диссертации механизмы управления риском могут быть применены предприятиями при отборе и реализации инвестиционных проектов, что позволит учесть влияние рисков экономического окружения, увеличить надежность расчетных бизнес-планов, снизить финансовые расходы и повысить стоимость транспортно-экспедиторского предприятия за счет эффективных инвестиционных решений.

Апробация и внедрение результатов исследования. Отдельные положения диссертационного исследования используются при анализе инвестиционных проектов в ООО «Концерн Союзвнештранс». Финансово-экономические показатели показывают возможность использования предложенной модели в транспортной отрасли экономики, в особенности в холдинговых структурах.

Публикации. Основные положения диссертационной работы опубликованы в 5 научных работах общим объемом 5,21 печатных листа.

Объем и структура работы определены поставленной целью и задачами исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, выводов и предложений, списка использованной литературы (71 наименование) и приложений. Основной текст диссертации представлен на 170 страницах, включая 21 таблицу, 5 схем, 60 формул, 10 графиков и 9 диаграмм.

Ниже приводится краткое содержание диссертации в соответствии с логикой исследования.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ В первой главе диссертации «Анализ существующих подходов к управлению риском инвестиционного проекта» исследованы экономическое содержание и понятийный аппарат риска и неопределенности; сформулирована роль предпочтений и ожиданий ЛПР в условиях неопределенности; выделены наиболее значимые для исследования виды рисков; проанализированы достоинства и недостатки существующих методов количественной оценки риска инвестиционного проекта.

Риск является объективным явлением, коррелирующим с субъективной неопределенностью, вызванной неполнотой, неточностью и недостаточностью информации об условиях реализации проекта. Вследствие роста риска и неопределенности при увеличении временного горизонта инвестиций и доходности» взаимосвязь "риск-доходность" является стимулирующим фактором принятия решений в условиях неопределённости, а толерантность к риску — субъективной составляющей риска. В связи с этим выявлена необходимость учета при управлении риском индивидуальных кривых безразличия лица, принимающего решение.

В процессе исследования установлено, что существующие методы оценивают измеримую неопределенность математической и статистической вероятностью, а настоящая неизмеримая неопределенность не учитывается. Математическая вероятность требует абсолютно однородной классификации случаев; в связи с практической невозможностью обеспечить заданную степень однородности внутри выделенного класса рисковых событий используется статистическая вероятность, предполагающая эмпирическую оценку частоты. Вместе с тем, финансовые решения относятся к настолько уникальным ситуациям, что их невозможно подвергнуть статистической группировке и, следовательно, оценить их вероятностную оценку классическими методами, в связи с этим они не основаны на рациональном анализе, а скорее интуитивны.

Изучение современных подходов к управлению риском определило необходимость учета истинной неизмеримой неопределенности, как источника специфического предпринимательского дохода, путем введения в бизнсс-план постоянного элемента издержек. Эффективная формализация особенностей субъективного восприятия риска ЛПР может быть осуществлена с помощью качественных оценок риска на основе осознания инвестором решения некоторой проблемы - инсайта и способности без логического продумывания находить правильное решение проблемы — интуиции. Количественный анализ должен использоваться в тесной взаимосвязи с качественной оценкой, состоящей в присвоении конкретным инвестиционным проектам соответствующих рангов.

Под риском инвестиционного проекта в диссертации понимается возможность снижения запланированной доходности на данном временном горизонте, оцениваемая субъектом, принимающим решение о реализации инвестиционного проекта. Поскольку реализация затратоемких и продолжительных по времени проектов увеличивает степень иммобилизации капитала, для обеспечения надежности инвестиционного проекта модель должна учитывать влияние внешних факторов на денежные потоки проекта, рассчитанных с учетом внутрешгих факторов. Данное влияние может быть оценено мерами изменчивости, чувствительности и запасом прочности.

В рамках диссертационного исследования выявлено, что основным недостатком существующих подходов к риску инвестиционных проектов является отсутствие системной процедуры управления рисками, как совокупности процессов, связанных с идентификацией, анализом рисков и принятием решений с целью максимизации положительных и минимизации отрицательных последствий наступления рисковых событий. Построение адекватной системы управления риском требует четкой классификации рисков инвестиционного проекта и выделения из них наиболее значимых для оценки.

Технологический, рыночный и операционный риски могут быть учтены путем рассмотрения умеренно пессимистического сценария развития проекта, поэтому ключевое значение в управлении рисками имеют финансовые риски, заключающиеся в недоступности необходимых финансовых ресурсов, инфляции, динамике процентных ставок и валютного курса* и остаточные риски, вызванные истинной неопределенностью. В рамках диссертационного исследования данные риски определяются рисками экономического окружения, поскольку их характерная особенность состоит в крайне высокой изменчивости существенных характеристик, тесной взаимосвязи с законодательными, правовыми, политическими и экологическими рисками и в наибольшей сложности в управлении.

Неопределенность окружающей среды инвестиционного проекта связана с тем, что на рыночные условия оказывает свое одновременное воздействие неизмеримое число факторов различной природы и направленности, не подлежащих совокупной оценке. Экономика непрерывно порождает изменяющееся условия хозяйствования, т.к. циклическая динамика макроэкономических факторов находится в суперпозиции с динамикой научно-технического прогресса. В условиях данной неопределенности существующие методы могут быть применены лишь для оценки технологических, рыночных и операционных рисков, которые, как правило, уже учтены путем расчета денежных потоков бизнес-плана на основе умеренно-пессимистического сценария развития проекта. Исследования показали невозможность оценки рисков экономического окружения проектов на основе существующего инструментария.

Недостатками методов корректировки эффективности инвестиционных проектов с учетом премии за риск является замена индивидуальных кривых безразличия среднерыночными, а также сложность определения ставки дисконтирования. Проблемы определения ставки дисконтирования связаны с высокой изменчивостью и условностью модели оценки доходности капитальных активов, отсутствием учета систематического риска и

невозможностью определения доходности собственного капитала в случае неуплаты дивидендов методом стоимости используемого капитал!, а также значительной субъективностью пофакторного подхода. Анализ чувствительности критериев эффективности инвестиций не содержит инструментария, позволяющего исчислить величину риска.

Среди практических препятствий применения вероятно-статистикеких методов оценивания инвестиционного риска основное значение имеет трудоемкость в связи с подготовкой большого количества статистических данных, субъективность гипотез о распределении случайных величин; зависимость точности оценок от качества исходных предположений и учета взаимосвязей переменных внешней среды. На практике симметричные функции распределения довольно редки, а при асимметрическом распределении математическое ожидание не всегда имеет достаточно ясный экономический смысл, что делает его не применимым при оценке риска среднеквадратическим отклонением или вариацией.

