Развитие деятельности хеджевых фондов в процессе финансовой глобализации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Развитие деятельности хеджевых фондов в процессе финансовой глобализации"

Матвеев Владимир Петрович

РАЗВИТИЕ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ХЕДЖЕВЫХ ФОНДОВ В ПРОЦЕССЕ ФИНАНСОВОЙ ГЛОБАЛИЗАЦИИ

Специальность 08 00 10 - финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

г 9 ДО Ш

Ростов-на-Дону-2008

Работа выполнена в ГОУВПО «Ростовский государственный экономический университет "РИНХ"»

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Кочмола Константин Викторович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук доцент

Алифанова Елена Николаевна

кандидат экономических наук Ахмедова Елена Александровна

Ведущая организация: Волгоградский государственный университет

Защита состоится « » Ш^ИЬЯ^ 2008 г в часов на заседании диссертационного совета Д 212 209 02 в Ростовском государственном экономическом университете «РИНХ» по адресу 344002, г Ростов-на-Дону, ул Б Садовая, 69, ауд 231

С диссертацией можно ознакомиться в научной библиотеке Ростовского государственного экономического университета «РИНХ»

Автореферат разослан «

МСЫ^ 2008 г

Ученый секретарь диссертационного совета

--Иванова О.Б.

ОБЩАЯ ХЛРЛК'1 ЕРИСТИКА РАБО'1 Ы Актуальность, темы исследовании. Финансовая глобализация проявляемся в углублении, ускорении и усилении взаимосвязей в мировой финансовой системе' Это приводит к изменению сгруктурных характеристик и степени эффективности финансового рынка Вследствие роста взаимозависимостей в финансовой системе инеппуциональпая структура финансового рынка способна оказывать влияние на качество функционирования и эффективность глобализующсгося финансового рынка Кризис рынка кредитных структурированных продуктов в США и его последствия, проявившиеся в усилении кредитных рисков, росте волатильностн н снижении ликвидности мирового финансового рынка, привели к необходимое!и переосмыслить роль хеджевых фондов в глобализирующейся экономике и в обеспечении стабильности финансового рынка

Хеджевые фонды находятся в центре внимания профессиональных участников финансового рынка, широких кругов инвесторов, а в настоящее время и регуляторов рынка из-за их быстрого роста, значительного масштаба активов, и\ важности для банков как клиентов и из-за воздействия их операций на глобальный рынок капиталов

В связи с этим необходимость выявления современных тенденций развития хеджевых фондов и особенностей их инвестиционных стратешй в контексте механизма их влияния на эффективность финансового рынка, преодоление его фрагментарности, изменение структуры и хеджирование риска актуализирует тему диссертационного исследования

В связи с динамичным ростом активов хеджевых фондов и их структурным воздействием на различные сегменты финансового рынка в условиях глобализации актуализируется исследование ряда проблемных аспектов деятельности хеджевых фондов и их регулирования эффективность фондов в сравнении с другими финансовыми институтами и инструментами, трансмиссионный механизм кредитных рисков хеджевых фондов и их влияние на финансовую стабильность, мониторинг хеджевых фондов в этом контексте, выявление особенностей деятельности хеджевых фондов па развивающихся рынках и в периоды роста нестабильности конъ-юшауры финансовых рынков, инновации в системе хеджевых фондов, а также перспективы их регулирования и повышения прозрачности их деятельности

Степень разработанности проблемы Вопросы теории и практики деятель-пост хеджевых фондов освещены в работах зарубежных и отечественных эконо-

1 Хслд Д и др Глобальные фансформации Полпшка, экономика кулыурл / Пер (- ашл В В Сапончи лр -М Пр.жсис, 2004 - С 17

мистов, документах международных финансовых шклшуюи Среди наиболее известных иностранных ученых можно выделить Pctcison R , Blackwcll D , Tung W , Iisich D , fciguson R , Lasier D, Rosc-Smilh I, в работах которых отражены ключевые проблемы и направления исследования хеджевых фондов Финансовой глобализации рынков каптала посвящены работы Bckaert G , Реп at on D , Held D Разработкой проблем деятельности инвестиционных фондов в отечественной экономической школе занимаются Миловидов В, Пылаев И, Хмыз О и другие ученые Вопросы воздействия глобализации на развитие финансового рынка исследовались Архиповым АИ, Вовчснко НГ, Золотаревым ВС, Красавиной ЛН, Кочмола К В , Мпркиным Я М , Рубцовым Б Б, Сепчаговым В К, Слеповым В А , Су:л иным А А Инстигуциональный подход к развиино финансовых рынков и их инстшутов теоретически обоснован в работ ах Nort D , Williamson О и других ученых, а реализован в исследовании российского фондового рынка и его институтов Алифановой F Н , Мпркиным Я М , Наливайским В Ю

Хсджевым фондам в отечественной научной литературе посвящена лишь одна монография Котикова В и Нейла Д, обзор проблематики современных исследований в контексте влияния хеджевых фондов на финансовую стабильность выполнен в работах Лукьяновой А Е , Нечаева Е А

Цель и задачи исследования Цель диссертационного исследования заключается в выявлении особенностей и направлений развития хеджевых фондов и оценке их взаимосвязи с качественными и структурными характеристиками глобализирующеюся финансового рынка Это определило следующие задачи исследования

- дать характеристику хсджевым фондам как финансовой инновации глобализирующеюся рынка,

- определить направления структурною воздействия хеджевых фондов па эффективность, структуру и качественные харагаериешки финансового рынка на основе анализа особенностей инвестиционных страта ий хеджевых фондов и оценки эффективности их деяюльносги,

- провести сравнительный анализ по параметрам доходность/риск хеджевых фондов и различных секторов финансового рынка,

- исследовать дся1слыюсп» хеджевых фондов как фактор влияния на вола-тильность и системный риск финансового рынка в условиях глобализации,

- выявить ипеппуциоиальпые п экономические условия расширения деятельности хеджевых фондов в России и оцсшпь нх влияние на формирование спектра приоритетных инвестиционных стратегий хеджевых фондов на российском

развивающемся финансовом рынке,

- снетемаипировать и сформулировать предложения по организации внутренних систем управления рисками хеджевых фондов и регулированию их дся-1СЛЫЮС1И в России

Объект инрсдме1 исследовании. Объектом исследования являются хсджс-выс фонды в системе функционирования финансовых рынков различных уровнен развития Предметом исследования является совокупное! ь экономических отношений, выражающих взаимосвязи н взаимозависимости, возникающие в процессе развития хеджевых фондов и финансовых рынков в условиях финансовой глобализации

Тсореппго-меюдологичсскди основа рассмотренных в диссертации проблем опирается на результаты исследований отечественных и зарубежных ученых в области инвестиционных, в частносш хеджевых фондов, а также на законодательные акты РФ, раулнрующне дся1елыюс1ь финансового рынка, методические материалы и аналитические обзоры международных финансовых организаций Кроме того, в работе использованы монографические работы и научные статьи отечественных и зарубежных исследователей, посвященные проблемам функционирования финансовых рынков и различным аспектам дсягельносш хеджевых фондов в их системе

Диссертационное исследование выполнено в соответствии с Паспортом специальности ВАК 08 00 10 - финансы, денежное обращение и кредит, в части раздела 1 «Теория и методология финансов» п 1 5 «Институциональные аспекты финансовой системы», п 1 8 «Особенности и экономические последствия финансовой глобализации», раздела 4 «Формирование и развитие рынка ценных бумаг» п 4 3 «Ипснпуцнопальныс преобразования рынка ценных бумаг и проблемы деятельности его институтов»

Инсгрумснгарно-мегодичсскнй аппарат. Достоверность выводов и рекомендаций, полученных в ходе диссертационного исследования, обеспечивается применением системного подхода в сочетании с использованием широкого спектра научных методов, в том числе эмпирических (сравнение, измерение) и экспернмен-тально-тсорстнчсскнх (анализ и синтез, индукция и дедукция, обобщение, логический метод), различных методов с га телики корреляционного анализа, сглаживания значений ряда н других

Информационно-эмпирической базой исследования являются акты российскою законодательства, программные и нормативные докумешы Правительства РФ, Банка России, Федеральной службы по финансовым рынкам, материалы

Всемирною банка, Международного валютою фонда, Банка международных расчетов, других международных финансовых организаций, статистические данные Федеральной службы государственной статистики РФ, мшерпалы монографических исследовании о 1ечес1 венных и зарубежных ученых, официальные материалы на сайтах сети Интернет

Рабочая гипотеза диссертационного исследования состоит в том, что хед-жевые фонды являются финансовой инновацией в системе институциональных инвесторов н необходимым элементом финансового рынка в условиях финансовой глобализации, поскольку в целом позитивно влияют на обеспечение его стабильности, снижение волатильпости рынка и повышение сю эффективности При этом направления развития деятельности хеджевых фондов как финансовой инновации обусловлены вызовами и особенностями процесса финансовой глобализации

Поэтому развитие хеджевых фондов предстает как результат взаимодействия процессов финансовой глобализации н формирования адап гациоиных механизмов к ней в системе финансовых институтов и инструментов рынка Это создает теоретическую и методическую основу для анализа деятельности и разработки мер регулирования хеджевых фондов как финансовой инновации снижения издержек трансакции, снижения риска и информационной асимметрии на финансовом рынке

Положения диссертации, выносимые на защиту:

1 Хсджсвые фонды являются инновацией развития системы институциональных инвесторов, а именно финансовой инновацией, которая способствует повышению эффективности финансового рынка и реализации интересов инвесторов, поскольку непосредственно влияет на уровень издержек трансакций (как организационное нововведение), трансформирует неопределенность в риск (как институт коллективных инвестиций, институт хеджирования рисков), снижает информационную асимметрию па финансовом рынке Таким образом, хсджсвые фонды придают импульс динамике мирового финансового рынка и способны повысить его эффективность при условии нейтрализации негативных эффектов их функционирования

2 Стратегии хеджевых фондов на финансовом рынке могут быть классифицированы по предлагаемой в работе системе критериев (тип стратегии, объектная и инструмсшальная характеристики) Предлагаемая классификация позволяет выявить функциональные направления деятельности хеджевых фондов, которые способны повыешь эффективность глобализующегося финансового рынка, а именно 1) повышение качества ценообразования на финансовые активы за счет выравнивания цеп па один и тот же или аналогичные активы в пространстве всего мирового

