Рейтинг ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидата экономических наук, Андрианова, Людмила Николаевна

Введение.3

Глава 1. Теоретические основы и международная практика рейтинга ценных бумаг.11 1.1. Содержание рейтинга ценных бумаг.11

1.1.1. Теоретические представления о рейтинге. Концепции рейтинга, используемые в зарубежной и отечественной практике.13

1.1.2. Цель и задачи рейтинга на рынке ценных бумаг.21

1.1.3. Рейтинговая шкала.23 1.2. Виды и типы рейтинга. Характеристика основных видов рейтинга.29 1.3. Сущность анализа, проводимого в целях построения рейтинга ценных бумаг.45

Глава 2. Развитие рынка рейтинговых услуг за рубежом и в России.61 2.1. Организация работы зарубежных рейтинговых агентств. Технология рейтингового процесса.61 2.2. Этапы развития рейтингового бизнеса в международной практике.73 2.3. Анализ формирования рынка рейтинговых услуг в России.91

Глава 3. Концепция национального рейтинга ценных бумаг в России.105 3.1. Структура и прогноз развития системы национального рейтинга ценных бумаг.105

3.1.1. Потребность в национальном рейтинге для развития российского рынка ценных бумаг. Критерии, которым должен удовлетворять национальный рейтинг ценных бумаг.106

3.1.2. Субъекты российского рынка рейтинговых услуг.113

3.1.3. Факторы и прогноз развития системы национального рейтинга ценных бумаг в России.115 3.2. Методика рейтингового анализа ( на примере долговых обязательств субъектов РФ и муниципальных образований).124

Диссертация: введение по экономике, на тему "Рейтинг ценных бумаг"

В последние десятилетия во многих развивающихся и бывших социалистических странах произошли существенные изменения экономической политики. Были признаны неэффективными прямые методы вмешательства государства в хозяйственную деятельность и осуществлен либо начат переход к рыночной системе. В мировой экономической среде появился новый феномен — большое количество стран с формирующимися рынками (emerging markets), для которых особенно актуальным стал вопрос привлечения финансовых ресурсов, инвестиций.

Процесс инвестирования капитала в условиях рыночной экономики сопряжен с многовариантностью, альтернативностью и риском. Инвесторы, готовые вкладывать свои средства, постоянно озабочены оценками риска и перспектив инвестиций, гарантиями возврата основной суммы и получения дохода. Им достаточно трудно разобраться в многообразии финансовых инструментов, оценить риск вложений и сравнить по нему предлагаемые на рынке инструменты. Кроме того, самостоятельная оценка индивидуального1 риска сопряжена в большинстве случаев с неприемлемыми трудовыми, финансовыми и временными затратами. Эту работу для инвестора выполняют рейтинговые агентства, которые посредством экспертной оценки кредитного риска присваивают эмитентам и их ценным бумагам знак кредитного качества — кредитный рейтинг, знак степени надежности и финансовой безопасности, оказывая тем самым существенную помощь в получении необходимой информации для принятия инвестиционных решений. К настоящему времени ведущие рейтинговые агентства сформировали организованный процесс оценки кредитного риска, выпускаемые ими рейтинговые оценки широко используются на развитых рынках и внедрены на формирующихся рынках. Наиболее известными из рейтинговых агентств являются Standard & Poor's, Moody's Investors Service и Fitch IBCA, поглотившая в 2000 году также известных инвестиционному сообществу Duff & Phelps и Thomson Bank.watch.

1 Индивидуальный риск — так называемы! i альфа-фактор, когда источником риска являются факторы, присущие индивидуальному объекту, и частности, экономике конкретного эмитента. См. Рогов М.А. Риск-менеджмент. — М.: Финансы и статистика, 2001. - С. 14.

Создание рейтинговых оценок — один из способов охарактеризовать риск. По мере того, как кредитный рейтинг становился важной компонентой инвестиционного процесса на развитых рынках, в его получении оказывались заинтересованными эмитенты долговых обязательств, а для выхода на международный облигационный рынок государств с формирующимися рынками рейтингование ценных бумаг явилось необходимой экспертной процедурой и связующим звеном. При наличии рейтинга эмитент имеет более высокую возможность в получении финансирования, чем без него. Рейтинг также увеличивает ликвидность предлагаемых долговых инструментов и снижает стоимость заемных средств. Муниципалитеты в США, например, придерживаются твердого правила: "низкий рейтинг лучше, чем его отсутствие". Отсутствие публичной информации о кредитном риске приводит к отсутствию конкуренции на ценные бумаги эмитента среди инвесторов.