Вместе с тем, на современном этапе эволюционного развития общества и научно-технического прогресса совершенствование математического аппарата в целях снижения погрешностей прогнозирования для данного класса задач не оправдано, что связано с предельной полезностью получения дополнительной информации. Поэтому экономически целесообразно, используя существующий математический аппарат, преодолеть его ограничения в условиях неопределенности и разработать модель управления рисками экономического окружения инвестиционного проекта, включающую эффективные методы учета толерантности к риску и субъективных суждений ЛПР относительно степени влияния внешней среды на проект.

Постоянное усиление неопределенности приводит к замещению классических вероятностных описаний, с одной стороны, субъективными вероятностями, основанными на экспертной оценке, а, с другой стороны, вероятностями, определенными не количественно, а качественно на основе выборки наблюдений, называемой квазистатистикой, достаточной для

обоснования закона наблюдений с требуемой субъективной достоверностью, основанной на интуитивных предпочтениях инвестора. Если эти предпочтения обретают вербальную форму, они сразу же могут получить количественную оценку на базе формализмов теории нечетких множеств.

При использовании нечетко-множественного подхода понятие случайности заменяется понятиями ожидаемости (возможности), что позволяет отразить в математической модели трудиоформализуемые суждения Л11Р, представляющие субъективную характеристику неопределенности окружения инвестиционного проекта.

Во второй главе диссертации «Разработка модели управления риском инвестиционного проекта» предложен алгоритм расчета комплексного показателя количественной оценки риска инвестиционного проекта с использованием нечетко-множественного подхода на основе диапазона ставок дисконтирования; разработан метод отбора инвестиционных проектов для реализации с учетом индивидуальных кривых предпочтения; разработана модель управления риском при реализации проектов.

Оценка риска инвестиционного проекта иечетко-множествешшм подходом предполагает использование треугольно-нечеткого числа с функцией принадлежности следующего вида; "чистая текущая стоимость приблизительно равна ожидаемому значению и однозначно находится в диапазоне между пессимистическим и оптимистическим вариантами". Треугольно-нечеткое число включает в себя все числа в определенном интервале, однако каждое значение из интервала характеризуется определенной степенью принадлежности к подмножеству треугольного числа. Для ^РУ - наиболее ожидаемого значения чистой текущей стоимости - функция принадлежности Рм-г^РУ) ~ 1} а ддЯ Л^™ и ^^ _ соответственно оптимистической и пессимистической чистой текущей стоимости - Ркру ^ = ^^ )= ®.

Взвешенная полная совокупность ожиданий позволяет оценить интегральную меру ожидания негативных результатов инвестиционного процесса - риск неэффективности проекта КЕ, принимающего значения от О до 1:

ЛЕ =

1,еслн№>Ут1Х <0

-ИРУ ИРУ , ИРУ .

_яя . — ^-------,еслиЫРУтт < 0 <

ИРУ -ИРУ ИРУ -ИРУ ИРУ -ИРУ

* * * тах + пил тех * * * 4,1 ' ^ г ти

ИРУ - ИРУ

т1В-,еслиКРУшш>0

ИРУ -ИРУ

I.**1 так *** шш

Для исследования рисков экономического окружения проекта, признанных ключевыми для оценки, необходимо проведение фундаментального анализа и анализа рыночных циклов и тенденций. Было бы целесообразно несколько упростить задачу оценки риска, сведя весь многообразный спектр рисков к вероятности р того, что фактические денежные потоки окажутся меньше запланированных. Данное предложение может быть реализовано через упрощенно-модельное представление риска в виде рисковой составляющей р в ставке дисконтирования. Поскольку в потоках денежных средств бизнес-плана уже учтены технологический, рыночный и операционные риски, риски экономического окружения могут быть оценены путем расчета чистой текущей стоимости на основе возможной области ставок дисконтирования.

При этом базовая ожидаемая ставка дисконтирования рассчитывается на основе стоимости привлеченных источников финансирования с учетом срока и размера инвестиций. Оптимистическая ставка отражает альтернативную безрисковую доходность на основе банковской депозитной ставки. Пессимистическая ставка может быть получена на основе ставки рефинансирования ЦБ РФ, скорректированной с учетом премии за риск: КР

К = г + —, где: Я — пессимистическая ставка дисконтирования; г - ставка рефинансирования ЦБ РФ; ИР - поправка на риск.

Поскольку оценка риска должна осуществляться рискующим субъектом, разработанная модель предполагает участие ЛПР, характеризующего своими качественными оценками уровень влияния внешней среды на проект в соответствии с классификацией инвестиционных проектов, предложенной Методическими рекомендациями об оценке эффективности инвестиционных проектов (Таблица 1).

Таблица 1.

Ориентировочная величина поправок на риск неполучения предусмотренных проектом доходов.

Величина риска Пример дели проекта Величина поправки на риск, %

Низкий Вложения в развитие производства на базе освоенной техники 3-5

Средний Увеличение объема продаж существующей продукции 8-10

Высокий Производство и продвижение на рынок нового продукта 13-15

Очень высокий Вложения в исследования и инновации 18-20

Особенность данного подхода к оценке риска экономического окружения заключается в использовании не единственной ставки дисконтирования, а диапазона, что позволяет преодолеть недостатки различных методов расчета ставки дисконтирования.

В целях разработки эффективных методов управления риском инвестиционного проекта целесообразно выделять допустимый, критический и катастрофический уровни риска. Допустимый риск не создает угрозы реализации проекта и не оказывает существенного негативного воздействия на его ключевые параметры. Критический риск способен оказать существенное воздействие на ключевые параметры проекта, по не создает угрозы возможности его завершения. Катастрофическим называется риск, угрожающий реализации всего проекта и способный дестабилизировать финансовое состояние предприятия.

В диссертации предлагается разделить инструментарий расчета критерия риска при различных уровнях риска. При катастрофическом уровне риска показатель требует учета функции принадлежности и поэтому должен рассчитываться на основе нечетко-множественного подхода. Критерий риска

при положительной пессимистической чистой текущей стоимости (при допустимом или критическом уровне риска) должен представлять «коэффициент неустойчивости» инвестиционного проекта. Показатель на основе нечеткой математики при данном уровне риска показывает лишь, насколько сильно ожидаемое значение смещено в сторону минимального значения. Вместе с тем, при допустимом и критическом уровне риска наиболее важно учесть различную изменчивость ставок дисконтирования проектов, чувствительность чистой текущей стоимости к изменению ставки дисконтирования и область безопасности проекта при различных базовых ставках дисконтирования.