финансового рынка (арбитражные сфлтегнн, стратегии но зонам тсотрафцческой специализации, по объектам специализации), 2) снижение информационной аснм-Mcipiiii (собышнпыс стратспш, нейтральные рыночные, 1лобш1ьныс макроетратс-гни по обьсктам специализации), 3) снижение уровня или перераспределение риска и глобалнзуюгцсйся финансовой системе (все типы стратегии, за исключением стратегий коротких продаж), 4) рост ликвидности финансового рынка (все виды стратегий) как проявление ускорения взаимосвязей в процессе глобализации, 5) снижение издержек грансакций (возникает как результат действия всех четырех эффектов, анализируемых выше)

3 В период 1990-2006 гг спектр системагически пепользуемых хеджевымп фондами стратегий расширился за счет новых специализированных ирлтегий с активами с фиксированным доходом и конвертируемыми облигациям» (Fixed meóme aibiUage, Fixed income divctsificd, Tixcd income conveitible bonds и др), временного арбитража (maikct timing), использования различий в регулятивных нормах рынков, роста доли событийных стратегий (event-driving), появления стратегий инвестирования в сскыоригизировлнныс активы

Расширение спектра инвестиционных стратегий хеджевых фондов сопровождалось существенным изменением их структуры, что отражает адаптивную реакцию хеджевых фондов па динамику финансового рынка в условиях финансово» глобализации и способствует эффективности ценообразования па рынке

Тенденции в институциональном развитии хеджевых фондов также способствуют повышению эффективности рынка усиливается и* государственное и са-морс1улирование, улучшилось управление рисками хеджевых фондов, растет вовлеченность институциональных инвесторов в число инвесторов хеджевых фондов

4 Сравнительный анализ риска и доходности хеджевых фондов с аналогичными параметрами мирового рынка акций и глобального портфеля фьючерсов позволяет оценить влияние хеджевых фондов на уровень волатнлыюсти мирового финансового рынка и выявить различия в эффективности управления портфелями хеджевых фондов, а также направления их влияния па волатнльность рынка в зависимости от nina инвестиционной стратегии Хеджевые фонды высоко эффективны с точки зрения управления рисками благодаря широкой диверсификации, cipaieni-ям нейтрализации рыночного риска, гибким методам управления риском В работе обосновано, что волатнльность глобального портфеля хеджевых фондов и сю различных составляющих (по типу инвестиционной стратегии) ниже уровня данною параметра мирового рынка акций и производных финансовых инструментов в средне- и долгосрочном периодах Следовательно, в целом отрасль хеджевых фон-

дов способствует снижению волатильности мирового финансового рынка в срсднс-и долгосрочном периодах

5 Особенности структуры, динамики и качественных характеристик российского фондового рынка формируют его привлекательность для расширения деятельности хеджевых фондов на нем, а также позволяют выделшь тс сегменты финансового рынка и инвестиционные стратегии, которые могут стать приоритетными и наиболее широко использоваться хеджевыми фондами на российском развивающемся рынке В выявлении перспективных направлений деятельности хеджевых фондов и спектра инвестиционных стратегий, более масштабное использование которых о/кидается на российском рынке, реализован авторский методический подход, который опирается, во-первых, на специфику российского финансового рынка как развивающегося, во-вторых, на проведенное в работе обобщение особенностей деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках в целом

6 Особенность экономического содержания системных рисков в условиях глобализации - в потенциальном воздействии на глобальную финансовую систему в целом, а не только на национальную экономику одного государства или на группу финансовых институтов В этом контексте системный риск - это характеристика и особенность самой современной глобальной финансовой системы Финансовые институты принимают на себя финансовые риски нефинансового сектора При этом доля активов финансовых институтов, перераспределяющих риски, таких как инвестиционные, пенсионные и хеджевые фонды в сравнении с финансовыми посредниками, принимающими риск на себя, - коммерческими банками и другими кредитными организациями Системы управления риском таких коллективных инвесторов, осуществляющих портфельные инвестиции, приобретают черты высокотехнологичных процедур бизнес-процесса портфельного инвестирования В этих условиях хеджевые фонды должны создавать внутренние системы управления риском, которые должны сочетать стандартность процедур с индивидуальностью методов и гибкостью мер управления риском

Научная новнзна диссертационного исследования заключается в определении направлении развития хеджевых фондов в их взаимосвязи с изменениями структурных н качественных характеристик глобализирующегося финансового рынка, а также в выявлении институциональных и экономических факторов расширения деятельности хеджевых фондов в России Научная новизна исследования заключается в следующем

1) определены особенности хеджевых фондов по трем классификационным признакам тип институциональной финансовой инновации, тип института коллек-

гивных ппвссгицпй, nm финансового инструмента, - что позволило отграничить н определить место хеджевых фондов в системе институциональных инвесторов финансового рынка,

2) разработана классификация инвестиционных стратегий хеджевых фондов по системе критериев (тип стратегии, обьсктпая специализация, инструментальная характеристика), что создало возможность определить механизм воздействия хеджевых фондов па эффективность функционирования финансового рынка по направлениям (риск, ликвидность, снижение информационной асимметрии и издержек трансакций) посредством реализации определенных типов стратегии,

3) выявлены особенности развития хеджевых фондов в период 1990-2007 гг, основные из которых изменение приоритетов tro гииу стратегий, рост диверсификации акшвов в результате расширения спектра стратегий, разиопаправтешюсть тенденции концентрации активов (снижение по отдельным стратегиям, типам рынков и объектам инвестиций и, напротив, се рост г.о кругу участников), наличие феномена «домашнего смещения» в деятельности хеджевых фондов Это обеспечпчо учет взаимосвязей развития хеджевых фондов с процессом финансовой глобализации и оценку основных тенденций в контексте повышения эффективности финансового рынка,

4) выявлена более высокая эффективность хеджевых фондов по соотношению параметров риска и доходности на основе сравнительного анализа глобального и специализированных по шпу стратегий портфелей активов хеджевых фондов с мировым рынком акций, рынком производных финансовых инструментов и развивающимся рынком в среднесрочном периоде 1996-2007 гг, что по-новому аргументирует вывод, что в целом деятельность хеджевых фондов способна снизить вота-тильпость мирового финансового рынка и его основных сегментов,

5) предложен авторский методический подход к определению потенциала расширения деятельности хеджевых фондов на российском рынке, который заключается в учете, с одной стороны, специфики деятельности хеджевых фондов па развивающихся рынках и, с другой стороны, наличия структурных и качественных особенностей российского финансового рынка, обеспечивающих его инвестиционную привлекательность и возможности деятельности хеджевых фондов в контексте данной специфики Это позволило определить потенциал расширения деятельности хеджевых фондов в России по трем основным направлениям (по сегментам финансового рынка, по спектру инвестиционных стратегий, по институциональным характеристикам деятельности),

6) определены меры по совершенствованию внутренних систем управления рисками хеджевых фондов с учетом их особенностей как финансового института по группам а) стандартизированные процедуры оценки, контроля и хеджирования рисков, б) институциональная структура внутренней системы управления риском, что способно компенсировать ограниченность косвенных методов государственного регулирования хеджевых фондов, учесть тенденцию усиления их саморегулирования в процессе финансовой глобализации и потребность сохранения гибкое 1 и методов управления рисками в условиях их стандартизации

Теоретическая и пракшческая значимость исследования. Теоретические результаты, полученные в ходе исследования, могут быть использованы в дальнейших исследованиях развития российского финансового рынка в части расширения деятельности на нем хеджевых фондов Научные результаты исследования могут найти применение в учебном процессе при подготовке специалистов по специальности «Финансы и кредит» при чтении учебных дисциплин «Финансовые рынки», «Финансовая глобализация», «Рынок ценных бумаг зарубежных стран»

Практическая значимость работы заключается в систематизации качественных характеристик хеджевых фондов как финансового института и особенностей диверсификации их активов, что позволяет инвесторам проводить более обоснованную оценку хеджевых фондов как объекта инвестиций и повысить эффективность принимаемых инвестиционных решений Предложения и рекомендации диссертации могут быть использованы органами государственною регулирования финансового рынка и непосредственно экономическими агснтами-инвестициопными фондами, хеджевыми фондами с учетом специфики развития российского финансового рынка

Апробация и внедрение результатов исследования. Результаты и выводы данного диссертационного исследования были представлены на международных научно-практических конференциях в г Москве, в г Санкт-Пстербур1 е, в г Ярославле, на межрегиональных научно-практических конференциях в г Ростове-на-Дону Научные результаты исследования были внедрены в учебный процесс по подготовке специалистов в области финансов и кредита по курсам «Финансовая глобализация», «Рынок цепных бумаг зарубежных стран» Рекомендации по установлению стандартных процедур мопиюриша структуры и контроля уровня риска банковских операций па кредитном и фондовом рынках, а также предложения по институциональной структуре системы внутреннего контроля и управления нс-попьзованы в деятельности Ростовского филиала ОАО КБ «Банк Москвы» и Ростовского филиала ОАО КБ «Возрождение»

По теме исследования опубликовано 14 печатных работ объемом 4,75 авюрских печатных лисюв, в юм числе 1 статья в журнале, рекомендованном ВАК РФ

Логическая структура и объем диссертации соответствуют теме, нети и задачам исследования Диссертация содержит введение, три главы, заключение, библиографический список Работа содержит 45 графиков и диаграмм, 4 таблицы, 3 приложения, библиографический список включает 100 наименований источников

Сгруктура рлбо1ьг Введение

Глава 1. Институциональный подход к исследованию развития деятельности хеджевых фондов па финансовом рынке в процессе финансовой глобализации

1 1. Развитие хеджевых фондов как финансовой инновации в системе инеш-туционапьных инвесторов

1.2. Направления и механизм воздействия хеджевых фондов на эффективность функционирования финансового рынка в условиях глобализации

Глава 2. Влияние хеджевых фондов на волатильность финансового рынка в процессе финансовой глобализации

2.1. Сравнительный анализ параметров доходность/риск портфелей активов хеджевых фондов и различных секторов финансового рынка

2.2. Деятельность хеджевых фондов как фактор влияния на системный риск глобализирующегося финансового рынка

Глава 3. Расширение деятельности хеджевых фондов в России институциональные и экономические условия

3.1. Выявление экономических условий расширения деятельности хеджевых фондов на развивающемся финансовом рынке России

3 2. Формирование институциональных условии деятельности хеджевых фондов на российском финансовом рынке Заключение

Библиографический список Приложения

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность темы, раскрывается ее значимость, ставятся цели и задачи диссертационного исследования, приводятся положения научной новизны и оценки практической значимости работы, информация

оо апробации и внедрении результатов исследования

В первой главе диссертационной работы «Инстшуциональныи подход к исследованию развития дсяюлыюстн хеджевых фондов на финансовом рынке в процессе финансовой глобализации» на основе институционального теоретического подхода анализируется генезис хеджевых фондов, выявляются особенности н\ развития и структурные изменения их деятельности в период 1995-2007 гг

