Реализация отношений акционерной собственности тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат диссертации по теме "Реализация отношений акционерной собственности"

На правах рукописи

М

Штанько Мария Сергеевна

РЕАЛИЗАЦИЯ ОТНОШЕНИЙ АКЦИОНЕРНОЙ СОБСТВЕННОСТИ: ФОРМЫ,'МОДЕЛИ, ОСОБЕННОСТИ В СОВРЕМЕННОЙ ЭКОНОМИКЕ

Специальность 08.00.01 - экономическая теория

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

2 8 НОЯ 2013

005541214

Ростов-на-Дону - 2013

005541214

Работа выполнена в федеральном государственном автономном образовательном учреждении высшего профессионального образования «Южный федеральный университет»

Научный руководитель: доктор экономический наук, профессор

Германова Ольга Егоровна

Официальные оппоненты: доктор экономический наук, профессор,

зав. кафедрой экономической теории и предпринимательства Южно-Российского института - филиала Российской академии народного хозяйства и государственной службы при Президенте Российской Федерации Игнатова Татьяна Владимировна

кандидат экономических наук, доцент кафедры экономики и менеджмента Ростовского государственного университета путей сообщений

Матвеева Ольга Анатольевна

Ведущая организация: Федеральное государственное бюджетное об-

разовательное учреждение высшего профессионального образования «Ростовский государственный экономический университет (РИНХ)»

Защита состоится 23 декабря 2013 г. в 13-00 на заседании диссертационного совета Д 212.208.02 при Южном федеральном университете по адресу: 344002, г. Ростов-на-Дону, ул. М. Горького, 88, ауд. 118.

С диссертацией можно ознакомиться в Зональной научной библиотеке Южного федерального университета по адресу: 344090, г. Ростов-на-Дону, ул. Зорге, 21Ж, с авторефератом: на официальном сайте ВАК: http://vak2.ed.gov.ru и на сайте Южного федерального университета: http://sfedu.ru.

Автореферат разослан 21 ноября 2013 г.

Отзывы на автореферат в двух экземплярах, подписанные и заверенные печатью, просим направлять по адресу: 344002, г. Ростов-на-Дону, ул. М. Горького, 88, ауд. 209.

Ученый секретарь диссертационного совета д.э.н., профессор

Е.В. Михалкина

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В последнее десятилетие продолжилось становление и развитие отношений акционерной собственности в отечественной экономике, утверждались присущие ей формы реализации экономического содержания. Однако названные процессы отличались противоречивостью: первоначальная цель - формирование широкого слоя акционеров не была достигнута в условиях концентрации акционерного капитала, создания акционерных компаний с участием государства (в ряде стратегических отраслей промышленности, сфере финансов, инфраструктуры), что снизило инвестиционную привлекательность российских корпораций, потенциал которых не задействован в полном объеме в привлечении капитала и сбережений населения для решения задач модернизации экономики. В силу этого в системе отношений акционерной собственности центральное место занимает проблема реализации её экономического содержания, решение которой способствует согласованию экономических интересов её субъектов, росту инвестиционной привлекательности компаний.

Отмеченные тенденции обусловливают необходимость экономико-теоретического исследования фундаментальных вопросов внутренней структуры отношений акционерной собственности, механизма её развития, форм участия субъектов собственности в управлении корпорациями и присвоении доходов, деформирующихся под воздействием разнонаправленных целей участия акционеров в капитале, формирования показателей полноты реализации содержания акционерной собственности. В сложившихся объективных условиях формируются альтернативные модели реализации экономического содержания акционерной собственности и преодоления внутренних конфликтов во взаимодействии субъектов собственности. В силу этого существует настоятельная необходимость совершенствования механизмов их включения в управление корпорациями и присвоение доходов. Сказанное свидетельствует об актуальности, теоретической и практической значимости темы исследования.

Степень разработанности проблемы. Многоплановость процесса становления и развития отношений акционерной собственности широко представлена в экономической литературе. Наиболее значимый вклад в создание и разработку теоретико-методологических основ исследования различных аспектов отношений акционерной собственности, формирования и функционирования корпоративных структур внесли работы классиков политической экономии - К. Маркса, А. Смита, представителей институциональной теории - А. Берли, Т. Веблена, Дж. Гэлбрейта, Г. Минза и неоинституционального направления в рамках экономической теории прав собственности и трансакционных издержек - А. Алчиана, Г. Демсеца, Р. Коуза, А. Оноре, О. Уильямсона, С. Чена и др.

Альтернативные трактовки структуры акционерной собственности предложены в работах Н. Андрейченко, О. Белокрыловой, В. Дейнеги, В. Лоскугова, В. Наймушина, А. Сапожникова. Теория внутренней структуры отношений собственности разработана в исследованиях А. Бойко, М. Колганова, Н. Колесова, О. Мамедова, А. Тарасова.

Комплексный анализ форм реализации акционерной собственности осуществлен А. Аникиным, Г. Дубянской, В. Кудряшовым, О. Осипенко, В. Чер-ковцом. Условия и формы участия акционеров и менеджеров в управлении и присвоении доходов исследуются в работах отечественных и зарубежных экономистов Дж. Брикли, X. Леви, Дж. Макконнелла, В. Маслу, А. Верникова, М. Грачева, Д. Козлова, Т. Неновой, Т. Радченко, И. Розинского.

Оценка позиций акционерных компаний в странах с развитой рыночной экономикой осуществлена в трудах Ю. Голиковой, А. Пороховского, К. Хубие-ва. Выявлению моделей корпораций с позиции совокупности различных критериев посвящены исследования таких зарубежных экономистов, как К. Майер, Дж. МакКахери, Л. Реннебуг, Дж. Франке и др., а также труды российских ученых: В. Гребенникова, Б. Ерзнкяна, Р. Капелюшникова, Г. Кочеткова, Д. Львова, В. Супяна и др.

Среди ученых, занимающихся теоретическими и практическими аспектами развития акционерной собственности в российской экономике посттранс-

4

формационного периода, следует выделить работы В. Басаргина, Н. Деминой, Т. Долгопятовой, П. Кузнецова, А. Муравьева, Я. Паппэ, Ю. Перевалова, Д. Репина, Л. Ружанской. Проблемам эффективности государственного участия в акционерном капитале отечественных корпораций посвящены работы А. Абрамова, С. Авдашевой, Т. Игнатовой, X. Пляйнес, А. Радыгина, Ю. Симачева, А. Шаститко, Р. Энтова.

Вместе с тем, существует настоятельная потребность исследования акционерной собственности сквозь призму современных форм реализации экономического содержания её основных структурных элементов, уточнения критериев разграничения сложившихся в развитых странах моделей реализации акционерной собственности и выявления происходящих в ней изменений, определения источников трансформации и оценки степени полноты реализации её экономического содержания в российских компаниях. Актуальность, теоретическая, методологическая и практическая значимость ряда недостаточно разработанных аспектов функционирования акционерной собственности обусловили выбор предмета исследования, определили его цель и задачи.

Цель н задачи исследования. Цель работы состоит в том, чтобы на основе теоретико-методологического анализа экономической природы и структуры отношений акционерной собственности выявить формы, особенности и модели реализации её содержания через владение и распоряжение, неоднозначно проявляющихся в зарубежных и российских компаниях, определить степень полноты её реализации в отечественной экономике.