Заинтересованные в привлечении кредитных ресурсов и инвестиций правительства стран с формирующимися рынками с конца 80-х годов стали обращаться в рейтинговые агентства с целью присвоения им кредитного рейтинга. Для рейтинговых агентств это явилось новым этапом в работе: в складывающемся глобальном экономическом пространстве они пытаются выстроить более или менее стройную, структурную систему оценки международных страновых рисков.

В общем виде рейтинги западных агентств можно выделить в две основные группы в зависимости от типов операций, для которых они применяются: а) рейтинг для страхования кредитов при проведении торговых операций (в основном экспортно-импортных). Присваиваемая оценка должна рассматриваться не как настоящий рейтинг кредитоспособности, а как оценка вероятности того, что фирма, которой предоставляется кредит, сможет расплатиться за него в короткий срок. Присвоением этой оценки занимаются такие компании, как Dun & Bradstreet и IGK Intercredit; б) рейтинг, оценивающий способность заемщика в полном объеме и в срок уплатить по своим обязательствам или риск, связанный с приобретением ценных бумаг эмитента. Присвоением рейтинга занимаются указанные нами ранее рейтинговые агентства: Standard & Poor's , Moody's Investors Service и Fitch IBCA.

Рейтинг первой группы — по примеру Dun & Bradstreet — не имеет достаточного веса для оценки заемщика или эмитента при предоставлении ему финансирования и носит краткосрочный характер, что не позволяет рассматривать его в качестве рейтинга кредитоспособности. Оценкой такого рода пользуются тысячи предприятий, но он не может быть использован при привлечении существенных финансовых ресурсов.

Рейтинг второй группы — по примеру Standard & Poor's — имеет высокую стоимость, поэтому основными клиентами для присвоения рейтинга являются региональные и муниципальные власти, банки, а также ограниченный круг промышленных предприятий и корпораций.

Настоящая диссертация в основном посвящена исследованию рейтинга второй группы, присваиваемого западными агентствами.

Актуальность темы исследования. С развитием рыночных отношений в России и появившейся возможностью привлечения денежных ресурсов на фондовом рынке остро проявилась проблема оценки "степени доверия" к эмитентам ценных бумаг — оценки кредитного риска. В 90-х годах российская экономика функционировала в условиях высоких значений кредитного риска, проявившегося прежде всего в неисполнении обязательств по государственным ценным бумагам и муниципальным долгам. Быстро расширяется рынок корпоративных облигаций несмотря на то, что многие эмитенты находятся в сложном финансовом положении, не раскрывают информацию на основе международных стандартов учета и отчетности, не соблюдают требований законодательства о раскрытии информации, прогнозируются дефолты корпоративных заемщиков. При этом отсутствует практика оценки кредитной надежности заемщиков на рынке долговых ценных бумаг, нет признанных в национальном масштабе рейтинговых агентств. Все это определяет актуальность вопросов измерения и ранжирования кредитных рисков на отечественном фондовом рынке, создания рейтинга ценных бумаг, во многом определяющего поведение инвесторов.

В экономически развитых странах актуальность измерения и ранжирования кредитного риска была осознана давно. Поэтому возникла и эффективно функционирует система международного рейтинга ценных бумаг, позволяющая своевременно выявлять уровень кредитного риска и оказывающая существенную помощь в получении необходимой информации для принятия инвестиционных решений. Во второй половине 90-х годов российские эмитенты уже получили опыт международного кредитного рейтинга своих ценных бумаг. Однако в условиях высокого странового риска и ориентации международных рейтинговых агентств на работу с крупными эмитентами, выходящими на международный рынок капитала, проявляется острая необходимость в создании отечественной системы рейтинга ценных бумаг, формировании инфраструктуры российского рынка рейтинговых услуг.

С целью достижения заметного эффекта для российской экономики рейтинг ценных бумаг должен иметь широкий охват эмитентов, в особенности, предприятий. В то же время рейтинги, формируемые международными рейтинговыми агентствами, должны быть увязаны с системой отечественного рейтинга, позволяющего внутренним инвесторам точно оценивать кредитные риски. В этой связи актуальной является проблема формирования системы отечественного рейтинга ценных бумаг, методологически совместимой с международной практикой, включая проблему адаптации зарубежных методик для применения в России.