Дана оценка хеджевых фондов как финансовой инновации в системе институциональных инвесторов по ряду критериев (тип институциональной инновации, тип института коллскшвных инвестиций, тип финансового инструмента) (рис 1)

Тип itiicinn аномальной lillMOli.llUIll

Инновация снижения издержек трансакций

Институт непосредственного влияния на уровень и ¡держек трансакций

Институт трансформации неопределенности в риск

Институт снижения информационной асимметрии на финансовом рынке

Тип IIHI1111) 1.1 кочлектнв111.1\ инвестиции

хеджевый фонд

XZ

Illll фнилПЮВО! О IIM Cl -

мешл

iiHCTpj мент управления риском

1 Слабое правовое регулирование

2 Принятие относительно высоких рисков

3 Крупные инвесторы как основа клиентской балл

4 Цель деятельности - положительная абсолгошая прибыль, а не определенный уровень доходности

Сравнительно более широкая диверсификация активов Более широкий спектр инвестиционных стратегий Вошоаность обеспечения положтелыюй доходности на падающем рынке

Возможности не только диверсификации несистематических рисков, но и хеджирования рыночного риска Стабильность результатов (доходности) портфеля на долгосрочном временном горн ютV, инвестирования Слабая зависимость доходности хеджевых фондов от направления движения рынка

Источник составлено автором

Рис 1. Особенности хеджевых фондов как финансовой инновации институтов коллективного инвестирования

Хеджевыс фонды можно охарактеризовать как инвестиционные пулы, или объединения капитала инвесторов, которые используют инвестиционные стратегии, как правило, с привлечением кредитных (заемных) средств (левсриджа) с целью обеспечения положшельпого уровня доходности независимо ог направления

динамики рынка

Особенность цели деятельности хеджсвых фондов - обеспечение прибыли от инвестиций независимо от основной тенденции рынка при одновременном существенном снижении риска потерь за счет использования различных стратегий хеджирования риска и аналитических меюдик управления капиталом Это предопределяет активный тип стратегии хеджсвых фондов, который включает широкий спектр конкретных видов инвестиционных стратегий

В этом контексте исследуется формирование и развитие системы функции хеджсвых фондов па глобализирующемся финансовом рынке Концептуализация этого процесса позволила сформировать логическую модель влияния хеджсвых фондов на эффективность финансового рынка по различным направлениям посредством реализации инвестиционных стратегий определенного типа (рис 2)

Формирование такой концептуальной модели стало возможно благодаря авторскому поликритсриальному подходу к классификации инвестиционных стратегий хеджсвых фондов (в отличие от существующих мопокритериальиых), которая представлена ira рис 3

Современные тенденции развития хеджсвых фондов позволили выявить и более четко дифференцировать как позитивные, так и негативные эффекты их функционирования Результатом данного раздела работы является выявление, систематизация этих сложившихся тенденций и их изменений

Хеджевые фонды быстро и стабильно росли в последние годы По оценкам Hedge Rind Research (HFR), в третьем квартале 2006 г 9228 хеджсвых фондов управляли активами в размере около 1,4 трлн долл США, которые увеличивались с ежегодным темпом роста 19% с 2000 г

В целом сложилась низкая концентрация активов в отрасли, что способствует диверсификации активов по различным фондам и создало условия формирования фондов хеджсвых фондов как особого инструмента диверсификации активов и рисков

Однако в последние годы отрасль хеджсвых фондов стала более концентрированной Доля активов 100 крупнейших фондов выросла с 54 до 65% в 2005 г "

! Rme-Snuth (1) (2006) The hedge fund 100 Institutional Invc-slor s Alpha Jim с // »v

Ir.in c. fr p V '>,'-1 t, I lr isf 4) ) t\kl'_'"l)7 JX'1

Инвестиционные страте! ии хедлевых фопчов

гтобального \еджиронании

■ по зонам,

- по объектам специализации,

■ арбитражные

■ событийные,

■ глобальные макростратегии

повышение качества ценообразования на финансовые активы

снижение информационной асимметрии

все типы стратегии (за исключением стратегии коротких продаж)

снижение уровня или перераспределение риска

все типы стратегии

рост ликвидности

снижение издержек трансакции

Источник составлено автором

Рие. 2. Механизм влияния хеджевых фондов на эффективность финансового рынка

посредством реализации инвестиционных стратегий определенного типа

Тип стратегии активная

Объектная характеристика пространственно-структурные стратегии

Национального хетжипования

Глобального хеджирования

По зонам географической специализации

Глобальные макростратегии по объектам специализации

- мировая,

■ международная, - региональная,

- страновая

- изменения процентных ставок, - изменения валютных курсов, - изменения экономической позитичи

Инструментальная характеристика инвестиционные стратегии

I

Традиционные (комбинации димных и коротких позиций)

т

Арбитражные

Событийные (е\/ем-с1п\,еп т\сз1-ш2)

Т

Нейтраль-

ные ры- Секторная Коротких

ночные продаж

Арбитраж на активах с фиксированной доходностью

Индексный арбитраж (программная торговтя)

Рисковый арбит-рал

Особого стучая | (погчощения, I банкротства)

Источник состав 1ено автором

Арбитраж на активах взаимных фондов закрытого типа

Конверсионный арбитраж

Рис. 3. Классификация инвестиционных стратегий хеджевых фондов по системе критериев, предлагаемых автором

В сравнении с глобальным валовым внутренним продуктом масштабы активов хеджевых фондов относительно невелики - это лишь 3% по состоянию на конец 2005 г. При этом активы банков и суммарная капитализация фондового рынка значительно превышают глобальный валовый внутренний продует, как следует из приведенных данных на рис. 4.

хеджей ые фонды (актиа ы) ¡р

мировой номинальный ВВП 1 00°/о \

депозит ы банков ^85% |

долговые ценные бумаги ——;—----------------—,—9* -зо /о о в % к

, 8Л% : • . \ мировому

........г=Ьэ «О'й : ввп

| ализация рынка акцик актииы банкой

сгра

frr™га зз% f .......j

0 50 ЮО 150

Источник: построено а»торомЛ

Рис. 4. Сравнительные масштабы активов различных секторов глобального финансового рынка по состоянию на декабрь 2005 г.

На фоне снижения темпов роста всех анализируемых видов глобальных финансовых активов (крупнейших 1000 банков, капитализации рынков акций и облигаций) темпы роста активов под управлением хеджевых фондов, напротив, ускорились в 2005-2007 гг.

Таким образом, развитие хеджевых фондов в среднесрочном периоде характеризуется рядом новых тенденций: ускорением роста активов под их управлением; более высоким уровнем доходности от их деятельности на развивающихся рынках; ростом их активности па европейских рынках; сохранением ключевых позиций на американском фондовом рынке; гибким реагированием на рост новых рынков стран Азии.

Важнейшими инвестиционными характеристиками хеджевых фондов сохраняются: хеджирование, арбитраж и лсверидж. Вместе с тем, в последние 10-15 лет существенно расширился спектр инвестиционных стратегий и изменилась их структура, что отражает структурные и качественные изменения финансового рынка в условиях глобализации. Это свидетельствует о том. что эти фонды относятся к типу адаптивных институциональных инноваций финансового рынка в условиях глобализации.

По данным: I'anulemos L..[). Monitoring hedge funds, a financial stability perspective I Banque de France, i indncial Stability Review. Special issue on hedge funds April 2007. ,NV !0 // u\v\v bm^ee

fiance ff. eh'jHtblicauonsv'ielei har 1st/ ! IMO/.ttui

Выявлены структурные сдвш и в акишлх хеджевых фондов по типу нпвсыи-циоиных стратегий и особенности институционального рашнтня в целом хеджевых фондов, которые заключаю! ся в следующем

1) Рост диверсификации активов в резулыате рос 1а разнообразия типов инвестиционных стратегий Эго свидетельствует о расширении пнарумешов управления риском в мировой финансовой системе

2) Снижение копией грации акшвов по типу стрлшпш на доминирующую стратегию в 2006 г приходилось менее трети активов хеджевых фондов, что в 2,5 раза меньше, чем приходилось на приоршешую стратегию в 1996 г

3) Изменились приоршеты хеджевых фондов но типу стратегий макростратегии уступили место специализированным стратегиям хеджирования по различным массам акшвов акциям, активам с фиксированным доходом, сскыоритизиро-ваппым активам, арбшражным стратегиям различною типа, а шкже событийным стратегиям, ущипывающим информационную асимметрию и недооценку финансовых активов рынком в силу несовершенства механизма его ценообразования

4) Сохраняется концентрация инвестиций хеджевых фондов в активы развитых, а не развивающихся рынков При этом доля инвестиций хеджевых фондов в развивающиеся рынки ниже, чем доля последних в мировой капитализации, что свидетельствует об отличии структуры портфеля акшвов хеджевых фондов по этому критерию от мирового рыночного портфеля, к о сохранении феномена «домашнего смещения»

Таким образом, проведенный на основе предложенной классификации инвестиционных страта ии хеджевых фондов анализ позволил выявить новые тенденции в развитии сектора хеджевых фондов и оцепшь их как позитивные с точки зрения повышения эффективности финансового рынка

Во второй главе «Влияние хеджевых фондов на поллшлыюсть финансового рынка в процессе финансовой глобализации» па основе теоретического и прикладною анализа проводится оценка влияния хеджевых фондов на волатиль-ность финансово! о рынка и его секторов Особое направление исследования связано с оценкой возможных механизмов влияния хеджевых фондов на системный риск финансового рынка в условиях глобализации

Проведен сравнительный апалш показателен доходности, риска и эффективности управления портфелями хеджевых фондов с различными типами инвестиционных стратегий, а также данных параметров глобального портфеля хеджевых фондов с аналогичными показателями различных секторов финансового рынка Получены следующие выводы

Портфель хеджевых фондов в сравнении с мировым рынком акций и с портфелем производных инструментов оказался эффективнее по соотношению доходность/риск (рис. 5).

Источник: построено автором'

Рис. 5. Соо тношение доходность/риск глобального портфеля хеджевых фондов и мирового рыночного портфеля акций за период 01.12.1996-30.11.2006 гг.

Выявлена относительно низкая эффективность управления портфелями активов на развивающихся рынках с учетом риска при уровне их доходности, сравнимом с доходностью глобального композитного портфеля хеджевых фондов (табл. 1).