Достижение поставленной цели предопределило необходимость решения следующих этапных задач:

- проанализировать существующие трактовки экономического содержания акционерной собственности и их способность его отражать;

- выявить соотношение применяемых классических и нетрадиционных форм, инструментов реализации экономического содержания акционерной собственности в разрезе её структурных элементов и субъектов;

- оценить масштабы распространения акционерной собственности в современной экономике;

- выделить и разграничить сложившиеся модели реализации акционерной собственности с помощью критериев концентрации капитала и голосующих прав;

- охарактеризовать влияние участия государства в капитале российских акционерных компаний на реализацию экономического содержания отношений собственности;

- выявить направление трансформации механизмов реализации акционерной собственности в компаниях, акционерный капитал которых представлен привилегированными акциями;

- определить особенности реализации отношений собственности в непубличных акционерных компаниях через типы концентрации контроля и доминирующего акционера (на примере Южного федерального округа).

Объект и предмет исследования. Объектом диссертационного исследования выступает система отношений акционерной собственности, складывающаяся в зарубежных и российских корпорациях. Предметом исследования являются условия, формы, механизмы и особенности реализации экономического содержания акционерной собственности и их трансформация.

Область исследования. Диссертационная работа выполнена в соответствии с п. 1. Общая экономическая теория. 1.1. Политическая экономия: собственность в системе экономических отношений; экономические интересы; теория государственного сектора в экономике; п. 1.4. Институциональная и эволюционная экономическая теория: теория прав собственности Паспорта научной специальности 08.00.01 - экономическая теория.

Теоретико-методологическую основу работы составляет совокупность фундаментальных концепций и методологического инструментария исследования акционерной собственности, обоснованных в трудах зарубежных и отечественных представителей марксистской и неоинституциональной школ. Концептуальной основой диссертационного исследования являются теории внут-

6

ренней структуры отношений собственности (К. Маркс, А. Бойко, Н. Колесов, А. Тарасов), замещения фондов (А. Аникин, Р. Лифман, В. Мусатов), техност-руктуры корпораций (Дж.К. Гэлбрейт), концентрации акционерной собственности (Г. Демсец, Р. Ла Порта, К. Лен, А. Шлейфер), избыточных прав на контроль (X. Леви, Т. Ненова). В диссертации проблема реализации экономического содержания акционерной собственности исследуется в системе взаимодействия капитал-собственность и капитал-функция, экономических отношений между их субъектами.

Инструментарно-методический аппарат работы включает общенаучные методы познания - их историко-генетическую, системную составляющую, сравнительный, эмпирический анализ, а также совокупность методов экономического анализа - категориальный, субъектно-объектный, структурно-логический, экономико-статистический анализ, табличный и графический методы интерпретации статистических данных.

Категориальный, субъектно-объектный, структурно-логический анализ использован в выявлении экономического содержания и внутренней структуры отношений акционерной собственности; сравнительный - при оценке позиций акционерной собственности в экономике развитых стран, выявлении и характеристике сложившихся в них моделей её реализации; методы эмпирического и статистического анализа - в оценке степени полноты реализации экономического содержания акционерной собственности в зарубежных и российских компаниях.

Информационно-эмпирическую базу исследования составили официальные данные Федеральной службы государственной статистики РФ, информационно-аналитические материалы Министерства экономического развития РФ, Федерального агентства по управлению государственным имуществом, Московской биржи, Рейтингового агентства «Эксперт», Национальной ассоциации участников фондового рынка; собранные автором материалы первичной отчетности 186 российских корпораций (в том числе 98 открытых акционерных обществ Южного федерального округа) за 2007-2012 гг.; материалы

7

Конференции ООН по торговле и развитию (UNCTAD), Всемирного банка, Европейской комиссии, Евростата, национальных статистических служб зарубежных стран (США, Великобритании, Японии); специализированные обзоры различных профессиональных объединений, информационных агентств, компаний (WFE, Financial Times, ISS Inc.); материалы, содержащиеся в монографиях и статьях российских и зарубежных экономистов, в периодической печати; информационные ресурсы сети Internet.

Нормативно-правовую базу исследования составляют Конституция РФ, Федеральные законы РФ, распоряжения Правительства РФ, нормативные документы Федеральной службы по финансовым рынкам, регулирующие развитие отношений акционерной собственности.

Рабочая гипотеза диссертационного исследования состоит в предположении, согласно которому экономическое содержание акционерной собственности трансформируется вследствие развития форм её реализации в направлении усложнения условий и способов участия субъектов собственности в управлении корпорациями и присвоении доходов, расширения масштабов замещения фондов, искажающих пропорции между долей во владении капиталом и размерами распределяемой по акциям чистой прибыли, ведущих к деперсо-нификации акционерной собственности и частичной утрате ею признаков частной собственности.

Научная новизна диссертационного исследования состоит в развитии теоретико-методологических представлений о внутренней структуре отношений акционерной собственности, в раскрытии в систематизированном виде форм, условий и механизмов реализации её содержания в аспекте структурных элементов, в выявлении противоречивых последствий расширения участия акционеров в управлении предприятиями; в многоаспектной характеристике выделенных на основе расширенного критерия — соотношения концентрации капитала и общих прав голоса моделей реализации экономического содержания акционерной собственности в зарубежных корпорациях; в выявлении масштабов и глубины диспропорции в объемах владения капиталом и размерами рас-

8

пределяемой по акциям чистой прибыли в российских и зарубежных корпорациях; в раскрытии особенностей и оценке степени полноты реализации экономического содержания акционерной собственности в условиях изменения функций акций как инструмента участия в управлении и присвоении прибыли в различных типах российских компаний.

Реальное приращение нового знания состоит в следующем:

1. Обосновано, что существующие трактовки собственности не раскрывают внутреннюю структуру отношений акционерной собственности через такие составляющие как полное присвоение, владение, пользование, распоряжение, отчуждение, отражающие различную степень реализации экономического содержания собственности в корпорациях. В развитие ранее полученных результатов исследовании (В. Дейнегой, В. Лоскутовым, А. Сапожниковым ) выявлены основные элементы в структуре акционерной собственности - владение и распоряжение.

2. Доказано, что наряду с традиционной формой прямого и непосредственного участия акционеров в собраниях, в современных условиях происходит разрушение классических и становление нетрадиционных форм реализации владения и распоряжения, выражающихся в развитии непрямого участия акционеров в собраниях (заочно и по доверенности) и расширении участия менеджеров в управлении через советы директоров, ведущих к сужению реальных функций собраний акционеров; широкое применение получают инструменты дифференциации голосующей силы акционеров и формирования избыточных прав на контроль (разделение акций на классы и типы, раздельное голосование), акционерных соглашений, замещения фондов, инсайдерского владения в условиях специализации и институционализации советов директоров при совмещении постов менеджерами и изменении их функций. В дополнение полученных ранее результатов (А. Аникиным, Г. Дубянской, В. Кудряшовым, О.

1 Дейнега В.Н. Воспроизводство собственности а системе корпоративных отношений. - Ростов-на-Дону. Изд-во СКНЦ ВШ, 2004; Лоскутов В.И. Противоречия современной акционерной собственности и основное условие их преодоления // Общество. Среда. Развитие. - 2009. - №4. - С. 3-10; Сапожников A.A. Капитал корпорации и экономические интересы субъектов корпоративных отношений // Экономические науки. — 2011. — № 3. — С. 5665.