Отсутствие действенной системы раскрытия информации о кредитных рисках на российском рынке ценных бумаг, вероятность дефолтов корпоративных заемщиков, слабая инвестиционная активность обусловливают актуальность появления концептуальных разработок в области рейтинга ценных бумаг, создают проблему, решение которой имеет важное значение для отечественного фондового рынка.

Цель и задачи исследования. Целью исследования является разработка теоретических основ отечественного рейтинга ценных бумаг с учетом международного опыта в этой области, создание концепции национального (внутреннего) рейтинга ценных бумаг, разработка модельной методики рейтингового анализа кредитного риска ценных бумаг.

В соответствии с указанном целью поставлены следующие задачи:

-развить теоретические концепции, лежащие в основе рейтинга ценных бумаг, с позиций их целостности и системного представления рейтингового процесса;

-определить роль кредитного рейтинга с учетом его влияния на формирование курсовой динамики рынка ценных бумаг;

-систематизировать виды и типы рейтинга ценных бумаг, установить те из них, использование которых является актуальным в отечественной практике;

-выявить порядок формирования и присвоения рейтинга ценных бумаг, адаптировать его к условиям российского фондового рынка;

-определить этапы и основные проблемы развития рейтингового бизнеса за рубежом и в России;

-выявить специфику и раскрыть технологию деятельности международных и российских рейтинговых агентств;

-оценить потребность в национальном рейтинге ценных бумаг, определить инфраструктуру отечественного рынка рейтинговых услуг, установить структуру спроса на кредитный рейтинг и разработать программу мер по созданию национального рейтинга ценных бумаг.

Объектом исследования является комплекс отношений, возникающих между заемщиком, рейтинговым агентством, инвесторами в процессе оценки и управления кредитным риском на основе рейтинга ценных бумаг.

Предметом исследования является рейтинг ценных бумаг, выступающий в качестве механизма оценки кредитных рисков, используемого в целях повышения эффективности перераспределения денежных ресурсов на рынках ценных бумаг.

В качестве методологической основы исследования были использованы системный подход, методы обобщения и сравнения, анализ и синтез, метод группировок, методы исторического и логического анализа теоретического и практического материала.

Теоретической основой исследования явились теория финансов и кредита в рыночной экономике, теоретические представления об основах управления финансовыми рисками, научные и методические разработки рейтинговых агентств. В процессе работы автором были рассмотрены труды современных российских и зарубежных экономистов: Лаврушина О.И., Миркина Я.М.,

Пановой Г.С., Рубцова Б.Б., Семенковой Е.В., Брейли Р., Валравена К.Д., Коттера Р.В., Лиса Ф.А., Мауера JI. Дж., Нотон Д.М., Рида Э., Синки Дж.Ф. мл., Тыюлза Р.Дж., Шарпа У.Ф., Энга М.В. и др.

Информационной базой работы являются материалы международных и отечественных рейтинговых агентств, научных и научно-практических конференций и семинаров по рейтинговой проблематике, публикации в периодической печати, статистические данные, а также нормативные акты государственных органов власти по рассматриваемой проблеме.

Научная новизна исследования определяется развитием теоретических взглядов в области кредитного рейтинга и разработкой концепции национального (внутреннего) рейтинга ценных бумаг в России.

Наиболее существенные элементы приращения научного знания состоят в следующем:

- на основе комплексного анализа концепций, лежащих в основе рейтинга ценных бумаг, структурированы виды и типы рейтинга ценных бумаг, установлены специфические черты рейтинга и на этой основе уточнен понятийный аппарат, связанный с рейтингом; разработана система основных положений рейтингового анализа: цель, задачи, предмет, объект, принципы;

-разработана концепция национального рейтинга ценных бумаг, включая создание методики кредитного анализа, проводимого в целях присвоения рейтинга долговым обязательствам администраций региональных и муниципальных образований Российской Федерации, а также формирование методических решений национального рейтинга корпоративного управления;

-в долгосрочной ретроспективе выявлены и определены основные этапы развития международной практики рейтинга, и на этой основе дан прогноз формирования отечественного рейтингового бизнеса;

-разработана и предложена перспективная структура внутреннего рейтингового бизнеса исходя из сравнительной характеристики деятельности международных и отечественных рейтинговых агентств.