Таблица 1

Эффективность управления портфелями хеджевых фондов

Среднегодовое значение Ежемесячное стан- Коэффициент

доходности дартное отклонение Шарпа

Credit Suisse/Trcmont 10,99% 7,59% 0,92

i ledge Fund Index

Convertible Arbitrage 9,11% 4,58% 1,12

Emerging Markets 9,33% 15,85% 0,34

Equity Market Neutral 10,04% 2,87% 2,11

Event Driven 11,94% 5,50% 1,45

Managed Futures 5,98% 11,85% 0,17

Multi-Strategy 9,88% 4,26% 1,38

Источник: составлено автором Примечание: * - показатель рассчитан с января 1994 г.;

** - ежемесячное стандартное отклонение в годовом исчислении;

*** - показатель рассчитан на основе портфеля 90-дневных казначейских обязательств CIMA (T-bili rate).

На краткосрочных временных интервалах велик диапазон уровня риска хеджевых фондов с различным типом стратегии (отношение максимального и минимального значений стандартного отклонения равно 4). Однако максимальные значения риска только небольшого числа стратегий превышают уровень риска миро-

'' По данным: Dr. Лгов Tandy. Hedge Funds Past, Present and Future: What should the regulatory response be? - April 2007 II

s По данным: Dr. А го и Landy. 1 ledge Funds Past, Present and Future: What sliould the regulatory response be? - April 2007II u vv\v;:,ii4Ttsoi!icc>.xvi)r!£rb;nik.oru

вого рынка акции (ио сводному мировому индексу), а на средне- и долгосрочных интервалах эюг показатель ниже его среднерыночно! о уровня

Таким образом, на основе количественного анализа обосновано, чю различные типы сграгсг ий хеджевых фондов имеют и различные уровни рисков, а следовательно, могуг разнопаправлепо действовать па волагильпость финансового рынка, особенно на краткосрочных периодах конъюнктурных колебаний в условиях финансовой нестабильности

Сравнительный анализ по параметрам доходность/риск хеджевых фондов с различным типом стратегий позволяет оцсшпь влияние хеджевых фондов на уровень волапшьности различных секторов мирового финансового рынка, выявить различия в эффективности управления портфелями хеджевых фондов и направления их влияния на характеристики финансового рынка в зависимости от типа инвестиционной стратегии На всех временных интервалах фонды, инвестирующие в акции (Equity Hedge Index), по уровню риска превзошли и сводный портфель, и портфель фондов других ключевых стратегий, что было вознаграждено более высокой доходностью При этом инвестиции в самый рисковый глобальный портфель хеджевых фондов оказались менее рисковыми, чем инвестиции в мировой рыночный портфель акций во всех анализируемых (по срочносш) периодах Наименее рисковые хеджевые фонды - фонды арбитражных стратегий на относительной стоимости (HFRI Relative Valuc Arbrtragc), то есть стратегий, которые непосредственно влияют гга повышение качества ценообразования, а следовательно, эффективность финансового рынка По соотношению доходность/риск именно эта традиционная по типу стратегий группа хеджевых фондов устойчиво лидирует среди них и превосходит также глобальный индекс хеджевых фондов

Таким образом, выявлены и обоснованы на базе сравнительного анализа хеджевых фондов с различными тинами стратегий (по параметрам риска и доходности) структурные сдвига в совокупных активах хеджевых фондов в полыу стратегий хеджирования гга рынке акций, арбитражных и событийных стратег ий, выявлен и количественно оценен диапазон уровня риска хеджевых фондов на краткосрочных временных интервалах, выявлена относительно низкая эффективггость портфелей активов хеджевых фондов па развивающихся рынках с учетом рггека (по коэффициенту Шарпа) при уровне доходности, сравнимом с доходностью глобального композитного портфеля хеджевых фондов Это позволило обосновать вывод, что отдельные хеджевые фонды остаются высоко рискованными из-за использования лсвериджа, существенных различий в уровне риска и доходности зависимости от типа реализуемых стратегий

Сформулированы предложения по совершенствованию внутренней системы контроля и управления рисками хеджевых фондов с учетом их особенностей как финансового инештута по группам Обосновано, что система управления рисками портфельного ппвесшрования в хеджевом фонде требует включения следующих стандартизированных процедур измерение, мониторинг, контроль рисков (по торговым поищиям и Н1ШСС1ИЦИОШ1ЫМ портфелям), снижение и хеджирование рисков портфеля, коюрые подробно раскрыты в работе

Элсмешы инеппуциопалыюй структуры внутренней системы управления рисками поргфельною инвестирования в хеджевых фондах в соответствии с паши-ми предложениями представлены на рис 6

Важные направления политики регуляторов финансового рынка следуют из анализа методов управления и моделей рыночного риска в гл 2 финансовые институты должны быть более прозрачными и открытыми для инвесторов и контрагентов, разнообразие участников рынка с отличающимися инвестиционными стратегиями и их временными горизонтами, а шоке с различными системами управления рисками более вероятно будут способствовать рыночной стабильности Выделены новые тенденции институционального развития отрасли хеджевых фондов в целом риск-мсиеджеменг в хеджевых фондах становится более оформлен стандартизированными процедурами контроля и оценки риска, усиливается регулирование хеджевых фондов как надзорными органами, так и в форме саморегулирования участников данной отрасли

Таким образом, в работе обосновано, что хеджевые фонды являются не только относи Iельио новым, но и необходимым элементом системы функционирования финансового рынка в условиях I лобализации

В этом контексте в работе обоснованы следующие выводы и Хеджевые фонды высоко эффективны с точки зрения управления рисками благодаря широкой диверсификации, сгратсншм нейтрализации рыночного риска, I ибким методам регулирования риска

и Более высокие риски, как правило, компенсирую 1ся более высокой доходностью хеджевых фондов Однако эффективность управления портфелями хеджевых фондов с поправкой па риск существенно различается в зависимости от типа инвестиционной сфлтсгии

а Волашльность 1лобалыюго портфеля хеджевых фондов и его различных составляющих по шпу инвестиционной стратегии ниже уровня волагильности мировою рынка акций и производных финансовых инструментов в средне- и долгосрочном периодах

-а

д

Источник составлено автором

Рис. 6 Институциональная структура внутренней системы управления риском в хеджевых фондах

Следовательно, в целом хеджевые фонды способны снизить волатильиость мировою финансового рынка в средне- и долгосрочном периодах

В I реп,си птве «Расширение деятельности хедже вых. фондов в России' нненпуционлльнме и экономические условия» автором обобщены особенности деятельности хеджевых фондов па развивающихся рынках, в числе которых ускоренный рост активов хеджевых фондов на развивающихся рынках (особенно па рынках Азии) в сравнении с глобальными активами хеджевых фондов, деятельное^ преимущественно на рынках акций, а не других сс1 ментах финансового рынка, относительно низкий уровень левернджа хеджевых фондов, что приводит к росту стрлсши коротких продаж и расширению деятельности фондов хеджевых фондов, доля активов хеджевых фондов на отдельных сегментах развивающихся финансовых рынков очень мала, причем она выше в долговых сегментах в силу их меньшей развитости Это позволило расширить методический подход к оценке по-1епциала деятельности хеджевых фондов на российском развивающемся финансовом рынке

Ряд особенностей структуры, динамики и качественных характеристик российскою фондового рынка формируют, по нашему мнению, его привлекательность для расширения деятельности хеджевых фондов па нем, а также позволяют выделить тс инвестиционные стран:! ни, которые могут стать приоритетом и наиболее широко использоваться хеджевыми фондами на российском развивающемся рынке В выявлении спектра инвестиционных стратегий, более масштабное использование которых ожидается на российском рынке, мы опираемся, во-первых, на специфику российского финансового рынка как развивающегося, во-вторых, па проведенное выше обобщение особенностей деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках в целом

На основе проведенных авюром расчетов количественно оценены особенности российского финансового рынка как развивающегося, основные из них высокий уровень волатильности и сс рост (рис 7), высокий уровень доходности и 1сн-денция се снижения в период 1995-2007 гг, высокая концентрация фондового рынка, доминирование рынка акции и валютою рынка в структуре биржевого оборота (рис 8)

/ м

/Г

1 С I V ' Й10

С51

е=о

«я | " | , !¿"иаГз I> |

Источник: рассчитано автором ко данным фондовой биржи ММШ>

Рис. 7. Динамика индекса относительной волатильности (по значениям индекса ММВБ - М1СЕХ)

Это позволило обосновать потенциальные направления расширения деятельности хеджевых фондов в России: преимущественно па рынке акций и валютном рынке, приоритетность арбитражных стратегий, стратегий «относительной волатильности», потенциальное расширение деятельности фондов хеджевых фондов.

Ьз 1 ) !о5" Тов........Ь?

Источник: рассчитано и построено автором но данным фондовой биржи РТС

Примечание: верхнее окно - динамика годовых значений стандартного отклонения; среднее окно ■ динамика годовой доходности; нижнее окно динамика индекса ММВБ.

Рис. 8. Динамика уровня риска и доходности российского рынка акций в 1995-2007 гг. (по значениям индекса РТС)

Доходность российского фондового рынка остается выше, чем доходность мирового рынка акций, что в русле тенденции роста активов хеджевых фондов на развивающихся рынках выступает важнейшим фактором инвестиционной привлекательности активов российского рынка для хеджевых фондов, а также и для других типов международных институциональных инвесторов. Это способно расши-

ршь инвестиционную базу российскою финансово!о рынка, создать дополнительный источник рисковою капитала, расширить емкость рынка и при этом обеспечить реалтацню косвенного контроля банками-кредиторами операций хеджевых фондов, как ло принято в мировой практике

На российском рынке также сложился ряд экономических и институциональных факторов, способствующих развитию деятельности хеджевых фондов в России, а также особые структурные характеристики российского рынка, которые способны повлияй» на специфику деятельности хеджевых фондов В частности, абсолютные значения стандартного опотонення и доходности российского фондового рынка сохраняются на более высоком уровне, чем показатели мирового рынка акций Следовательно, выводы о сравнительно более низком уровне доходности и риска хеджевых фондов относшелыю мировых индексов справедливы и в отношении российских индексов рынка акций (тбл 2)

Таблица 2

Сравни!елI,или доходность российского фондового рынка _________в 2007 г., % годовых____

№ Индексы Доходносп, в 2007 г, в %

1 1>ГС +19,2

2 I Ienne«ee I ledge Fund Index +11,64

3 HFRI Fund Weighted Composite Index + 10,24

4 MSCI EAFE (USD) Puce Index +8,61

5 Dow Jones Industrial Average +6,42

6 Lehman Aggregate Bond Index +6,96

7 NASDAQ +9,8

8 S&P 500 Index +3,56

9 Укрепление рубля к доллару +7

10 Укрепление рубля к евро -3

Источник соиаижпо ашором по данным \ww jis hi, Ilenncsstc. Group// vwv Ikiiru ssih'o г с-'чп