Расчет диапазона ставок дисконтирования на основе качественного анализа инвестора позволяет оценить степень влияния на проект рисков экономического окружения. Вместе с тем, проекты имеют различную чувствительность к изменению ставки дисконтирования в связи с неодинаковым распределением денежных потоков во времени и сроком окупаемости, определяемыми внутренними факторами. Учет внутренних и внешних факторов на основе расчета чистой текущей стоимости при оптимистической, базовой и пессимистической ставке дисконтирования позволяет оценить величину риска. В связи с этим при данном уровне риска

- пг. ИРУ-ИРУ^

предлагается использовать детерминированныи критерии КЕ =-—.

Практическая значимость данного критерия заключается в возможности учесть то, что в случае одинаковых базовых и пессимистических ставок дисконтирования для сравниваемых проектов риск будет выше для проекта с большей чувствительностью и соответственно с меньшей областью безопасности. Проект с меньшим уровнем безопасности ставки дисконтирования и меньшей чувствительностью будет иметь меньшую ожидаемую чистую текущую стоимость. При увеличении базовой ставки дисконтирования снижается область безопасности ставки дисконтирования. При этом для более чувствительного проекта снижение

разности NPV - NPVmmбудет больше и, следовательно, будет большее

снижение критерия НЕ, но вместе с тем будет и большее снижение NPV для такого проекта. Поэтому при отборе инвестиционного проекта в координатах «Риск-доходность» датшй фактор может быть учтен в анализе.

Экономический смысл показателя риска при положительном значении пессимистической чистой текущей стоимости - величина возможного ущерба от действия риска на 1 рубль оптимистического значения чистой текущей стоимости. При отрицательной пессимистической чистой текущей стоимости показатель риска характеризует интегральную меру возможности того, что фактическая чистая текущая стоимость проекта будет меньше нуля.

Согласно разработанной модели управления риском при допустимом и критическом уровне риска предлагается рассчитывать показатель риска снижения запланированной чистой текущей стоимости проекта, а при катастрофическом уровне риска — показатель риска неэффективности проекта:

RE = i

1, если NPV < О

-NPV. NPV NPV

NPV^ - NPKm,„ -NPV^ NPV - NPV.„

ln-=^=-,если NPVmin < 0 < NPV

mm

Npy ypy.

—, если NPVmin > 0

NPVmtx

Я)8Х

При отборе инвестиционных проектов в координатах «Риск-доходность» в качестве показателя, наиболее полно характеризующего доходность, выбрана чистая текущая стоимость. Противоречие чистой приведенной стоимости и внутренней нормы доходности является формой проявления взаимосвязи "доходность-риски" и связано с несоответствием интенсивности денежных потоков рассматриваемых проектов. Критерий риска RE учитывает, что чистая текущая стоимость зависит от ставки дисконтирования, значения которой ограничены сверху значением внутренней нормы доходности IRR. Ранжировать проекты по IRR

невозможно, так как у каждого проекта разная чувствительность к ставке дисконтирования и диапазон изменения ставок дисконтирования.

Для отбора проектов, соответствующих индивидуальным кривым предпочтения необходимо выбрать проект с минимальным риском КБ. Следующий проект, удовлетворяющий кривой предпочтения должен обеспечивать наибольший прирост доходности при данном приросте риска. При этом относительный прирост риска выбранного проекта должен быть меньше относительного прироста доходности, умноженного на индивидуальный коэффициент толерантности к риску. Коэффициент толерантности характеризует максимально возможный для ЛПР угол наклона к оси доходности прямой, соединяющей любые два проекта, удовлетворяющих кривой предпочтения.

РЕ — ЯР АФУ -КРУ

Щ ЫРУ1 1

доходность и риск проекта, удовлетворяющего кривой предпочтения; Кт-коэффнциент толерантности инвестора к риску (Диаграмма 1).

Диаграмма 1. Парето-плоскостъ.

Все проекты, лежащие на кривой предпочтения имеют для инвестора оптимальное сочетание риска и доходности. В связи с этим дальнейший отбор инвестиционных проектов из подмножества проектов, удовлетворяющих индивидуальным предпочтениям ЛПР, осуществляется в

соответствии с приемлемой для инвестора потребностью в финансировании в момент принятия решения. При этом построение оптимального бюджета инвестиционных проектов производится путем решения оптимизационной задачи линейного программирования с булевыми переменными.

/0 - располагаемый капитал; т - количество инвестиционных проектов, удовлетворяющих индивидуальной кривой предпочтения.

Преимущество разработанной модели над существующими методами, риск в которых оценивается среднеквадратическим отклонением или вариацией, состоит в возможности отбора инвестиционных проектов для реализации в зависимости от финансовой прочности проекта и его чувствительности к изменению внешней среды. Предложена шкала уровней риска, на основе которой впоследствии вырабатываются рекомендации о приемлемости какого-либо проекта. Метод позволяет учесть склонность инвестора к риску путем введения коэффициента толерантности. Для отсутствия расхождения между результатами анализа и реальными ожиданиями инвестора обосновано применение в качестве показателя доходности чистой текущей стоимости; более наглядно по сравнению с существующими методами отражается толерантность ЛПР к риску.

Цель исследования состоит не только в оценке риска и отборе инвестиционных проектов для реализации, но и в разработке методов управления риском, позволяющих сделать реализуемый проект более гибким в условиях неопределенности. Проекты с катастрофическим уровнем риска требуют постоянного вмешательства со стороны субъекта управления, поэтому в целях управления риском таких проектов применимы хеджирование (фьючерсные и форвардные контракты, опционы) и финансовый инжиниринг (валютные и процентные свопы), являющиеся

+ тах

о,

, где:

динамическими методами. При управлении рисками экономического окружения с наибольшей эффективностью могут использоваться статистические методы, в частности резервирование и изменение размеров, условий предоставления займов, поскольку при допустимом и критическом уровне риска они могут быть реализованы на стадии разработки проекта.