Осипенко2) выявлено содержание трансформации форм реализации акционерной собственности, что обусловило стирание границ между отношениями владения и распоряжения при инсайдерском владении акциями и замещении фондов через управляющие компании.

3. Оценены масштабы распространения акционерной собственности в зарубежных странах в 2008-2012 гг., характеризующиеся высокой долей акционерных обществ в общем числе предприятий, в совокупной численности занятых и объеме продаж (в США доля акционерных обществ составляет 18,5% общего числа фирм, 83% в численности занятых, 81% в деловом обороте; в Великобритании - 65%, 91% и 91%, в Японии - 50%, 75% и 73% соответственно); высоким вкладом крупнейших корпораций в ВВП стран мира (26,5%), которые наряду с отраслевой структурой корпоративного сектора и ростом индекса транснациональности корпораций отражают структурообразующую роль и доминантное место акционерной собственности в экономике. В России акционерные общества составляют 9% общей численности предприятий, охватывают 41% занятых и обеспечивают 55% совокупного объема продаж. В отличие от ранее полученных экономистами результатов (Ю. Голиковой, А. Пороховским, К. Хубиевым3) сделан вывод об относительно низком значении детерминантов акционерной собственности в российской экономике в глобальном измерении.

4. Разграничены четыре модели реализации экономического содержания акционерной собственности в зарубежных корпорациях с применением расширенного критерия - соотношения концентрации капитала и общих прав голоса, различающиеся степенью отклонения от принципа «одна акция - один голос», в которых оценена величина избыточных прав на контроль крупнейшего акцио-

2 Аникин А. Структура и функционирование современного финансового капитала // Мировая экономика и международные отношения. - 1987. - №11. - С. 74-81; Дубянская Г.Ю. Механизм реализации акционерной собственности / Собственность в экономической системе России / Под ред. Черковца В.Н., Кулькова В.М. - М.: ТЕИС, 1998. - С. 87-99; Кудряшов В.П. Современная акционерная капиталистическая собственность: сущность, эволюция, противоречия. - К.; Одесса: Лыбидь, 1991; Осипенко О. Формирование институтов корпоративной сферы: российский опыт (экспериментальный спецкурс) // Российский экономический журнал. — 2004. - №7. -С. 67-74.

3 Голикова Ю.А. Метакорпорации: природа их образования и роль в современной мировой экономике // Корпоративные финансы. - 2011. - №2. — С. 33-42; Пороховский A.A. Акционерный капитал в экономике США // США и Канада: экономика, политика, культура. - 2001. - №9. - С. 3-19; Хубиев К. Критерии преобразования собственности // Экономист. - 1995. - №8. - С. 68-73.

нера компании; измерен уровень концентрации контроля; определены пропорции распределения капитала между субъектами отношений собственности, отражающие степень распространения замещения фондов; доля голосов акционеров в поддержку предложений о вознаграждении менеджеров, выдвигаемых самими менеджерами, а также в поддержку прочих предложений, выдвигаемых акционерами; явка акционеров на собрания и доля фирм, раскрывающих информацию о результатах голосования, между которыми обнаружена статистически значимая положительная зависимость (с коэффициентом корреляции 0,52). В отличие от ранее полученных экономистами результатов (Дж. Мак-Кахери, Л. Реннебугом, П. Риттером, С. Хеллером4) выявлены изменения в отношениях акционерной собственности, состоящие в усилении влияния миноритарных акционеров на определение размеров и структуры вознаграждения менеджеров, дивидендов акционерам; изменении системы голосования; структуры советов директоров при уменьшении доли акций, принадлежащих домохо-зяйствам во всех моделях за последние 15 лет.

5. Выявлены особенности реализации экономического содержания акционерной собственности в российских компаниях: доминирование государства и нефинансовых компаний как основных акционеров и вытеснение домохо-зяйств; снижение эффективности отношений распоряжения с усложнением структуры менеджеров и деформацией принципов распределения факторных доходов в компаниях с государственным участием; размывание избыточных прав на контроль в корпорациях с привилегированными акциями; в непубличных акционерных компаниях обратная зависимость между уровнем концентрации капитала и динамикой масштабов инсайдерского владения, противоположная общемировой тенденции их сонаправленного изменения; профессионализация директоров при увеличивающихся масштабах замещения фондов в классическом и трансформированном виде; в условиях концентрации всех акций у единственного акционера утрата внутреннего содержания при сохранении

4 McCahery J., Renneboog L., Ritter P., Haller S. The Economics of the Proposed European Takeover Directive (2003) // URL: http://www.ceps.eu/book/cconomics-proposed-european-takeover-directive (Дата обращения 28.01.2012)

внешней формы существования компании в виде акционерного общества. Полученные ранее результаты исследования эволюции акционерной собственности в российской экономике (С. Авдашевой, Т. Долгопятовой, Л. Ружанской, А. Шаститко5) дополнены выводом о том, что участие государства в акционерном капитале компаний, более высокий по сравнению с общемировым и российским уровень его концентрации в непубличных компаниях, стабильно низкий уровень публичности акционерных обществ в сочетании с типом доминирующих акционеров и противоречивостью их интересов являются предпосылкой трансформации механизмов реализации экономического содержания акционерной собственности, частичной утратой акциями функции участия в управлении.

6. Доказана деформация механизма реализации экономического содержания акционерной собственности, обусловленная нарушением принципа распределения дохода на капитал среди акционеров пропорционально присваиваемому ими акционерному капиталу, свидетельствующая об утрате акциями функции участия в прибыли компании. В дополнение полученных ранее результатов (Л. Алексеевой, И. Березинец, Ю. Ильиной, С. Лукьяновым, Л. Ружанской6) сделан вывод, что в России в силу несбалансированности дивидендной политики большинства компаний в условиях высокого уровня концентрации капитала, усложняющейся структуры ценных бумаг, замещения фондов, развития недивидендных механизмов присвоения доходов внутри холдинговых структур акционерная собственность не выполняет функцию привлечения сбережений населения в долгосрочные инвестиционные проекты.

Теоретическая значимость полученных результатов заключается в выявлении и систематизации условий, ограничений и механизмов реализации отношений владения и распоряжения как основных структурных элементов ак-

5 Шаститко А., Авдашева С. Независимый директор в компаниях с государственным участием: Кассандра или Ариадна? // Вопросы экономики. — 2009. — №6. - С. 111-124; Российская корпорация; внутренняя организация, внешние взаимодействия, перспективы развития / Под ред. Долгопятовой Т.Г., Ивасаки И., Яковлева А.А. — М., 2009; Ружанская Л. Концентрация собственности и формирование основных типов контроля в российских компаниях // Корпоративные финансы. - 2008. - № 1. - С. 5-11,

6 Алексеева Л.В., Березинец И.В., Ильина Ю.Б. Влияние структуры собственности на дивидендную политику российских компаний И Вестник СПбГУ Сер. Менеджмент. - 2011. -№4. - С. 3-31; Ружанская Л., Лукьянов С. Особенности дивидендной политики российских компаний и интересы инвесторов // Вопросы экономики. -2010.-№3.~ С. 132-146.