Таким образом, расширение деятельности хеджевых фондов на российском рынке акции, вероятнее всего, не повысит уровень его волатильпости Однако использование направленных стратегий на более узких (меньших по емкости) и с более низким уровнем ликвидноеш секюрах рынка (например облигаций, производных инструментов) может привести к относительно большему воздействию на них операций хеджевых фондов, и для его оценки и корректного анализа пока педоста-ючпо фактических данных

Обосновано, что институциональными особенностями потенциального расширения деятельности хеджевых фондов па российском рынке являются широкое распространение фондов хеджевых фондов, испольювание левсриджа, использова-

пне зарубежной инвестиционной базы рисковых инвестиции п кредитных линии зарубежных банков

Вместе с тем, доминирование отдельных видов рисков (риск идентификации, операционный риск, риск приняшя ошибочных решений) в структуре рисков хед-жевых фондов ирсдполагас1 создание особых пруденциальных норм, косвенно регулирующих их деятельность, в частности разработку критериев прозрачности, проведение классификации финансовых институтов па их основе, разработку особых стандартов обеспечения прозрачности для групп финансовых институтов, в том числе хеджевых фондов и финансовых ипеппутов с высокой степенью про-блсмпости, процедур контроля их реализации

Второе направление политики повышения прозрачности фпнапсовою рынка - поддержка тех позитивных изменений, которые происходяI на рынке как в результате действий регулятора, так и вследствие объективного развития развитие срочного рынка, упрощенно выхода на ринки новых и "алр'аиигдлшнровлипых компаний, новации в области сектора коллективных инвестиции, в частности паевых инвестиционных фондов и хеджевых фондов в России

В заключении диссертационной работы приведены наиболее существенные теоретические и рлсчстпо-аиалитичсскис результат, полученные в процессе исследования данной научной проблемы

Результаты исследования отражены в следующих работах Статьи в периодических научных изданиях, рекомендуемых ВАК РФ

1 Матвеев В П Структурные воздействия хеджевых фондов на эффективность финансового рынка в условиях глобализации // Финансы и кредит - 2007 -№ 18 - 0,6 п л

Сгагьи в периодических научных изданиях и в научно-гемапгчсскнх сборниках

2. Матвеев В Г] Хсджевыс фонды па российском финансовом рынке // Финансовые исследования -2008 -№1(18) -0,9пл

3. Кочмола КВ, Матвеев ВП Влияние хеджевых фондов на волатильиость финансового рынка // Финансовые исследования - 2007 - №4 (17) - 0,9 п л , в т ч авт 0,7 п л

4. Матвеев В П Новые тенденции и эффекты деятельности хедж-фондов // Финансовые исследования -2007 -№3(16) -0,6 и л

5. Матвеев В II Сравнительный анализ организации деятельности паевых инвестиционных фондов и общих фондов банковского управления // Рыночная экономика и фииансово-крсдитныс отношения Ученые записки - Ростов н/Д, 2007 -Вып 13 - 0,4 п л

6. Матвеев ВП Воздействие финансовой глобализации па институциональное обеспечение прозрачности российского финансового рынка // Страны с переходной

экономикой в условиях глобализации Материалы VI международной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых - Москва, 2007 - 0,4 п л

7. Матвеев В II Рост капитализации фондового рынка как условие финансового развития России // Финансовые проблемы РФ и пути их решения, теория и практика Материалы 8-и международной научно-практической конференции, 24-26 апреля 2007 -Санкт-Петербург -0,2пл

8. Матвеев В П Стратегия глобальных институциональных инвесторов на российском фондовом рынке // Молодежь и экономика Материалы IV международной научной конференции молодых ученых, аспирантов и студентов, 18 апреля 2007 -Ярославль -0,1 пл

9. Матвеев ВП Стратификация институциональной структуры фондового рынка н сю участников // Трансформация финансово-кредитных отношений в условиях финансовой глобализации Материалы межрегиональной научно-практической III Интернет-конференции - Ростов н/Д РИНХ,-2007 -0,1 пл

10 Матвеев В Г1 Процедуры идентификации и управления рисками портфельного инвестирования // Современные проблемы и тенденции развития фипансово-кредигных отношений Материалы межрегиональной паучно-практичсской конференции студентов и молодых ученых, 26 апреля 2007 -Ростов н/Д -0,05 п л

11 Матвеев ВП Факторы влияния на системный риск в глобализирующейся финансовой системе //Финансовые исследования -2006 -№2(13) -0,3пл

12 Матвеев В П Специфика деятельности хедж-фондов па финансовом рынке // Рыночная экономика и финансово-кредитные отношения Ученые записки - Рост ов и/Д, 2006 - Вып 12 - 0,2 и л

13. Матвеев В П Движение финансовых потоков как фактор усиления взаимосвязей в процессе глобализации // Трансформация финансово-кредитных отношений в условиях финансовой глобализации Материалы межрегиональной научно-практической И Итернст-конфсренции - Ростов н/Д, РИНХ, 2006 -0,1 пл

14. Матвеев В П Новые тенденции деятельности хедж-фондов // Современные проблемы и тенденции развития финансово-кредитных отношений Материалы межрегиональной научно-практической конференции студентов и молодых ученых, 26 апреля 2006 - Ростов н/Д - 0,1 п л

Изд № 93/835 Подписано в печать 16 05 2008 Объем 1,0 уч -изд л Печать цифровая Бумага офсетная Гарнитура «Тайме»

Формат 60x84/16 Тираж 150 экз Заказ № 1163

344002, Ростов-на-Дону, Б Садовая, 69, РГЭУ «РИНХ» Редакционно-издательский центр Отпечатано в типографии РИЦ РГЭУ «РИНХ»

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Матвеев, Владимир Петрович

Введение.

Глава 1. Институциональный подход к исследованию развития деятельности хеджевых фондов на финансовом рынке в процессе финансовой глобализации.

1.1. Развитие хеджевых фондов как финансовой инновации в системе институциональных инвесторов.

1.2. Направления и механизм воздействия хеджевых фондов на эффективность функционирования финансового рынка в условиях глобализации.

Глава 2. Влияние хеджевых фондов на волатильность финансового рынка в процессе финансовой глобализации.

2.1. Сравнительный анализ параметров доходность/риск портфелей активов хеджевых фондов и различных секторов финансового рынка.

2.2. Деятельность хеджевых фондов как фактор влияния на системный риск глобализирующегося финансового рынка.

Глава 3. Расширение деятельности хеджевых фондов в России: институциональные и экономические условия.

3.1. Выявление экономических условий расширения деятельности хеджевых фондов на развивающемся финансовом рынке России.

3.2. Формирование институциональных условий деятельности хеджевых фондов на российском финансовом рынке.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Развитие деятельности хеджевых фондов в процессе финансовой глобализации"

Актуальность темы исследования. Финансовая глобализация проявляется в углублении, ускорении и усилении взаимосвязей в мировой финансовой системе1. Это приводит к изменению структурных характеристик и степени эффективности финансового рынка. Вследствие роста взаимозависимостей в финансовой системе институциональная структура финансового рынка способна оказывать влияние на качество функционирования и эффективность глоба-лизующегося финансового рынка. Кризис рынка кредитных структурированных продуктов в США и его последствия, проявившиеся в усилении кредитных рисков, росте волатильности и снижении ликвидности мирового финансового рынка, привели к необходимости переосмыслить роль хеджевых фондов в глобализирующейся экономике и в обеспечении стабильности финансового рынка.

Хеджевые фонды находятся в центре внимания профессиональных участников финансового рынка, широких кругов инвесторов, а в настоящее время и регуляторов рынка из-за их быстрого роста, значительного масштаба активов, их важности для банков как клиентов и из-за воздействия их операций на глобальный рынок капиталов.

В связи с этим необходимость выявления современных тенденций развития хеджевых фондов и особенностей их инвестиционных стратегий в контексте механизма их влияния на эффективность финансового рынка, преодоление его фрагментарности, изменение структуры и хеджирование риска актуализирует тему диссертационного исследования.

В связи с динамичным ростом активов хеджевых фондов и их структурным воздействием на различные сегменты финансового рынка в условиях глобализации актуализируется исследование ряда проблемных аспектов деятельности хеджевых фондов и их регулирования: эффективность фондов в сравнении с другими финансовыми институтами и инструментами; трансмиссионный механизм кредитных рисков хеджевых фондов и их влияние на финансовую

1 Хслд Д. и др. Глобальные трансформации: Политика, экономика, культура / Пер. с англ. В.В. Салова и др. -М.: Праксис, 2004. - С. 17. стабильность; мониторинг хеджевых фондов в этом контексте; выявление особенностей деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках и в периоды роста нестабильности конъюнктуры финансовых рынков; инновации в системе хеджевых фондов; а также перспективы их регулирования и повышения прозрачности их деятельности.

Степень разработанности проблемы. Вопросы теории и практики деятельности хеджевых фондов освещены в работах зарубежных и отечественных экономистов, документах международных финансовых институтов. Среди наиболее известных иностранных ученых можно выделить Peterson R., Blackwell D., Fung W., Hsieh D., Ferguson R., Laster D., Rose-Smith I., в работах которых отражены ключевые проблемы и направления исследования хеджевых фондов. Финансовой глобализации рынков капитала посвящены работы Bekaert G., Рег-raton D., Held D. Разработкой проблем деятельности инвестиционных фондов в отечественной экономической школе занимаются Миловидов В., Пылаев И., Хмыз О. и другие ученые. Вопросы воздействия глобализации на развитие финансового рынка исследовались Архиповым А.И., Вовченко Н.Г., Золотаревым B.C., Красавиной JI.H., Кочмола К.В., Миркиным Я.М., Рубцовым Б.Б, Сенча-говым В.К., Слеповым В.А., Суэтиным А.А. Институциональный подход к развитию финансовых рынков и их институтов теоретически обоснован в работах Nort D., Williamson О. и других ученых, а реализован в исследовании российского фондового рынка и его институтов Алифановой Е.Н., Миркиным Я.М., Наливайским B.IO.

Хеджевым фондам в отечественной научной литературе посвящена лишь одна монография Котикова В. и Нейла Д., обзор проблематики современных исследований в контексте влияния хеджевых фондов на финансовую стабильность выполнен в работах Лукьяновой А.Е., Нечаева Е.А.