Так как используемые для финансирования проектов денежные средства предоставляются на условиях возвратности, инвесторы должны быть уверетл в надежности своих вложений. Изменение размеров и условий предоставления заемных средств позволяют снизить риски увеличения процентной ставки по ранее привлеченным кредитам и риски привлечения дополнительных кредитов по повышенным процентам на покрытие кассовых разрывов. Наиболее эффективно корректировка первоначального графика обслуживания заемных средств в целях учета рисков экономического окружения проекта может быть осуществлена методом резервирования.

Резервирование представляет собой создание запаса денежных средств для покрытия непредвиденных расходов путем введения «резервных выплат». Для этого разница между пессимистической и ожидаемой чистой

текущей стоимостью ИРУ -ИРУ^ представляется в виде текущей стоимости

ренты постнумерандо с ежемесячными «резервными» платежами, осуществляемыми в период обслуживания заемных средств. После увеличения расходной части бизнес-плана на резервные выплаты первоначальный график обслуживания займа корректируется для достижения положительного сальдо денежных средств.

Расчет резервных выплат осуществляется следующим образом:

Резервные выплаты = ----,

, . (О+йГ-1)

где: Т - ставка налога на прибыль; п — период инвестиционного проекта, в течение которого будут обслуживаться привлеченные для финансирования средства, месяцев; г — вероятная ставка дисконтирования.

Мониторинг риска позволяет в процессе реализации проекта отслеживать степень влияния рисков экономического окружения на проект и производить досрочное погашение заемных средств в случае, если фактический ущерб от действия риска ниже запланированного. Данный метод резервирования позволяет вычислить размер резервных выплат в зависимости от степени влияния риска на проект, оцененной иа базе суждений ЛПР. Методические рекомендации об оценке эффективности инвестиционного проекта в качестве размера резервных выплат предлагают лишь нижнюю границу не менее 5% суммы операционных издержек. Кроме того, рассмотренный метод учитывает тот факт, что увеличение расходов приводит к снижению налогового бремени в рамках налога на прибыль.

Практическая значимость предложенной в диссертационном исследовании модели управления риском заключается в возможности формировать надежный бизнес-план, адекватный толерантности инвестора к риску. Отличие от существующих методов заключается в принятии решений не на основе экстраполирования предшествующего и уже устаревшего опыта, а на основе качественной характеристики влияния внешней среды на проект, осуществленной инвестором на основе интуиции и инсайта в конкретный момент принятия решения.

В третьей главе диссертации «Практическое применеиие предложенной модели оценки риска инвестиционного проекта в компании ООО «Концерн Союзвнештранс»» рассмотрено управление рисками конкретных инвестиционных проектов на транспортио-экспедиторском предприятии; оценена эффективность применения модели и обоснована возможность её применения.

Внешняя среда предприятий транспортной отрасли вследствие сильной зависимости от обслуживаемых отраслей отличается высокой сложностью, подвижностью и неопределенностью. Рыночные и операционные риски не могут быть учтены в денежных потоках в полной мере в связи с отсутствием транспортного баланса, определяющего равновесие между спросом и

предложением. В связи с этим транспортные инвестиционные проекты подвержены влиянию в основном рисков экономического окружения, так как ухудшение конъюнктуры в смежных обслуживаемых отраслях отражается на экономике в целом. Все это обуславливает необходимость оценки и управления рисками экономического окружения с помощью предложенной модели.

В холдинговых структурах сложилась схема финансирования проектов, состоящая в предоставлении управляющей компанией целевого займа дочерним предприятиям, осуществляющим реализацию инвестиционных проектов. Вследствие этого, в основе базовой ожидаемой ставки дисконтирования лежит процент по займу, зависящий от срока окупаемости, от текущей рентабельности собственных средств дочернего предприятия, а также: от заинтересованности, необходимости финансирования проекта и от множества других факторов. Поскольку в рамках холдинга используются собственные средства управляющей компании, в качестве альтернативной ставки доходности, на основе которой рассчитывается оптимистическая величина КОРУ, может быть использована среднерыночная банковская ставка депозита, отражающая безрисковую доходность.

Управляющая компания осуществляет градацию проектов путем присвоения им различных величин поправок на риск. С учетом премии за риск и ставки рефинансирования ЦБ РФ формируются ставки дисконтирования, на основе которых рассчитываются минимально возможные значения ЫРУ рассматриваемых инвестиционных проектов. На основе - полученных значений оптимистической, ожидаемой, пессимистической чистых текущих стоимостей были рассчитаны показатели риска КЕ. С учетом индивидуального коэффициента толерантности и финансовой прочности проектов отобрано подмножество, удовлетворяющее кривой предпочтения. В условиях ограниченности средств в момент принятия решения в рамках данного подмножества определен оптимальный бюджет инвестиционных проектов для реализации.

При финансировании проекта по ответственному хранению в Воронеже учтен риск в графике обслуживания займа методом резервирования. В связи с тем, что фактическая ежемесячная выручка от обработки груза оказалась ниже запланированной, возврат средств осуществлялся в рамках скорректированного графика обслуживания займа. Без учета резервирования предприятие вынуждено было бы погашать займ по первоначальному графику и покрывать сложившиеся «кассовые разрывы» за счет банковского овердрафта по повышенной ставке процента.

Вариант реализации проекта без учета резервирования возвращает денежные средства управляющей компании быстрее, чем вариант с учетом резервирования и имеет большее значение IRR и меньший срок окупаемости. Однако, после возврата займа управляющей компании дочернее предприятие вынуждено было бы выделять средства иа погашение банковского овердрафта, отвлекая их из сумм необходимых на выплату дивидендов управляющей компании. Вследствие этого интегральный эффект NPV проекта с учетом резервирования выше, а, следовательно, и выше рост стоимости управляющей компании (Диаграмма 2).

NPV(t) для управляющей компании

1.000,000

500.000

-1.500.000

■2.000.000

без резервирования -с учетам резервирования

Диаграмма 2. Чистая текущая стоимость реализации проекта с учетом и без учета

резервирования.

Эффект от предложенной модели управления риском инвестиционного проекта может быть отражен в виде: Эффект = - ХРУ^^ ^.

Эффективность резервирования предлагается оценивать величиной относительного прироста эффекта Э от резервирования над процентами Пр, дисконтированными на начало проекта и начисленными по депозитной ставке на сумму превышения денежных потоков, полученных от варианта без учета резервирования над денежными потоками, полученными от варианта с

учетом резервирования за период превышения: ЛГ - = * 100%.

ЦР

Эффективность разработанной модели управления риском, обеспечивающей более высокую степень надежности и устойчивости к достижению расчетных параметров проекта, составила 32%, что позволяет её применять в транспортной отрасли экономики.