Практическая значимость работы заключается в следующем:

- полученные результаты могут применяться в практической работе регулятора рынка ценных бумаг и профессионального сообщества по формированию рынка рейтинговых услуг в России и развитию системы регулирования российского рынка ценных бумаг;

- результаты работы могут быть использованы отечественными эмитентами и рейтинговыми консультантами для разработки технологии получения рейтинга и ведения рейтингового бизнеса;

- содержащаяся в работе технология рейтингового анализа долговых обязательств может служить методической основой для разработки технологии рейтинга отечественных ценных бумаг;

- возможно использование работы в методическом обеспечении учебного процесса в вузах по специализации "Ценные бумаги и биржевое дело".

Апробация результатов исследования. Научное исследование выполнено в рамках научно-исследовательских работ Финансовой академии при Правительстве РФ в соответствии с Единым заказ-нарядом (грантом) на тему: "Проблемы перехода России к рынку" (проект № 1.1.96Ф).

Теоретические результаты работы использованы в учебном процессе по курсам "Рынок ценных бумаг и биржевое дело" и "Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг", а также при подготовке "Практикума по ценным бумагам"2 как части методического обеспечения в специализации "Ценные бумаги и биржевое дело" Финансовой академии при Правительстве РФ и экономических вузов страны.

Основные выводы и пре;шожения, изложенные в диссертации, были доложены автором на Российской межвузовской научно-практической конференции "История и современное состояние фондового рынка страны" (г. Москва, 4-5 декабря 2001 г.)

Отдельные положения диссертации применялись автором в процессе работы в качестве рейтингового консультанта в ООО "Московское агентство ценных бумаг". Материалы исследования используются в практической деятельности рабочих групп при Совете эмитентов саморегулируемой организации "Национальная фондовая ассоциация", а также в деятельности рабочей группы по формированию рейтинга векселей Ассоциации участников Практикум по ценным бумагам: Учебное пособие. 4.2 / Пол ред. ГусевоО И.А. академия при Правительстве РФ, 2001. - 1X4 с.

М.: Фпнансоная вексельного рынка для разработки технологии рейтинга векселей отечественных предприятий.

По теме диссертации опубликовано 7 работ общим объемом 4,0 печатных листа (весь объем авторский).

Структура и объем работы. Диссертационная работа состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка, 19 приложений. В работе 157 страниц текста.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Андрианова, Людмила Николаевна

Заключение

Проведенное исследование охватывает ряд вопросов, решение которых, по мнению автора, способствует развитию системы измерения и ранжирования кредитного риска внутри страны, усилению прозрачности отечественного рынка ценных бумаг. В целом в диссертационном исследовании обобщена международная и отечественная практика рейтинга ценных бумаг, предложены теоретические основы рейтинга ценных бумаг, дана оценка современного состояния рынка рейтинговых услуг в России, разработана концепция национального рейтинга ценных бумаг.

Обобщая результаты исследования можно сделать следующие выводы.

1. Критический обзор основных методов оценки кредитного риска, к которым относятся аудиторские проверки, общий анализ финансово-хозяйственной деятельности, анализ кредитного риска в проектном финансировании, оценка кредитоспособности заемщика коммерческими банками, кредитный рейтинг, показал важное преимущество последнего, заключающееся, во-первых, в формировании системы измерения и ранжирования кредитного риска на рынке ценных бумаг; во-вторых, в обязательном учете субъективных факторов, таких как качество менеджмента, желание сотрудников, управляющих и собственников эмитента ценных бумаг своевременно и полностью выполнять свои финансовые обязательства. Принимая во внимание кризис доверия между российскими субъектами экономической деятельности и в отношении государства, учет роли субъективных факторов в оценке надежности отечественных эмитентов приобретает особую значимость.

2. Сравнительный анализ концепций кредитного рейтинга, используемых I в зарубежной и отечественной практике, дает основания для утверждения о единстве мнений по поводу сути кредитного рейтинга, которая заключается в оценке кредитоспособности заемщика, где предметом анализа служит вероятность невыполнения различного рода обязательств по ценным бумагам с фиксированным доходом. Кредитным рейтингом отражается не только вероятность неплатежа, но и ожидаемых потерь, которые относятся, однако, не к конкретному эмитенту или конкретному выпуску ценных бумаг, а к присвоенной рейтинговой категории. Т.е. кредитный рейтинг выражает не математическую, а статистическую вероятность.