цистерной собственности, в уточнении характеристик моделей реализации её экономического содержания в развитых странах; в оценке факторов трансформации акционерной собственности в российской экономике, влияния на данный процесс типа концентрации контроля и доминирующего акционера в непубличных компаниях, а также участия государства в капитале акционерных обществ. Теоретические выводы диссертационного исследования могут быть использованы при совершенствовании программ учебных курсов по «Теории переходной экономики», «Теоретическому анализу экономических систем», подготовке и переподготовке экономистов в ВУЗах соответствующего профиля.

Практическая значимость исследования состоит в оценке полноты реализации экономического содержания акционерной собственности, которая может быть использована в практической деятельности советов директоров корпораций; в выявлении скрытых источников конфликтов, условий и вероятности их обострения; в определении способов преодоления и минимизации негативных эффектов, а также в совершенствовании законодательства в области акционерной собственности.

Апробация работы. Основные результаты исследования докладывались автором на международных и всероссийских научно-практических конференциях в городах Ярославль, Мурманск, Пермь, Сочи в 2011-2012 гг., Втором Российском экономическом конгрессе в г. Суздале (18-22 февраля 2013 года). По результатам исследования опубликовано 7 научных работ, общим объемом 4,1 п.л., в том числе 4 статьи в журналах, рекомендованных ВАК для публикации результатов диссертационных исследований.

Логическая структура диссертационной работы последовательно раскрывает цели и задачи исследования и состоит из введения, трех глав, включающих 6 параграфов, заключения, списка использованных 180 источников. Работа содержит 30 таблиц, 4 рисунка, 7 приложений.

СОДЕРЖАНИЕ

Введение

1. Концептуальные основы исследования акционерной собственности

1.1. Экономическое содержание акционерной собственности: альтернативные трактовки

1.2. Формы реализации экономического содержания акционерной собственности

2. Современные тенденции развития акционерной собственности в странах с развитой рыночной экономикой

2.1. Эволюционные детерминанты, структура и масштабы акционерной собственности в глобальном измерении

2.2. Типология моделей реализации содержания акционерной собственности в зарубежных корпорациях как отражение современных тенденций её развития

3. Трансформация акционерной собственности в российской экономике

3.1. Динамические характеристики развития отношений акционерной собственности в России

3.2. Особенности реализации акционерной собственности в непубличных корпорациях (на примере открытых акционерных обществ Южного федерального округа)

Заключение

Список использованных источников Приложения

ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ

1. В структуре отношений собственности традиционно выделяются элементы: полное присвоение, владение, пользование, распоряжение, отчуждение, содержание которых в различной степени проявляется в существующих формах собственности. В современных условиях полное присвоение реализуется только в индивидуальной частной собственности. Пользование проявилось в специфических условиях плановой экономики в рамках государственной собственности на землю, переданной в бесплатное и бессрочное пользование колхозам. Владение и распоряжение экономически реализуются в акционерной собственности, трактуемой как историческая форма совместно-долевого присвоения акционерного капитала и результатов, полученных от его производительного применения в рамках корпорации.

В современных исследованиях отношений акционерной собственности не сложилось единой трактовки её внутренней структуры через такие составляю-

щие как полное присвоение, владение, пользование, распоряжение, отчуждение. В работе обосновано, что изменение экономического содержания акционерной собственности проявляется через противоречивое взаимодействие её двух элементов -' владения и распоряжения, представляющих в акционерных компаниях капитал-собственность и капитал-функцию. Носителями отношений владения являются акционеры как ассоциированные капиталисты, выступающие в качестве совладельцев акционерного капитала, образованного в результате аккумулирования и централизации индивидуальных капиталов обособленных экономических субъектов. Отношения распоряжения персонифицируются менеджерами как действительно функционирующими капиталистами, выполняющими часть предпринимательских функций, связанных с принятием решений относительно использования и вовлечения в хозяйственный оборот акционерного капитала. Акционеры и менеджеры, в различной степени присваивающие акционерный капитал (в фиктивной и действительной формах материализации, соответственно), являются субъектами отношений акционерной собственности. Полное присвоение, не разделенное обособляющимися владением, пользованием и распоряжением, в акционерных обществах не осуществляется.

2. Экономическое содержание отношений акционерной собственности трансформируется, приобретая новые черты, прежде всего, через участие акционеров в управлении в результате усложнения классических и становления нетрадиционных форм и инструментов реализации её структурных элементов — владения и распоряжения, обострения противоречий между их субъектами, стирания границ между ними.

Выявлено, что в большинстве акционерных компаний реализация отношений владения в классической форме личного очного участие акционеров в общих собраниях и процедурах голосования, а также в нетрадиционной форме заочного участия и через доверенных представителей, сводится к формальному утверждению предложенных менеджерами решений. Способность акционеров влиять на результаты голосования, формирование и изменение состава совета директоров (менеджеров), свидетельствующая о степени участия владельцев

15

акций в управлении, зависит от дифференциации их голосующей силы. При соблюдении правила «одна акция - один голос» она достигается на основе классического инструмента — концентрации капитала. При отклонении от него - за счет присвоения избыточных прав контроля, основанных на увеличении доли акционера в голосах без пропорционального увеличения его участия в капитале, формируемых в результате разделения обыкновенных акций на классы (многоголосые, одноголосые, ограниченные в голосах); выпуска привилегированных акций, золотых (позволяющих государству участвовать в избрании совета директоров независимо от его доли в капитале), приоритетных (обеспечивающих своему владельцу исключительное право вето при концентрации капитала); пропорционального и раздельного голосования, закрепления фиксированного процента общих голосов за разными группами акционеров, ограничения количества избираемых ими членов совета директоров. Снижению конфликтности реализации владения, нарастающей вследствие дискриминации голосующей силы акций и вытеснения на этой основе большинства акционеров из процедур голосования, сведения их участия в управлении к мониторингу новостей о компании, способствует распространение кумулятивного механизма голосования, развитие института акционерных соглашений.

В работе показано, что участие менеджеров в управлении, свидетельствующее о реализации распоряжения, отличается многообразием форм. Организуя хозяйственную деятельность компании, контроль и надзор за производством, менеджеры участвуют в управлении через работу в очных и заочных заседаниях совета, его комитетов, в исполнительных органах компании, распределяя между собой функции инициирования, ратификации, мониторинга выполнения хозяйственных решений, с одной стороны, и их реализации, с другой.

Выявлено, что усложнение условий участия акционеров и менеджеров в управлении акционерными компаниями обостряет противоречивость их отношений, способствует трансформации механизмов реализации владения и распоряжения, вызывает разнонаправленное изменение границ между ними. Новые грани распоряжения проявляются в том, что менеджеры выбирают вла-

16

дельца приоритетной акции, решают вопрос о её передаче от одного акционера другому, голосуют на общих собраниях по доверенностям от акционеров, от попечительских советов, управляющих акциями работников по программам ЕЭОР, самостоятельно формируя совета директоров, закрепляют систему самовоспроизводства руководства, увеличивают свою должностную власть. В таких условиях частичное вытеснение субъектов владения из участия в управлении усиливает зависимость отношений владения от распоряжения.