Обновление подвижного состава, являющееся основной задачей транспортных предприятий, связано с лизингом и поэтому требует надежности проектов. Приобретение автопоездов иностранного производства и международные перевозки требуют учета инфляции, процентных и валютных рисков, а также возможность учета странового риска. Использование предложенной модели управления риском совместно с инструментарием динамического программирования позволяет разработать надежную инвестиционную программу по обновлению подвижного состава, максимизирующую стоимость транспортно-экспедиторского предприятия.

Согласно умеренно-пессимистическому прогнозу в течение эксплуатации расходы на ремонт и ГСМ увеличиваются, выручка от реализации и рыночная стоимость автопоездов снижается. Тогда уравнение

) — + О (Г**1) Xе

,, где 1к -1>(0)-А(0)-С«*) + е^(1) X3

возраст автопоезда к началу к-го года; Хк - управление, реализуемое к началу к-го года; С(1:к)~стоимость замены автопоезда к началу к-ого года, Б0;к) — доход от эксплуатации, К(1:к) — расходы на ремонт. Оптимальный срок

обновления автопоездов составил 4 года. Поскольку для приобретения автопоездов используется схема лизинга, то для возможности реализации автопоездов срок лизингового договора должен быть равен 4 годам, В случае финансирования аванса по лизингу за счет кредиторов, не входящих в холдинг, при ставке процента по займу большей лизингового процента чистая текущая стоимость для управляющей компании может оказаться выше, если приобретение автопоездов осуществляется в лизинг на срок, равный 5 годам.

Методом резервирования определена реальная доходность инвестиционной программы по обновлению собственного автопарка; скорректирован с учетом риска график обслуживания займа, предоставленного управляющей компанией дочернему обществу, реализующему инвестиционную программу, для финансирования аванса но лизингу.

ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ И ВЫВОДЫ РАБОТЫ Поскольку рост стоимости транспортно-э ксп ед итор ск о го предприятия возможен лишь при постоянном инвестировании в проекты и программы но увеличению и обновлению собственных складских площадей, подвижного состава и прочих основных средств, то возникает необходимость учета рисков экономического окружения, признанных ключевыми в транспортной отрасли экономики. Для количественной оценки данных рисков, вызванных неизмеримой неопределенностью, с учетом предпочтений и ожиданий инвестора при принятии решений, разработан комплексный показатель риска снижения чистой текущей стоимости проекта на основе диапазона ставок дисконтирования с использованием нечетко-множественного подхода. При этом была развита укрупненная оценка устойчивости инвестиционных проектов, предложенная Методическими рекомендациями об оценке эффективности инвестиционных проектов.

В целях отбора инвестиционных проектов для реализации разработан метод, позволяющий выбирать проекты для реализации в зависимости от их

финансовой прочности и чувствительности к изменчивости внешней среды. Обосновано применение в качестве показателя доходности чистой текущей стоимости. Для управления рисками экономического окружения разработан метод резервирования, позволяющий скорректировать плановые показатели эффективности и график обслуживания привлеченных средств с учетом степени влияния внешней экономической среды на проект, оцененной на базе суждений инвестора,

В целом реализация предложенной модели управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторских предприятиях, в особенЕ1 ости в холдинговых структурах, дает возможность оценить реальную доходность с учетом риска, повысить финансовую устойчивость проектов и их инвестиционную привлекательность для акционеров и кредиторов, увеличить эффективность использования капитала за счет оптимального планирования структуры источников финансирования, сформированной с учетом действия риска, что способствует развитию экономики транспорта. СПИСОК ОПУБЛИКОВАННЫХ РАБОТ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

1. Николаев Ю.В, Систематизация методов оценки риска инвестиционного проекта. // Сборник научных статей МАИ. — 2005 г. —

1.03 печ. л.

2. Николаев Ю.В. Обзор методов оценки риска инвестиционного проекта. И Аспирант и соискатель - 2006 г. — №2 - 0,91 печ. л.

3. Николаев Ю.В. Риск и неопределенность. Понятие риска инвестиционного проекта. // Сборник научных статей МАИ. - 2006 г. -1,23 печ. л.

4. ^колаев Ю.В. Разработка методологии управления риском инвестиционного проекта. // Вопросы экономических наук. — 2006 г. - №3. -

1.04 печ. л.

5. Николаев Ю.В. Модель управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторском предприятии. // Транспортное дело России. - 2006 г. — Специальный выпуск №6. - 1 печ. л.

Николаев Юрий Вячеславович

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Подписано в печать 30.08.2006 г. Формат 60x90, 1/16. Объем 1,5 п.л. Тираж 100 экз. Заказ № 680

Отпечатано в ООО "Фирма Блок" 107140, г. Москва, ул. Краснопрудная, вл.13. т. 264-30-73 луту.ЫокО 1 centre.narod.ru Изготовление брошюр, авторефератов, печать и переплет диссертаций.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Николаев, Юрий Вячеславович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. АНАЛИЗ СУЩЕСТВУЮЩИХ ПОДХОДОВ К УПРАВЛЕНИЮ РИСКОМ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА.

1.1. Риск и неопределенность. понятие риска инвестиционного проекта.

1.2. управление риском инвестиционного проекта. виды инвестиционных рисков.

1.3. анализ методов оценки риска инвестиционного проекта.

Методы корректировки эффективности инвестиционного проекта. .41 Метод анализа чувствительности критериев эффективности инвестиций.

Вероятностно-статистические методы.

ГЛАВА 2. РАЗРАБОТКА МОДЕЛИ УПРАВЛЕНИЯ РИСКОМ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА.

2.1. модель расчета относительного показателя риска с использованием нечетко-множественного подхода.

2.2. метод отбора инвестиционных проектов в координатах «риск -доходность».

2.3. разработка метода управления риском на основе резервирования и корректировки графика обслуживания привлеченных средств.

ГЛАВА 3. ПРАКТИЧЕСКОЕ ПРИМЕНЕНИЕ ПРЕДЛОЖЕННОЙ МОДЕЛИ УПРАВЛЕНИЯ РИСКОМ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА В КОМПАНИИ «СОЮЗВНЕШТРАНС».

3.1. обоснование возможности использования разработанной модели управления риском в транспортной отрасли.

3.2. управление риском инвестиционных проектов в компании «союзвнештранс».