Анализ дефиниций рейтинга обнаружил неоднозначность в трактовке понятий рейтинг ценных бумаг и кредитный рейтинг. По нашему мнению, понятие рейтинг ценных бумаг значительно шире понятия кредитный рейтинг, поскольку объектом рейтинга ценных бумаг могут быть как долговые, так и долевые ценные бумаги, в частности, обыкновенные акции, а объектом кредитного рейтинга — ценные бумаги с фиксированным доходом и финансовые позиции эмитентов. Система присвоения рейтинга обыкновенных акций основана на анализе доходов и выплат дивидендов. В мировой практике рейтинг обыкновенных акций присваивается небольшим числом рейтинговых компаний и не играет существенной роли при выборе объектов инвестирования.

3. Единственной функцией кредитного рейтинга остается измерение степени кредитного риска. Рейтинг обеспечивает дифференциацию эмитентов, выявляя наиболее слабых, не гарантирующих погашения задолженности, и нацелен на предоставление инвесторам независимой оценки кредитного риска в соответствии со стандартами универсального сопоставления. Эта сопоставимость относится к стране эмитента, отрасли и типу обязательств, приносящих фиксированный доход. Кредитный рейтинг является одним из факторов, влияющих на курс облигаций и используется на развитых рынках для определения риск-премии к безрисковой доходности по долговым ценным бумагам. Неотъемлемым свойством кредитного рейтинга является его периодическое обновление.

На рынке ценных бумаг кредитный рейтинг решает следующие задачи: раскрытие информации, увеличение прозрачности рынка ценных бумаг, устранение информационной асимметрии между эмитентами и инвесторами, оценка уровня защищенности инвесторов, установление ограничений на кредитный риск, формирование объективной оценки компаний-эмитентов в глазах инвесторов и обеспечение доступа к капиталу стимулирование диверсификации источников финансирования эмитента, содействие снижению стоимости капитала, участие в формировании курсовой динамики рынка, использование рейтинга в качестве инструмента регулирования на рынках ценных бумаг.

4. Ранжирование ценных бумаг по степени кредитного риска осуществляется посредством рейтинговой шкалы, содержащей до 12 сопоставимых градаций и включающей два основных класса ценных бумаг: инвестиционный и спекулятивный. Рейтинговые шкалы международных рейтинговых агентств не совпадают абсолютно и проявляется это в расхождении между наиболее низкими градациями рейтинговой шкалы, а именно уровнями Саа, ССС и ниже. На верхних уровнях рейтинга шкалы практически идентичны.

5. Рейтинг ценных бумаг подразделяется на определенные виды и типы. Выделяется семь основных признаков, по которым классифицируются рейтинги ценных бумаг:

- по статусу эмитента (заемщика) — суверенный, региональный, муниципальный, корпоративный, рейтинг инвестиционных фондов;

- в зависимости об объекта оценки — кредитный рейтинг эмитента (заемщика); рейтинг ценных бумаг с фиксированным доходом, который включает кредитный рейтинг долговых обязательств и рейтинг привилегированных акций; рейтинг обыкновенных акций; рейтинг корпоративного управления; рейтинг кредитного качества портфеля фонда; рейтинг рыночного риска фонда;

- в зависимости от временного фактора — долгосрочный рейтинг и краткосрочный рейтинг;

- по учету международного контекста можно выделить международный и национальный (внутренний) кредитные рейтинги;

- в зависимости от валюты обязательств — кредитный рейтинг обязательств, номинированных в национальной валюте и кредитный рейтинг обязательств, номинированных в иностранной валюте;

- по степени открытости рейтинга и качеству используемой информации — полноценный рейтинг; предварительный рейтинг; рейтинг для частных сделок; мнение о кредитоспособности; рейтинг, основанный на публичной информации;

- в зависимости от заказчика рейтинга — санкционированный и несанкционированный рейтинги.

Анализ особенностей различных видов рейтинга ценных бумаг позволяет констатировать, что последний является организационно-экономическим механизмом, представляющим собой эффективную систему оценок надежности как классических ценных бумаг, так и сложных финансовых продуктов, например, структурированных финансовых продуктов или портфелей ценных бумаг.