Способность акционеров смещать относительно самостоятельных в принятии решений менеджеров и нарастающая тенденция привлечения в советы директоров независимых директоров для разрушения системы самовоспроизводства управляющих, напротив, свидетельствует о сохранении зависимости субъектов распоряжения от владения. В условиях инсайдерского владения акциями (крупнейший акционер входит в состав менеджеров), направленного на сохранение акционерами традиционной формы прямого участия в управлении, границы между владением и распоряжением частично размываются, свидетельствуя о подчинении развития компании частным интересам.

На основе данных о расширяющихся масштабах замещения фондов, ведущих к деперсонификации конечного владельца акций, сделан вывод о том, что границы между владением и распоряжением также стираются, когда компания, созданная для замещения фондов, является управляющей в отношении зависимых фирм, что трансформирует способ организации управления и распределения доходов в них.

Далее в работе показано, что реализация акционерной собственности через присвоение субъектами доходов также трансформируется в современных условиях. Наряду с классическим участием акционеров в совместно-долевом присвоении дохода на капитал в виде дивидендов, менеджеров в индивидуальном присвоении предпринимательского дохода (в формах — жалованья, бонусов, премий, в виде пакетов акций, опционов на акции, пенсионных программ, льготных займов, страховок, представительских расходов и компенсации прочих расходов), а также совместного присвоения этими субъектами экономиче-

17

ской прибыли в целях финансирования инвестпроектов, формирования фондов накопления, получает распространение индивидуальное присвоение всего дохода на капитал ключевыми менеджерами или крупнейшими акционерами, входящими в их состав, минуя остальных акционеров, что ведет к деградации принципов распределения и присвоения доходов в корпорациях.

Таким образом, показано, что монопольное полное присвоение условий и результатов производства, характерное для частной собственности, в акционерных компаниях отсутствует, но получают развитие отношения владения и распоряжения, персонифицированные в акционерах и менеджерах, вовлеченных в совместное управление компанией и совместно-долевое присвоение доходов в специфических формах, что свидетельствует об утрате акционерной собственностью признаков индивидуальной частной собственности на капитал, от которой она генетически произошла, и приобретении ею свойств коллективной (совместной).

3. Масштабы распространения акционерной собственности в отдельных странах и мире определяются совокупностью показателей, включающей долю акционерных обществ в общем числе предприятий, наемных работников, деловом обороте, долю крупнейших корпораций мира в ВВП стран, их отраслевую структуру, индекс транснациональности корпораций, позволяющих выявить структурообразующую роль и доминантное место акционерной собственности в современной экономике.

В ходе исследования выявлено, что крупнейшие корпорации мира (в первую очередь США, Великобритании и Японии), составляя чуть более 1% общей численности публичных акционерных компаний, обеспечивают четвертую часть мирового объема производства. На основе оценки вклада корпоративного сектора названных стран в развитие их национальных экономик делается вывод, что, хотя распространенность акционерных компаний в них неодинакова, в целом корпорации играют ведущую роль в обеспечении занятости населения и формировании делового оборота, в отличие от России, существенно отстающей от развитых стран по данным показателям (рисунок 1).

18

Сравнительный анализ отраслевой структуры крупнейших корпораций и корпоративного сектора в целом, позволил уточнить степень распространенности отношений акционерной собственности по сферам деятельности в современной экономике. В работе показано, что несмотря на то, что крупнейшие корпорации концентрируются преимущественно в высокотехнологичных отраслях промышленности (53% АО), отражая международную специализацию стран их инкорпорирования, отраслевая структура корпоративного сектора развитых стран в целом соответствует постиндустриальному и информационному характеру их экономик, в которых доминирует сфера услуг (в США 79% АО, в Японии 74% сосредоточены в оптовой и розничной торговле, индустрии туризма и развлечений, профессиональных и медицинских услуг, девелопменте).

Рисунок 1 - Позиции корпоративного сектора в национальных экономиках зарубежных стран и России7 На основе данных о доли активов, продаж и наемных работников, приходящихся на зарубежные филиалы акционерных компаний, выявлена положительная динамика индекса транснациональности корпораций (с 45 до 62% за 2000-2011 гг.). Это свидетельствует о росте степени включенности крупнейших

7 Рассчитано автором по The 2012 Statistical Abstract of the U.S. // URL: http://www.ccnsus.gov/prod/20Ilpubs/12statab/business.pdf (Дата обращения 16.08.2012); Japan Statistical Yearbook 2012 // URL: http ://wwwstat. go.jp/english/data/nenkan/back61 /index.htm (Дата обращения 17.08.2012); Business demography indicators // URL: http://appsso.eurostat.ec.europa.eu/nui/show.do?dataset=bd_9a_l_form_r2&lang=en (Дата обращения 16.08.2012); Структура и основные показатели деятельности хозяйствующих субъектов в 2010 г. // URL: http://www.gks.ru (Дата обращения 26.08.2013); Российский фондовый рынок: 2012. События и факты // URL: http://www.naufor.ru/download/pdfffactbook/ru/RFR20I2.pdf (Дата обращения 26.08.2013)

19

корпораций в зарубежные экономики, в том числе в индустриализацию развивающихся, на основе преимуществ акционерной собственности в привлечения и движении капитала, замещении фондов.

4. Соотношение концентрации акционерного капитала и общих прав голоса у крупнейшего акционера на современном этапе развития корпораций в зарубежных странах определяет особенности реализации отношений владения как структурного элемента системы акционерной собственности, предопределяющего, в свою очередь, особенности реализации отношений распоряжения. Его применение в качестве расширенного критерия разграничения корпораций позволяет выделить модели реализации содержания акционерной собственности: с распыленным распределением капитала и голосующих прав; распыленным капиталом и концентрированными правами голоса; концентрированным капиталом и распыленными голосующими правами; концентрированными капиталом и правами голоса.

Результатом анализа сложившихся типологий корпораций, является вывод о том, что выделяемые на основе странового признака американская, германская, японская модели корпоративных систем, а также с позиции совокупности таких критериев, как источник финансирования, центр контроля и субъект, на интересы которого ориентирована деятельность корпорации, англосаксонская и континентальная модели отражают только институциональные условия развития акционерной собственности. Разграничиваемые на основе уровня концентрации капитала блокхолдерская (В) и с широким распылением капитала (XV), в том числе квазипубличная, модели корпораций учитывают только одно из условий участия акционеров в управлении компанией и присвоении доходов и не отражают в полной мере все многообразие существующих в современных зарубежных корпорациях условий, форм и ограничений реализации экономического содержания акционерной собственности. Преодоление этого пробела с применением расширенного критерия типологии корпораций позволяет выделить четыре модели реализации содержания акционерной собственности, содержательная характеристика которых отражена в таблице 1.