3.3. эффективность предложенной модели управления риском инвестиционного проекта.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Разработка модели управления рисками инвестиционных проектов на транспортно-экспедиторском предприятии"

Актуальность исследования. Опыт развития рыночных отношений показал, что инвестирование является важнейшим источником экономического роста, финансовой основой прогресса. Объективный подход к инвестициям предполагает необходимость использования научно обоснованных механизмов управления, обеспечивающих максимальный учет действующих рисков, анализ эффективности реализуемых мероприятий и принятие оптимальных решений при осуществлении инвестиционных проектов.

Современные тенденции развития российской экономики показывают, что, несмотря на позитивные сдвиги последних лет, задача привлечения инвестиций стоит перед предприятиями по-прежнему остро. Возрастание рисков инвестирования затрудняет выбор наиболее доступных и целесообразных способов финансирования, определяет потребность в использовании нетривиальных схем и механизмов и требует реализации эффективных защитных мероприятий.

Несмотря на значительный отечественный и особенно зарубежный опыт оценки риска инвестиционных проектов, в настоящее время отсутствует научно обоснованная система управления проектными рисками. Кроме того, возрастающая динамичность экономических процессов определяет необходимость разработки и применения новых эффективных механизмов оценки рисков. Именно поэтому теоретическое обоснование методических подходов, разработка научно-практических рекомендаций по управлению рисками инвестиционных проектов являются актуальным и значимым для предприятий исследованием.

Степень разработанности проблемы. Отдельным аспектам проблемы анализа рисков инвестиционных проектов посвящены научные труды многих ученых. Среди зарубежных авторов можно выделить Александера Г., Брейли Р., Бэйли Дж., Хьюса С., Рэдхэда К., Шарпа У. и др.

В отечественной экономической науке данная проблематика рассматривалась в исследованиях Глущенко В.В., Грачевой М.В., Деевой А.И., Катасонова В.Ю., Колтынюка Б.А., Кошечкина С.А., Лимитовского М.А., Майерса С., Недосекина А., Островской Э., Шапиро В.Д. и др.

Проблемы, связанные с управлением риском инвестиционных проектов исследованы недостаточно. Предлагаемые методики анализа риска зачастую носят теоретический характер и при применении их на практике инвесторы сталкиваются с множеством трудностей. Утвержденные Минэкономики РФ, Минфином РФ и Госстроем РФ Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов в части оценки риска достаточно редко используются на практике. Кроме того, оценка рисков инвестиционного проекта не должна являться основной целью исследований в области инвестиционного проектирования. Гораздо большее практическое значение имеет использование анализа риска при реализации инвестиционного проекта для предотвращения финансового кризиса. В связи с этим в настоящее время требуется научное обоснование методических подходов к анализу рисков инвестиционных проектов, построение эффективной аналитической системы, разработка механизмов минимизации риска и критерия принятия решений о реализации инвестиционных проектов в условиях неопределенности.

Целью исследования является разработка эффективных при применении на практике методов оценки риска инвестиционных проектов, а также методов управления риском при реализации инвестиционных проектов.

Для достижения поставленной цели необходимо решение следующих задач:

- систематизация исследований о риске и неопределенности инвестиционных проектов;

- уточнение понятия риска инвестиционного проекта и анализ видов инвестиционных рисков;

- анализ существующих методических подходов к оценке рисков инвестиционных проектов и выявление их недостатков;

- разработка математической модели количественной оценки риска инвестиционного проекта;

- разработка системы отбора проектов в координатах «риск-доходность»;

- разработка способов учета и минимизации риска в инвестиционном проекте в случае принятия решения о его реализации.

Предмет исследования составляют методические аспекты оценки рисков инвестиционных проектов с учетом особенностей современного этапа развития экономики, а также модель управления риском при реализации инвестиционного проекта.

Объект исследования - риски инвестиционных проектов.

Теоретико-методологической основой диссертационной работы являются научные труды отечественных и зарубежных ученых. В качестве научного инструментария при проведении исследования использовались методы математического, системного и статистического анализа, в том числе фундаментального и технического, теории оптимизации, экономико-математического моделирования, абстрактно-логического и монографического исследования.

В качестве исходной информации использовались законодательные акты и нормативно-правовые документы органов государственного управления; официальные информационно-статистические данные Госкомстата РФ, Минфина РФ, Минэкономразвития РФ, Минсельхоза РФ; монографии и статьи российских и зарубежных авторов; статистические данные предприятий.

Научная новизна исследования заключается в следующем:

- предложено качественно оценивать степень влияния внешней среды на инвестиционный проект на основе расчета возможного диапазона ставок дисконтирования: оптимистической, ожидаемой и пессимистической, что позволяет преодолеть недостатки различных методов определения ставки дисконтирования;

- разработан комплексный показатель количественной оценки рисков экономического окружения, позволяющий учесть трудноформализуемые суждения ЛПР о риске инвестиционного проекта: с использованием нечетко-множественного подхода при катастрофическом уровне риска и критерий, основанный на сочетании элементов анализа изменчивости ставки дисконтирования, чувствительности и уровня безопасности проекта при допустимом и критическом уровне риска;

- разработана модель отбора проектов в координатах «Доходность -риск» для реализации, позволяющая решить при ранжировании инвестиций противоречие критериев NPV и IRR, выбирать проекты в зависимости от финансовой прочности проекта, его чувствительности к изменению внешней среды и области безопасности с учетом толерантности к риску ЛПР и формировать оптимальный бюджет инвестиционных проектов в условиях ограниченности капитала в момент принятия решения;

- предложен метод управления риском инвестиционного проекта на основе резервирования, позволяющий вычислить размер резервных выплат в зависимости от степени влияния внешней среды на проект и скорректировать плановые показатели эффективности инвестиций и график обслуживания привлеченных средств с учетом риска.

- разработаны метод оценки эффективности и схема применения предложенной модели управления рисками на транспортно-экспедиторских предприятиях, в особенности в холдинговых структурах, при финансировании инвестиционных проектов и программ, в том числе по обновлению подвижного состава.

Достоверность сформулированных в диссертации выводов подтверждается большим количеством практических материалов, в число которых вошли 20 бизнес-планов, представленных на рассмотрение Финансово-Инвестиционного Департамента ООО «Концерн

Союзвнештранс»; финансово-экономические показатели реализации проектов на дочерних предприятиях Концерна; статистические данные по основным показателям экономического развития российских предприятий за предшествующий ряд лет.