Цель и задачи исследования. Цель диссертационного исследования заключается в выявлении особенностей и направлений развития хеджевых фондов и оценке их взаимосвязи с качественными и структурными характеристиками глобализирующегося финансового рынка. Это определило следующие задачи исследования:

- дать характеристику хеджевым фондам как финансовой инновации глобализирующегося рынка;

- определить направления структурного воздействия хеджевых фондов на эффективность, структуру и качественные характеристики финансового рынка на основе анализа особенностей инвестиционных стратегий хеджевых фондов и оценки эффективности их деятельности;

- провести сравнительный анализ по параметрам доходность/риск хеджевых фондов и различных секторов финансового рынка;

- исследовать деятельность хеджевых фондов как фактор влияния на во-латильность и системный риск финансового рынка в условиях глобализации;

- выявить институциональные и экономические условия расширения деятельности хеджевых фондов в России и оценить их влияние на формирование спектра приоритетных инвестиционных стратегий хеджевых фондов на российском развивающемся финансовом рынке;

- систематизировать и сформулировать предложения по организации внутренних систем управления рисками хеджевых фондов и регулированию их деятельности в России.

Объект и предмет исследования. Объектом исследования являются хеджевые фонды в системе функционирования финансовых рынков различных уровней развития. Предметом исследования является совокупность экономических отношений, выражающих взаимосвязи и взаимозависимости, возникающие в процессе развития хеджевых фондов и финансовых рынков в условиях финансовой глобализации.

Теоретико-методологическая основа рассмотренных в диссертации проблем опирается на результаты исследований отечественных и зарубежных ученых в области инвестиционных, в частности хеджевых фондов, а также на законодательные акты РФ, регулирующие деятельность финансового рынка, методические материалы и аналитические обзоры международных финансовых организаций. Кроме того, в работе использованы монографические работы и научные статьи отечественных и зарубежных исследователей, посвященные проблемам функционирования финансовых рынков и различным аспектам деятельности хеджевых фондов в их системе.

Диссертационное исследование выполнено в соответствии с Паспортом специальности ВАК 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит, в части раздела 1 «Теория и методология финансов» п. 1.5. «Институциональные аспекты финансовой системы»; п. 1.8. «Особенности и экономические последствия финансовой глобализации»; раздела 4 «Формирование и развитие рынка ценных бумаг» п. 4.3. «Институциональные преобразования рынка ценных бумаг и проблемы деятельности его институтов».

Инструментарно-методический аппарат. Достоверность выводов и рекомендаций, полученных в ходе диссертационного исследования, обеспечивается применением системного подхода в сочетании с использованием широкого спектра научных методов, в том числе эмпирических (сравнение, измерение) и экспериментально-теоретических (анализ и синтез, индукция и дедукция, обобщение, логический метод), различных методов статистики: корреляционного анализа, сглаживания значений ряда и других.

Информационно-эмпирической базой исследования являются акты российского законодательства, программные и нормативные документы Правительства РФ, Банка России, Федеральной службы по финансовым рынкам, материалы Всемирного банка, Международного валютного фонда, Банка международных расчетов, других международных финансовых организаций, статистические данные Федеральной службы государственной статистики РФ, материалы монографических исследований отечественных и зарубежных ученых, официальные материалы на сайтах сети Интернет.

Рабочая гипотеза диссертационного исследования состоит в том, что хеджевые фонды являются финансовой инновацией в системе институциональных инвесторов и необходимым элементом финансового рынка в условиях финансовой глобализации, поскольку в целом позитивно влияют на обеспечение его стабильности, снижение волатильности рынка и повышение его эффективности. При этом направления развития деятельности хеджевых фондов как финансовой инновации обусловлены вызовами и особенностями процесса финансовой глобализации.

Поэтому развитие хеджевых фондов предстает как результат взаимодействия процессов финансовой глобализации и формирования адаптационных механизмов к ней в системе финансовых институтов и инструментов рынка. Это создает теоретическую и методическую основу для анализа деятельности и разработки мер регулирования хеджевых фондов как финансовой инновации снижения издержек трансакций, снижения риска и информационной асимметрии на финансовом рынке.

Положения диссертации, выносимые на защиту:

1. Хеджевые фонды являются инновацией развития системы институциональных инвесторов, а именно финансовой инновацией, которая способствует повышению эффективности финансового рынка и реализации интересов инвесторов, поскольку: непосредственно влияет на уровень издержек трансакций (как организационное нововведение); трансформирует неопределенность в риск (как институт коллективных инвестиций, институт хеджирования рисков); снижает информационную асимметрию на финансовом рынке. Таким образом, хеджевые фонды придают импульс динамике мирового финансового рынка и способны повысить его эффективность при условии нейтрализации негативных эффектов их функционирования.

2. Стратегии хеджевых фондов на финансовом рынке могут быть классифицированы по предлагаемой в работе системе ьфитериев (тип стратегии, объектная и инструментальная характеристики). Предлагаемая классификация позволяет выявить функциональные направления деятельности хеджевых фондов, которые способны повысить эффективность глобализующегося финансового рынка, а именно: 1) повышение качества ценообразования на финансовые активы за счет выравнивания цен на один и тот же или аналогичные активы в пространстве всего мирового финансового рынка (арбитражные стратегии- стратегии по зонам географической специализации, по объектам специализации); 2) снижение информационной асимметрии (событийные стратегии, нейтральные рыночные; глобальные макростратегии по объектам специализации); 3) снижение уровня или перераспределение риска в глобализующейся финансовой системе (все типы стратегий, за исключением стратегий коротких продаж); 4) рост ликвидности финансового рынка (все виды стратегий) как проявление ускорения взаимосвязей в процессе глобализации; 5) снижение издержек трансакций (возникает как результат действия всех четырех эффектов, анализируемых выше).

3. В период 1990-2006 гг. спектр систематически используемых хедже-выми фондами стратегий расширился за счет: новых специализированных стратегий с активами с фиксированным доходом и конвертируемыми облигациями (Fixed income arbitrage, Fixed income diversified, Fixed income convertible bonds и др.); временного арбитража (market timing); использования различий в регулятивных нормах рынков; роста доли событийных стратегий (event-driving); появления стратегий инвестирования в секьюритизированные активы.

Расширение спектра инвестиционных стратегий хеджевых фондов сопровождалось существенным изменением их структуры, что отражает адаптивную реакцию хеджевых фондов на динамику финансового рынка в условиях финансовой глобализации и способствует эффективности ценообразования на рынке.

Тенденции в институциональном развитии хеджевых фондов также способствуют повышению эффективности рынка: усиливается их государственное и саморегулирование; улучшилось управление рисками хеджевых фондов; растет вовлеченность институциональных инвесторов в число инвесторов хеджевых фондов.

4. Сравнительный анализ риска и доходности хеджевых фондов с аналогичными параметрами мирового рынка акций и глобального портфеля фьючерсов позволяет оценить влияние хеджевых фондов на уровень волатильности мирового финансового рынка и выявить различия в эффективности управления портфелями хеджевых фондов, а также направления их влияния на волатиль-ность рынка в зависимости от типа инвестиционной стратегии. Хеджевые фонды высоко эффективны с точки зрения управления рисками благодаря широкой диверсификации, стратегиям нейтрализации рыночного риска, гибким методам управления риском. В работе обосновано, что волатильность глобального портфеля хеджевых фондов и его различных составляющих (по типу инвестиционной стратегии) ниже уровня данного параметра мирового рынка акций и производных финансовых инструментов в средне- и долгосрочном периодах. Следовательно, в целом отрасль хеджевых фондов способствует снижению во-латильности мирового финансового рынка в средне- и долгосрочном периодах.

5. Особенности структуры, динамики и качественных характеристик российского фондового рынка формируют его привлекательность для расширения деятельности хеджевых фондов на нем, а также позволяют выделить те сегменты финансового рынка и инвестиционные стратегии, которые могут стать приоритетными и наиболее широко использоваться хеджевыми фондами на российском развивающемся рынке. В выявлении перспективных направлений деятельности хеджевых фондов и спектра инвестиционных стратегий, более масштабное использование которых ожидается на российском рынке, реализован авторский методический подход, который опирается, во-первых, на специфику российского финансового рынка как развивающегося, во-вторых, на проведенное в работе обобщение особенностей деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках в целом.

6. Особенность экономического содержания системных рисков в условиях глобализации - в потенциальном воздействии на глобальную финансовую систему в целом, а не только на национальную экономику одного государства или на группу финансовых институтов. В этом контексте системный риск - это характеристика и особенность самой современной глобальной финансовой системы. Финансовые институты принимают на себя финансовые риски нефинансового сектора. При этом растет доля активов финансовых институтов, перераспределяющих риски, таких как инвестиционные, пенсионные и хеджевые фонды в сравнении с финансовыми посредниками, принимающими риск на себя, - коммерческими банками и другими кредитными организациями. Системы управления риском таких коллективных инвесторов, осуществляющих портфельные инвестиции, приобретают черты высокотехнологичных процедур бизнес-процесса портфельного инвестирования. В этих условиях хеджевые фонды должны создавать внутренние системы управления риском, которые должны сочетать стандартность процедур с индивидуальностью методов и гибкостью мер управления риском.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в определении направлений развития хеджевых фондов в их взаимосвязи с изменениями структурных и качественных характеристик глобализирующегося финансового рынка, а также в выявлении институциональных и экономических факторов расширения деятельности хеджевых фондов в России. Научная новизна исследования заключается в следующем:

1) определены особенности хеджевых фондов по трем классификационным признакам: тип институциональной финансовой инновации, тип института коллективных инвестиций, тип финансового инструмента, — что позволило отграничить и определить место хеджевых фондов в системе институциональных инвесторов финансового рынка;

2) разработана классификация инвестиционных стратегий хеджевых фондов по системе критериев (тип стратегии, объектная специализация, инструментальная характеристика), что создало возможность определить механизм воздействия хеджевых фондов на эффективность функционирования финансового рынка по направлениям (риск, ликвидность, снижение информационной асимметрии и издержек трансакций) посредством реализации определенных типов стратегий;

3) выявлены особенности развития хеджевых фондов в период 1990-2007 гг., основные из которых: изменение приоритетов по типу стратегий, рост диверсификации активов в результате расширения спектра стратегий, разнона-правленность тенденций концентрации активов (снижение по отдельным стратегиям, типам рынков и объектам инвестиций и, напротив, ее рост по кругу участников), наличие феномена «домашнего смещения» в деятельности хеджевых фондов. Это обеспечило учет взаимосвязей развития хеджевых фондов с процессом финансовой глобализации и оценку основных тенденций в контексте повышения эффективности финансового рынка;

4) выявлена более высокая эффективность хеджевых фондов по соотношению параметров риска и доходности на основе сравнительного анализа глобального и специализированных по типу стратегий портфелей активов хеджевых фондов с мировым рынком акций, рынком производных финансовых инструментов и развивающимся рынком в среднесрочном периоде 1996-2007 гг., что по-новому аргументирует вывод, что в целом деятельность хеджевых фондов способна снизить волатильность мирового финансового рынка и его основных сегментов;

5) предложен авторский методический подход к определению потенциала расширения деятельности хеджевых фондов на российском рынке, который заключается в учете, с одной стороны, специфики деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках и, с другой стороны, наличия структурных и качественных особенностей российского финансового рынка, обеспечивающих его инвестиционную привлекательность и возможности деятельности хеджевых фондов в контексте данной специфики. Это позволило определить потенциал расширения деятельности хеджевых фондов в России по трем основным направлениям (по сегментам финансового рынка; по спектру инвестиционных стратегий; по институциональным характеристикам деятельности);

6) определены меры по совершенствованию внутренних систем управления рисками хеджевых фондов с учетом их особенностей как финансового института по группам: а) стандартизированные процедуры оценки, контроля и хеджирования рисков; б) институциональная структура внутренней системы управления риском, что способно компенсировать ограниченность косвенных методов государственного регулирования хеджевых фондов, учесть тенденцию усиления их саморегулирования в процессе финансовой глобализации и потребность сохранения гибкости методов управления рисками в условиях их стандартизации.