6. Кредитный рейтинг имеет стохастическую природу, дается на основании ретроспективного анализа и базируется на определении обозримого будущего эмитента относительно его платежеспособности, вероятности банкротства. Содержание рейтингового анализа составляет изучение разнообразных факторов, которые могут повлечь неплатежи по долговым обязательствам, или, напротив, обеспечивают своевременный возврат долга. Рейтинговый анализ включает исследование внешних рисков, непосредственно не связанных с деятельностью эмитента, и внутренних, обусловленных деятельностью самого эмитента. В состав учитываемых рисков входят суверенный и страновой риски, отраслевой риск, риски предприятия и финансовый риск. Оценка финансового состояния проводится посредством ключевых финансовых коэффициентов, пороговые значения которых меняются из года в год. В случае оценки кредитного риска по региональным или муниципальным облигациям используются следующие группы показателей: экономические; показатели, характеризующие финансовое положение и задолженность; административные.

С точки зрения методологии расчетов при составлении рейтингов используют два основных метода: качественный (экспертный) и количественный, предполагающий формализацию рейтинговой оценки. Для определения интегрального рейтинга используется метод балльной оценки.

7. В настоящее время на мировом уровне действуют три рейтинговых агентства— "Standard & Poor's Corporation", "Moody's Investors Service, Inc." и "Fitch IBCA", конкурирующие за наиболее реалистичные прогнозы. Разница в рейтингах во многом определяется взглядами аналитиков, в то же время рейтинговые агентства пристально следят за решениями друг друга и, в известной степени, ориентируются на позицию своих конкурентов. Другие рейтинговые агентства создавались, как правило, в периоды, связанные с бурным развитием финансовых рынков и ориентированы на внутренний (национальный) рынок.

Главная задача рейтингового агентства на рынке ценных бумаг — оценка уровня защищенности инвесторов. Показатель долгосрочной эффективной работы — качество рейтинга, т.е. соответствие уровня кредитного рейтинга уровню кредитного риска по конкретному финансовому инструменту.

В каждом рейтинговом агентстве действует своя стандартная процедура присвоения рейтинга, которая включает следующие этапы: а) обращение в рейтинговое агентство; б) подготовка эмитентом информации для присвоения рейтинга; в) подготовка письменной рейтинговой презентации на основе рейтингового анализа; г) подготовка к встречам с представителями рейтинговых агентств; д) встреча с рейтинговыми аналитиками; е) присвоение рейтинга и передача эмитенту информации о выставленном рейтинге; ж) публичное распространение информации о рейтинге; з) последующий мониторинг и пересмотр рейтинга; и) изъятие рейтинга. Окончательное мнение формируется под влиянием качества и уровня прохождения рейтингового процесса.

8. Анализ развития рейтингового бизнеса в международной практике позволил выделить его основные этапы и проблемы:

I. 1900 - 1929 гг. Становление рынка рейтинговых услуг.

II. 1930-40 гг. Резкое повышение спроса на услуги рейтинговых агентств в результате экономического кризиса 1929-30 гг. в США.

III. 1950-60 гг. Период стагнации рынка рейтинговых услуг.

IV. 1970 гг. Расширение сферы деятельности рейтинговых агентств, выразившееся в активном учреждении рейтинговых агентств в европейских и в других странах, выходе американских рейтинговых агентств на европейский и азиатский финансовые рынки, таким образом, выходе кредитного рейтинга за пределы США.

V. 1980-90 гг. Этап агрессивной экспансии и острой конкурентной борьбы рейтинговых агентств, в результате которой к середине 90-х гг. рынок рейтинговых услуг сложился в форму ограниченной олигополии. Сомнения инвестиционного сообщества относительно способности сохранять свои стандарты и доверие клиентов, порожденные агрессивной экспансией. Обострение проблемы присвоения несанкционированных рейтингов и доступа на рынок новых рейтинговых агентств.

VI. Шестой этап начался в 1997 г. с вхождением международных финансовых рынков в полосу кризиса. 1997-99 гг. — период снижения доверия к рейтинговым агентствам со стороны участников финансовых рынков, демонстрации разногласий между агентствами в своих оценках, возникновения сомнения в политике рейтинговых агентств и методологии формирования рейтингов.

Рейтинг затрагивает экономические интересы многих компаний и поэтому возникает вопрос о том, насколько объективно он составлен. О высоком качестве рейтингов свидетельствует тот факт, что S&P и Moody's были созданы в начале 1900-х гг. и с тех пор основную часть своего дохода получали от продажи рейтинговых услуг потенциальным инвесторам. Если бы информация, представленная в рейтинге в максимально сжатой форме, не вызывала доверия, вряд ли спрос на услуги этих фирм обеспечил им столь длительное существование.