Практическая значимость результатов исследования состоит в том, что разработанные в диссертации механизмы оценки риска, основанные на предложенной аналитической системе, могут быть применены предприятиями при реализации инвестиционных проектов, и это позволит существенно снизить проектные риски (в частности, риски экономического окружения).

Разработанные в диссертации методические подходы к анализу рисков используются, в частности, компанией ООО «Концерн Союзвнештранс», являющейся управляющей компанией более 50 дочерних предприятий в России и за рубежом, занимающихся транспортно-экспедиторскими услугами, таможенным оформлением и складскими услугами.

Апробация работы. Основные положения, разработанные в диссертации, были представлены при защите инвестиционных проектов в ООО «Концерн Союзвнештранс». Финансово-экономические показатели показывают возможность использования предложенной модели в транспортной отрасли.

Публикации. Материалы диссертации содержатся в 5 статьях общим объемом 5,21 печатных листа.

Объем и структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, выводов и предложений, списка использованной литературы (71 наименование) и приложений. Основной текст диссертации представлен на 170 страницах, включая 21 таблицу, 5 схем, 60 формул, 10 графиков и 9 диаграмм.

Диссертация: заключение по теме "Математические и инструментальные методы экономики", Николаев, Юрий Вячеславович

ВЫВОДЫ И ПРЕДЛОЖЕНИЯ.

Проблема принятия эффективных управленческих решений в условиях риска занимает одно из центральных мест в транспортной отрасли экономики. Неустранимая информационная неопределенность, связанная с зависимостью от обслуживаемых отраслей влечет риск при принятии инвестиционных решений. Поэтому явный учет риска при оценивании эффективности инвестиций на транспортно-экспедиторском предприятии считается обязательным условием принятия решений.

Потоки денежных средств бизнес-плана обычно рассчитываются с учетом умеренно-пессимистического варианта проекта и поэтому учитывают рыночные, операционные и технологические риски. Остаточные и финансовые риски (инфляционные, валютные и процентные риски) являются следствием истинной неопределенности окружения проекта и редко учитываются в инвестиционных проектах. Вместе с тем, практика показывает необходимость наличия в структуре инвестиционного проекта объективного инструмента учета данных видов риска, называемых рисками экономического окружения.

Применение разнообразных современных методов оценки риска позволяет уменьшить число ошибок, ограничивает иррациональную деятельность за счет оптимального выбора и грамотных инвестиционных решений. В то же время, по мнению автора, учесть при анализе риска все возможные варианты развития событий невозможно. Подробный сценарно-вероятностный анализ достаточно трудоемок, а его результаты субъективны.

На практике автором настоящего диссертационного исследования применялись различные методы оценки риска и, был сделан вывод об эффективности более простого и доступного, но, в то же время, надежного способа оценки риска инвестиционного проекта при помощи количественной оценки риска с использованием нечетко-множественного подхода на основе качественной характеристики риска инвестором в ставке дисконтирования.

Огромное количество информации содержится в трудноформализуемых интуитивных суждениях инвестора о риске. Учет влияния внешнего окружения на проект предлагается осуществлять через определение диапазона ставок дисконтирования с учетом качественной субъективной оценки инвестора. От нечеткой оценки входных параметров после ряда преобразований можно перейти к нечетким оценкам финансовых результатов и оценить риск их недостижения в рамках принимаемых в плановом порядке финансовых решений.

Анализ риска должен осуществляться субъектом, который будет рисковать. Предложенная модель предполагает участие данного субъекта при анализе риска инвестиционного проекта. Субъект, принимающий решение о реализации инвестиционных проектов, как ответственное лицо вносит вклад в анализ путем качественного анализа риска. Затем производится количественная оценка риска, предполагающая учет внутренних факторов, влияющих на распределение денежных потоков во времени, их интенсивность.

Кроме того, автор пришел к выводу о том, что метод расчета показателя риска в различных состояниях должен быть различным. Так при пограничном или катастрофическом уровне риска оценка риска неэффективности инвестиционного проекта может осуществляться методом нечетких множеств. При допустимом и критическом уровне риска предлагается использовать метод оценки, учитывающий меры изменчивости, чувствительности и запаса прочности. Поэтому был предложен комплексный показатель риска снижения плановой чистой текущей стоимости: re =

1, если NPV <0

-npv- npv npv л ' ■* ' IV» I i-> -I

-In--,если NPVmin < 0 < NPV npv -npv- npv -npv- npv-npvmax mm J max mm ' JyJ- 'mm npv -npv„-n если NPVmin > 0 npv„.

При этом пессимистическая чистая текущая стоимость NPVmin рассчитывается на основе ставки с учетом премии за риск в соответствии с Методическими рекомендациями об оценке эффективности инвестиционных проектов. Вероятная чистая текущая стоимость NPV определяется с учетом ставки дисконтирования, характеризующей стоимость используемого капитала с учетом срока и размера инвестиций. Оптимистическая чистая текущая стоимость NPVmax отражает альтернативную безрисковую доходность (депозитная ставка) с учетом срока и размера инвестиций.

Показатель риска неэффективности проекта RE дополняет модель экспресс-анализа инвестиционных проектов и позволяет разрешить противоречие показателей эффективности NPV и IRR.

В современной теории и практике инвестирования однозначно доминирует концепция равной важности двух основных критериев оценивания инвестиций, т.е. доходности инвестиций и связанного с ними риска. Инвестор, принимающий инвестиционное решение, связанное с большим риском, может приобрести или потерять больше, чем в случае решения, характеризующегося меньшим риском; поэтому существует проблема выбора между риском и доходами, а также проблема диверсификации риска.

Предложенная модель решает проблему ранжирования транспортных инвестиционных проектов и отбора их для реализации путем введения правила, по которому выделяются проекты, удовлетворяющие выбранной кривой предпочтения. Первоначально выбирается проект с минимальным риском, для следующего проекта, удовлетворяющего кривой предпочтения должно выполняться неравенство:

М£% < KtANPV% , где

ДМ* = Е^Щ; MPV% .

RE, NPVi

NPV,; RE,) - точка, находящаяся на кривой предпочтения.

Кт с (0;оо) - коэффициент толерантности инвестора к риску.

В условиях ограниченности капитала в момент принятия решения о финансировании проектов отбор проектов для реализации их подмножества, удовлетворяющего индивидуальной толерантности инвестора, происходил путем решения задачи целочисленного линейного программирования: т max и т М б{0Д},У/=1, т

NPV X1 = 1 где f (xJ) = \ 1 - частичная целевая функция; /0 - располагаемый 0, х' = О капитал; т - количество инвестиционных проектов, удовлетворяющих индивидуальной кривой предпочтения.