Теоретическая и практическая значимость исследования. Теоретические результаты, полученные в ходе исследования, могут быть использованы в дальнейших исследованиях развития российского финансового рынка в части расширения деятельности на нем хеджевых фондов. Научные результаты исследования могут найти применение в учебном процессе при подготовке специалистов по специальности «Финансы и кредит» при чтении учебных дисциплин: «Финансовые рынки», «Финансовая глобализация», «Рынок ценных бумаг зарубежных стран».

Практическая значимость работы заключается в систематизации качественных характеристик хеджевых фондов как финансового института и особенностей диверсификации их активов, что позволяет инвесторам проводить более обоснованную оценку хеджевых фондов как объекта инвестиций и повысить эффективность принимаемых инвестиционных решений. Предложения и рекомендации диссертации могут быть использованы органами государственного регулирования финансового рынка и непосредственно экономическими агента-ми-инвестиционными фондами, хеджевыми фондами с учетом специфики развития российского финансового рынка.

Апробация и внедрение результатов исследования. Результаты и выводы данного диссертационного исследования были представлены: на международных научно-практических конференциях в г. Москве, в г. Санкт-Петербурге, в г. Ярославле; на межрегиональных научно-практических конференциях в г. Ростове-на-Дону. Научные результаты исследования были внедрены в учебный процесс по подготовке специалистов в области финансов и кредита по курсам «Финансовая глобализация», «Рынок ценных бумаг зарубежных стран». Рекомендации по установлению стандартных процедур мониторинга структуры и контроля уровня риска банковских операций на кредитном и фондовом рынках, а также предложения по институциональной структуре системы внутреннего контроля и управления использованы в деятельности Ростовского филиала ОАО КБ «Банк Москвы» и Ростовского филиала ОАО КБ «Возрождение».

По теме исследования опубликовано 14 печатных работ объемом 4,75 авторских печатных листов, в том числе 1 статья в журнале, рекомендованном ВАК РФ.

Логическая структура и объем диссертации соответствуют теме, цели и задачам исследования. Диссертация содержит введение, три главы, заключение, библиографический список. Работа содержит 45 графиков и диаграмм, 4 таблицы, 3 приложения, библиографический список включает 100 наименований. источников.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Матвеев, Владимир Петрович

Заключение

В работе проведено системное обобщение проблематики функционирования и развития хеджевых фондов в рамках институционального теоретического подхода и разработаны на этой основе теоретические и научно-практические рекомендации по регулированию развития хеджевых фондов в условиях финансовой глобализации.

Основные теоретические научные результаты и выводы прикладного характера обобщенно сводятся к следующему.

В работе выявлен ряд новых тенденций развития хеджевых фондов в среднесрочном периоде, основными из которых являются: ускорение роста акI тивов под их управлением; более высокий уровень доходности от их деятельности на развивающихся рынках; рост их активности на европейских рынках; сохранение ключевых позиций на американском фондовом рынке; гибкое реагирование на рост новых рынков стран Азии.

Анализ, проведенный в работе выявил, что ключевыми характеристиками инвестиционного профиля хеджевых фондов являются по-прежнему использование хеджирования, арбитража и левериджа. Вместе с тем, в последние 10-15 лет существенно расширился спектр инвестиционных стратегий* и изменилась их структура как инструмента инвестирования. Это свидетельствует о том, что эти фонды относятся к типу адаптивных институциональных инноваций финансового рынка в условиях глобализации.

В работе аргументируется вывод, что в целом хеджевые фонды могут быть охарактеризованы как финансовая инновация повышения мобильности капитала, которая относится к типу инноваций, снижающих издержки трансакций, а именно к той группе инноваций, которые снижают информационные издержки и трансформируют неопределенность в риск. Хеджевые фонды также являются адаптивным институтом рыночной экономики.

Основные особенности хеджевых фондов как типа институциональных инвесторов и финансовой инновации систематизированы в работе в гл. 1.

Обосновано, что хеджевые фонды как финансовая инновация придают импульс динамике мирового финансового рынка и способны повысить степень его эффективности и уровень развития при условии нейтрализации негативных эффектов их функционирования.

Предложена классификация инвестиционных стратегий хеджевых фондов по системе критериев, что позволило определить направления их воздействия на эффективность финансовых рынков ,

Выявлены структурные сдвиги в активах хеджевых фондов по типу инвестиционных стратегий и особенности институционального развития в целом хеджевых фондов, которые заключаются в следующем:

1) Рост диверсификации активов в результате роста разнообразия типов инвестиционных стратегий. Это свидетельствует о высоком инновационном потенциале хеджевых фондов и расширении инструментов управления риском в мировой, финансовой системе.

2) Снижение концентрации активов по типу стратегии: на доминирующую стратегию (equity hedge) в 2006 г. приходилось менее трети активов хеджевых фондов, что в 2,5 раза меньше, чем приходилось на приоритетную стратегию в 2006 г.

3) Изменились приоритеты хеджевых фондов по типу стратегий: макростратегии уступили место более специализированным стратегиям хеджирования по различным классам активов: акциям; активам с фиксированным доходом; секьюритизированным активам; арбитражным стратегиям различного типа; а также событийным стратегиям, учитывающим информационную асимметрию и недооценку финансовых активов рынком в силу несовершенства механизма его ценообразования.

4) Сохраняется концентрация инвестиций хеджевых фондов в активы развитых, а не развивающихся рынков (95,8% против 4,2%). При этом доля инвестиций хеджевых фондов в развивающиеся рынки ниже, чем доля последних в мировой капитализации (15%), что свидетельствует об отличии структуры портфеля активов хеджевых фондов по этому критерию от мирового рыночного портфеля, т.е. о сохранении феномена «домашнего смещения».

5) Усиливается государственное и саморегулирование сектора хеджевых фондов.

Таким образом, проведенный на основе предложенной классификации инвестиционных стратегий хеджевых фондов анализ позволил выявить новые тенденции в развитии сектора хеджевых фондов и оценить их как позитивные с точки зрения повышения эффективности финансового рынка.

Проведен сравнительный анализ показателей доходности, риска и эффективности управления портфелями хеджевых фондов с различными типами инвестиционных стратегий с данными параметрами глобального портфеля хедже- 1 вых фондов с аналогичными показателями различных секторов финансового рынка. Получены следующие научные результаты:

Портфель хеджевых фондов в сравнении с мировым рынком акций и с портфелем производных инструментов оказался эффективнее по соотношению доходность/риск.

Выявлена относительно низкая эффективность управления портфелями активов на развивающихся рынках с учётом риска, при уровне их доходности, сравнимом с доходностью глобального композитного портфеля хеджевых фондов. / Сравнительный анализ хеджевых фондов по параметрам риск и доходность позволил объяснить выявленные ранее структурные сдвиги в совокупных активах хеджевых фондов в пользу стратегий хеджирования на рынке акций, арбитражных и событийных стратегий.

Сокращение роли глобальных макростратегий, по-видимому, связано с иными факторами, так как по параметрам «риск», «доходность» и «эффективность управления портфелем» фонды макростратегий входят в группу лидеров.

На краткосрочных временных интервалах велик диапазон уровня риска хеджевых фондов с различным типом стратегии (отношение максимального и минимального значений стандартного отклонения равно 4). Однако максимальные значения риска только небольшого числа стратегий превышают уровень риска мирового рынка акций (по сводному мировому индексу), а на средне- и долгосрочных интервалах этот показатель ниже его среднерыночного уровня по известным нам оценкам риска типовых стратегий хеджевых фондов.

Таким образом, в работе на основе количественной оценки обосновано, что различные типы стратегий хеджевых фондов имеют и различные уровни рисков, а, следовательно, могут разнонаправлено действовать на волатильность финансового рынка, особенно на краткосрочных периодах конъюнктурных колебаний в условиях финансовой нестабильности.

Сформулированы предложения по совершенствованию внутренней системы контроля и управления рисками хеджевых фондов.

Элементами институциональной структуры внутренней системы управления рисками портфельного инвестирования в хеджевых фондах должны быть (см. рис. 2.13): стандартные требования и формы отчетов, способствующие выявлению, измерению и отслеживанию факторов, вызывающих изменчивость (риск); установление лимитов и управление факторами, вызывающими рост риска, в том числе риска moral hazard; инструкции и рекомендации относительно контроля факторов риска; программы поощрения и внутреннего контроля менеджеров, управляющих рисками; методика оценки различных видов рисков и общего риска портфеля инвестиций; наличие системы оценки эффективности управления рисками, в том числе их хеджирования.

Из анализа методов управления и моделей рыночного риска в гл. 2 следуют направления политики регуляторов финансового рынка: ,

• В условиях улучшающегося совокупного качества управления рыночными рисками, регуляторам необходимо признать и поощрить гибкое управление рисками, которое проявляется в специфической деятельности финансовых институтов и их внутренних систем управления рисками, что подтверждено сценарием стресс-тестирования.

• Финансовые институты должны быть более прозрачными и открытыми для инвесторов и контрагентов в части того, как их системы управления рыночными рисками реагируют и могут управляться в кризисных ситуациях, вместо того, чтобы просто сообщать об отдельных оценках риска, THna VaR

Регуляторы рынка должны исходить их признанияобъективного положения; что разнообразие участников рынка с отличающимися- инвестиционными стратегиями и их, временными горизонтами- * а также:с различными5 системами управления рисками более вероятно будут способствовать рыночной стабильности.