Тем не менее проблема объективности рейтинга остается. За каждым решением рейтинговых экспертов стоят огромные суммы экономии или дополнительных расходов для заемщика. При этом рейтинговые агентства практически "ненаказуемы", поскольку типовые контракты не предусматривают никаких санкций.

Заметную роль в доходах рейтинговых агентств играют поступления от заказчиков рейтингов — заемщиков. Эмитенты платят за услуги по сертификации своей кредитоспособности, необходимой для доступа на рынок, начиная с 70-х гг. До этого времени все издержки агентств покрывались заказчиками из числа инвесторов. Тогда диспозиция была более ясной — рейтинговые агентства выступали на стороне инвесторов. Новая модель оплаты создает принципиально иные отношения, чреватые естественным конфликтом интересов186.

Вытекающая из экономической власти рейтинговых агентств опасность проявилась и в годы кризиса, продемонстрировавшего серьезное влияние ив Трудно привести примеры других посреднических организаций, которые обслуживали бы одновременно обе стороны одной и той же сделки, в нашем случае эмитентов и инвесторов. Агентства оказываются в двусмысленном положении. С одной стороны, они должны быть как можно более объективными в оценке рисков клиента, с другой стороны, получая от него комиссионные и доступ к информации, агентства заинтересованы в поддержании хороших отношений, что важно и дтя привлечения новой клиентуры. решений международных агентств в современной системе рынков: от качества их работы в определенной ситуации может зависеть направление развития кризисной ситуации, а значит стабильность мировой финансовой системы. В качестве примера сильнейшего влияния поведения рейтинговых агентств на рынки может служить ситуация с изменением кредитных рейтингов по долговым обязательствам Российской Федерации в 1998 году.

Существенным недостатком в деятельности международных рейтинговых агентств, который выявил кризис международных финансовых рынков, является неспособность агентств функционировать в качестве системы раннего предупреждения, заблаговременно извещающей о возникновении проблем. Недостаточная оперативность реакции предопределяется сложностью рейтинговой процедуры. Принятие решений об изменениях рейтингов может затягиваться на недели, в то время как экономическое состояние эмитента и тем более рыночная обстановка могут кардинально измениться буквально мгновенно. Оперативная реакция на события, происходящие в мире, является в настоящее время одним из главных факторов успешной деятельности рейтинговых агентств.

10. С получением российским правительством в 1996 г. международного кредитного рейтинга в нашей стране активизировалась деятельность, направленная на предоставление рейтинговых услуг. Исследование деятельности отечественных фирм, ориентированных на предоставление рейтинговых услуг, позволило установить неразвитость сектора рейтинга ценных бумаг в сравнении с сектором рейтинга экономических субъектов, в частности, банковских рейтингов, а также факт того, что на российском рынке ценных бумаг практически отсутствует информация о кредитных рисках, связанных с промышленными предприятиями. По состоянию на конец 2001 г. деятельность отечественных рейтинговых фирм можно охарактеризовать следующим образом:

- российские фирмы, предоставляющие те или иные рейтинговые услуги, образованы в границах 5-7 лет, т.е. уже в период наличия у России кредитного рейтинга. Практически все агентства малочисленны — не более 15 специалистов;

- одно из рейтинговых агентств образовано "сверху" — Указом Президента РФ, вероятно, с целью придания агентству более высокого статуса, облегчения сбора информации от будущих клиентов, формирования доверительного отношения с их стороны;

- в качестве одного из основополагающих принципов деятельности российских рейтинговых агентств последними выдвигается тезис о необходимости создания репутации (торговой марки) посредством стратегического партнерства с известными международными рейтинговыми агентства (пример, "EA-Ratings" и "S&P", РА "Интерфакс" и Moody's);

- большинство рейтинговых агентств в основном проводят ранжирование хозяйствующих субъектов и их ценных бумаг по определенным показателям; два российских рейтинговых агентства выпускает внутренний кредитный рейтинг, однако рядом других агентств подготовлены уникальные базы данных для проведения в будущем сравнительной оценки кредитного риска на российском рынке ценных бумаг, что обусловливает возможность конкуренции в сфере рейтингового бизнеса;

- отечественные агентства выпускают множество продуктов под названием "рейтинг", которые международная практика знает как "рэнкинг" или "списки";

- усилиями российских рейтинговых агентств создается предложение, однако адекватный спрос на внутренний кредитный рейтинг пока отсутствует. Отсутствие спроса, отсутствие заказов на внутренний кредитный рейтинг со стороны российских эмитентов является исходной, но не единственной проблемой в сфере национального рейтинга ценных бумаг.