Кроме того, исследование не останавливается на оценке проектного риска. Исследован и предложен метод минимизации риска проекта при его реализации. При допустимом и критическом риске могут быть использован метод резервирования, представляющий создание запаса денежных средств для покрытия непредвиденных расходов путем расчета резервных расходов:

Резервные расходы =

NPV - NPVmin)(l + Т)~(1 + -~)п

1+ £)"-!) где: Т - ставка налога на прибыль; п - кол-во месяцев инвестиционного проекта (чаще всего срок займа); г - ставка дисконтирования.

Затем производится корректировка показателей эффективности и графика обслуживания привлеченных средств.

В случае катастрофического риска автор предлагает использовать динамические методы управления риском (например, валютные и процентные свопы).

Эффект от предложенной модели управления риском инвестиционного проекта может быть отражен в виде: Эффект = NPVcy4etauvexfa -NPV5c2y4m резерв.

Эффективность резервирования предлагается оценивать величиной относительного прироста эффекта Э от резервирования над процентами Пр, дисконтированными на начало проекта и начисленными по депозитной ставке на сумму превышения денежных потоков, полученных от варианта без учета резервирования над денежными потоками, полученными от варианта с учетом резервирования за период превышения: Keff = * юо%.

Использование предложенной модели управления риском совместно с инструментарием динамического программирования позволяет разработать надежную инвестиционную программу по обновлению подвижного состава, максимизирующую стоимость транспортно-экспедиторского предприятия.

Согласно умеренно-пессимистическому прогнозу в течение эксплуатации расходы на ремонт и ГСМ увеличиваются, выручка от реализации и рыночная стоимость автопоездов снижается. Тогда уравнение

D(tk)-R(tl) + Ql+MM) Xе k Беллмана будет иметь вид Q,(t ) = тах< , где t [D(Q)-R(P)-C(tk) + QM(X) X3 возраст автопоезда к началу k-го года; Хк - управление, реализуемое к началу k-го года; С(1:к)-стоимость замены автопоезда к началу k-ого года, D(tk) -доход от эксплуатации, R(tk) - расходы на ремонт. Оптимальный срок обновления автопоездов составил 4 года. Поскольку для приобретения автопоездов используется схема лизинга, то для возможности реализации автопоездов срок лизингового договора должен быть равен 4 годам. В случае финансирования аванса по лизингу за счет кредиторов, не входящих в холдинг, при ставке процента по займу большей лизингового процента чистая текущая стоимость для управляющей компании может оказаться выше, если приобретение автопоездов осуществляется в лизинг на срок, равный 5 годам.

С точки зрения стратегии инвестирования, в сложном и активном процессе управления риском выделяют следующую главную последовательность: анализ риска - управление риском - контроль риска. Анализ риска охватывает определение и измерение риска, а также имитацию его влияния на инвестирование. В рамках управления риском формируются различные инвестиционные стратегии и применяются соответствующие защитные процедуры. Контроль риска отождествляется с непрерывным мониторингом уровня риска. Практический опыт показывает, что система управления риском является не только наукой, но в большей степени искусством. Поэтому автор предполагает дальнейшее исследование проблем оценки риска инвестиций.

В результате проведенных в диссертации научных исследований автором сделаны следующие выводы и разработаны предложения:

1. Ключевыми инвестиционными рисками транспортных инвестиционных проектов, требующими оценки и управления, признаны риски экономического окружения, под которыми подразумеваются остаточные риски, вызванные истинной экономической неопределенностью, и финансовые риски (инфляционные, валютные и процентные риски).

2. Сделан вывод о необходимости учета роли предпочтений и ожиданий инвестора при принятии решений.

3. Разработан комплексный показатель риска инвестиционного проекта: показатель риска неэффективности инвестиционного проекта на основе нечетко-множественного подхода при катастрофическом уровне риска и критерий риска снижения чистой текущей стоимости при допустимом и критическом уровнях риска. При этом входящей информацией данной математической модели является возможный диапазон ставок дисконтирования проекта. Использование диапазона ставок дисконтирования позволяет преодолеть недостатки различных способов определения ставки дисконтирования, вести учет неблагоприятного изменения валютных курсов, а также учет странового риска при осуществлении международных перевозок.

4. Разработана система отбора инвестиционных проектов для реализации в координатах «Доходность-Риск» с учетом области безопасности ставок дисконтирования, изменчивости ставок дисконтирования и чувствительности к изменению ставок дисконтирования.

Модель предусматривает возможность построения оптимального бюджета инвестиционных проектов в условиях ограниченности капитала. Метод отбора позволяет преодолеть противоречие показателей NPV и IRR при ранжировании инвестиций путем введения показателя риска проекта RE.

5. В качестве метода управления рисками экономического окружения предложено резервирование и корректировка графика обслуживания привлеченных средств для предотвращения появления дефицита денежных средств в процессе реализации проекта. Предложенная система учета риска при инвестиционном проектировании позволяет оценить реальное значение доходности с учетом риска.

6. Определен метод оценки эффективности реализации предложенной модели управления риском. Обоснована эффективность применения предложенной модели управления рисками в инвестиционной деятельности транспортно-экспедиторских предприятий. Использование модели управления рисками при разработке инвестиционных программ по обновлению собственного автопарка и подвижного состава позволяет повысить надежность расчетных показателей эффективности и вместе с оптимизацией срока обновления подвижного состава достичь эффективного использования привлеченных для финансирования средств, тем самым, способствуя росту стоимости транспортно-экспедиторских предприятий.

7. Предложенная модель управления риском инвестиционных проектов может быть реализована преимущественно на транспортно-экспедиторских предприятиях, в особенности в холдинговых структурах при финансировании проектов дочерних обществ за счет займа управляющей компании, так как риски в инфраструктурных отраслях наиболее полно могут быть оценены через ставку дисконтирования, отражающую состояние экономики в целом.

8. В целом, предложенный в диссертационной работе, подход к управлению риском направлен на повышение надежности и прозрачности транспортных и логистических инвестиционных проектов для инвесторов, что, в свою очередь, позволяет:

- повысить инвестиционную привлекательность транспортно-экспедиторских предприятий; расширить спектр источников и схем финансирования инвестиционных проектов за счет привлечения новых инвесторов;

- снизить затраты на привлечение и использование для финансирования капитала, тем самым способствуя дальнейшему развитию транспортно-экспедиторских предприятий.