20

Таблица 1 - Модели реализации экономического содержания акционерной собственности8

Модель / признак (соотношение концентрации голосов и капитала)

WW — распыленное владение капиталом и голосами

WB - относительно распыленное владение капиталом, концентрированное распределение голосующих прав_

BW - концентрированное владение капиталом и относительно распыленное распределение голосующих прав

ВВ - концентрированное владение капиталом и голосами

Страны преимущественного распространения

США, Япония, Великобритания, Ирландия

Швеция, Норвегия, Финляндия

Франция, Испания

Австрия, Германия, Бельгия, Франция, Нидерланды, Дания, Португалия, Италия, Испания, Швейцария

Доля фирм, где есть хотя бы один акционер, контролирующий 20% и более голосов, % 34 | 65 Г 80 | 82

Соотношение долей прав голоса ау и капиталаас, а также величина избыточных прав контроля ЕСЯ = ау — ас, присваиваемых крупнейшим акционером (ау/ас; ЕСЯ), %

19,5/16,5; 3

33/24;9

46/45; 1

44/39; 5

Преобладающие инструменты концентрации / ограничения контроля

Обыкновенные многоголосые и неголосующие, приоритетные и привилегированные акции_

Многоголосые обыкновенные акции

Ограничение прав голоса (1/5 часть публичных компаний Франции и 1/3 часть корпораций Испании)_

Концентрация акционерного капитала, многоголосые обыкновенные акции

Распределение акционерного капитала по основным видам акционеров (финансовые компании / нефинансовые компании / домохозяйства / государство / иностранные инвесторы) (по состоянию на 2012 г.), %

38 /8/25/ 1,2/26 | 24/ 13/8,5 /23 /32 ] 26/25/ 15/3/32 [ 29/22/ 13/2/ 34 Доля прибыли, присваиваемая акционерами в виде дивидендов (средняя величина за 2007__2011 гг.), %_

39,6

50,7

52

48,8

Доля голосов акционеров в поддержку предложений менеджеров о вознаграждении менеджеров / Доля голосов в поддержку предложений акционеров по вопросам, касающимся различных аспектов реализации акционерной собственности / Явка акционеров / Доля фирм, полностью раскрывающих информацию о результатах голосования (в 2011 г.), % 92/ 34,6/64/100 | 98/76,1 /52,3/58,7 | 95 / 42,8 / 69,5 / 87,5 | 93 /46,8 /57,5 / 87

Разграниченные модели позволяют обосновано доказать различия в реализации акционерной собственности через участие субъектов в управлении,

8 Разработано автором по Faccio М., Lang L.H.P. The Ultimate Ownership of Western European Corporations // Journal of Financial Economics. - 2002. - Vol. 65. - №3; Paligorova Т., Xu Z. Complex Ownership and Capital Structure (October 2008) // URL: http://www.efmae(m.org/0EFMSYMPOSIUM/CGC%202009/papers/Xu.pdf (Дата обращения 08.02.2013); Proportionality Between Ownership and Control in EU Listed Companies: Comparative Legal Study (May 2007) // URL: http://ec.europa.cu/intemal_market/company/docs/shareholders/study/study_report_en.pdf (Дата обращения 10.02.2013); отчетам Institutional Shareholder Services Inc. (ISS) за 2010-2012 гг., рейтингам FT500 2008-2012 гг., данным Евростата, национальных статистических служб США, Великобритании, Японии.

выделить их причины в условиях, когда участие акционеров в присвоении дивидендов реализуется практически во всех корпорациях в полной мере.

В модели высокая поддержка акционерами предложений менеджеров о вознаграждениях и низкая в отношении альтернативных предложений обусловлена, предоставлением акционерами доверенностей на голосование советам директоров, рекомендующих голосовать в соответствии с интересами управляющих. Это обеспечивает высокий показатель явки акционеров, измеряемой долей капитала, представленного на собрании, и вынуждает управляющих полностью раскрывать информацию о результатах голосования. Изменение модели связано с заинтересованностью акционеров в преодолении их вытеснения из управления. Благодаря активному согласованию интересов на основе акционерных соглашений они добиваются изменений в структуре советов директоров и их вознаграждении (в Японии - рост доли компаний с независимыми советами директоров с 24 до 31%, увеличение доли переменной части вознаграждения менеджеров с 17 до 60%; в США — сокращение доли компаний с классифицированными советами директоров с 53 до 31% за 2005-2011 гг.).

Выявлено, что в остальных моделях, напротив, максимальный уровень продержки предложений о вознаграждениях связан с активным участием в управлении крупнейших акционеров, самостоятельно определяющих политику вознаграждения менеджеров, в состав которых они входят, что свидетельствует о стирании в определенной степени границ между владением и распоряжением. В модели \УВ доминирование крупнейших акционеров в результате присвоения максимально возможных избыточных прав на контроль предопределяет, с одной стороны, направленную на сглаживание конфликтности отношений внутри групп владельцев акций максимальную поддержку альтернативных предложений, с другой, низкий уровень транспарентности результатов голосования и явки в силу глубокой дифференциации голосующей силы акционеров. Это свидетельствует о том, что в модели реализация акционерной собственности, в том числе поведение менеджеров, подчиняется интересам контролирующих акционеров, несмотря на распыленное владение капиталом.

В работе показано, что развитие моделей В\У и ВВ связано с преодолением отстраненности миноритарных акционеров от участия в управлении путем стимулирования их явки на основе расширения практики полного раскрытия информации о результатах голосования, между которыми в ходе исследования обнаружена статистически значимая зависимость, подтверждаемая коэффициент корреляции на уровне 0,524 (значимость 0,10).

5. Особенности реализации экономического содержания акционерной собственности через участие её субъектов в управлении в России определяются концентрацией акционерного капитала в государственном секторе; низким уровнем публичности корпораций; преобладанием в структуре акционеров нефинансовых компаний, замещающих фонды; искажающимися стимулами крупнейших акционеров компаний в присвоении избыточных прав на контроль.

На основе выявленных в диссертационной работе динамических характеристик развития акционерной собственности в российский экономике сделан вывод об изменении горизонтальной и вертикальной структуры владения акционерным капиталом, в результате которого половина корпоративного сектора стала государственным. В работе показано, что участие государства в акционерном капитале характеризуется противоречивым влиянием на развитие экономики. С одной стороны, концентрация акционерного капитала в госсекторе, ориентированная на решение задач стратегической модернизации, свидетельствует о более полном использовании государством, по сравнению с частным сектором, преимуществ акционерной собственности в гибкости привлечения капитала на основе дополнительных эмиссий акций, выкупаемых за счет бюджетных средств, докапитализации за счет прибыли компаний. С другой стороны, в большинстве российских акционерных обществ госсектора формируются объективные ограничения для полноценной реализации экономического содержания акционерной собственности через участие её субъектов в управлении.

На основе выделения характеристик владения и распоряжения, специфически проявляющихся в российских компаниях с государственным участием, раскрыты особенности реализации акционерной собственности в них. Они со-

23

стоят в единоличном принятии ключевых решений и не проведении собраний акционеров в одних корпорациях, где государство является единственным акционером; в участии в собрании акционеров и формировании совета директоров через представителей государства - чиновников в других; в оказании влияния на решения собрания акционеров на основе присвоения избыточных прав контроля — золотой акции, частично утрачивающей функцию участия в управлении, ограничивая роль акционера в принятии решений; в снижении эффективности отношений распоряжения с усложнением структуры менеджеров, включающей чиновников, для которых формируются условия со снижающимися стимулами в присвоении факторного дохода и деформацией принципов реализации содержания собственности, независимых директоров, профессиональных поверенных и управляющих, для которых характерно дискреционное поведение, несмотря на получение ими нормальной прибыли.