Выделены новые тенденции институционального развития отрасли хеджевых фондов в целом: риск-менеджемент в хеджевых фондах становится более «институционализированным», т.е. оформлен стандартизированными процедурами контроля и оценки риска; усиливается регулирование хеджевых фондов как надзорными органами; так и в форме саморегулирования участников данной отрасли.

Таким образом, хеджевые фонды являются и признаны не только относительно новым, но уже необходимым элементом системы функционирования финансового рынка в условиях глобализации.

В этом контексте в работе обоснованы следующие выводы:

1. Хеджевые фонды остаются высоко рискованными объектами инвестиций из-за использования левериджа, существенных различий в уровне риска и доходности в зависимости от типа реализуемых стратегий.

2. Хеджевые фонды высоко эффективны с точки зрения управления рисками благодаря широкой диверсификации, стратегиям нейтрализации рыночного риска, гибким методам регулирования риска.

3. Более высокие риски, как правило, компенсируются более высокой доходностью хеджевых фондов. Однако эффективность управления, портфелями хеджевых фондов с поправкой на риск различается в зависимости от типа инвестиционной стратегии.

4. Волатильность глобального портфеля хеджевых фондов и его различных составляющих по типу инвестиционной стратегии ниже уровня волатильности мирового рынка акций и производных финансовых инструментов в среднег и долгосрочном периодах. Следовательно; в целом хеджевые фонды способствуют снижению волатильности мирового финансового рынка в средне- и долгосрочном периодах.

В работе обобщены особенности развития деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках:

1. Ускоренный рост активов под управлением хеджевых фондов на развивающихся рынках вт сравнении с темпом роста глобальных активов хеджевых фондов.

2. Относительно более динамичный рост хеджевых фондов на развивающихся-рынках Азии в структуре развивающихся рынков.

3: Доминирование стратегий по типу объектной специализации на активах рынка акций, а не долгового рынка, что объясняется особенностями структуры развивающихся финансовых рынков (где рынки акций доминируют по капитализации, обороту, уровню ликвидности). .

4. Относительно невысокие масштабы использования левериджа (заемных средств) хеджевыми фондами, что приводит к росту доли компенсирующей этот фактор стратегии коротких продаж.

5. Рост использования левериджа ведет к расширению спектра стратегий хеджевых фондов.

6. В структуре инвестиционных стратегий наиболее динамично расширяется инвестирование в фонды хеджевых фондов. Вместе с тем, одновременно это расширение поддерживается ростом использования левериджа (опыт Гонконга). Это означает разнонаправленные тенденции: принятие на себя более высоких рисков и их диверсификация через институт фондов, хеджевых фондов, особенно в отсутствие возможностей широкого использования производных финансовых инструментов:

7. Доля активов хеджевых фондов в отдельных сегментах развивающихся финансовых рынков очень мала, причем она выше в долговых сегментах в силу их меньшей развитости.

8. Отсутствие регулирования деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках создает благоприятные условия их развития.

Ряд особенностей структуры, динамики и качественных характеристик российского фондового рынка формируют,, по-нашему мнению, его привлекательность для расширения деятельности хеджевых фондов на нём, а также позволяют выделить те инвестиционные стратегии, которые могут стать приоритетом и наиболее широко использоваться хеджевыми фондами на российском развивающемся рынке. В выявлении спектра инвестиционных стратегий, более масштабное использование которых ожидается на российском рынке, мы опираемся, во-первых, на авторский методический подход к анализу, который учитывает специфику российского финансового рынка как развивающегося, во-вторых, на проведенное выше обобщение особенностей деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках в целом.

Как показал предыдущий анализ, хеджевые фонды на развивающихся рынках концентрируют свои активы и реализуют инвестиционные стратегии почти исключительно на фондовом рынке, причем преимущественно на рынке акций, поэтому в центр анализа поставлен фондовый сегмент развивающегося финансового рынка России.

В России сложилась тенденция снижения доходности фондового рынка в последние 2 года (по индексу РТС 83% - в 2005 г., 70% - в 2006 г. и 15% - в 2007 г.). Это приводит к необходимости поиска инструментов инвестирования, которые при относительно невысокой доходности, обеспечивали бы её стабильный уровень, независимо от основных тенденций движения рынка. В связи с этим повышается интерес российских инвесторов к такому финансовому инструменту как хеджевые фонды.

С другой стороны, как показал наш анализ, доходность российского фондового рынка остается выше, чем доходность мирового рынка акций, что в русле тенденции роста активов хеджевых фондов на развивающихся рынках выступает важнейшим фактором инвестиционной привлекательности активов российского рынка как для хеджевых фондов, так и для других типов международных институциональных инвесторов.

Помимо относительно высокого уровня доходности на российском рынке сложился ряд других факторов, способствующих развитию деятельности хеджевых фондов в России. В работе выделены следующие структурные и качественные характеристики российского финансового рынка, которые способны повлиять на специфику деятельности хеджевых фондов.

1) Рост капитализации рынка акций почти в 4 раза за период 2005-2007 гг. и расширение сектора российских ценных бумаг, входящих в котировальные листы различных уровней на российских биржах, до более чем 800, создают условия для реализации направленных стратегий на рынке акций:

2) Доминирование в структуре российского фондового рынка по капитализации и по торговому обороту рынка акций (92% и 73% соответственно) типично для развивающихся рынков и приводит к значительной доле инвестиционных стратегий хеджевых фондов именно на рынке акций. В России разрешено совершение маржинальных сделок, что означает возможность широкого использования как левериджа, так и стратегий коротких продаж.

3) Компенсация дисбалансов между этими механизмами формирования приемлемого уровня левериджа потребует расширения деятельности фондов хеджевых фондов, которые составят конкуренцию фондам паевых фондов. Этому также будет способствовать слабое развитие рынка производных финансовых инструментов в России. Кроме того, зарубежные хеджевые фонды могут традиционно использовать кредитные линии зарубежных банков.

Это способно расширить инвестиционную базу российского финансового рынка, создать дополнительный источник рискового капитала, расширить ёмкость рынка и при этом обеспечить реализацию косвенного контроля банками-кредиторами операций хеджевых фондов, как это принято в мировой практике.

4) Высокая концентрация российского фондового рынка по отраслевому признаку и структуре торгового оборота создаёт широкие возможности для использования стратегий относительной стоимости и волатильности. 5) Важным фактором привлекательности развивающегося российского рынка для хеджевых фондов является выявленный в работе рост его волатильности, поскольку это особый объект построения стратегий игры на «относительной волатильности».

При этом абсолютные значения стандартного отклонения и доходности российского фондового рынка, оцененные в работе за период 1995—2007 гг., сохраняются на более высоком уровне, чем показатели мирового рынка акций.

Следовательно, выводы о сравнительно более низком уровне доходности и риска хеджевых фондов относительно мировых индексов справедливы и в отношении российских индексов рынка акций.

Таким образом расширение деятельности хеджевых фондов на российском рынке акций, вероятнее всего, не повысит уровень его волатильности. Однако использование направленных стратегий на более узких (меньших по емкости) и с более низким уровнем ликвидности секторах рынка (облигаций, производных инструментов), может привести к относительно большему воздействию на них операций хеджевых фондов и для выявления направления данного влияния и корректного анализа пока недостаточно фактических данных.

В работе на основе расчетов автора проведена оценка динамики риска, доходности и волатильности российского фондового рынка за период 1995— 2007 гг., что позволило обосновать приведенные выводы.

Таким образом, обосновано, что ожидаемый спектр основных инвестиционных стратегий хеджевых фондов на российском финансовом рынке следующий:

1. Доминирующий тип — стратегии на рынке акций (Equity driven).

2. Арбитражные стратегии (arbitrage).

3. Стратегии коротких продаж (short strategy).

4. Стратегии «относительной волатильности» (relative volatility).

На базе анализа деятельности хеджевых фондов на развивающихся рынках обосновано, что институциональными особенностями потенциального расширения деятельности хеджевых фондов на российском развивающемся финансовом рынке являются:

- широкое распространение фондов хеджевых фондов;

- использование левериджа;

- использование зарубежной инвестиционной базы рисковых инвестиций и кредитных линий зарубежных банков. •

Институциональными преобразованиями российской финансовой системы под воздействием финансовой глобализации, которые оказывают непосредственное влияние на развитие финансового рынка и его институциональных инвесторов, по нашему мнению являются:

- создание принципиально совместимой с мировой финансовой системой и международными стандартами структуры основных специализированных институтов;

- создание финансовых конгломератов, объединяющих банковский, страховой, инвестиционный и т.д. бизнес и интеграция функций надзора и регулирования как следствие финансовой глобализации;

- формирование института коллективных инвесторов, который включает:

• инвестиционные фонды;

• негосударственные пенсионные фонды;

• страховые компании;

• небанковские кредитные организации.

- принятие единых международных стандартов прозрачности финансовых потоков.

Вместе с тем, доминирование отдельных видов рисков (риск идентификации, операционного риска, риск принятия ошибочных решений) в структуре рисков хеджевых фондов предполагает создание особых пруденциальных норм, косвенно регулирующих их деятельность, например:

- разработку критериев прозрачности;

- проведение классификации финансовых институтов на их основе;

- разработку особых стандартов обеспечения прозрачности для групп финансовых институтов с высокой степенью проблемности, или рисковости, в частности для хеджевых фондов процедур контроля их реализации.

Конкретными мерами являются построение системы пруденциального' надзора профессиональных участников фондового рынка, контроль за маржинальными сделками, подготовка изменений в регулирование клиринга, система мер по раскрытию внебиржевых сделок, щ конечно же, приоритеты в законотворческой деятельности - законы «О злоупотреблениях на организованных финансовых и товарных рынках» и о «Центральном депозитарии», «О производных финансовых инструментах».

Второе направление политики повышения прозрачности финансового рынка - поддержка тех позитивных изменений, которые происходят на рынке как в результате действий регулятора, так и вследствие объективного развития:

• развитие срочного рынка;

• введение института клиринговых брокеров;

• развитие внутриброкерского кредитования;

• упрощение выхода на рынки новых и малокапитализированных компаний;

• новации в области сектора коллективных инвестиций, в частности паевых инвестиционных фондов и хеджевых фондов в России.

Разработку специфических норм для небанковских финансовых институтов единый координирующий орган финансового надзора и регулирования может делегировать специализированным органам регулирования и контроля прозрачности финансовых потоков в различных сферах финансовой деятельности.