11. Национальный рейтинг ценных бумаг включает в себя две основные группы: национальный кредитный рейтинг и прочие виды рейтинга, в частности, рейтинг обыкновенных акций, рейтинг корпоративного управления.

Национальный рейтинг ценных бумаг призван способствовать формированию доверия к отечественным эмитентам, улучшению инвестиционной привлекательности российских предприятий; способствовать снижению рисков и повышению ликвидности на российском рынке ценных бумаг; выступать инструментом мониторинга и контроля корпоративных действий российских акционерных обществ; содействовать повышению эффективности и улучшению информационного обеспечения при принятии решений об инвестициях в ценные бумаги на российском фондовом рынке; повысить надежность и предсказуемость финансовых операций за счет наличия независимого квалифицированного мнения третьей стороны; увеличить объемы кредитных операций и улучшить их качество за счет снижения затрат по сбору и анализу информации; увеличить возможности заемщиков по привлечению ресурсов и повысить их доступность.

К основным факторам развития системы национального рейтинга ценных бумаг относятся становление и развитие инфраструктуры рынка рейтинговых услуг; развитие национальной сферы коллективного инвестирования; широкое предложение ценных бумаг со стороны эмитентов; активная позиция регулятора рынка ценных бумаг в формировании спроса на рейтинговые услуги.

Исследование инвестиционных возможностей российских коллективных инвесторов приводит к заключению об их растущих потребностях в надежных инвестициях, однако российские эмитенты не формируют адекватного предложения.

С целью активного внедрения национального рейтинга ценных бумаг, по мнению автора, следует: а) установить нормативные требования к присвоению кредитного рейтинга по эмиссиям долговых обязательств и другим финансовым сделкам; б) ввести на российском рынке ценных бумаг законодательно утвержденное понятие инвестиционного качества с опорой на национальную рейтинговую шкалу и установить лимиты для коллективных инвесторов по операциям с долговыми обязательствами, не имеющими рейтинга или с низким рейтингом; в) с введением в действие Кодекса корпоративного поведения утвердить на начальном этапе нормативные требования, устанавливающие обязательное получение рейтинга корпоративного управления крупными российскими предприятиями — акционерными обществами.

История показала, что высокая волатильность и кризисы повышают спрос на кредитный рейтинг. Присущая российскому рынку ценных бумаг волатильность по мере расширения рынка корпоративных облигаций, повышения его ликвидности будет активизировать спрос на кредитный рейтинг. Рост спроса обеспечит и появление коммерческих бумаг, а также наступление реальных случаев кредитного риска.

12. Развитие системы национального рейтинга ценных бумаг определяется и появлением соответствующих методик. В диссертации приводится модельная методика анализа, проводимого в целях построения внутреннего кредитного рейтинга субфедеральных и муниципальных облигаций территориальных образований Российской Федерации, разработанная на основе открытых методических материалов международных рейтинговых агентств. Методика представляется в виде сформированных в четыре группы критериев оценки кредитного риска: факторы кредитного риска межбюджетных отношений, экономические, финансовые, долговые. В методике обосновываются возможности позитивного или негативного влияния перечисленных факторов на кредитоспособность региональных/местных администраций, вводятся ключевые показатели (индикаторы) указанных факторов кредитного риска.

Предлагаемая методика, по нашему мнению, имеет важное практическое значение, поскольку может быть использована национальными рейтинговыми агентствами или рейтинговыми консультантами в их практической деятельности.

Подходя к исследованию заявленной темы и принимая во внимание закрытый характер ключевых компонентов методологии рейтинга, мы изначально ориентировались на комплексное, масштабное рассмотрение вопросов, связанных с рейтингом ценных бумаг. Это, естественно, задавало, с одной стороны, стремление к широкому видению и возможность исследования только крупных проблем, с другой стороны, иногда лимитированный уровень погружения в отдельную проблему и невозможность детального выявления ее составляющих. В этой связи за рамками настоящего исследования остались некоторые конкретные вопросы, что позволяет считать тему рейтинга ценных бумаг открытой для дальнейших исследований.