На фактическом материале показано, что из всего многообразия существующих в мировой корпоративной практике инструментов формирования избыточных прав на контроль, российским акционерным обществам частного сектора доступен только выпуск привилегированных акций Они изменяют механизмы реализации экономического содержания акционерной собственности через участие акционеров в управлении и присвоении доходов, способствуя одновременно расслоению акционеров по голосующей силе и усилению их взаимной зависимости. На основе рассчитанных показателей распределения избыточных прав на контроль, представленных в таблице 2, сделан вывод, о складывающихся в 25% российских публичных корпораций возможностях по формированию и присвоению избыточных прав на контроль, которые не используются в полной мере вследствие искажающихся стимулов крупнейших акционеров.

В ходе исследования установлено, что в отличие от зарубежных корпораций в российских происходит распыление избыточных прав на контроль вследствие их распределения между крупнейшими акционерами (90% компаний) или размывание в результате наличия в структуре крупнейшего пакета привилегированных акций (59% компаний). Только в каждой одиннадцатой компании на-

24

блюдается высокий уровень концентрации обыкновенных акций у крупнейших акционеров при отсутствии у них привилегированных, что позволяет сконцентрировать 70% избыточных прав на контроль. В остальных случаях функция преимущественного присвоения дохода, присущая привилегированным акциям, вытесняет их функцию по формированию избыточных прав на контроль на стороне обыкновенных акций.

Таблица 2 - Распределение избыточных прав на контроль в публичных компаниях России с привилегированными акциями9

Показатель Привилегированные акции Обыкновенные акции Доля капитала, обеспечивающая 50% голосов Контролирующие акционеры

ас,% ау, % «с- % ЕСЯ, % а(50%+1 )ГС > % ау, % ас, % ЕСЯ, %

Средняя 14,7 100 85,3 14,7 42,7 59,3 51,6 6,9

Ст. отклонение 1,1 0 7,7 7,7 3,8 22,4 21,8 4,8

Минимум 0,4 100 75,0 0,4 37,5 7,12 8,99 -6,07

Максимум 25,0 100 99,6 25,0 49,8 100 98,7 21,94

Исследование особенностей реализации экономического содержания акционерной собственности в непубличных компаниях (по материалам 98 крупных по объему выручки ОАО ЮФО за 2007-2012 гг.) позволило сделать вывод о трансформации в большинстве из них классических форм и условий участия акционеров и менеджеров в управлении.

На основе анализа динамики концентрации капитала выявлена тенденция её роста в непубличных компаниях в посткризисный период. Это свидетельствует о том, что концентрация капитала остается для акционеров основным способом контроля над фирмой (один акционер располагает 71% акций). Переход от модели единоличного контроля к альянсу совладельцев, характерный для крупнейших по капитализации российских корпораций, в непубличных компаниях не происходит. В результате миноритарии вытесняются из управления.

Выявлено, что поскольку в большинстве непубличных акционерных обществ доминирующим акционером являются нефинансовые компании и хол-

9Рассчитано автором по данным 88 публичных компаний России с привилегированными акциями, представленными на бирже РТС-ММВБ в 2011 г.

динговые структуры, основным способом концентрации акционерного капитала выступает замещение фондов как в классическом, так и трансформированном содержании данного процесса, сопровождающееся офшоризацией владения. Это углубляет противоречивость реализации отношений акционерной собственности, усиливает степень непубличности и закрытости акционерных компаний, поскольку их акции выводятся как с организованного, так и неорганизованного рынка ценных бумаг. В результате снижается степень их инвестиционной привлекательности, ограничиваются воспроизводственные возможности.

В работе показано, что характерным для российской экономики способом концентрации акционерного капитала является сосредоточение всех акций в одном пакете, принадлежащем единственному акционеру (29,6% компаний), выполняющего одновременно и предпринимательскую функцию менеджера в компании. В таких условиях упрощаются механизмы реализации экономического содержания собственности через участие её субъектов в управлении и присвоении доходов. Это проявляется в замещении собрания акционеров единоличным принятием решений, отказе от формирования совета директоров и назначения наемных высших управляющих, присвоении акционером наряду с дивидендами предпринимательский доход в форме различных видов вознаграждения. В результате грани между отношениями владения и распоряжения как структурными элементами акционерной собственности стираются, поскольку условия для совместного участия акционеров и менеджеров в управлении и частичного присвоения ими доходов упраздняются. Сказанное означает, что организационная форма существования компаний в виде акционерных обществ не соответствует внутреннему экономическому содержанию акционерной собственности, которое выхолащивается, приобретает квазиакционерный характер.

На основе анализа структуры и динамики состава совета директоров (таблица 3) выявлено, что различия в уровне концентрации капитала и контроля в сочетании с типом доминирующего акционера определяют роль совета директоров в управлении компанией и тем самым в реализации экономического содержания акционерной собственности через отношения распоряжения

26

Таблица 3 - Динамические характеристики структурных изменений органов

управления в ОАО ЮФО (средние значения за 2007-2012 гг.)10

Показатели структуры совета директоров и правления Уровень концентрации контроля Выборка в целом Изменение 2012 г. к 2007 г., %

Высокий Сред НИИ Низ кий

Состав совета директоров, в % от общего количества членов:

Исполнительные менеджеры 22,3 29,0 49,3 25,0 16,2

Внешние директора 77,7 71,0 50,7 75,0 -5,4

в том числе:

профессиональные управляющие 52,3 24,9 5,7 44,0 16,1

независимые директора 6,6 6,7 2,7 6,4 22,1

государственные чиновники 7,2 5,9 3,5 6,7 -62

представители иностранных инвесторов 3,6 3,6 0 3,4 -41

акционеры 8,0 29,9 38,8 13,9 -31

Доля акционеров в правлении, % 9,5 12,4 34,5 12,2 -67

Доля капитала у членов совета директоров/ правления, % 6/0,1 24/3 25/9 11/1 -11/-83

В работе показано, что при высокой концентрации капитала и доминиро-

вании среди акционеров нефинансовых компаний, замещающих фонды, институт совета директоров постепенно утрачивает формальную роль, что способствует реализации распоряжения как элемента отношений собственности в полной мере. Об этом свидетельствует увеличение количества заседаний, проводимых в год, при стабильно высокой доли заочных (83%); институционализа-ция функций совета на основе развития комитетов (в каждой десятой компании); глубокие структурные изменения в советах, связанные с их профессионализацией, переплетением состава управляющих, вытеснением чиновников, ростом доли независимых директоров, функции и роль которых трансформируются вследствие условного понимания их независимости и перекрестного представительства в компаниях. Однако по мере снижения уровня концентрации капитала усиливается роль инсайдерского владения как одного из механизмов реализации акционерной собственности, что противоположно общемировой тенденции их сонаправленного изменения. Прямой контроль крупнейших акционеров над компанией свидетельствует о сохранении формальной роли совета директоров, проявляющейся в сведении его функций к утверждению приня-

10 Рассчитано автором по данным отчетов 98 крупных непубличных ОАО ЮФО за 2007-2012 гг.

27

тых ключевыми акционерами решений. При низкой и при высокой концентрации капитала происходит вытеснение миноритариев из управления, что способствует частичной утрате акциями функции инструмента участия в управлении.

6. Реализация экономического содержания акционерной собственности модифицируется под влиянием изменяющегося соотношения между объемом акционерного капитала, с одной стороны, и суммой выплачиваемых дивидендов, с другой, что обусловлено усложняющейся структурой ценных бумаг и замещением фондов.

В работе показано, что в большинстве корпораций развитых стран экономическое содержание акционерной собственности в плане участия акционеров в присвоении прибыли реализуется в полной мере. Об этом свидетельствует относительная сбалансированность дивидендной политики компаний, выявленная

на основе данных о её динамике, представленной в таблице 4. Таблица 4 - Динамика дивидендной политики компаний мира и России (в %)"

Дивидендный период

2007 2008 2009 2010 2011

Доля прибыли, распределяемая в виде дивидендов по обыкновенным акциям, в:

Крупных ОАО ЮФО 42 43 58 46 69

Крупнейших по капитализации корпорациях

ЕС, США, Японии 43 46 41 38 41

России 26 16 13 33 31

Доля компаний, выплачивающих дивиденды по обыкновенным акциям, среди:

Крупных ОАО ЮФО 37 28 23 35 28

Крупнейших по капитализации корпораций

ЕС, США, Японии 81 83 85 87 92

России 48 35 34 49 43

Выявлено, что несмотря на снижающуюся дивидендную доходность и

расширяющиеся масштабы дифференциации голосующей силы акций вследствие усложняющейся структуры ценных бумаг, в зарубежных экономиках домохозяйства продолжают оставаться в числе основных получателей дивидендов, расширяя свое прямое и опосредованное участие в акционерном капитале через институты коллективных инвестиций (с 36 до 40% в 2007-2011 гг.), трансформирующих сбережения населения в инвестиции.

11 Рассчитано автором по данным рейтингов FT500 Global за 2008-2012 гг. // URL: http://ft.com (Дата обращения 28.07.2012), «Капитализация-200» РА Эксперт за 2008-2012 // URL: http://raexpcrt.nl/rankings/ (Дата обращения 01.11.2012), отчетов 98 крупных непубличных ОАО ЮФО за 2008-2012 гг.

В ходе исследования доказано, что в результате несбалансированности дивидендной политики российских компаний, являющейся следствием искажающихся стимулов крупнейших акционеров, в структуре которых доминируют государство и нефинансовые компании, а домохозяйства вытеснены (совокупный акционерный капитал распределен между ними в пропорции 49, 46 и 4%, соответственно), происходит деформация принципа распределения прибыли между акционерами пропорционально принадлежащему им капиталу.

Государство как акционер проводит единую дивидендную политику в компаниях, капиталом которых оно владеет, фиксируя долю прибыли, направляемую на дивиденды, на уровне не менее 25%. Однако поскольку увеличение его участия в акционерном капитале определяется задачами приоритетного развития стратегических отраслей экономики, а не участием в прибыли компаний, большинство из них освобождается от распределения дивидендов, что искажает принципы реализации отношений акционерной собственности через присвоение акционерами дохода на капитал.

В компаниях с привилегированными акциями источником такого искажения является усложнение структуры ценных бумаг. Концентрация в крупнейших пакетах привилегированных акций определяется заинтересованностью контролирующих акционеров в преимущественном присвоении всей прибыли по привилегированным акциям и отказе от её распределения по обыкновенным. Об усилении диспропорции в распределении доходов свидетельствует рост доли фирм (с 80 до 83%), постоянно выплачивающих дивиденды по привилегированным акциям при одновременном увеличении среди них доли компаний (с 40 до 51%), не распределяющих прибыль по обыкновенным акциям.

Выявлено, что в большинстве непубличных компаний крупнейшие владельцы акций - нефинансовые компании и холдинговые структуры, располагающие от 23 до 90% капитала, выступают одновременно и в качестве акционеров, и в качестве управляющих компаний. Минуя всех остальных акционеров, они присваивают весь доход индивидуально в виде предпринимательского вознаграждения (достигает в среднем 62% величины чистой прибыли, иногда пре-

29

вышая её в 2-3 раза). Это искажает классические механизмы реализации экономического содержания акционерной собственности вследствие вытеснения большинства рядовых акционеров из распределения прибыли. Несбалансированность дивидендной политики и тотальное изъятие доходов крупнейшими акционерами российских компаний частного сектора снижает их инвестиционную привлекательность со стороны домохозяйств, что не способствует привлечению сбережений населения в долгосрочные инвестиционные проекты.

Таким образом, доказано, что в результате диспропорции в объемах владения капиталом и размерами распределяемой по акциям прибыли, свидетельствующей о частичной утрате акциями функции присвоения дохода даже при наличии прибыли, экономическое содержание акционерной собственности в плане распределения доходов не реализуется в полной мере, что препятствует использованию её воспроизводственного потенциала.

ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в научных изданиях, рекомендуемых ВАК:

1. Штанько М.С. Место и роль отношений акционерной собственности в экономике зарубежных стран [Текст] / Штанько М.С. // Экономика и предпринимательство. 2012. № 6 (29). - Москва. С. 475-479 (0,6 пл.).

2. Штанько М.С. Особенности реализации отношений акционерной собственности в компаниях с привилегированными акциями: эмпирические свидетельства [Текст] / Штанько М.С. // Современная экономика: проблемы и решения. 2012. № 12 (36). - Воронеж. С. 35-45 (0,55 п.л.).

3. Штанько М.С. Формы реализации и проявления экономического содержания акционерной собственности в современных условиях [Текст] / Штанько М.С. // Проблемы современной экономики. 2012. № 4 (44). - Санкт-Петербург. С. 57-60 (0,5 п.л.).

4. Штанько М.С. Экономическое содержание акционерной собственности: альтернативные трактовки [Текст] / Штанько М.С. // Актуальные проблемы экономики и права. 2013. № 1 (25). - Казань. С. 21-26 (0,5 п.л.).

Статьи в других изданиях:

5. Штанько М.С. Детерминанты дивидендной политики компаний в посткризисной экономике [Текст] / Штанько М.С. // Экономические и институциональные исследования: альманах научных трудов. Вып. 3 (35). - М.: Вузовская книга, 2010. С. 65-77 (0,8 п.л.).

6. Штанько М.С. Независимые директора в системе реализации отношений акционерной собственности: специфика внедрения институциональной инновации в России [Текст] / Штанько М.С. П Шумпетеровские чтения: Материалы 2-й Международной научно-практической конференции. - Пермь: Изд-во ПНИПУ, 2012. С. 241-246 (0,6 п.л.).

7. Штанько М.С. Особенности развития акционерных компаний с госучастием в контексте задач модернизации экономики России [Текст] / Штанько М.С. // Стратегия ускоренной динамики российского общества: экономика, политика, право: Материалы международной научно-практической конференции. Часть 2: под ред. О.В. Иншакова, Г.Б. Клейнера, В.В. Сорокожердьева, З.М. Хашевой. - Краснодар: ЮИМ, 2012. С. 635-646 (0,55 п.л.).

Печать цифровая. Бумага офсетная. Гарнитура «Тайме». Формат 60x84/16. Объем 1.0 уч.-изд.-л. Заказ № 3230. Тираж 100 экз. Отпечатано в КМЦ «КОПИЦЕНТР» 344006, г. Ростов-на-Дону, ул. Суворова, 19, тел. 247-34-88